期貨市場在上海國際金融中心建設中的作用探析

摘要:文章從國際金融中心的基本特征與內涵入手，分析了期貨市場在上海國際金融中心建設中的作用。期貨市場的發展能夠強化上海作為國際金融中心的特征，而且在現代國際金融中心的關鍵內涵由資金中心轉變為定價中心的歷史背景下，具有價格發現這一基本功能的期貨市場的發展有助于上海獲取定價權，推動上海國際金融中心建設的進程。

關鍵詞:期貨市場;國際金融中心;定價權;上海

期貨市場是金融市場的高級形態，近年來我國期貨市場特別是上海期貨市場呈現了高速發展的態勢;而金融中心作為一個國家或地區金融活動的集中地，是一國參與全球經濟、金融競爭的重要的制高點，正是基于這樣的重要性，上海國際金融中心建設也已經被正式列入國家戰略。

本次發生在全球主要金融中心的危機為上海國際金融中心建設提供了趕超的歷史機遇，期貨市場能否為上海國際金融中心建設中為回答上述問題，本文從國際金融中心的基本特征及內涵入手，對期貨市場在上海國際金融中心建設中的作用進行了嘗試性的分析。

一、 國際金融中心的基本特征與內涵

如果從13世紀的佛羅倫薩算起，國際金融中心的發展已經度過了八百多年的歷史(Fratianni，2007)。盡管在不同的歷史年代國際金融中心可能有不同的內涵，但它們都具有一些相同的特質。這些共性，既構成了國際金融中心存在與發展的基礎條件，又是國際金融中心的基本特征。

1. 國際金融中心的基本特征。綜觀佛羅倫薩、阿姆斯特丹、倫敦、紐約等各時期的國際金融中心，它們都具有一些最基本的特征，這也是成為國際金融中心的重要條件。

其一，國際金融中心都是區位優勢顯著、基礎設施發達的都市。

不同時期的世界主要金融中心幾乎無一不是當時經濟、貿易和航運的中心。目前的很多重要的國際金融中心依然如此，比如新加坡港處于東西方海運交匯處，是世界重要的集裝箱轉運港之一，紐約一直是美國重要的商品集散地，是世界最大海港之一。此外，像香港和新加坡這樣的都市還具有良好的時區優勢，它們恰好處于紐約與歐洲金融中心交易時間聯系處，可以保證世界金融市場24小時不間斷地交易。

其二，市場結構完善，商業環境開放自由，國內外金融機構云集。多層次的金融市場發展有利于發揮金融中心的規模經濟與積聚效應，擴大金融中心的輻射深度與廣度。開放、自由的市場體系對國外金融機構而言，意味著較低的進入成本，因而能夠使國際資本在全球范圍內充分流動與積聚，使金融中心更具吸引力。此外，世界上的國際金融中心，都是以大量的國際金融業務和聚集的金融機構為條件。隨著資本市場國際化的加速，以及對國際金融中心地位競爭的加劇，一個金融中心贏得國際外匯交易、國際銀行貸款、跨境兼并金融服務，以及國際債券發行與交易等方面業務的能力，成為國際金融中心競爭力的重要指針，而跨國公司是金融中心服務的主要對象。早在1950年，倫敦的外國銀行數目就突破了50家，1966年達到了一百多家，1972年增長到了二百多家，到1978年就已經增長到了三百多家。

其三，有利于創新又不失規范的監管體系。從國際金融中心發展歷史看，一方面政府要進行嚴格的監管，防范金融風險;另一方面又提供相對寬松的金融環境。前者是保證國際金融中心持續發展的前提，后者是保證國際金融中心動態特征的基礎。作為國際金融中心的動態特征，金融創新能力及創新活動保證了國際金融中心是具有活力和自我發展能力的系統，而不是僅僅由要素簡單聚合而成的一個靜止的結構框架。從這個角度講，有利于創新的監管體系是國際金融中心的生命線。

其四，具有發達的信息資訊行業，良好的金融基礎設施。吳念魯和楊海平(2008)認為金融中心是指基于低交易成本、高交易效率以及城市的強積聚能力，形成的金融人才、金融機構、金融信息、金融資本和金融交易集聚地。金融業是管理風險的行業，與風險直接相關的是不確定性，與不確定性直接相關的是信息，金融中心需要能夠大量實時、客觀地反映關于市場、機構、工具和產品變化發展的信息。這就需要高質量的金融基礎設施，比如征信系統、清算系統、高效率的會計師事務所、律師事務所、評估機構等。

其五，能夠凝聚大量一流國際金融人才。金融行業是一個知識密度很高的行業，人力資本是金融業的核心要素。人才的優勢是金融機構最重要的競爭優勢。金融中心需要大量的金融、會計、法律、計算機、管理、外語等方面的人才，一個具有充足人力資源供給的地區自然對金融機構具有吸引力，國際金融中心的活力和發展狀況在一定程度上取決于人才特別是金融人才的數量和質量。

