后危機(jī)時(shí)代本土創(chuàng)投崛起真相

2009年，中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)的投資案例數(shù)和投資總金額較2008年全年均大幅下挫，新募基金數(shù)和募資金額在經(jīng)歷了2008年的高點(diǎn)后也雙雙回落。

2009年10月以前，如何說(shuō)服中國(guó)的民營(yíng)企業(yè)家將自己的企業(yè)上市，一直是讓達(dá)晨創(chuàng)投執(zhí)行總裁肖冰頭疼的問(wèn)題。

“很累，我要不斷地和他們說(shuō)明，為什么他的企業(yè)需要上市，講一年還算短的，講兩年、三年的都有。”這一切，隨著創(chuàng)業(yè)板的推出而改變了。

“現(xiàn)在不用我們說(shuō)了，創(chuàng)業(yè)板的財(cái)富效應(yīng)擺在那里。”肖冰告訴《瞭望東方周刊》，一個(gè)最直觀的表現(xiàn)，就是公司投資的項(xiàng)目源大大增加，“一個(gè)民企老板說(shuō)，刺激太大了。”

和創(chuàng)業(yè)板一起，成為中國(guó)本土創(chuàng)投崛起標(biāo)志的，是本土人民幣基金從數(shù)量和投資額上首次趕超美元基金。

但是，“后危機(jī)時(shí)代中國(guó)本土創(chuàng)投崛起”的掌聲中，危機(jī)依然存在。

對(duì)于清科集團(tuán)CEO兼總裁倪正東來(lái)說(shuō)，最直接的困擾是，“越來(lái)越多的企業(yè)家，在跟風(fēng)投談判的時(shí)候，以為融了1000萬(wàn)美元自己就成億萬(wàn)富翁了，估值一開(kāi)口就是12倍、20倍。”

在2009年12月第九屆中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資暨私募股權(quán)投資年度論壇上，德同資本創(chuàng)始合伙人邵俊、紅杉資本中國(guó)基金創(chuàng)始合伙人沈南鵬、肖冰、IDG資本合伙人章蘇陽(yáng)在2009年投資企業(yè)的估值，分別是3～4倍、5～10倍、3倍和3～4倍。

后危機(jī)時(shí)代中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)崛起

民營(yíng)企業(yè)主心態(tài)的變化，直接源于創(chuàng)業(yè)板。

2009年12月8日，第二批8家擬登陸創(chuàng)業(yè)板公司發(fā)布招股意向書(shū)，按照被投公司的發(fā)行價(jià)計(jì)算，VC、PE獲得了6.77倍的平均投資回報(bào)倍數(shù)，比首批28家公司平均5.76倍的投資回報(bào)倍數(shù)更高。

于是，2009年1～11月，國(guó)內(nèi)上市企業(yè)數(shù)量雖然下降了7％，但融資金額卻增長(zhǎng)了37％。

與此同時(shí)，海外上市融資金額也增長(zhǎng)了194％，數(shù)量增長(zhǎng)了68％。整體上看，2009年1～11月，中國(guó)133家企業(yè)在國(guó)內(nèi)外上市，籌資400億元，融資金額增長(zhǎng)了27％，數(shù)量增長(zhǎng)了18％。

融資和退出上的成功，是后危機(jī)時(shí)代中國(guó)本土創(chuàng)投崛起的一個(gè)重要標(biāo)志。倪正東說(shuō)，另一個(gè)標(biāo)志是，除去海外資本市場(chǎng)受2008年金融危機(jī)影響而導(dǎo)致大批中國(guó)企業(yè)積壓到2009年集中上市的因素外，中國(guó)本土VC、PE的表現(xiàn)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)好過(guò)外資。

一方面，受益于創(chuàng)業(yè)板的開(kāi)板，2009年1～11月，境內(nèi)VC、PE支持的上市企業(yè)數(shù)量明顯增加，共有36家企業(yè)上市，較海外市場(chǎng)多出14家。另一方面，1～10月份，人民幣基金成立了80多家，但是美元基金只有8家。

在第一批創(chuàng)業(yè)板公司背后，只有華平投資、英特爾投資為外資創(chuàng)投，而投資第二批創(chuàng)業(yè)板公司的6家VC、PE，也全部都是本土機(jī)構(gòu)。

