巴克萊或陷“共用資本”危機

對于巴克萊等綜合性金融集團來說，這一劫也許是早晚的事。如果2007年收購荷蘭銀行(ABNARMO)成功，巴克萊源于低資本撥備和高資產杠桿的危機已經爆發，就像今天的荷蘭富通銀行一樣。在當下的“金融海嘯”中，巴克萊仍然游走在危機的邊緣。

問題源于新巴塞爾協議。根據巴塞爾協議要求，證券化等直接融資工具和衍生工具的風險系數要低于傳統銀行貸款，而資本市場的金融創新則給了很多大型金融集團以低資本金支持高速資產擴張的機會，并導致它們的許多創新業務撥備不足，而且，大型金融集團對于多元化可以分散風險的過分強調，進一步放大了單一業務撥備不足的影響，不同業務間“共用資本”的結果是共用風險。事實上，巴克萊資本總資產中僅有17％被計入風險資產，低風險資產比例就給低資本撥備和高資產杠桿留出了空間，而作為一種與傳統業務相關度較低的業務。資本市場業務更被允許僅為風險資產的2.7％進行撥備，結果巴克萊資本業務部的經濟資本需求僅占總資產的0.4％，是傳統商業銀行業務的1/10，從而埋下了資本撥備不足的風險隱憂。截至2008年3季度，巴克萊的表內交易資產的風險頭寸合計達到8865億英鎊，表外信用風險擔保514億英鎊。而每10億英鎊的信貸損失將使其核心資本充足率下降0.25％，如果巴克萊再繼續減計80億英鎊，將使再融資后的核心資本充足率重新降至6％以下洞時，巴克萊以經濟利潤考核管理層的方式，使其更傾向于采用低資本的方式來運營高風險業務，于是在其他金融機構紛紛去杠桿化的時候，巴克萊還在進一步擴大杠桿，這使它離危機更近。

務的利潤占比從2003年的78％(零售銀行33％，批發銀行30％，信用卡15％)下降到2007年的48％(國內零售銀行15％，國內批發銀行17％，國際業務10％，信用卡6％)，相應地，巴克萊資本的利潤貢獻從17％上升到39％，投資管理部門(含財富管理)從3％上升到13％；在資產結構方面，巴克萊資本的資產占比更是上升到總資產的71％，傳統商業銀行的資產占比下降到22％，投資管理部門為7％。

資本市場業務的快速發展給公司提出了一個新挑戰，就是如何準確度量新業務風險，并為其撥備足夠的資本金。

經濟利潤刺激下的高杠桿擴張

隨著2005年資本市場業務的大規模拓展和全球化擴張，巴克萊集團的資產額開始快速增加，年內交易及投資資產增加了4500億英鎊，使總資產從5380億英鎊增加到9240億英鎊，增加了72％。資產的增加需要更多資本來吸收風險，但股權融資會稀釋股東的權益，更重要的是它會降低管理層的績效和獎金——巴克萊采用經濟利潤(EconomicProfit)方式來考核管理層，其中經濟利潤：股東利潤+無形資產攤銷一資本的使用成本，資本=經濟資本(股權或優先股，用于吸收風險以維持信用評級的最低資本需求)+并購中的無形資產溢價，不難看出，在創造相同利潤的情況下，減少資本的使用可以提高管理層的經濟利潤，進而提升“紅包”水平。

在經濟利潤的刺激下，巴克萊管理層想方設法降低新業務的資本撥備比率。在新的記賬制度下，有2518億英鎊的資產被轉入交易賬戶，另外還有535億英鎊的待售資產和1604億英鎊的逆回購或借入資產，并增加了1368億英鎊的衍生金融工具，這些交易及衍生資產以公允價值入賬，被賦予的風險系數很低，結果，盡管總資產增加了72％，但風險資產只從2186億英鎊增加到2691億英鎊，僅增加23％。相應地，用于吸收風險的經濟資本需求只增加了18.7％。2005年，公司的杠桿率(總資產與普通股權益之比)從34倍上升到53倍，即使考慮并購過程中形成的少數股東權益，杠桿率仍從32倍上升到38倍。

