企業(yè)并購中財務風險及對策研究

[摘要] 企業(yè)并購對其財務狀況會發(fā)生重大影響，相應帶來財務風險。表現為資本結構的惡化、企業(yè)價值下降、融資風險增加。在并購的過程中，目標企業(yè)價值評估風險、融資風險和流動性風險貫穿企業(yè)并購的始終。因此，在并購的過程中，應認真分析并有效防范和控制財務風險。

[關鍵詞] 并購 財務風險

企業(yè)并購即企業(yè)之間的合并與收購行為。企業(yè)合并是指兩家或更多的獨立企業(yè)合并組成一家公司，常由一家占優(yōu)勢的公司吸收一家或更多的公司。收購是企業(yè)通過現金或股權方式收購其他企業(yè)產權的交易行為。合并與收購兩者密不可分，由于在實際運作中它們的聯系遠遠超過其區(qū)別，所以合并與收購常被統稱為“購并”或“并購”。企業(yè)并購是市場競爭的結果，是企業(yè)資本運營的重用方式，是實現企業(yè)資源的優(yōu)化，產業(yè)結構的調整、升級的重要途徑。企業(yè)在并購活動中會面臨各種各樣的風險，諸如：戰(zhàn)略風險、訴訟風險、財務風險、整合風險、市場資源風險等。財務風險是各類風險中最直接、對并購活動可行性影響最大的風險。

一、企業(yè)并購財務風險的本質

從內容上說，企業(yè)并購財務風險就是指被并購企業(yè)財務報表的真實性，以及并購后企業(yè)在資金融通、經營狀況等方面可能產生的風險，而財務報表是并購中進行評估和確定交易價格的重要依據，其真實性對整個并購交易至關重要。從本質上說，企業(yè)并購財務風險是指在企業(yè)并購活動中，由于內外部環(huán)境及各種難以預計或無法控制的因素影響，在一定時期內企業(yè)的實際財務收益與預期財務收益之間發(fā)生偏差，從而蒙受損失的可能性。雖然企業(yè)并購可以給企業(yè)帶來巨大的利益，但是在市場經濟條件下，高收益通常伴隨著高風險，企業(yè)并購整個過程面臨很多不確定因素，從收購的籌劃階段到其實施過程，以及并購后的整合階段都充滿著風險，雖然現實中不乏成功的企業(yè)并購案例，但更多的卻是失敗的案例。因此，應該正確的對待企業(yè)并購中存在的財務風險，積極采取有效措施規(guī)避風險或減少風險帶來的損失。

二、并購中企業(yè)面臨的財務風險

1.融資風險

融資風險也稱流動性風險，是指企業(yè)并購后由于債務負擔過重，缺乏短期融資，導致出現支付困難的可能性。并購的融資風險主要包括兩部分，一是指并購所需的資金能否按時足額地籌集到，以保證并購的順利進行，二是并購完成后能否有充足的資金進行資源整合和可持續(xù)經營。由于企業(yè)并購自身的特點所決定，并購活動本身需要大量的資金支持，而資金的回籠需要相當的時間，因此，并購對資金的需要決定了企業(yè)必須綜合考慮各種融資渠道。通常并購者是為了長期持有目標公司，這就需要安排長期資金用于企業(yè)并購，要根據目標企業(yè)的資本結構及其持續(xù)經營的資金需用，來確定收購資金的具體籌集方式。并購企業(yè)應針對自身資本結構合理安排負債資金，既要保障并購計劃的實施，也要保證并購后營運資金的安全，否則就會出現償債危機。如果并購后目標企業(yè)產生的現金流與并購企業(yè)負債資金在時間上不能匹配，就會出現資金償還的結構性風險。如果企業(yè)進行的是投機性并購，并購目的是為了改造后重新出售目標企業(yè)，這就需要投入相當數量的短期資金才能達到目的，就會對并購企業(yè)的營運資金產生影響，這時可以選擇資本成本相對較低的短期借款方式，但還本付息的負擔較重。因此要合理安排融資結構，合理搭配權益資本和債務資本，在保證并購企業(yè)不會出現融資危機的前提下，盡量提高流動比率、降低資本成本。

2.資本結構風險

企業(yè)并購的融資決策對企業(yè)的資金規(guī)模和資本結構產生重大影響。企業(yè)并購的融資渠道主要有：銀行借款、發(fā)行資本證券、利用自有資金等。由于并購的動機不同，以及目標企業(yè)收購前資本結構的不同，使得企業(yè)并購所需的長期資金和短期資金、自有資金和債務資金的投入比例存在差異。企業(yè)并購借入的大量債務和新發(fā)行的債券會造成企業(yè)資產負債率增加，財務杠桿系數相應增加，面臨著償債風險；企業(yè)增發(fā)股票或認購權證會增加企業(yè)外部持股比例，有可能會稀釋股權和每股收益， 增加企業(yè)被收購的可能性，而且新股發(fā)行成本高，手續(xù)繁雜，還可能引起投機者的套利；企業(yè)利用自有資金并購，會直接導致股東可分配資金的減少，不得不改變企業(yè)的股息政策，增加股東的不滿。因此，并購大量的資金需求會造成企業(yè)資本結構失衡，形成資本結構偏離，給企業(yè)帶來巨大的財務風險。企業(yè)在獲得杠桿效應好處的同時，是以巨大的財務風險為代價的。