2. 國際金融中心的內涵:從資金中心到定價中心。關于國際金融中心的內涵的傳統觀點認為，國際金融中心是國際上重要的資金集散地，或者是資金輸出地，或者是資金輸入地，再或者兩者兼而有之。比如，金德爾伯格認為金融中心聚集著銀行、證券發行者和交易商，是承擔著資金交易中介和跨區域價值貯藏功能的中心區，它不僅要對個人和企業的儲蓄及投資進行跨時結算，將資本從儲蓄者手中轉移至投資者手中，還會影響不同地區間的資金交付和轉移(Kindleberger，1974);國內有些學者也基本上持相同的觀點(黃解宇、楊再斌，2006)。

這種對國際金融中心內涵的傳統觀點是與國際金融中心的前期發展相對應的。歷史上的國際金融中心特別是18世紀以前的金融中心，首先是國際貿易中心，其次才是國際金融中心。當時的國際金融是很大程度上是依附于貿易的，主要是為貿易提供資金融通服務，國際金融中心作為國際上重要的資金集散地，也就依附于國際貿易中心而存在;任何一個城市一旦喪失國際貿易中心的地位，其國際金融中心的名號就難以維持，佛羅倫薩、熱那亞、威尼斯等曾經的國際金融中心的命運無不如此。

隨著時間的推移，特別金融體系的不斷發展及其在經濟社會中重要性的不斷提升，使其一定程度上脫離了貿易而形成了自己的發展規律，國際金融中心的形成與發展也不再簡單地依附于國際貿易中心，國際金融中心的內涵發生了轉變，不再局限于是國際上重要的資金集散地。

目前，紐約、倫敦這樣的國際金融中心的重要標志是其對國際金融市場定價權的掌控。在工商界，人們常說的“一流企業賣標準，二流企業賣品牌，三流企業賣產品”，也就是誰掌握了技術標準的制定權，誰就是市場的主導者。對于國際金融中心，也是同樣的道理。在現代社會，一流的國際金融中心比拼的是在金融市場上話語權，誰擁有定價權，誰就在經濟、金融競爭中成為主導者。

二、 期貨市場有助于增強上海作為國際金融中心的特征

1. 上海期貨市場的發展有利于完善上海金融市場體系。按照饒余慶(1997)的觀點，國際金融中心雖然具有很多特征，但最核心、最一般性特征有三點:(1)都市;(2)金融機構和金融市場群集;(3)各種金融活動和交易市場興旺發達。由此可見完善的市場體系、眾多的金融機構及其活躍的市場交易對于國際金融中心的重要作用。

當今世界一流的國際金融中心無不具備多層次的金融市場體系，以期貨市場為代表的衍生產品市場是其中非常重要的組成部分。期貨市場的發展為國際上靈活快速的對沖基金、穩健龐大的金融集團的機構提供了重要的交易渠道和風險管理的途徑，促進了眾多金融機構的發展，為國際金融中心的發展提供了重要的基礎條件。

上海期貨市場的進一步發展，特別是今后銅期權、股指期貨等品種的陸續推出，將改變我國長期以來缺乏場內期權、金融期貨產品的歷史，有助于進一步豐富和完善上海的市場體系。

2. 上海期貨市場的發展有助于上海的經濟、金融的穩定與安全。眾所周知，期貨市場的最重要的功能之一就是規避風險，加快上海期貨市場的發展無疑會有助于上海經濟、金融乃至整個國家經濟、金融的穩定與安全。

現有的很多研究表明，期貨等衍生產品市場對金融安全與穩定發揮著重要作用，對此，Mayhew(2000)曾經做了一個非常好的綜述。此外，美聯儲、美國聯邦儲蓄保險公司等1993年聯合進行的研究發現，盡管某些金融產品市場出現了這樣或那樣的一些問題，但若缺少金融衍生品市場，美國的基礎證券市場不可能運行得如此有效和穩定。本次由美國次貸危機引發的全球金融海嘯也引發了人們對金融衍生品的懷疑。然而此次危機的根源并不在于金融衍生品，而是美聯儲擴張性的貨幣政策。

3. 上海期貨市場的發展能夠為上海國際金融中心建設造就必備的人才。國際經驗表明，作為市場經濟的高級形式的期貨市場是整個金融行業的前沿陣地，是金融市場非常重要的組成部分，不懂期貨已經很難理解和把握現代金融市場的運行規律。期貨市場對金融人才提出了更高的要求，目前國際一流金融中心的金融人才大都具備必需的期貨知識。即使是直接從事期貨行業的從業人員，我國的差距也比較大。據估計，目前我國期貨從業人員的數量不足美國的七分之一。目前我國期貨市場人才不足，一個重要原因就是市場規模相對較小。期貨市場的發展必然會造就上海國際金融中心建設所需要的人才。

