金融衍生產品的信用風險

【摘要】 從內在根源和外部成因兩個角度闡述了金融衍生產品信用風險的來源，比較系統地從金融衍生產品信用風險形成的角度剖析信息不對稱問題。

【關鍵詞】 金融衍生產品;信用風險

一、金融衍生產品信用風險的內在根源——金融衍生產品的運行機制

金融衍生產品是一種有價證券，是金融市場上交易雙方簽訂的一種契約，本身沒有任何價值，只是某些有價值的商品或證券的所有權憑證。金融衍生產品的運行機制是以較少的保證金墊付就能進行巨額交易，還存在著買空、賣空機制和風險轉移機制。作為虛擬資本，金融衍生產品依然保持著“價值增值的外衣”，金融衍生產品的持有者憑借手中的所有權憑證獲取收入，金融衍生產品就被資本化了，成為虛擬資本的表現形態。投資者從對金融衍生產品的投資上獲取的收入，不論它是不是資本的產物，也都表現為原始投入的利息。

作為有價證券的金融衍生產品又與商品實體相分離，是實體資本的代表和紙制復本，金融衍生產品作為虛擬資本的本質未變。構成金融衍生產品的有價證券本身并沒有價值，其價格不是自身價值的貨幣表現，而是有價證券的預期收入的資本化。從某種意義上說，虛擬資本的內在特征與運動規律決定了經濟高漲期的虛假繁榮和經濟衰退期的危機爆發，使得經濟泡沫的形成和發展，增加了金融與經濟的不穩定性。

金融衍生市場上主要包括套期保值、投機與套利等三類參與者。套期保值者參與交易的目的是通過對沖交易降低由于商品價格波動而引致的風險;投機者交易的目的是通過買空賣空交易，建立風險頭寸，主動承擔風險并以此獲利;套利者的目的是利用金融衍生產品與其他相應的基礎工具之間，或者衍生產品與其他衍生產品之間的不正常價格偏差，同時進行兩筆或多筆交易而賺取無風險利潤。作為虛擬資本的存在形式，金融衍生產品的運動越來越遠離具體的、單個的資本運動，與整體經濟活動有關，由于其投機性，又表現出很強的獨立性。

受更多不確定因素影響和擁有高回報率，以金融衍生產品形態出現的虛擬資本往往就成為人們炒作和投機的對象。金融衍生產品的流動性，為投資者提供了一種退出機制。當投資者根據自己的偏好和判斷通過退出機制變現其持有的衍生證券，實現投資組合的調整，在確保投資主體利益最大化前提下，實現全社會資源的合理配置。金融衍生產品中的保證金制度及其由此產生的杠桿效應，強化了市場參與者的投機動機與行為，使得虛擬資本的規模遠遠大于實體資本，經濟泡沫大量出現，不確定性因素增多。

金融衍生產品的運行機制比起一般的金融工具要復雜的多，其虛擬資本的虛擬化這一技術特征決定了金融衍生產品脫離實體經濟的程度越大，運動過程的獨立性越強，虛擬程度越高，交易泡沫也越易形成，不確定性增

加。這實際上就是金融衍生產品各種風險，尤其是信用風險得以形成的內在根源。

二、金融衍生產品信用風險的外部成因

1.交易者的交易目的

套利投機的程度越大，信用風險暴露越大。當交易的目的從套期保值變為投機時:一方面隨機波動的價格使賺與賠的概率同時存在，簽約雙方主觀預測能否實現不可避免地伴隨著未來價值波動的隨機性。另一方面信息披露的不對稱性使交易者雙方很難如愿以償。金融衍生產品使用者雙方披露的信息量越多、透明度越高越好，由于雙方各自追逐的風險利潤和切身利益決定了一些重要信息很難得到或獲得這些信息的成本太高，這勢必影響雙方掌握真實、全面的情況，在很大程度上將增加由雙方信息披露的不對稱性所帶來的資金損失。即使雙方在簽約時擁有的信息基本對稱，也會產生有關行動即合約執行的不對稱信息，不對稱性信息的存在加大了信用風險發生的可能性。

