貿易決定儲備貨幣

即便是具備操作空間，以特別提款權代替美元作為世界儲備貨幣仍然無法實現。

中國人民銀行行長周小川關于儲備貨幣的思考引發了極大爭議。幾個星期之前，他撰文支持運用新的國際儲備貨幣，以矯正國際支付中存在的扭曲現象。盡管他對于人民幣對美元產生過度依賴的擔心或許正確，但是他的以特別提款權(SDR)作為可替代國際儲備貨幣的提議恐怕更成問題。SDR不是一種貨幣，而是一種以人為的一籃子貨幣為基礎的財務單位。一籃子貨幣的權重取決于它們在國際貿易和金融中所扮演的角色。截至2006年1月1日，SDR估值籃子中各貨幣所占權重如下：美元44％，歐元34％，日元11％，英鎊11％。

如果各國以SDR的方式積累儲備貨幣，他們將會有效率地積累一籃子以上貨幣。但毫無疑問，沒有人需要SDR去直接實現這個目標。消息靈通的觀察家們相信中國央行外匯儲備中的65％到70％都是美元——如果加上國有企業的海外資產以及中國商業銀行的最低準備金，美元的占比會更高。

如果一國持有的美元超過了其外匯儲備的44％，并由此扭曲了全球貿易平衡，使貨幣過分集中，為什么中國和其它國家的中央銀行愿意這樣做呢?在人們對美國的霸權主義喋喋不休的同時，卻往往忽視了這樣一點：沒有任何法律上或實質上的規定，對各國中央銀行選擇購買資產的自主能力進行限制。在過去的十年里，各國央行都有能力輕而易舉地減少購買美元資產，增加對歐元、英鎊和日元資產的持有。

問題的答案與地緣政治幾乎沒有任何關系。全球貿易的必備條件之一是資本和貿易流通的平衡。貿易順差的國家必須保證其順差循環到貿易赤字國家。正常情況下，這種循環是通過私人投資渠道完成的。但是隨著1997年亞洲危機的發生，很多國家的中央銀行，尤其是亞洲國家，開始大量儲備購買外國資產，并由此壓縮了私人投資渠道的空間。

貿易順差國家的中央銀行購買的資產將在很大程度上決定哪些國家會面臨貿易赤字。如果各國央行絕大多數購買美元資產，那么美國將成為對應的貿易赤字國。與盛行的觀點相反，資金流動并不一定取決于貿易流動，通常情況下，更常見的是貿易流動會帶來資金流動。

讓我們假設一下，在過去的十年中，亞洲各央行都決定以SDR作為外匯儲備方式。這意味著，假定貿易順差恒定，他們購買的美元數額只是現實中購買的1/2至2/3。剩下的都被歐元、日元和英鎊取代了。

其中一個可能的結果是，由于需求的減少，美元對其它三種貨幣會走弱。這有可能引發美國可交易商品領域的相應擴張，并同時引發歐洲、日本可交易商品領域的相應收縮。伴隨著美國可交易商品領域的擴張，以及擴張對就業引發的積極影響，美聯儲會保證利率維持在較目前稍高的水平，而美國消費在GDP所占比重會相應減少。當然，在歐洲發生的一切會與之恰恰相反。

低消費意味著低進口，反之亦然。在以上假設中，美國貿易赤字會降低，歐洲和日本的貿易赤字會升高，而升高的值大致是前后購買美元儲備的差額。當選擇購買歐元取代美元時，換言之，亞洲央行迫使相當一部分美國貿易赤字輸出到歐洲。

但是，歐洲能夠長時間地承受巨額貿易赤字嗎?出于復雜得無從討論的政治和經濟因素，人們有理由相信歐洲沒有能力背起巨額貿易赤字的重擔。絕大多數亞洲政策制定者也知道這個事實。

這就是為什么美元是世界上的儲備貨幣，而絕大多數亞洲國家都用海外需求來刺激國內增長。在1997年之后扭曲的全球貿易環境中，美國一直都是唯一一個有足夠的彈性去消化亞洲國家在經濟增長中制造的巨大貿易赤字的大型經濟體，這與美國的霸權主義或者蓄意為之毫無關系。如果亞洲國家需要以海外需求來拉動國內增長，它們就不得不儲備美元，而儲備SDR不會達到類似的結果。因此儲備SDR抑制美國過剩的貿易赤字也許對全球是件大好事，但對于中國和亞洲絕對是件壞事。