2007年，巴克萊資本的資產又較上年增長了28％。到2008年中期。其交易賬戶資產已達到1776億英鎊，以公允價值計賬的金融資產1262億英鎊、待售金融資產427億英鎊、逆回購和借入債券的現金抵押1400億英鎊、金融衍生品4000億英鎊，總資產達到13657億英鎊；為了支持龐大的交易資產，交易賬戶負債也增加到560億英鎊，以公允價值記賬的金融負債862億英鎊、回購和借出證券的現金抵押為1469億英鎊、投資合同負債809億英鎊、金融衍生品負債3964億英鎊。大量的交易賬戶資產和衍生金融工具，使公司的風險資產比例較低，并導致總資產與普通股權益之比上升到50倍以上，與總權益之比上升到40倍以上。巴塞爾協議對證券化等直接融資工具和衍生工具風險的輕視給了巴克萊一個以低資本金支持高速資產擴張的機會。

鉆巴塞爾協議的空子

在過去幾年中，巴克萊資本已成為巴克萊集團的主要增長動力，但是巴克萊資本屬于金融業務中典型的“重資產”業務。英國本土商業銀行業務的總資產回報率(ROA)可以達到1.6－1.7％％，新興市場國家商業銀行業務的ROA也在1％左右，信用卡業務更高，達到2.5％左右。與之相對，巴克萊資本的總資產回報率僅為0.2－0.3％——受累于巴克萊資本的“重資產”，集團整體的總資產回報率也從傳統業務的1.5％左右被拉低到0.6％。在此背景下，為了提高股東回報和經濟利潤，管理層只能努力將重資產業務轉化為高杠桿業務。

傳統上，證券公司搬資銀行確實被視為低風險、高杠桿運營的中間業務，隨著集團業務范圍的拓展，這一原則也被應用到資本市場交易和其他金融創新業務上。但是，與傳統投資銀行或證券經紀等純粹的中間業務不同，資本市場交易和證券化業務承擔了大量資產風險，不過管理層仍希望通過高杠桿來減少資本金的使用，而巴塞爾協議中對交易資產風險的弱化在無形中推動了資本市場業務的高杠桿。 研究顯示，2005年，巴克萊傳統商業銀行業務的總資產中67％都被計入風險資產，信用卡部門更高，總資產的80％都被計入風險資產，高風險資產比例顯示了集團對傳統銀行業務風險的重視，因為根據巴塞爾協議要求，銀行的資本金需求是由風險資產額而非總資產額決定的(總資本應至少相當于風險資產額的8％)，風險資產比例越高，相應地資本撥備要求也就越高：但在巴克萊資本，總資產中僅有17％被計入風險資產，資產管理部門這一比例更低，僅為2％，財富管理部門為33％。低風險資產比例無疑給低資本撥備和高資產杠桿留出了空間，結果巴克萊資本業務部的經濟資本需求(用于吸收資產風險的最低資本要求)僅占總資產的0.4％，是傳統商業銀行業務的1/10(傳統商業銀行業務的經濟資本需求平均占總資產的4％左右)，從而埋下了資本撥備不足的風險隱憂。

到2007年時。公司傳統商業銀行業務的風險資產比例降低為60％(信用卡部門上升到90％)，用于吸收風險的經濟資本需求為總資產的4.3％，與之相對，巴克萊資本的風險資產比例為20％，經濟資本需求僅相當于總資產的0.7％，投資管理部門風險資產比例仍低至2％，經濟資本需求與總資產之比僅為0.2％——巴克萊資本和資產管理部門的低風險系數拉低了集團整體的風險資產比例和資本撥備水平，結果總資產中只有29％計人風險資產，在8％的資本充足率要求下，只需要2.3％的資本撥備，資產與資本的杠桿被放大到40多倍——實際上，2005年以來公司總資產與普通股權益之比已經達到50倍以上。

高杠桿增加了集團整體的經營風險，任何單一業務上的風險低估都可能導致集團整體的崩潰——在50倍的杠桿下。只要總資產出現2％的貶值，就將吞噬全部資本金。共用資本金放大局部風險