2.交易者的履約能力與履約意愿

(1)信用風險的擴大效應導致交易者發生違約。信用風險具有滾雪球式的擴大效應，并能產生骨牌效應。一個因多種原因違約的交易者往往會使其交易對手也發生違約，進而違約風險會象瘟疫樣在整個金融市場傳播。金融衍生產品的交易越集中，主要交易商之間的信用風險暴露也就越集中，一旦一家金融機構突然倒閉或無法履約，則整個金融衍生產品市場就會引起一連串違約事件而危及金融體系的安全與穩定。

(2)基于交易者品格的履約意愿出現了問題。交易者品格包括其履行合約承諾的意愿及在契約期間主動承擔各種義務的責任感，這就要求交易者必須誠實可信，努力經營。交易者的品格難以用科學方法進行計量，一般只能根據過去的記錄和經驗對其進行評價。在信用評級制度下，信用評級等級的改變導致債權資產價格變化，產生代表公司償債能力的信用風險。

3.交易場所和交易機構

在交易所交易的金融衍生產品(期貨、期權)是以標準化合約的方式進行交易的，且有一套特定的降低信用風險的制度安排，其信用風險小。在場外交易(OTC)，沒有保證金和集中結算要求，金融衍生產品交易的履行只取決于交易雙方的信用狀況、履約能力和動機。這樣，具有明顯遞減效應和擴散效應的交易雙方必然面臨信用風險，決定了對場外衍生交易中交易雙方的信用等級要求都非常高。在契約期限內具有變動、不確定性的特征，使得衍生產品交易信用風險取決于交易對手的違約概率和信用風險暴露的變動。金融衍生產品交易的信用風險主要源自OTC市場。

4.監管不嚴

近年來，金融衍生產品市場快速發展，急劇膨脹，使得法律、法規、會計及監管的基礎工作越來越滯后。金融衍生產品的交易過分看重負責炒作的交易員及電腦分析系統，忽視基本的監管，包括內部稽查、國家報價和預警系統，使不少全球知名的大公司和世界級投資大亨在金融衍生產品的交易中翻船落水，對衍生交易缺乏有效的風險監管機制己是目前十分突出的問題。

三、金融衍生產品信用風險形成的理論分析

1.信息不對稱

在現實的經濟環境中，就個別行為者而言，其所掌握的與某一交易行為和交易結果有關的信息都可分為兩個部分:一部分是所有行為者或當事人雙方都了解的信息，稱之為公共信息;另一部分則是只有某個行為者自己知道，其它行為者或對方當事人所不了解的信息，稱之為私人信息。當事人雙方各擁有自己的私人信息，即某些參與人擁有但另一些參與人不擁有的信息(當事人并不了解全部的與交易有關的信息，這可能是由于當事人的有限理性，也可能是由于當事人的策略行為或機會主義)，就形成了信息不對稱。其中，持有較多私人信息的一方具有信息優勢，在交易中處于比較有利的地位，對方則居于信息劣勢。信息不對稱分布的發生概率要比理想狀態高得多。

2.逆向選擇和道德風險

“逆向選擇”是指在信息不對稱條件下，信息優勢方的行為人可能會故意隱藏信息，以求在交易中獲取最大收益，信息劣勢方則可能受損。道德風險是指在信息不對稱條件下，由于私人信息的存在，一方缺乏另一方的行動信息(或者因為取得信息成本太高)，擁有私人信息的一方就可以利用這種信息優勢從事使自身利益最大化而損害另一方利益的行為。

參考文獻

[1]默頓·米勒.《默頓·米勒論金融衍生工具》.劉勇等譯.清華大學出版社

[2]洛倫茲·格利茨.《金融工程學》.唐旭譯.經濟科學出版社，1998