政府債券市場助推經濟轉型

政府可借助發展政府債券市場，實行大規模財政轉移支付和增加公共產品供給能力，啟動內需，應對危機，并推動政府職能轉變和經濟轉型

當前美國次債危機正在演變成全球金融危機，開放經濟體幾乎無一幸免，面臨經濟衰退的壓力。作為反蕭條法寶的擴張性財政政策，經凱恩斯倡導后已經被各國政府所采納。但是擴張性財政政策并非所有國家都能成功運用。本文主要探討發展政府債券市場（既包括國債也包括地方政府債券市場）對中國應對危機沖擊和實現經濟轉型的重大戰略地位和作用。

宜行財政擴張

金融危機對實體經濟的最大危害在于摧毀市場信用，導致市場機制癱瘓，從而使國民經濟陷入衰退和混亂。反危機的核心，在于運用政府信用重啟市場的信心和信用。

在大蕭條等非常時期，貨幣政策通常是無效的，因為在悲觀情緒蔓延、市場信心崩潰的時刻，央行放松銀根無法讓商業銀行放貸，降低利率也不足以刺激民間的消費和投資。而且，過度擴張的貨幣政策還會留下后遺癥，一旦市場信心恢復，通貨膨脹及金融泡沫又將卷土重來。因此，只有擴張性的財政政策才能直接增加總需求，并通過乘數效應促進經濟的復蘇。

當前美國深陷危機，美國政府大規模發行債券注資金融機構，美聯儲也向市場注入巨額流動性，以避免多米諾骨牌效應引起更深層的金融和經濟危機。這對美國政府實在是巨大的挑戰！目前美國政府債務為10萬億美元，反危機過程中還將新增2萬億美元，占GDP的比例將從71％增加到85％以上。由于美國是私有制為基礎的國家，美國政府基本沒有生產性資產，只有極少量的土地。國際上對私有制國家的政府債務有一個60％的安全警戒線。因此，美國政府大量運用赤字財政政策埋下的美元危機隱患，是我們必須密切關注的。

相比較而言，中國政府擁有大量國有資產。據海外華人學者陳志武測算，中國民間資產加國有資產共有115.6萬億元，相當于GDP的4.7倍，其中大于76％的資產掌握在政府手里。而且，考慮到中國經濟的高增長潛力和目前政府征稅能力和效率尚低，中國政府的信用遠比美國政府具有更為堅實的物質基礎。

因此，政府兼顧反危機的短期目標和促進經濟轉型、實現可持續發展的長期目標的正確選擇，是借助政府債券市場的融資平臺，實行大規模財政轉移支付和增加公共產品供給能力，啟動國內消費需求來代替已經縮減的出口需求。

反之，強化出口的傾斜政策無助于短期目標的實現，因為出口減少并非中國產品太貴而沒有競爭力，而是因為美國對過度消費這種失衡的修正，或因為中國產品質量上的信任危機導致需求向其他國家的轉移所致。

另外，刺激出口還會導致外匯儲備和外匯資產風險的大規模積累，并還將阻礙經濟轉型、可持續發展等中長期目標的實現。最后在外貿政策方面保護中性，啟動內需也是中國在全球反危機聯合行動中體現大國國際責任的正確選擇。

至于政府財政支出應投入哪些領域才兼具短期和中長期效益，需要重點達成以下共識。

第一，中國制造業產能已經嚴重過剩，因此政府財政支出必須有助于收縮而非擴張制造業產能。

第二，在制造業內部，以勞動密集型、民間經營、消費品生產為主要特點的輕工業，其產能是相對國內消費需求不足而言的過剩，如果國內消費需求有效增加、特別是農村消費的啟動將使這些產能得到有效的消化。因此輕工業調整的主要任務是加強企業并購，通過產業整合提高全行業的技術含量、產品質量和整體經營效率。反之，重化工業的產能是嚴重過剩的。與發達國家重化工業頂峰期占工業比重65％而言，中國目前的重化工業占比已超過70％。重化工業具有“自娛自樂”的內部自循環特征，而且重化工業又是國有壟斷企業的勢力范圍，反周期政策如果向重化工業傾斜則不僅意味著市場化改革進程的后退，而且也不利于以人為本、可持續發展的科學發展觀的落實。

促轉政府職能

當前，中國經濟正面臨周期性下滑與結構矛盾惡化疊加的困難，處在改革開放以來最為艱難、建國以來最為關鍵的經濟轉型時期。在需求結構方面體現為刺激消費需求，使經濟增長從投資和出口拉動轉向以消費拉動為主；在產業結構方面體現為抑制制造業過度擴張，促進農業和服務業快速成長，實現三大產業的平衡發展；在經濟體制轉換上體現為實現政府職能轉換，使中國經濟從政府主導型過渡到市場主導型；在經濟增長方式上則體現為主要依靠要素投入向主要依靠效率改進的可持續增長方式的轉換。其中最為核心和困難的是啟動消費需求與轉變政府職能。而啟動消費需求很大程度上又與政府職能的轉換密切相關。

因此，中國經濟體制改革能否深化，中國經濟轉型能否成功，很大程度上取決于政府職能的轉換。政府職能需要轉換是因為現階段政府職能存在扭曲，即未能充分提供公共產品和服務，卻過多地介入和直接干預國民經濟活動。

