有關IPO抑價的分析

陳 琪

【摘 要】隨著我國經濟的快速發展,大量的股票債券將會出現在金融市場上,那么首次公開發行的定價問題就不能忽略。我國的IPO抑價現象非常嚴重,中國面臨著機遇,但是同時也面對著挑戰:應該嚴格規范市場,尤其是IPO抑價問題。

【關鍵詞】IPO抑價;影響;原因探究;現狀

中圖分類號:F830.9 文獻標識碼:A 文章編號:1009-8283(2010)07-0226-01

IPO,即首次公開發行,所謂IPO抑價是指新股發行的一級市場價格低于流通的二級市場價格,特別是上市首日的交易價格巨幅上漲,使投資者能獲得較高的投資收益率,也被稱為是IPO的低估。

1 IPO抑價的影響因素

通過對各個國家各個市場的IPO定價問題的調查發現,IPO抑價的主要因素是:

(1)股票發行規模。股票發行規模和IPO的抑價程度呈正相關關系。IPO 發行的股票數量越多,承銷商為了控制發行風險,提高公司聲譽,就越傾向于調低IPO的發行價格。 這與市場經驗是相符合的。

(2)市場的波動。市場波動會對IPO定價產生助漲或助跌的效應。當市場表現良好,投資者信心充分的時候,首次公開發行的定價往往會比較高。然而,當市場表現低迷的時候,承銷商往往不敢把首次公開發行的股票的價格定的過高。

(3)行業特征的影響。不同行業有不同的受歡迎程度,若該行業目前處于受歡迎的狀態,那么這個行業的證券整體水平可能就比較高,而且比較受到投資者的追捧,此時首次公開發行的股票定價相比冷門行業就比較高。

(4)在決定公司內在素質方面的因素中,資產盈利能力、短期償債能力、 凈資產收益水平、資產結構狀況、盈利構成狀況和現實債務償付狀況等六大因素是最為重要的, 它們也基本體現了企業的綜合狀況。在IPO定價過程中, 企業的上述方面實際上都得到了不同程度的考慮。

2 IPO抑價發行原因探究

我認為在眾多的對IPO抑價的解釋中,信息不對稱造成的抑價是最合理的。

用信息不對稱理論來解釋IPO抑價現象,基本假設是IPO抑價率與信息不對稱的程度正相關,IPO抑價是對因信息不對稱所造成風險的補償,當信息不對稱引起的不確定性降至零時,抑價現象將會消失,由于市場上涉及發行者、承銷商和投資者這三個主體,他們之間都存在著信息不對稱,從而導致抑價現象的發生。根據信息不對稱所考察的對象不同,可以分為以下三種情況,即三種假說:

2.1 發行者與承銷商之間信息不對稱的“投資銀行模型”

Baron與Holmstrom(1980)指出,發行人與承銷商之間存在著潛在利益沖突:雖然發行人要求發行收益最大化,但承銷商為了降低成本和承銷期間的工作量,傾向于定一個比較低的價格。那么在IPO抑價是既定事實的情況下,就意味著在IPO定價問題上承銷商比發行人具有更大的決定權,然而承銷商之間存在著競爭使得上述問題很難實現。由于對于發行者來說,他們不具備掌握市場需求信息的能力,為了了解市場需求,他們不得不接受承銷商的建議。對于承銷商來說,市場上存在不止一個承銷商,任何一個承銷商為了爭取承銷資格不得不盡量為發行人著想,由于發行人的目的是利益的最大化,因此他們的定價不能太低。

2.2投資者與投資者之間信息不對稱的“贏者詛咒模型”

Rock(1986)認為,投資者整體比發行人擁有更多的信息,但投資者內部分為知情投資者和不知情投資者兩個群體。知情投資者確切知道股票的真實價值,僅當發行價小于股票價值時,知情投資者才會參與認購。顯然,未知情投資者的認購中簽率將因知情投資者是否參與認購而發生變化。當發行價高于股票價值時,知情投資者放棄新股認購,從而未知情投資者的中簽率提高,反之則降低。這一結果令未知情投資者陷入“贏者詛咒”的窘境,導致他們缺乏認購新股的積極性。

2.3 發行者與投資者之間信息不對稱的“信號顯示模型”

“信號顯示模型”假設發行者比投資者擁有更多的信息,并且一級市場上存在著“業績較好”和“業績較差”兩類公司。因為發行者對于其自身價值了解的更清楚,所以抑價成為使潛在投資者相信公司業績較好的手段,即發行者通過抑價的高低向投資者顯示其自身價值優劣的信號。另外,“信號顯示模型”也假設承銷者可以通過IPO過程向市場“顯示”其專業價值與聲譽。

3 我國IPO的現狀

我國新股上市發行的流程主要包括證券發行報批前的準備、證券發行人提交申請文件、證券發行的審批、實施發行等四個階段。在新股的發審過程中,一般要經過中國證監會發行部初審和發行審核委員會復審,通過后即可公開發行。在完成股權分置改革之后,中國的新股發行制度仍然存在一系列的問題:

3.1 發行審核效率較低

我國的新股發行實行的是核準制,新股發行審核工作主要由發審委進行。由于發行后出現的任何問題便與發審委沒有任何關系,因此在審核環節就必須嚴格把關,這樣就造成了審核工作的低效率。

3.2 定價機制的不完善

目前我國上市定價沒有完全引入市場機制,因而造成在市場好時拼命增發,市場低迷時則索性關閉IPO發審。而且行政強制干預的現狀明顯制約了中國資本市場的發展,導致我們的市場化運作只是停留在了口頭上。

3.3 投資者投機心理嚴重

由于在中國的市場上投資新股基本上是高收益低風險的,因此,投資者熱衷于投資新股,這樣使得IPO抑價發行的問題更加嚴重。

那么面對中國市場上存在的這些問題,我們應該采取什么樣的方法來解決呢?

進一步完善發行市場化機制。強化新股發行的市場約束功效,釋放IPO抑價率偏高帶來的市場風險。倡導理性投資,合理引導市場投資行為。在我國證券市場上,投機資金的推動是造成IPO抑價率高的重要原因。減少政府對股市的干預。我國股市目前的不成熟與政府干預過多有關系,應逐步消除政策的過度干預,消除市場的政策痕跡,采用科學的股票估值模式,以適應市場化改革。完善信息披露機制,提高市場透明度,減少市場信息不對稱性。

4 結語

完善和規范股市的運作,是市場參與者及國家證券管理層的共同目標。針對我國IPO抑價發行的問題,不斷加強制度建設,完善市場化機制,建立適合我國現狀的股票發行市場,才能真正保護和增強投資者的投資意識及信心,將股市發展成為成熟的資本市場。

げ慰嘉南:

[1] 《世界商業評論》.《我國A股市場IPO定價影響因素分析》

[2]任玉:《我國IPO抑價發行問題研究》.中小企業管理與科技 ,2010年01期

[3]高飛,畢京燕,宋海靜 .《我國股市IPO抑價問題及對策》