減息之路

最有可能出現(xiàn)的，是貸款利率的下降遠(yuǎn)遠(yuǎn)快于存款利率下降。銀行的利差被壓縮也不可避免

我們所熟知的那個(gè)華爾街已經(jīng)名存實(shí)亡。7000億美元金融救援方案在美國(guó)國(guó)會(huì)的跌宕命運(yùn)，又讓全球金融市場(chǎng)數(shù)度失去方向。

所幸，延宕近半月的金融救援方案，最終于10月3日獲得國(guó)會(huì)通過(guò)，并經(jīng)布什總統(tǒng)簽署后生效。這個(gè)“大蕭條”以來(lái)的最大救援方案，其深意更在于避免金融危機(jī)演變?yōu)榻?jīng)濟(jì)危機(jī)。目前，各大經(jīng)濟(jì)體也正合力救市，希望將此輪金融危機(jī)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)降到最低限度。

10月4日晚，為期一天的歐盟四國(guó)小型峰會(huì)在法國(guó)巴黎總統(tǒng)府結(jié)束。法國(guó)、德國(guó)、英國(guó)和意大利四國(guó)領(lǐng)導(dǎo)人，就應(yīng)對(duì)當(dāng)前的金融危機(jī)達(dá)成某些共識(shí)。他們表示，歐盟各國(guó)應(yīng)協(xié)調(diào)合作，通過(guò)扶持金融機(jī)構(gòu)、加強(qiáng)監(jiān)管、懲罰問(wèn)題企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人等方式，恢復(fù)歐盟金融秩序和市場(chǎng)信心。

這些挽救方案對(duì)解決流動(dòng)性的危機(jī)有一定的用處，但對(duì)拯救經(jīng)濟(jì)的作用助益不大。我們正經(jīng)歷的全球金融系統(tǒng)的減杠桿周期（DELEVERAGE CYCLE）還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有結(jié)束。

2008年9月中下旬，中國(guó)政府出臺(tái)針對(duì)股市的救市措施，包括六年半來(lái)第一次減息，降低中小銀行準(zhǔn)備金率，實(shí)行單邊印花稅。此舉讓9月19日的A股幾乎所有股票全線漲停，而H股市場(chǎng)也應(yīng)聲反彈。隨后，國(guó)務(wù)院國(guó)資委又鼓勵(lì)大型國(guó)企展開(kāi)回購(gòu)。然而，這些救市措施，真的能夠真正扭轉(zhuǎn)中國(guó)股市的頹勢(shì)嗎？從H股的表現(xiàn)看，似乎市場(chǎng)認(rèn)為是不夠的。在過(guò)去的一周，H股指數(shù)下跌超過(guò)10％，一個(gè)月的跌幅已經(jīng)達(dá)到將近25％。

我們認(rèn)為，救市成功與否，實(shí)際上取決于宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，而非證券市場(chǎng)本身是否得到改善。市場(chǎng)需要的是更加進(jìn)取的經(jīng)濟(jì)政策。這些剛剛出臺(tái)的舉措自然會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生一定程度的助推作用，但也只能降低目前市場(chǎng)的恐慌，無(wú)法解決根本問(wèn)題。中國(guó)股市的未來(lái)還要看市場(chǎng)對(duì)后續(xù)政策的期望，更具體地說(shuō)，要看這些政策是否可以有效改善市場(chǎng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的預(yù)期。

印花稅的調(diào)整只不過(guò)是降低了交易費(fèi)用，僅就這一點(diǎn)說(shuō)，它對(duì)市場(chǎng)作用其實(shí)不大，而國(guó)務(wù)院國(guó)資委鼓勵(lì)央企回購(gòu)自家股票，如果整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境無(wú)法改變，依然前景堪憂，回購(gòu)也許不是企業(yè)運(yùn)用資金的最佳途徑，特別是在資金如此匱乏的今天。政府應(yīng)該推出有效的財(cái)政政策和貨幣政策，對(duì)企業(yè)實(shí)施減稅、加大在社會(huì)保障方面的支出，同時(shí)，繼續(xù)大幅度降低貸款利率、繼續(xù)下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，只有強(qiáng)有力地救宏觀經(jīng)濟(jì)的“市”，才能改善股市現(xiàn)狀。

種種跡象表明，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也已經(jīng)步入放緩期，并且是從出口到投資再到消費(fèi)都將放緩，而放緩的速度有可能比大家想象的要更快。

特別值得關(guān)注的是房地產(chǎn)。作為過(guò)去幾年增長(zhǎng)最快的行業(yè)，它已進(jìn)入全面萎縮期。今年的“金九銀十”對(duì)絕大部分房地產(chǎn)商來(lái)說(shuō)，只是噩夢(mèng)的延續(xù)。此次十一“黃金周”，全國(guó)各地的地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商，欲借這七天時(shí)間在房展會(huì)上不遺余力地降價(jià)促銷(xiāo)。但無(wú)情的現(xiàn)實(shí)表明，全國(guó)各地的房地產(chǎn)銷(xiāo)售都呈現(xiàn)嚴(yán)重的觀望狀態(tài)，迎接樓市的可能又是一個(gè)“寒冬”。

中國(guó)房?jī)r(jià)的下跌已經(jīng)不是局部城市，幾乎蔓延到全國(guó)各大城市，就連一些三線城市的房?jī)r(jià)也開(kāi)始下挫，大有回落到前兩年水平之勢(shì)。

我們認(rèn)為，最可怕的是，這次房地產(chǎn)的調(diào)整是中國(guó)歷史上第一次全國(guó)性調(diào)整，沒(méi)有前例可循。這也就意味著，調(diào)整的深度可能會(huì)比大家想象的要大。房地產(chǎn)行業(yè)不景氣，帶來(lái)的一連串連鎖效應(yīng)，已經(jīng)開(kāi)始蔓延了。建材（特別是鋼材）、家電、家具、裝修材料等行業(yè)會(huì)首當(dāng)其沖。

未來(lái)一段時(shí)期，銀行也將面臨全新挑戰(zhàn)。現(xiàn)在已經(jīng)到了銀行為國(guó)家做出犧牲和貢獻(xiàn)的時(shí)候了。我們判斷，未來(lái)一年內(nèi)，中國(guó)正走上不可逆轉(zhuǎn)的減息之路；最有可能出現(xiàn)的現(xiàn)象，是貸款利率的下降遠(yuǎn)遠(yuǎn)快于存款利率下降。銀行的利差被壓縮不可避免。幾乎可以肯定的是，2008年是銀行業(yè)在這次經(jīng)濟(jì)周期中最輝煌的一年，往后的路就要艱辛得多了。

我們對(duì)H股的投資策略仍然審慎，期待政府出臺(tái)更加激進(jìn)的寬松政策。■

作者為花旗集團(tuán)董事總經(jīng)理、中國(guó)研究部主管