雷·諾特：受益于事件驅動型投資

陳予燕

高透明度、好的信息渠道，以及事件驅動策略，造就了美國對沖基金公司天橋資本（skybridge capital）的成功。

當前是事件驅動型對沖基金發展的大好時機。公司并購活動的增加，以及上市公司資產負債表狀況良好，使得公司可以進行股票回購。成立于1992年的對沖基金研究公司（The Hedge Fund Research Inc.）創建的事件驅動指數（Event-Driven Index）五年年均回報率為9.47%，整體表現比對沖基金高約3個百分點。

天橋資本總部在紐約，管理著約110億美元的資金。

事件驅動型基金推高了天橋資本的表現。2014年上半年該基金上漲了5.62%，而HFRI基金綜合指數只上漲了約2%。

《巴倫周刊》最近在天橋資本聯席管理合伙人兼首席投資官雷·諾特的辦公室對他進行了采訪，以下是采訪內容。

《巴倫周刊》：您對當前的宏觀形勢如何看？又是如何進行資產配置的？

諾特：我認為現在是剛從底部開始反彈的時候。這意味著美國經濟不會進入衰退，但也不會出現4%或5%的GDP增長。至于投資方向，我仍然看好美國股市。2014年年初我們預計美國股市的回報率很可能在10%左右。到目前為止，已經非常接近了，標準普爾500指數上漲了約7%。

《巴倫周刊》：您是怎么做的？

諾特：2013年年初，我們已經決定轉向事件驅動型策略或股票策略，調高了貝塔系數，現在為0.5，這意味著我們的投資組合波動情況是標準普爾500指數的一半左右。 2010年至2012年，我們的貝塔系數約為0.2。到了2013年，我們調整至0.5。2013年全年和2014年第一季度都是如此。到第二季度，鑒于我們預計股市回報率約為10%，市場不是很貴但也不便宜，定價似乎很公平。但是目前的價位，向上和向下的可能性是均等的。我們更喜歡不均等的機會。事件驅動型策略尤為如此。

《巴倫周刊》：這是否意味著您已經削減了股票方面的持倉？

諾特：我們的長期和短期持股相對較少，目前大約減少了一半持倉。至于事件驅動型基金，仍約占我們資產凈值的40%，但我們做了一些調整，更傾向于低風險基金或者低風險對沖。投資組合貝塔系數，大約從0.5降到0.3和0.35之間。

《巴倫周刊》：股票比債券更有吸引力嗎？

諾特：可以將政府債券、企業債券、以及高收益債券等固定收益類債券分開來統計，然后再看看股票收益。你就會發現，擁有高股息收益率的股票比擁有收益率為2.5%的美國國債要好。10年期美國國債在市場上交易現在非常困難。很難解釋為什么收益率從2013年年底的3%下降到現在的2.5%。美聯儲正在逐步退出量化寬松政策，但是利率還在繼續走低。收益損失的風險會從2.5%上升至3.5%。這個時候持有國債有些不值。利率在當前的位置會維持6到12個月嗎？當然可以，美國國債仍可以作為避險的選擇。

《巴倫周刊》：自2008至2009年金融危機以來，對沖基金發生了哪些變化？

諾特：對沖基金投資現在越來越透明，信息更暢通，獲取公司內部消息更容易了。我們的倉位級別是完全透明的，在金融危機之前基本上不可能。這肯定是一件好事。作為一家對沖基金，如果沒有非常好的體系、結構、調控和第三方后臺管理功能，你就不可能募集到資金。基金經理身后的組織構架質量越來越好，而對沖基金的管理費用卻普遍下降了。

《巴倫周刊》：對沖基金收費方面主要還是2%的管理費和20%左右的利潤收益嗎？

諾特：管理費用已經削減了不少，但現在還處在高位。現在的情況對投資者要求降低費用有利，特別是大客戶。如果你有大資金，購買力就強，你就可以把管理費壓低。對于基金中的基金（fund of funds）來說，管理費已被投資者們壓低，盡管不是全面的降低。更重要的是，只要你能夠為投資者提供價值，投資者才會認為支付費用是合理的。肆意收取管理費的日子已經一去不復返了。

