二次發售機制胎動券商能否漁翁得利？

股市持續低迷，券商影響最甚。經紀業務持續萎縮，自營業務出現虧損。

證監會近日表示，將引入券商中介的二次發售機制，這一全新的概念能否真能成為券商未來新的利潤增長點，擔當救券商于水火的重任？

8月15日，中國證監會新聞發言人就市場熱點問題答記者問。在針對記者的“‘大小非’解禁、減持行為，證監會近期將有哪些具體的政策、措施？”時，新聞發言人回答到：“下一步，我們將結合市場實際情況，進一步完善大宗交易機制。例如，研究通過券商中介達成交易，引入二次發售機制，完善大宗股份減持的市場約束、減震和信息披露制度；同時，開發可交換債券等市場流動性管理工具，逐步完善市場內在穩定機制。”

“二次發售”作為一個新引入的概念，備受市場各方關注。

8月20日，A股表現令人振奮。受眾多利好刺激，滬指氣勢如虹，接連收2400、2500點大關，以7.63%的年內第三大單日漲幅完美收官。兩市僅1只個股下跌，287只個股封住漲停。而最先引領股市走出這波絕地反擊大好行情的，正是受到“二次發售機制”擬出臺利好提振的券商股。

因業績下滑和包銷門等事件，券商股集體陷入低潮多時。據已發布中報顯示，證券行業公司業績大幅下滑已成定局。大部分券商同比凈利潤出現了大幅下降，每股凈利潤下降的幅度在50%左右，甚至達到90%；東方證券、首創證券、恒泰證券等公司還出現了虧損。

為“大小非”流通股份尋找大批買家的二次發售制度將給“大小非”流通增加籬笆，從而避免對二級市場的負面影響。這使得該機制的意義更多是疏導暢通“大小非”減持，而不是圍追堵截。然而，該機制在理論層面存在合法性的質疑，在操作層面面臨券商中介能力的挑戰。

券商如何分羹？

通過二次發售，監管層意圖通過增加流通環節，將大小非減持過程拉長，放緩大小非減持的速度，從而達到降低大小非沖擊力度的作用。

監管層限制大小非，券商似漁翁得利。

西南證券券商行業分析師王大力認為，雖然目前未見具體條文，細節方面尚難探討。但二次發售增加了券商的相關業務內容，也可增加相應的業務收入，是直接利好；其次，可以在一定程度上穩定市場，而券商業績決定于資本市場的表現，可視為間接利好。

針對二次發售的制度設計，坊間傳言，可能仿照美國采用的儲架注冊和儲架發行制度。儲架注冊制度允許發行人在注冊說明書生效后連續多次發行證券，簡化了注冊程序，提高了融資靈活性，降低了融資成本，提高了證券市場的效率，頗受發行人歡迎。因此，這種制度也一直被證監會發行部認為是主要適用于上市公司再融資的方式，而不適用于IPO。市場人士也認為，不大可能再讓券商去做一次IPO之類的動作，賺取承銷費。在美國，二次發售的律師、審計和SEC（美國證券交易委員會）費用也是在15萬美元左右，但是由于二級發售需要散發招股說明書，總發售成本會大幅上升。一般而言，視發售規模大小，二級發售成本在40萬美元至60萬美元不等。

北京某券商認為，二次發售機制設計上若能激起機構投資者的參與熱情，競標到“大小非”股份的券商會合力助推優質上市公司的股價，實現雙贏。

“據我所知，監管層制訂細則總的主導思想是：二次發售將在大宗交易市場上做，有一個向下溢價的過程和減少大小非沖擊的設計。總之會充分平衡中小股民、券商、大小非股東們各方的利益。”8月18日，上述接近證監會發行部的知情人士說。

能否獲益有待觀察

與國際同行企業相比，中國券商的經營模式較為單一，以傳統經紀業務為主。而在發達的金融市場里，創新金融業務對其業績增長貢獻比重很大。僅融資融券一項，包括融券收入在內的凈息差占美國和韓國證券公司總營業收入的近12%，占中國臺灣一些證券公司總營業收入的20%以上。

如今股市低迷，更多國內券商冀望以創業板、融資融券、股指期貨、直投業務和資產管理等創新型業務的展開來創造新利潤增長點的心情更為迫切。此次“二次發售機制”胎動，引起市場的高度矚目即為明證。

但“二次發售”對券商真為利好？市場爭議頗多。

國泰君安券商分析師梁靜認為，二次發售對券商是利好還是利空，關鍵在于游戲規則的設定，其中的發售方式將決定券商是否能獲益。代銷利潤薄，券商參與度不高；弱市下包銷則會讓券商無法承受。某券商也認為，二次發售如果放到大宗交易里的話，其實就是折價轉讓股權，對券商業績難有實質性影響。并且該消息尚未敲定，利好不是能夠很快兌現。

有市場人士進一步指出，券商中的行業分化正在顯現。經紀業務、投行業務、投資業務的盈利都有進一步向大券商集中的趨勢。作為創新業務，證監會在推進“二次發售”機制時，必定也是實行試點推行，最終獲益的也必將是像中信證券等資質過硬的大型券商，中小券商從中分羹的可能性不大。

看來，現在把“二次發售機制”胎動作為帶動券商走出泥潭的利好還言之尚早。這一切都得看決策層機制設計的智慧——如何在制度構架中平衡大小非、券商和社會投資者各方利益，創造多贏局面。而券商在此項制度中能否獲益，獲益多少都有待觀察。