從投資案例數(shù)來(lái)看，2009年前11個(gè)月，人民幣投資案例數(shù)為234筆，占總數(shù)的61.4％，較2008年全年的44.3％占比數(shù)提高了17.1個(gè)百分點(diǎn)。從投資金額來(lái)看，人民幣投資金額為10.89億美元，占總數(shù)的45.5％，較2008年33.1％的占比提升了12.4個(gè)百分點(diǎn)，抬頭趨勢(shì)明顯；外幣總投資金額為13.04億美元。

“過(guò)去一年，美國(guó)的VC、PE的投融資非常困難。當(dāng)前情況下，美元基金在國(guó)內(nèi)投資的障礙也在增加，人民幣基金逐漸成為中國(guó)市場(chǎng)的主導(dǎo)者。”倪正東告訴《瞭望東方周刊》。

但說(shuō)后危機(jī)時(shí)代本土創(chuàng)投已經(jīng)全面崛起，還為時(shí)過(guò)早。

對(duì)創(chuàng)投行業(yè)來(lái)說(shuō)，2009年的“復(fù)蘇”其實(shí)得益于金融危機(jī)前的積累，而2009年中國(guó)創(chuàng)投業(yè)本身的表現(xiàn)，整體來(lái)說(shuō)還不如金融危機(jī)爆發(fā)的2008年，后續(xù)乏力已經(jīng)是個(gè)現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。

清科研究中心的數(shù)據(jù)顯示，2009年前11個(gè)月，中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)新募基金數(shù)和募資金額在經(jīng)歷了2008年的高點(diǎn)后雙雙回落，中外創(chuàng)投機(jī)構(gòu)新募集基金數(shù)共計(jì)90只，較2008年全年減少了22.4％；新增可投資于中國(guó)大陸的資金額為50.88億美元，較2008年全年減少了30.4％。

同時(shí)，中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)的投資案例數(shù)和投資總金額較2008年全年均大幅下挫，共發(fā)生425起投資案例，較2008年全年減少30％；其中已披露的381起投資金額共計(jì)23.93億美元，較2008年全年投資金額直降18.17億美元，降幅達(dá)到43.2％。

本土創(chuàng)投的“虛假繁榮”

一方面，中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)的復(fù)蘇基礎(chǔ)不牢，另一方面，人民幣基金趕超美元基金，一個(gè)重要原因是美元基金在中國(guó)市場(chǎng)受挫。

美元基金中國(guó)公司，一般都是兩頭在外的模式，即基金注冊(cè)地在外(如英屬維爾京群島)，而被投資公司上市地也在外，如納斯達(dá)克、紐交所等市場(chǎng)。很多企業(yè)采用“紅籌模式”來(lái)解決這個(gè)問(wèn)題，即將境內(nèi)資產(chǎn)以增資擴(kuò)股等形式注入境外注冊(cè)的公司，然后以境外公司名義在美國(guó)等地上市。

但是，隨著商務(wù)部對(duì)此類(lèi)審批變得嚴(yán)格，“這條路基本在2006年以后就被堵死了，我知道的是，2006年8月以后沒(méi)有一家紅籌被批準(zhǔn)。”轉(zhuǎn)為國(guó)內(nèi)上市，也有難度，“因?yàn)橥赓Y企業(yè)在國(guó)內(nèi)上市的程序比內(nèi)資復(fù)雜得多，而且非常漫長(zhǎng)，不具備透明度。”軟銀賽富投資基金首席合伙人閻焱說(shuō)。在外資兌換人民幣方面，盡管在法律上，政策上都允許，但是在經(jīng)濟(jì)危機(jī)以來(lái)，外資兌換人民幣幾乎成為個(gè)案的游戲，“可能北京批了，到了深圳就不行了。”這也是外資創(chuàng)投機(jī)構(gòu)集體失語(yǔ)創(chuàng)業(yè)板的重要原因。

美元基金短暫的低迷，并不意味著本土創(chuàng)投就此迎來(lái)了“春天的故事”。雖然現(xiàn)在人民幣基金可能已經(jīng)超過(guò)美元基金了，但是，“這可能有一個(gè)波動(dòng)，人民幣基金很多都是熱錢(qián)，可能一會(huì)兒就撤了。”肖冰說(shuō)，本土創(chuàng)投全面超越美元基金，起碼還有3～5年的路要走。