4. 期貨市場的發展能夠為上海國際金融中心提供必要的資金支持。盡管我們認為現代一流國際金融中心已經超越的單純的資金輸入或資金輸出中心的內涵，但毫無疑問，國際金融中心建設需要資金的支持，擁有豐富的資金流往往是一個國際金融中心的重要特征。期貨市場由于其保證金交易、對沖機制等獨特的交易方式與制度，會吸引大量的投資者入場交易，從而能夠為期貨市場所在地帶來大量的資金流。

首先看一下美國的情況。2007年，CME與CBOT兩家期貨交易所全年總成交額超過1 000萬億美元(日均名義成交額4.2萬億美元)，而NYSE集團全年的股票成交額29.2萬億美元，前者是后者的30多倍;如果按10%的保證金水平計算，芝加哥兩家期貨交易所的實際交易資金量為100萬億美元，是后者的三倍多。

作為對比，我們看一下上海期貨和證券的交易情況。從2008年的數據看，上海期貨交易所全年的成交額28.9萬億元，如果按10%的保證金計算，實際的交易資金量則不足3萬億元;上海證券交易所全年的股票成交額為18.0萬億元(總成交額27.18萬億元)。上海期貨市場在資金流方面為上海國際金融中心建設做出了一定貢獻，但對照美國的數據，上海期貨市場仍具有廣闊的發展空間;如果能夠達到美國的情況，上海期貨市場無疑是對國際金融中心建設的巨大支持。

5. 期貨市場的發展還能夠為上海國際金融中心建設提供必要的信息支持。

期貨市場則是信息要求非常高的行業，除了一般的金融資訊之外，很多期貨市場的參與者還要掌握商品現貨的相關資訊，小到農民生產經營、道理交通運輸，大到地緣政治格局、氣候風云變化等。金融本身就是信息密集型的行業，而期貨市場則是其中信息最密集的分行業。信息高度密集的期貨市場的發展，必然會對金融信息產業提出更高的要求，拉動金融信息產業的更快增長，而這正是上海國際金融中心所必需的。

三、 期貨市場有助于增強上海的國際定價權

前文的分析表明，現代一流的國際金融中心的真正內涵應該是定價中心。而價格發現正是期貨市場的基本功能和看家本領。因此，期貨市場對于定價權的爭奪至關重要，對于現代國際金融中心的成長至關重要。

新加坡和法蘭克福就是通過期貨市場定價權的影響力獲得發展的典型例子。新加坡作為新興國際金融中心是從亞洲美元市場開始發端的，但其真正成為國際金融中心卻是在1984年開始建立期貨市場之后，新加坡期貨交易所(SIMEX)通過推出亞洲最早的期貨產品，如歐洲美元利率期貨、德國馬克期貨、日經225股股指等期貨，提高了交易的效率，一躍成為亞洲最佳金融衍生品交易所。法蘭克福原先也只是歐洲區域性金融中心，1990年建立期貨交易平臺后，經過多次重組，現已成為世界最大的期貨交易所之一，金融中心地位急驟上升，并對倫敦國際金融中心地位產生沖擊。

目前，上海的銅期貨合約交投活躍，上海期銅的價格已廣為接受，具有了一定程度的國際影響，上海也已成為國際上銅的三大定價中心之一。如果能夠進一步提高上海期銅市場的交易規模，增加類似的拳頭品種，上海在國際市場上的定價權必然會得以提高，就能夠早日實現國際金融中心建設目標。

四、 以期貨市場的發展助推上海國際金融中心建設的建議

首先，當前應重點發展以期貨市場為代表的場內衍生品市場。由于交易所交易的產品皆為標準化產品，流動性強、透明度高，能夠為場外衍生產品的套期保值提供了工具和場所，同時為后者進行風險管理提供必要的定價和風險管理參數，是場內市場發展的基礎。目前，中國銀行間的衍生品市場已經有了一定的發展，也迫切需要把場內市場的基礎打的更為牢固一些，特別是應該加快上海期貨交易所、中國金融期貨交易所的發展。

第二，加強金融人才培養。隨著股指期貨的上市，中國必然會迎來衍生產品市場的爆發式發展，現有的人才數量遠遠滿足不了未來的快速發展。因此，必需加大高校與業界的教育、培訓的力度，為期貨市場的發展培養急需人才，提供必要的人才儲備。

第三，加快金融信息業的發展壯大。發達的國際金融中心通常都具有發達的金融信息行業，比如倫敦有路透，紐約有彭博。路透和彭博的財經資訊系統在全球的金融信息行業中具有絕對的優勢，在一定程度上增強了倫敦、紐約的金融競爭優勢，為兩個金融之都登頂國際金融中心金字塔作出了重要貢獻。為促進中國在國際金融中心競爭中爭得一席之地，應扶持國內金融信息業的發展，培養一兩個能夠參與國際競爭的拳頭產品，比如新華08、萬得(Wind)資訊等。

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重點項目:上海市金融學會2009年重點課題的部分成果。

作者簡介:馬衛鋒，博士，同濟大學經濟與管理學院副教授;黃海林，同濟大經濟與管理學院。

收稿日期:2009-12-28。