Ｈ股繼續向下

在貨幣繼續從緊、行政干預升級、消費出現疲軟的環境下，除非油價有大幅度調整，否則，H股未來仍難以擺脫弱勢

在上期專欄中，筆者提到，雖然H股已從高峰下跌了40％，但隨著宏觀環境繼續惡化、政策干預逐步升級、盈利不確定因素加劇，現在還不是H股的“抄底”時機，它仍然不能為投資者提供很好的價值。

不出所料，石油價格不斷攀升，東南亞各國紛紛放棄或部分放棄石油補貼，并引起社會不安；越南通貨膨脹急劇惡化，股市連續暴跌，貨幣貶值加速，甚至引發了亞洲會不會再次出現十年前的金融風暴的擔憂；而中國人民銀行在端午節后出其不意，提高準備金率1個百分點——在多重打擊下，本來就戰戰兢兢的H股，三天之內暴跌10％，毫不猶豫地下探一個月來的低位12000點。

市場下一步怎么走？我們的判斷是，未來一段時間H股仍然會反復向下。這一判斷的主要依據在于，未來一段時間的政策環境，基本上仍然是貨幣政策繼續從緊、行政干預繼續升級的局面。

——央行日前宣布上調存款類金融機構人民幣存款準備金率1個百分點，既有收縮銀根的實質需要，也是在釋放強烈的信號——地震之后，貨幣政策的從緊取向不會動搖。

此前，很多人判斷，在5月CPI漲幅相比4月將有所回落的情況下，加之汶川大地震后支持災后重建的需要，從緊貨幣政策可能會適度放松。但是，本次準備金率加量上調，傳遞出貨幣從緊的政策大格局已經確立的明確信號。在經濟增長仍高位運行、通貨膨脹壓力繼續傳導的現階段，央行回收流動性的態度十分堅決。

一方面，當前貨幣供應量、信貸投放增長依然較快，同時，包括“熱錢”在內的外匯流入很快，需要進一步緊縮。另一方面，抗震救災和災后重建，使金融機構有突破信貸額度管理的強烈愿望，但由于當前仍處在通脹壓力的遞增階段，二季度CPI漲幅仍可能維持在8％左右，決策者對經濟過熱、通脹攀升不能掉以輕心。

特別是，我們應該清楚地意識到，現在的CPI是在水、電、煤、氣、油、運價格都大幅度低于真實市場價格下計算得出的。一旦這些生產要素價格開始調整，對CPI的影響，將遠遠超過豬肉價格上漲帶來的影響。隨著所有人為扭曲的價格將在奧運會后集中釋放，通脹形勢在下半年很有可能更加嚴峻。

所以，以為豬肉價格不漲了，中國好像就沒有通脹問題的幼稚想法，實在是既好笑又危險的。特別是對股票投資者來說，CPI和PPI之間的互動狀態，才是我們最應該關心的事情。總之，如果再次放松調控力度，未來只會付出更大的代價。

——在短期內，政府的行政干預將繼續升級。

既然政府從一開始就選擇了價格控制的道路去“控制”通脹，那么，市場就應該做好思想準備，這種價格干預是會隨著產業鏈蔓延的。政府控制了電價，發電廠虧本了，沒錢買煤，出現了“電荒”，下一步必然是控制煤價。山東、陜西、湖南三省相繼出臺煤價干預性措施，但6月的第二周，秦皇島煤價還是創出新高。在未來煤價干預性措施繼續推行的情況下，煤炭價格漲幅雖然可能逐步放緩，但總體仍將保持在高位。不過，干預了煤價，會不會又出現“煤荒”呢？而煤礦會不會把質量最差的煤賣給電廠呢？

國家發改委6月11日發出通知，要求保證地震災后重建的物資供應，加強價格監管，并對水泥、玻璃、木材、磚瓦、砂石等實施臨時價格干預，以確保重建的順利進行。此前，同樣是因為災后重建的需要，發改委與寶鋼、鞍鋼、武鋼等國有大型鋼鐵企業溝通，要求這幾大鋼廠帶頭不漲價。我們認為，支持災區重建是完全必要的，但是政府應該補貼差價，而不是用管制市場價格的辦法來做，因為這樣一來，可能又會形成新的短缺，一些不法分子也會找到可乘之機。

總而言之，在干預日熾的情況下，股票投資者會無所適從，任何基本面的分析都失去了意義，投資決定變成了對政府意愿的揣摩。這樣的市場，國際投資者一定是望而卻步、選擇退出的。

——人們一直看好的消費將開始出現疲態。

雖然社會消費品零售總額增長仍舊保持在21％的水平，但剔除物價上漲因素，實際增長幅度甚至還不如去年同期。這表明實際消費并未增長。長期高企的通脹已經開始侵蝕人們的實際購買力，特別是對非必需品的消費，一定會受到沖擊。而且，過去一段時間內，低迷的房地產市場和股票市場的負財富效應，也開始顯現出來。總之，作為拉動經濟增長的“三駕馬車”，消費會是相對薄弱的環節。

在這樣的環境之下，除非油價有大幅度調整，否則，H股未來仍然難以擺脫弱勢。■