在巴塞爾協議下，巴克萊資本與傳統商業銀行業務的風險系數差別較大。按照通常的理解，既然傳統商業銀行的風險系數高(杠桿率較低)，而資本市場業務的風險系數低(杠桿率較高)，那么兩者混業后，杠桿率應介于兩者之間，比純粹的商業銀行高，但比獨立的證券公司、投資銀行低。

但實際情況卻并非如此。在多元化的業務框架下，各業務除了獨立的資本撥備外，還能夠共用集團中心的資本儲備，于是每個業務部門的資本撥備水平都比獨立經營時要低，從而降低了集團整體的資本撥備要求。

進一步。那些與其他業務相關度較低的業務，通常會被允許更低的資本撥備，理由是當該業務風險爆發時，其他業務受影響較小，從而可以動用集團中心的資本儲備來吸收風險，甚至可以動用其他業務的流動性(如存款)來吸收該業務風險，因此也就沒必要為其撥備過多資本。而資本市場業務正屬于這一性質的業務，它被視為與傳統銀行業務相關度較低的“好業務”，只需較少的經濟資本就可以維持運營。數據顯示，巴克萊資本的經濟資本撥備水平低于監管要求；與之相對，集團信用卡業務的資本撥備水平要高于監管要求，這是因為該業務與傳統銀行業務相關度高一當信用卡業務的風險爆發時，意味著整個經濟可能已陷入衰退之中，集團其他業務也將同時發生問題，從而無法動用集團整體的資本儲備，只能依靠自身的高儲備。由此不難看出，在混業經營的框架下，各業務的風險并不是獨立評價的，尤其是資本市場業務，它在很大程度上“占了傳統銀行業務的便宜”，實際上，巴克萊資本市場業務的資本撥備一直不足，集團指望在資本市場業務風險爆發時可以用傳統銀行業務來救它。

同時，巴克萊的資本業務不僅風險系數低(風險資產與總資產的比例低)，而且這一業務的經濟資本與風險資產之比也是各業務部門中最低的。2005年，其傳統商業銀行經濟資本與風險資產之比在5％左右，資產和財富管理業務這一比例達到10％左右，信用卡部門更高達13.7％。與之相對，巴克萊資本的經濟資本僅相當于風險資產的2.7％，相當于總資產的0.4％，結果其0.2％的總資產回報率在250倍的經濟資本杠桿下被放大為50％的經濟資本回報率，高于商業銀行、信用卡和財富管理部門。

2008年，隨著巴克萊資本業務的風險暴露，公司提高了撥備水平，但總體撥備比例仍然較低。2008年中期，巴克萊資本的風險資產僅相當于總資產的17％，顯著低于商業銀行部門50－60％的風險資本占比，而用于吸收風險的經濟資本與風險資產的比例雖然從2005年的2.7％提高到2007年的3.6％、2008年中報的4.9％，但仍低于商業銀行7％左右的經濟資本占比，也低于公司整體6.3％的比例，結果巴克萊資本的經濟資本與總資產之比僅為0.8％，顯著低于商業銀行4％左右的比例，并將公司整體的經濟資本與總資產之比拉低到1.6％。

綜上，在共用資本的理念下，低相關度業務被賦予了更高的杠桿，并推動了集團整體杠桿率的上升。2007年巴克萊集團的總杠桿率達到53倍，高于美林、雷曼等專業證券公司，即使考慮英美會計準則差異(根據公司的陳述，在美國會計準則下其表內資產會減少1/4)，杠桿率仍然高達39.5倍，高于獨立證券公司水平；到2008年中期，其杠桿率進一步提高，總杠桿率達到61倍，即使按美國會計制度計算仍高達46倍(加上少數股東權益后為31倍)。