《巴倫周刊》：對沖基金從金融危機中收獲了什么？

諾特：超乎人們的預期，現在很多公司都破產了。它們的資金只是隨機分配，投資過程沒有條理。如一切都順利，結果還好。如遇艱難情況，你就能分辨出孰優孰劣。

危機后一個很有效的舉措——沃爾克規則（Volcker Rule），基本消除了銀行以及投資銀行的自營交易業務，它們曾經是對沖基金的巨大競爭對手。銀行可以利用其強大的資產負債杠桿，它們的資金能力幾乎是無限的。監管層在降低這些金融機構的風險方面和消除用于交易的無限杠桿方面是非常有效的。如今，隨著銀行撤出自營交易業務，對沖基金的交易機會將持續更長時間。

《巴倫周刊》：能分享一下您的資產配置方法嗎？

諾特：我們的投資策略基本分為三個類型。一、產生現金流策略，包括固定收益類投資。價格沒有發生變化，但你仍然可以掙到錢。因為它們能產生固定的現金流，你可以得到資本增值和現金流。二、事件驅動型或者催化劑策略，經理人押寶于驅動型事件或可創造價值的催化劑，但如果投資錯了，你可能會失去本金。三、緊盯市場策略，投資成果就是市場的上升或下降。

在后危機時代即2009年至2011年，我們采用現金流導向策略，主要的配置是固定收益類投資，關注機構的抵押貸款、預付款項以及它們再融資的速度。當時最高配置達我們資產的40%。到了2012年和2013年，這類配置開始減少。在2010年，我們放棄了大部分高收益資產投資，因為后危機時代的息差變化非常快。在2011年年底，歐洲債務危機后，美國國債收益和股票收益間的差距擴大，我們再次發現了投資高收益類資產的機會。直到最近，我們又減少這類配置，因為息差再次收緊。

《巴倫周刊》：您避開了哪些策略？

諾特：我們完全繞開了宏觀策略。因為在宏觀策略下，經理人往往會押注更廣泛的主題，如利率、大宗商品、貨幣等的走勢。這樣，想要產生足夠好的回報率就太困難了。要采用一種投資策略，必須對可預測的回報率有信心。

《巴倫周刊》：事件驅動型股票基金為什么會有這么高的配置比例（40%）呢？

諾特：首先，如果是在股市大幅走高時，那么經理人應該會做得非常好。如果在平穩上升的市場，它們的表現可能和市場差不多，或好一點點。如果市場下跌，事件驅動經理人就會有賺錢的機會。在市場上可能會有些損失，但驅動事件會彌補這些損失，如企業并購或分拆。我們都清楚，如果市場大幅下跌，我們都會賠錢，但和市場整體情況相比，損失會小一些。不過，目前我估計市場大幅下跌的可能性很小。

其次，大規模回購和額外股息也是利好。如果公司正在準備發放額外紅利或大規模股票回購，這就是驅動因素。

另外就是企業并購活動。當股市處于公允的價格估值時，買方和賣方就會很容易成交。企業有大量的現金也是一個驅動因素。如果這些企業需要借用低利率資金，去杠桿化會給企業巨大的借貸能力。銀行更愿意貸款給大公司。

《巴倫周刊》：可以分享一些對沖基金投資的事件驅動型案例嗎？

諾特：艾爾健制藥公司（Allergan）和瓦蘭特國際制藥公司（Valeant Pharmaceuticals International）的并購。瓦蘭特正試圖接管艾爾健，很多投資者都被吸引過來了，并且看多艾爾健。他們都認為瓦蘭特會成功收購艾爾健，并推高股價。因此更多的投資者跟進并交易，股價就會進一步上升，就會有更高的價值。

另一個案例是美國生物制藥企業艾伯維（AbbVie）收購英國制藥商夏爾制藥公司（Shire）。這起并購更深層次的原因與“稅收倒置”（tax inversion）有關，合并后的公司總部將設在英國，以便享有當地較低的稅率。endprint