貿(mào)易決定儲備貨幣

即便是具備操作空間，以特別提款權(quán)代替美元作為世界儲備貨幣仍然無法實現(xiàn)。

中國人民銀行行長周小川關(guān)于儲備貨幣的思考引發(fā)了極大爭議。幾個星期之前，他撰文支持運用新的國際儲備貨幣，以矯正國際支付中存在的扭曲現(xiàn)象。盡管他對于人民幣對美元產(chǎn)生過度依賴的擔心或許正確，但是他的以特別提款權(quán)(SDR)作為可替代國際儲備貨幣的提議恐怕更成問題。SDR不是一種貨幣，而是一種以人為的一籃子貨幣為基礎(chǔ)的財務(wù)單位。一籃子貨幣的權(quán)重取決于它們在國際貿(mào)易和金融中所扮演的角色。截至2006年1月1日，SDR估值籃子中各貨幣所占權(quán)重如下：美元44％，歐元34％，日元11％，英鎊11％。

如果各國以SDR的方式積累儲備貨幣，他們將會有效率地積累一籃子以上貨幣。但毫無疑問，沒有人需要SDR去直接實現(xiàn)這個目標。消息靈通的觀察家們相信中國央行外匯儲備中的65％到70％都是美元——如果加上國有企業(yè)的海外資產(chǎn)以及中國商業(yè)銀行的最低準備金，美元的占比會更高。

如果一國持有的美元超過了其外匯儲備的44％，并由此扭曲了全球貿(mào)易平衡，使貨幣過分集中，為什么中國和其它國家的中央銀行愿意這樣做呢?在人們對美國的霸權(quán)主義喋喋不休的同時，卻往往忽視了這樣一點：沒有任何法律上或?qū)嵸|(zhì)上的規(guī)定，對各國中央銀行選擇購買資產(chǎn)的自主能力進行限制。在過去的十年里，各國央行都有能力輕而易舉地減少購買美元資產(chǎn)，增加對歐元、英鎊和日元資產(chǎn)的持有。

問題的答案與地緣政治幾乎沒有任何關(guān)系。全球貿(mào)易的必備條件之一是資本和貿(mào)易流通的平衡。貿(mào)易順差的國家必須保證其順差循環(huán)到貿(mào)易赤字國家。正常情況下，這種循環(huán)是通過私人投資渠道完成的。但是隨著1997年亞洲危機的發(fā)生，很多國家的中央銀行，尤其是亞洲國家，開始大量儲備購買外國資產(chǎn)，并由此壓縮了私人投資渠道的空間。

貿(mào)易順差國家的中央銀行購買的資產(chǎn)將在很大程度上決定哪些國家會面臨貿(mào)易赤字。如果各國央行絕大多數(shù)購買美元資產(chǎn)，那么美國將成為對應(yīng)的貿(mào)易赤字國。與盛行的觀點相反，資金流動并不一定取決于貿(mào)易流動，通常情況下，更常見的是貿(mào)易流動會帶來資金流動。

讓我們假設(shè)一下，在過去的十年中，亞洲各央行都決定以SDR作為外匯儲備方式。這意味著，假定貿(mào)易順差恒定，他們購買的美元數(shù)額只是現(xiàn)實中購買的1/2至2/3。剩下的都被歐元、日元和英鎊取代了。

其中一個可能的結(jié)果是，由于需求的減少，美元對其它三種貨幣會走弱。這有可能引發(fā)美國可交易商品領(lǐng)域的相應(yīng)擴張，并同時引發(fā)歐洲、日本可交易商品領(lǐng)域的相應(yīng)收縮。伴隨著美國可交易商品領(lǐng)域的擴張，以及擴張對就業(yè)引發(fā)的積極影響，美聯(lián)儲會保證利率維持在較目前稍高的水平，而美國消費在GDP所占比重會相應(yīng)減少。當然，在歐洲發(fā)生的一切會與之恰恰相反。

低消費意味著低進口，反之亦然。在以上假設(shè)中，美國貿(mào)易赤字會降低，歐洲和日本的貿(mào)易赤字會升高，而升高的值大致是前后購買美元儲備的差額。當選擇購買歐元取代美元時，換言之，亞洲央行迫使相當一部分美國貿(mào)易赤字輸出到歐洲。

但是，歐洲能夠長時間地承受巨額貿(mào)易赤字嗎?出于復(fù)雜得無從討論的政治和經(jīng)濟因素，人們有理由相信歐洲沒有能力背起巨額貿(mào)易赤字的重擔。絕大多數(shù)亞洲政策制定者也知道這個事實。

這就是為什么美元是世界上的儲備貨幣，而絕大多數(shù)亞洲國家都用海外需求來刺激國內(nèi)增長。在1997年之后扭曲的全球貿(mào)易環(huán)境中，美國一直都是唯一一個有足夠的彈性去消化亞洲國家在經(jīng)濟增長中制造的巨大貿(mào)易赤字的大型經(jīng)濟體，這與美國的霸權(quán)主義或者蓄意為之毫無關(guān)系。如果亞洲國家需要以海外需求來拉動國內(nèi)增長，它們就不得不儲備美元，而儲備SDR不會達到類似的結(jié)果。因此儲備SDR抑制美國過剩的貿(mào)易赤字也許對全球是件大好事，但對于中國和亞洲絕對是件壞事。