與此同時，共用資本的理念本身隱藏著風險。實際中，那些相關度較低的業務常常成為風險串聯的導火索。以此次次貸危機為例，各家大型金融機構都減計了幾十億美元、甚至數百億美元的資產，這些損失雖然發生在資本市場業務上，但由于該業務在共用資本的理念下一直沒有充足的資本撥備，結果減計的只能是商業銀行等傳統銀行業務的資本金。而且這些表面看來共用的資本金其實是不能動的，因為在危機中，評級機構投資人、公眾對資本充足率都更加敏感，對核心資本充足率的要求也更高，那些資本充足率下降的公司將面臨被信用評級機構降級和被監管機構限制營業活動的威脅，更可怕的是，公眾信心的動搖和由此引發的擠兌事件——沒有任何一家銀行能經受住擠兌的威脅，實際上，富通之所以被分拆出售、蘇格蘭皇家銀行之所以被國有化，并不是因為傳統商業銀行業務自身出現了資本金不足，而是由于公眾和投資人的恐慌，這種恐慌使公司的流動性在短期內被消耗殆盡。

可以說，“共用資本”的結果是“共用風險”。走在危機邊緣

巴塞爾協議下，資本市場業務的風險系數被降低了，而“共用資本”的理念則進一步降低了集團整體的資本撥備，結果，很多大型金融集團產生了一個錯覺，就是它可以用很低的資本金來支持快速擴張。巴克萊集團也是如此，的確，它在短期內從一個地區性的商業銀行變身為一個全球化的綜合性金融機構。

2007年，巴克萊向當時荷蘭最大的金融機構ABNARMO發出了全面收購邀約，總報價675億歐元(427億歐元股票及248億歐元現金)。為什么要收購ABN ARMO呢?除了看重對方的全球化商業銀行分支外，更是為了將巴克萊的投資銀行和資本市場業務拓展到全球范圍，并通過業務互補來進一步放大資本的杠桿。

但是這一野心并沒有得到投資人的支持，并購消息一發布，公司的股價就下跌了近30％，投資人擔心吞掉ABNARMO這樣一個龐然大物會給巴克萊帶來致命風險。實際情況也確實如此——根據測算，如果巴克萊吸收了ABNARMO總值9870億歐元的資產，那么，公司的核心資本充足率將降至5％以下，而此后發生的信貸損失將使核心資本充足率進一步降至4％甚至更低，而那將是公眾存款人所無法接受的，除非及時補充資本金，否則將遭遇擠兌，但并購中耗用的融資能力又限制了公司進一步融資以補充資本金的能力，最終巴克萊將被迫接受政府注資而被國有化。幸運的是，在后來的并購大戰中，巴克萊敗給了以蘇格蘭皇家銀行為首的銀行集團，從而保留了融資能力。否則今天被國有化的就不是蘇格蘭皇家銀行而是巴克萊了。

實際上，即使沒能成功收購ABN ARMO，“金融海嘯”中的巴克萊仍然游走在危機的邊緣。2007年，受次貸危機影響，巴克萊資產減值16.35億英鎊，其中7.95億英鎊減少當期利潤，其余減少資本金；2008年中期，其利潤表上體現的信貸損失達到24.5億英鎊，較上年同期增加155％，其中僅巴克萊資本的信貸損失就達到20億英鎊，使凈利潤降至21.3億英鎊，較上年同期下降27.5％，核心資本充足率降至5％，一級資本充足率降至7.9％。

7月，公司緊急融資45億英鎊，使核心資本充足率升至6.3％、一級資本充足率升至9.1％，10月再提出百億英鎊融資計劃，曾一度堅持的紅利政策被迫取消以釋放20億英鎊現金，再加上出售約15億英鎊的資產，進一步使核心資本充足率達到6.7％，并計劃于2009年3月發行30億英鎊的新股、30億英鎊的優先股，將核心資本充足率提高到7.9％。

但這些真的夠了嗎?截至2008年6月底，公司的核心資本176億英鎊，一級資本277億英鎊，即使加上100億英鎊的融資計劃。核心資本也不過276億英鎊。而公司目前的“涉毒”資產就還有280億英鎊(2008年三季度進一步上升至310億英鎊，而隨著收購雷曼北美業務的進程，到年底會達到365億英鎊)，此外，還有1776億英鎊的交易資產、427億英鎊的待售金融投資、1400億英鎊的逆回購和借入證券的現金抵押、4000億英鎊的衍生金融工具，表內交易資產的風險頭寸合計達到8865億英鎊，表外信用風險擔保514億英鎊。

