我國企業交叉持股問題研究

[摘要] 公司間交叉持股是公司資本運作的一種常見手法，又是公司擴張的一種常見手段，由于受到政策方面的支持和其本身所具有的優勢，其正日益頻繁的出現在我們的經濟生活中。本文通過分析交叉持股行為對公司的治理結構、資本市場、公司財務行為和財務風險各方面的影響，以期對我國企業的健康發展有所貢獻。

[關鍵詞] 交叉持股 公司治理 資本市場 財務風險

公司間交叉持股在我國雖然發展的歷史并不是很長，但由于受到政策方面的支持和其本身所具有的優勢，其在我國的發展十分迅速。但是借鑒國外及臺灣地區的歷史經驗，我們發現交叉持股如同一把雙刃劍。本文從公司的治理結構、資本市場、財務風險角度，對交叉持股的影響進行分析，以期對我國企業的健康發展有所貢獻。

一、交叉持股的概念及其類型

所謂交叉持股（Cross Ownership），是指二個以上公司，基于特定目的，相互持有對方所發行的股份，所形成的企業法人間相互持股的現象。

企業為了實現不同的經濟目的，可能安排各種不同模式的交叉持股。通常而言，按交叉持有股份的公司間是否存在從屬關系，可將交叉持股分為垂直式交叉持股和水平式交叉持股兩種情形，即子公司取得母公司的股份與不具有控制關系的公司間相互持股。如按照交叉持股進行方向與結合企業數目觀察，則可出現五種不同型態:單純型、直線型、環狀型、行列型和放射型交叉持股。但在現實中，公司交叉持股的形態可能更加復雜，很可能是上述幾種基本形態的復合態。

二、交叉持股對公司治理結構的影響分析

企業交叉持股正日漸成為實現股權多元化，建立合理的公司治理結構有效手段之一。通過交叉持股各股東互相制衡，由單一的行政管理變成多元的法人治理，形成為一個經營者集團。這些企業的經營者就會帶著各自的經濟利益相互參與、相互制約、相互促進，經過一個時期的選擇、組合，企業就會向股權多元化、分散化發展，徹底解決國有股“一股獨大”的現狀。但不容忽視的是交叉持股在促進公司股權結構健康發展的同時，它也容易導致經營者控制股東會，使得公司治理結構失去制衡。公司的治理模式一般是“三會分立”，即股東會作為權利機構，董事會作為執行機構，監事會作為監督機構，三會通過其權利的行使而相互制衡。在交叉持股的情況下，這種權利制衡機制很容易被打破，雙向監督機制形成一種博弈。經營者們在該博弈將在互相禮讓和互相尊重的情形中達到均衡， 造成公司管治系統的價值理念的紊亂。把公司治理結構悄然轉變為了優先保障經營者(即董事會成員)的位置為出發點，將股東會架空，導致產生 “內部人控制”問題。公司法所苦心設計的分權和監督機制就落空了，股東主權也就相應地被進一步消解。

三、交叉持股對資本市場的影響分析

企業間的交叉持股很容易形成以股份為紐帶的策略聯盟，維持彼此在資金調劑等方面的伙伴關系，形成安定的市場環境。當持股達到一定比例，就成為企業集團，形成穩定的內部交易關系，構成集團優勢，從而增強市場競爭力，優化產業結構。但是由于交叉持股的股東間的穩定持股，使股票的流動性受到了限制。這是因為一方拋售必然引起對方也拋售自己企業股票，結果對雙方都不利。在這種情況下，交叉持股企業很少出售其所持股份，導致法人企業的股票的供給量受到控制，股價維持在較高水平，即使其他企業想兼并也因成本太高難以下手。這就使經營者免除了來自市場的壓力，使資本市場的股票公開性和流動性受到了極大限制，最終使資本市場的兼并機制很難發揮對經營者的監督制約作用。此外，由于交叉持股雙方具有外人難企及的信息優勢，極容易導致證券市場的內部交易，破壞資本市場秩序。

四、交叉持股對財務風險的影響分析

交叉持股公司之間通常聯系密切，相互融通資金，優化資源配置，當企業處于特殊境況時，相互支援扶持，調度資金周轉，在一定程度上結成“命運共同體”。但是，面臨重大財務危機，相互支持就可能轉變為相互拖累，風險沿著彼此聯系而蔓延，引發多米諾骨牌似的連鎖效應。同時，交叉持股所隱含的資本虛增和抽逃出資違反了資本維持和充實原則，將導致資本對廣大債權人和投資人的保障功能如同虛設。企業進行交叉持股時，雖然實質上只有同一資金在企業間輾轉流通，但每經過一手，形式上各該企業的資本額就有同額的增加，而實質資本并未增長，因而導致各該公司資本額虛增及實質資本空洞化的結果。由于虛增資本及“空洞股份”的出現，必然使公司的真實股東的“真正股份”在總股份中所占比例下降，其表決權即公司支配權亦隨之稀釋。經營者會迷惑于巨額的賬面資本甚至借助其杠桿作用，致使經營風險與經營能力的不匹配，而外部債權人和中小股東也會被注水的資本假象所蒙蔽，不能正確判斷投資價值與風險而墜入陷阱。

通過上面的分析，我們可以看到交叉持股就如同一朵帶刺的玫瑰花，在各方面對企業的影響都具有正反兩方面作用。當我們強調經營權穩定，促進經營者關系專屬性投資的優勢時，必須考慮其對公司內部人控制所帶來的負面效應；而當公司利用交叉持股以增進彼此間資金籌措的彈性時，其對公司資本充實以及證券市場交易秩序所可能帶來的負面影響也不容忽視。我們不能因交叉持股有一定的正面作用，就隨意放任，也不能因它有不少的弊端，就因噎廢食。總之，只有在充分認識和分析交叉持股對公司各方面影響基礎上，借鑒吸收其他國家關于交叉持股的成功的管理經驗，才能最終形成具有中國特色的公司交叉持股制度。

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