即使讓本土創(chuàng)投風(fēng)光無(wú)限的創(chuàng)業(yè)板，也只是看上去很美。

“去年有一個(gè)企業(yè)，按照去年的市場(chǎng)發(fā)行，早點(diǎn)發(fā)只能募3個(gè)億，他推遲一點(diǎn)，募了6個(gè)億，我算了一下，如果他上創(chuàng)業(yè)板，可以有60倍的市盈率，也就是可能募9個(gè)億，這就是中國(guó)特有的現(xiàn)象。”深圳市同創(chuàng)偉業(yè)創(chuàng)業(yè)投資有限公司董事長(zhǎng)鄭偉鶴說(shuō)，這說(shuō)明中國(guó)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，仍然處在新興市場(chǎng)的不穩(wěn)定狀態(tài)，“這個(gè)過(guò)程中有些還需要運(yùn)氣的成分在里面。”

因?yàn)閲?guó)外備案制和國(guó)內(nèi)審批制的不同，“在中國(guó)可能會(huì)看到幾百家排隊(duì)的現(xiàn)象，在國(guó)外相對(duì)來(lái)說(shuō)市場(chǎng)運(yùn)作方式能夠確定未來(lái)上市能不能成功，能夠發(fā)多少，這是可以知道的。國(guó)內(nèi)審批程序不一定會(huì)知道，因?yàn)槭潜Ｃ艿摹５阶詈笫裁磿r(shí)候批準(zhǔn)，什么時(shí)候可以上市，不確定性多一點(diǎn)。”

所以，中國(guó)本土創(chuàng)投的崛起，其實(shí)還面臨著很多基礎(chǔ)的障礙，最明顯的就是，由于不成熟和沒(méi)有完全市場(chǎng)化，中國(guó)的VC、PE，還仍然在該讓企業(yè)上創(chuàng)業(yè)板還是中小板而操心。

風(fēng)投新寵的前途和隱憂

在2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資暨私募股權(quán)投資年度論壇上，互聯(lián)網(wǎng)、3G、清潔能源、娛樂(lè)文化產(chǎn)業(yè)被評(píng)為最熱門(mén)行業(yè)。

危機(jī)不僅存在于創(chuàng)投機(jī)構(gòu)本身，即使這些在2009年風(fēng)光無(wú)限的熱門(mén)行業(yè)，有些也暴露出越來(lái)越多的隱憂。

清潔科技領(lǐng)域就是其中之一。“有美國(guó)過(guò)去5年的經(jīng)驗(yàn)，再加上中國(guó)的龐大市場(chǎng)和政府傾向性的優(yōu)惠政策，中國(guó)一些科技技術(shù)的子行業(yè)將很可能成為世界市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)者，可就是這么一個(gè)讓人振奮的行業(yè)，也面臨著滑向過(guò)熱的憂慮。”凱鵬華盈創(chuàng)始合伙人汝林琪說(shuō)。

最大的問(wèn)題是，中國(guó)很多的清潔企業(yè)并不以技術(shù)為導(dǎo)向，很多時(shí)候受到區(qū)域政府的鼓勵(lì)和限制，“也就是說(shuō)好的公司不一定能夠很快地占領(lǐng)全國(guó)的市場(chǎng)，很多東西以項(xiàng)目為主，他可能在某個(gè)區(qū)域有競(jìng)爭(zhēng)性，而別的區(qū)域都有當(dāng)?shù)卣Ｍ嘤钠髽I(yè)。”

而當(dāng)中央出臺(tái)政策以后，很多地方政府會(huì)不惜成本扶持當(dāng)?shù)氐钠髽I(yè)，會(huì)導(dǎo)致同一個(gè)企業(yè)在兩三年不到從零成長(zhǎng)到朝陽(yáng)企業(yè)，然后再過(guò)兩三年又變成一個(gè)產(chǎn)能過(guò)剩的企業(yè)。汝林琪說(shuō)，這其實(shí)已經(jīng)成為VC、PE投資清潔技術(shù)行業(yè)最大的擔(dān)憂。

軟銀中國(guó)主管合伙人宋安瀾則認(rèn)為，3G產(chǎn)業(yè)將成為未來(lái)2～3年后一個(gè)新的熱點(diǎn)。

2009年到2011年大概三大運(yùn)營(yíng)商有3000億的投資。根據(jù)2009年9月份的數(shù)據(jù)，中國(guó)移動(dòng)用戶有7.2億，這些客戶將在2～3年后，進(jìn)入從2G轉(zhuǎn)到3G的高潮。而內(nèi)容，將是投資人關(guān)注的重點(diǎn)，宋安瀾說(shuō)，“我們關(guān)注，什么是必需的東西，比如說(shuō)有時(shí)效性的內(nèi)容，你要看球賽了，在地鐵上就只能用手機(jī)看了；還有怎么付費(fèi)，提供這些必需的服務(wù)，以及移動(dòng)辦公的服務(wù)，都是有增長(zhǎng)潛力的方向，另外，中國(guó)的山寨手機(jī)，也會(huì)在未來(lái)的2～3年里有一個(gè)機(jī)會(huì)。”