而上述資產中，每10億英鎊的信貸損失將使其核心資本充足率下降0.25％，目前巴克萊已累計減計50億英鎊，如果再繼續減計80億英鎊，將使再融資后的核心資本充足率重新降至6％以下。最后，即使次貸損失不會危及公司的資本充足率，但再融資的成本也是高昂的，它已經使公司估值在過去一年中大幅下降了60％，它還將使集團2009年的每股收益下降33％。

高杠桿的潛在危機

遺憾的是，并購失敗后僥幸生存的巴克萊并沒有及時反省多元化戰略，反而更加強了多元化擴張的野心：“巴克萊的戰略仍然是多元化拓展利潤基礎，在高增長市場和業務上追加投資”(2008中報)。在“金融海嘯”中，游走于危機邊緣的巴克萊開始趁其他金融機構大幅裁員之機，擴充了巴克萊資本與投資管理業務的人員規模：9月，集團又以14億英鎊收購了雷曼北美業務(為此公司將再融資6億英鎊)，此次收購將給巴克萊資本增加400億英鎊的交易資產和380億英鎊的負債。

但是，如果不改變當前的風險度量體系，如果不放棄共用資本的理念，隨著新并購業務的擴張，公司的杠桿率還將進一步上升——在其他金融機構都在“去杠桿化”的過程中，巴克萊卻在進一步做大它的杠桿，這不能不讓人擔心，巴克萊很可能將成為下一個富通，即使不會在這次危機中倒下，我們也大膽預言它將可能面臨多業務風險串聯的嚴重打擊。

次貸危機中，人們譴責管理層的貪婪和過度的金融創新，但次貸危機之所以能夠演化成一場金融海嘯，它所揭示的問題絕不僅僅是次級抵押貸款的問題，也不是CDS等一兩個金融衍生產品的問題。基于巴塞爾協議的風險度量框架需要反思了，而各金融集團內部資本共用的理念也需要重新審視。

在多元化分散風險的理念下，集團總部的共用資本成為一個放大杠桿的支點，共用資本的比例越大，每個業務部門獨立撥備的資本額就越少，節約的資本就越多，集團整體的杠桿率就越大，從而出現了歐洲大型銀行的杠桿率超過專業化證券公司(投資銀行)的情況。

但是共用資本的理念忽視了金融業務的特殊性，平常相關度較低的業務，在危機中卻會表現出高度的相關性。富通和蘇格蘭皇家銀行發生問題的是資本市場業務，集團動用共用資本金去彌補這部分虧損，導致集團整體的資本充足率降低，盡管它仍在法定底線以上，但客戶和投資人的感覺是虧損發生在資本市場業務上，但減少的卻是商業銀行部門的備用資本金。于是投資人開始拋售他們的股票，客戶開始擔心他們的存款，并最終引發了擠兌滁了商業銀行遭遇擠兌外，UBS財富管理部門客戶資金的大量流失雷曼證券業務的凍結。也都是一種變相的擠兌，而AIG在被政府接管后被迫出售了自己運營良好的壽險業務，富通更是被分拆出售了80％的業務，從投資銀行、對沖基金，到商業銀行、財富管理，再到保險公司，次貸風險幾乎沖擊了所有金融機構，其中很多業務都一度被視為低關聯度的業務。

金融業務在危機中有很強的風險串聯性，這種串聯性可能在歷史的數據中尚未體現。或被作為“噪音’，過濾掉了，但這種串聯一旦發生，將對整個金融系統造成破壞性打擊。金融集團作為一個整體運營時。每個業務應該獨立為自己的風險做足撥備，而不能依賴于集團總部或其他業務的危機救援，這雖然會多耗用很多資本——就UBS的例子看，各部門資本需求的簡單加總會使總資本需求增加一倍——但卻是必需的。

總之，金融集團的眾多優勢中不應包括資本節約這一項，而一個金融集團的杠桿率也不應該比專業化公司更高，那些以混業經營為旗號而擁有更高杠桿的金融機構面臨著潛在的資本危機。