3.定價風險

在確定目標企業(yè)后，并購雙方最關心的問題莫過于以持續(xù)經營的觀點合理地估算目標企業(yè)的價值并作為成交的底價，這是并購成功的基礎。定價風險主要是指交易標的價值風險。即由于收購方對目標企業(yè)的資產價值和獲利能力估計過高，以至出價過高而超過了自身的承受能力，盡管目標企業(yè)運作很好，過高的買價也無法使收購方獲得一個滿意的回報。定價風險主要來自兩個方面：一是目標企業(yè)的財務報表風險，二是目標企業(yè)的價值評估風險。

財務報表風險：由于并購企業(yè)主要通過目標企業(yè)的財務報表掌握其財務狀況，因此財務報表的真實性直接影響并購的交易定價。一方面由于目標企業(yè)的刻意隱瞞，另一方面由于財務政策和核算方法的選擇不同，導致財務報表的失真，如：不同的折舊政策會造成固定資產賬面價值的偏差。因此財務報表信息的公允性會產生交易定價的風險。

企業(yè)價值評估風險：目標企業(yè)的估價取決于并購企業(yè)對其未來自由現金流量和時間的預測。對目標企業(yè)的價值評估可能因預測不當、或者評估參數選擇不同而不夠準確，這就產生了并購公司的估價風險。目標企業(yè)價值的評估風險根本上取決于信息不對稱程度的大小和估值人員的水平，由于我國會計師事務所、評估事務所水平良莠不齊，加之目標公司信息披露不夠充分，使得并購企業(yè)對目標企業(yè)資產價值和盈利能力的判斷難于做到非常準確，在定價中可能接受高于目標企業(yè)價值的收購價格，導致并購企業(yè)支付更多的資金或更多的股權進行交易。

4.財務整合風險

并購后面臨著并購企業(yè)與目標企業(yè)的財務體系的整合問題，不僅是賬務、人員的簡單合并，更重要的是財務資源的整合。財務資源的整合主要是發(fā)揮兩家企業(yè)的財務優(yōu)勢，實現1+1>2的協同效應。如果整合失敗，一方面，不能發(fā)揮企業(yè)并購的“財務協同效應”，甚至會出現1+1<2的負效應。另一方面，財務整合不力會降低財務管理在整個企業(yè)管理中的作用，嚴重的會造成財務管理失控，財務信息嚴重失實。

三、并購財務風險的應對策略

1.審慎選擇目標企業(yè)，充分獲取并購信息

并購本身既是一項融資活動也是一項投資活動，傳統的投資決策理論在此一樣適用。合理選擇投資目標是規(guī)避財務風險的首要環(huán)節(jié)。并購企業(yè)應結合自身實力、行業(yè)現狀、在對未來經營方向和發(fā)展戰(zhàn)略有一個客觀評價和具體規(guī)劃的基礎上，審慎選擇并購的目標企業(yè)。并購方在選擇并購的目標企業(yè)時，需要對目標企業(yè)的外部環(huán)境和內部情況進行審慎的調查與評估，從中發(fā)現對并購有利和不利的情況，不僅要考慮目標企業(yè)財務現狀、人員狀況、資源狀況等“硬”的因素，還要綜合考慮目標企業(yè)的核心競爭力、市場遠景、遠期盈利能力、企業(yè)文化、管理狀況等“軟”的因素。可以說，好的目標企業(yè)的選擇是成功并購的開始。

2.正確評估自身實力，選擇合理融資方式

企業(yè)并購面臨大量的資金需求，所以并購決策會對企業(yè)資金規(guī)模和資本結構產生重大影響。一方面并購企業(yè)應當合理評價自身資金實力和融資能力，合理搭配自有資金與負債資金的比例、長期負債與短期負債的比率，合理選擇發(fā)債、信貸等融資方式，以資產負債率、流動比率、利息償還倍數等指標引導，構建合理的資本結構。另一方面確立財務分析指標體系，建立財務預警系統。建立以獲利能力、償債能力、經濟效率、發(fā)展?jié)摿Φ戎笜藶榇淼拈L、短期預警系統，并結合自身的發(fā)展能力和資本結構，選擇恰當的融資手段。

3.聘請專業(yè)中介機構，合理確定并購價值

在并購中，信息是非常重要的，真實、準確、及時的信息可以大大提高并購企業(yè)行動的成功率。但是，在實際中，由于資本市場不完善、信息不對稱，給并購行動帶來了一定的困難。因此并購企業(yè)應該做到盡職詳細調查，同時聘請經驗豐富的中介機構——包括會計師事務所、資產評估事務所、律師事務所等對信息進行進一步的證實，以便對信息進行正確的篩選，減少并購成本。尤其資產評估是交易雙方共同的需求，它為交易雙方提供了一個協商作價的基礎，因此聘請專業(yè)的、有經驗的評估機構對并購活動尤其重要。

4.加強營運資金管理，降低整合風險

由于流動性風險是一種資產負債結構性的風險，必須通過調整資產負債匹配，加強營運資金的管理來降低。并購企業(yè)可以結合自身能獲得的流動性資源，從資金支付方式、時間和數量上合理安排，降低財務整合帶來的風險。并合理規(guī)劃并購后各年度資金配置，兼顧資金的流動性與收益性，滿足企業(yè)并購后的可持續(xù)發(fā)展需要。

總上所述，在企業(yè)并購的活動中，存在諸多的不確定因素，財務風險貫穿并購活動的全過程。因此，在企業(yè)并購中，應當對財務風險進行有效識別、管理和防范，盡量減少財務風險帶來的損失，通過切實有效的風險管理，實現并購收益最大化。

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