但是，3G產(chǎn)業(yè)也面臨著“中國(guó)特色”的瓶頸。

“我們接觸了很多公司，他們甚至說(shuō)和運(yùn)營(yíng)商合作是與狼共舞。由于運(yùn)營(yíng)商的壟斷，我們投資人花很多時(shí)間去看的，與其說(shuō)是他們的技術(shù)，還不如說(shuō)是看他和運(yùn)營(yíng)商的關(guān)系。”集富亞洲董事常駐代表樂(lè)文勇在2009年年底的一次論壇上公開(kāi)說(shuō)。

“當(dāng)年日本一開(kāi)始的時(shí)候，也是一個(gè)國(guó)資背景非常強(qiáng)的壟斷企業(yè)推3G，但根本不賺錢(qián)，經(jīng)過(guò)了幾輪改革，市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)變成非常公平化之后，才帶動(dòng)了整個(gè)無(wú)線互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。”樂(lè)文勇說(shuō)，“先要從解決運(yùn)營(yíng)商的壟斷開(kāi)始做起。”

在北京機(jī)場(chǎng)的一次經(jīng)歷，則讓高原資本董事總經(jīng)理涂鴻川重拾了對(duì)動(dòng)漫產(chǎn)業(yè)的信心：“我在北京的機(jī)場(chǎng)看到，擺放著米老鼠的地方就有喜羊羊，而且價(jià)格都是200～300元，在國(guó)內(nèi)很少能看到形象定位得這么高的品牌。實(shí)際上，我就買(mǎi)了懶羊羊，為什么沒(méi)買(mǎi)美羊羊呢，因?yàn)槿必洝！蓖盔櫞ㄕf(shuō)，喜羊羊的出現(xiàn)，終于為動(dòng)漫產(chǎn)業(yè)提供了一條可以借鑒的產(chǎn)業(yè)鏈模式。“國(guó)內(nèi)出現(xiàn)了這樣一個(gè)可以賺錢(qián)的產(chǎn)業(yè)鏈，以后就可以看到中國(guó)會(huì)出現(xiàn)非常大的公司，不再是只有迪士尼壟斷市場(chǎng)了。”

相比之下，雖然有盛大收購(gòu)酷6的利好刺激，但互聯(lián)網(wǎng)投資中最熱的視頻網(wǎng)站，卻依然繞不過(guò)成本過(guò)高的難題。

“2007年視頻網(wǎng)站基本上可以不計(jì)成本，大量采購(gòu)帶寬，一直到2008年下滑，到2009年，大部分視頻網(wǎng)站再也沒(méi)辦法像過(guò)去那樣粗放地購(gòu)買(mǎi)幾十個(gè)G，上百個(gè)G的帶寬了，在中國(guó)視頻網(wǎng)站的生意確實(shí)很難做。”啟明創(chuàng)投董事總經(jīng)理鄺子平說(shuō)。

除了流量和人力成本外，“從2009年開(kāi)始，熱門(mén)電視劇單集的成本，已經(jīng)從幾千到了10萬(wàn)，另外，一些免費(fèi)的下載網(wǎng)站也被叫停了，版權(quán)的正版化，也就是以后必須要付費(fèi)才能看一些影視節(jié)目，可能在不遠(yuǎn)的將來(lái)就會(huì)發(fā)生。”德豐杰基金合伙人李嵩波說(shuō)，如何應(yīng)對(duì)高昂的成本，已經(jīng)是最迫切的問(wèn)題。

傳統(tǒng)行業(yè)中，2009年最熱門(mén)的分別是教育和醫(yī)療行業(yè)。但被風(fēng)投相中的傳統(tǒng)行業(yè)，其實(shí)并不“傳統(tǒng)”。

“說(shuō)是傳統(tǒng)的行業(yè)，也是大部分引用了IT的技術(shù)，在用一個(gè)新的商業(yè)模式來(lái)針對(duì)傳統(tǒng)的市場(chǎng)。就像教育是傳統(tǒng)行業(yè)，可是我們投資的這些教育公司，大部分都有比較大的投資是在IT平臺(tái)，來(lái)幫助他們做更有效率的服務(wù)的傳輸運(yùn)送。”CID Group合伙人羅文倩說(shuō)。