樂觀的代價

金融體系的自我監管體系一旦坍塌，市場穩定必將遭到破壞。

我們正身處于一場百年不遇的信貸危機中。全世界的央行和政府都被迫采取一些特殊措施。希望我的發言能解釋你們心中的疑問和憂慮。

2005年，我注意到整個市場長期低估風險，歷史經驗表明這終將產生嚴重后果。即便如此，現在的經濟危機還是超出我的預想，從最初的流動性缺失演變成對無力清償的大規模恐慌。

以目前經濟危機已造成的損失看，我認為未來失業率的激增不可避免。恐慌的美國家庭正竭盡全力適應信貸的突然緊縮、可能縮水的退休金和岌岌可危的工作。這使他們把收入的更多部分用來彌補其日漸縮水的資產。確實，要結束這場經濟危機就必須穩定美國房價。至少還需要幾年房屋的資產價值才能穩定和清理干凈，一旦房價穩定下來，市場就會回暖，恐慌的投資者也會重新開始嘗試有風險的投資。銀行、退休金、對沖基金和所有非金融性業務間已破裂的市場聯系也將重新建立，全球經濟將繼續向前發展。在那之前，金融機構需要政府的大力支持才能減少損失，這種支持只有以國家信用代替公司信用才能實現。議會最近通過的7000億美元問題資產救助計劃就能勝此重任。事實上這個救助計劃的影響開始顯現，收益率利差已開始減小。

我們這些原指望信貸機構出于自身利益考慮也會保護股東利益的人(尤其是我自己)感到震驚。金融體系的自我監管是美國金融市場維持平衡最重要的支柱。這種監管體系一旦像今年這樣坍塌，市場穩定必將被破壞。

全球經濟政策近40年來一直行之有效，現在是哪里出錯了呢?金融市場的潰敗在住房抵押貸款證券化領域表現最明顯。若不是抵押貸款證券化機構的過度需求，次貸發放規模會小得多，違約率也會隨之降低很多。但次貸的證券化受到全世界投資者的推波助瀾。高風險使次貸具有很高的市場利率，一開始逾期還款和喪失抵押品贖回權的事件也不多，損失非常有限。

受評級機構異常樂觀的評級結果鼓勵，銀行、對沖基金和退休基金對次級證券的需求不斷增加。我認為這正是經濟危機產生的根本原因。需求的激增使金融機構堅信他們始終能迅速地制作并賣出抵押貸款證券，并不會使其股東的資金面臨風險，因此它們認為自己并不需要去評估這些證券的信用等級。從2005年開始，銀行在提供更多證券產品的壓力下降低了次級債券的承保標準。證券購買者對這些不良資產信用等級不加選擇地接受，最終蒙受巨大損失。

2007年8月，當市場開始拋棄評級機構的樂觀評定時，投資界籠罩在濃重的不確定性中。任何與次貸抵押有關的證券定價都遭到質疑。雖然我并不喜歡這樣，但在現在的金融環境中，我也只能要求所有的房屋抵押貸款證券化機構保留其發行證券中最有價值的部分。這會彌補一些由于金融機構自我監管失敗而引發的市場失靈。

要重建金融機構自我監管體系，穩定市場，尤其是在欺詐、結算和證券化方面，我們還需要很多其它政策改變。但我們要記住，無論政策怎么改變都無法與當前的市場變化相比。那些針對不確定未來而設的市場將比任何新的監管制度所要求的都更謹慎。

危機結束時的金融環境必將與一年多以前危機初露端倪時大不相同，經受磨練的投資者將異常謹慎，很多金融工具可能永遠都不會再有人問津。令人遺憾的是，市場需求幾乎完全消失的次級抵押貸款也是它們中的一個。對房屋和小型企業的保護是使社區生存發展的重要承諾和義務，我們應尋求建立一個更具有可持續性的次級抵押貸款市場。