就地方政府而言，職能的扭曲在經濟轉型初期有其不可避免的性質。因為這一階段民營經濟弱小，人均收入尚低，而大量社會基礎設施則有待政府建設，在財政分灶吃飯，但地方政府財權與事權不平衡的背景下，地方財政入不敷出，政府通過直接干預（支配銀行信貸活動，向企業攤派基建費用）和直接介入經濟活動獲取資金或收益。久而久之，政府的驅利動機增強，公共服務意識淡化，并日益陷入職能扭曲的惡性循環：驅利性——合法性和公信力下降——征稅能力下降——驅利性上升。

因此，在調整中央與地方財權與事權關系的基礎上，發展政府債券市場可以打破政府職能扭曲的惡性循環。

首先，有助于規范政府的融資行為，確立政府的市場信譽。政府信譽是一筆巨大的無形資產，它幫助政府在國家需要用錢的關鍵時期籌集到巨額款項，完成國家的重大使命，同時也是建立民間的長期市場信用的基礎。英國19世紀初和20世紀40年代公債高達GDP的200％以上，但這無損于政府信用，英國的長期資本市場和金融機構也在為政府債務融資的過程中發展壯大起來。相較而言，中國中央與地方政府都有重要的籌資活動，但沒有著力于發展規范有序的政府債券市場，確立政府的市場信譽，這不僅是政府也是中國資本市場發展過程中的重大損失。

第二，有助于增加政府籌資及其使用的市場透明度，引入市場的評估和監督機制。政府通過市場化籌資方式發行債券需要將籌金規模、用途和還本付息的來源等信息廣而告知，信用評估機構、投資銀行等中介服務機構還將對政府償債能力及信用狀況進行審計和評估，因此對提高政府投資項目的合理性和社會經濟效益有重要促進作用，項目效益及還本付息能力作為政府再融資的決定因素，也就對政府公共投資活動引入了市場化的激勵和約束機制。

第三，有助于引入地方政府間優勝劣汰的良性競爭機制。在中央政治集權、地方經濟分權體制下，地方政府對政績的追求和晉升競爭，導致了嚴重的重復建設、資源環境的透支、民生事業發展滯后等一系列問題。根據科學發展觀要求引入地方政府間良性競爭機制，對于中國經濟轉型有著極為重要的戰略意義。地方政府債券市場和寬松的戶籍制度無疑是一個非常好的組合制度設計。能夠有效運用政府債券市場改善民生和長期投資環境的政府將促進本地經濟快速發展，而投資效率低下、信用不良的地方政府將不能持續使用債務融資工具，其對居民和企業的吸引力會下降。這種制度組合安排使不同行政區劃間形成良性競爭，最后通過行政區劃的調整和撤并可大幅度提高城市化的等級和效率。

第四，有助于推進“國退民進”的產權制度改革。當前中國經濟體制改革的一個難點在于國有壟斷企業的改革問題。我們反對全面的私有化，改革方案是將民生取向的政府債務融資與市場化傾向的國有企業產權多元化改革進行組合， 它可實現經濟轉型與體制轉軌的雙重目標；可實現效率與平等的優化組合；可實現過程的漸進、可控和有序。

政府通過債務融資，建立起足夠的公共產品與服務的供應體系，建立起健全的社會保障體系和社會穩定體系，然后根據民間資本的承接能力，將資源類自然壟斷產業、關系國計民生和國家經濟安全的產業之外的國有壟斷企業進行分拆和股權轉讓，完成真正意義上的社會主義市場經濟體制的建設。

有助人民幣國際化

發展政府債券市場，還為人民幣國際化提供了基礎性市場條件。

作為當前最主要的國際儲備貨幣，美元正受困于內部經濟結構的失衡（經濟空心化背景下的金融過度膨脹），并且有可能因為金融危機時期美國政府過度擴張的財政和貨幣政策而陷入長期貶值或慢性危機之中。

歐元作為世界上第一個非主權的、以多邊協議為基礎的國際貨幣，有著缺乏經濟增長支持、缺乏統一市場，成員國內部經濟分裂風險缺陷等。克服這些缺陷有待于歐元的政治一體化，而這是一個30年至50年的漫長過程，其間不乏歐元崩潰的可能性。

因此，從國際金融的風險分散化規律來看，國際儲備貨幣的多元化很可能是全球后危機時代的重要發展趨勢。人民幣國際化有著十分難得的機遇。

一國的主要貨幣充當國際貨幣，通常需要具備以下條件：

首先，一個幣值穩定的政策環境。幣值不穩定的貨幣無法充當計價單位，也無法作為價值貯藏手段實現財富的保值增值。

其次，國際貨幣流通和支付職能的有效發揮，要求有一個現代化國際銀行業，提供高效率的國際結算體系。

再次，貨幣作為國際儲備貨幣要求本土存在規模足夠龐大、流動性足夠充分、成長性足夠良好、對外足夠開放的資本市場體系，以滿足各國央行和全球資產組合投資者對所持資產保值、增值和變現的內在要求。對本幣的國際化具有核心支撐作用的，是這個資本市場中的國債市場。

雖然人民幣國際化現在可以從國際結算貨幣做起，但是只有中國的政府債券市場同時也是國際債券市場、中國的有形資本市場同時也是國際金融中心時，人民幣才可能成為真正的國際儲備貨幣。這是中國政府債券市場發展的一個重大的戰略意圖。■

作者為上海交通大學安泰經濟管理學院教授