我國體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的運行過程及退出渠道

摘要:體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的運營始于資金的籌集和投放，終止于投資的收回和獲得投資收益#65377;運作過程分為籌資#65380;投資和撤資3個階段的循環(huán)模型#65377;體育產(chǎn)業(yè)的風(fēng)險投資是以資本增殖為目的，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資不是一次性投資行為，而是時間和空間上的循環(huán)過程#65377;體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險退出是該循環(huán)過程的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，最佳的途徑是體育企業(yè)購并或股份回購#65377;

關(guān)鍵詞:體育產(chǎn)業(yè);風(fēng)險投資;企業(yè)購并;股份回購

中圖分類號:G80-05文獻標識碼:A文章編號:1006-7116(2008)01-0056-06

Study of the operating process and exit channels of risk investment in the sports industry in China

REN Bao-guo1，LIU Feng-ting2，SU Zhen-nan1

(1.Institute of Sport Science，Binzhou College，Binzhou 256603，China;

2.Department of Physical Education，Shangqiu Teacher College，Shangqiu 476000，China)

Abstract: The operation of risk investment in the sports industry starts at fund raising and launching， and ends at investment recovery and the gain of investment earning. The operating process is a model of circulation divided into 3 stages， namely， fund raising， investing， and fund withdrawing. Risk investment in the sports industry aims at capital increment. It is not a behavior of one time investment， but a circulative process in terms of time and space. The risk exit in the sports industry is the critical link in this circulative process， and the best channel is sports enterprise merger or share buyback.

Key words: sports industry;risk investment;enterprise merger;share buyback

體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資是指由職業(yè)金融家投入到新興的#65380;迅速發(fā)展的#65380;有巨大競爭潛力的風(fēng)險體育企業(yè)或職業(yè)體育俱樂部中的一種股權(quán)資本#65377;體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資作為一種新型的資產(chǎn)處理方式和融資工具，目前已成為全球體育產(chǎn)業(yè)資本市場最主要的融資方式，并迅速成為全球體育產(chǎn)業(yè)資本市場上發(fā)展的重要推動力量#65377;體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資作為體育事業(yè)最重要的基礎(chǔ)，起著其他方式難以替代的關(guān)鍵性作用，成為體育事業(yè)的“孵化器”與“培養(yǎng)皿”^[1]#65377;國外體育產(chǎn)業(yè)發(fā)展的一個重要趨向是體育產(chǎn)業(yè)與風(fēng)險投資的關(guān)聯(lián)性越來越強#65377;發(fā)達國家體育產(chǎn)業(yè)的資本運營主要有風(fēng)險投資和證券市場2種渠道#65377;當(dāng)體育產(chǎn)業(yè)發(fā)展水平較低時，主要依賴體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資;而當(dāng)其進入較高水平的發(fā)展階段時，則主要由體育證券市場來提供必要的資本支持#65377;歐洲的大多數(shù)國家和美國，為體育產(chǎn)業(yè)提供資金支持的大都是體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資，而且多數(shù)是一些國際和國內(nèi)著名的大公司(如美國冠軍娛樂公司和英國曼聯(lián)集團等)^[2]#65377;深入研究體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的運行方式及其退出方式，探尋一條既符合中國國情又與國際慣例接軌的體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資發(fā)展道路，發(fā)揮體育產(chǎn)業(yè)資本市場的要素配置，實現(xiàn)體育產(chǎn)業(yè)資本市場功效重構(gòu)的合理目標，對推動中國體育產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，提升中國的綜合國力，具有重要的理論和現(xiàn)實意義#65377;

1我國體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的運作過程

體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的運營起始于資金的募集和投放，終止于投資的收回和獲得投資收益，但由于體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資具有的高風(fēng)險和高收益等特征，必須按照體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資科學(xué)的運行程序進行#65377;

1.1我國體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資運作的循環(huán)模型

我們可以將我國體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的運作過程分為籌資#65380;投資和撤資3個階段的循環(huán)模型(見圖1)#65377;其中撤資尤為重要#65377;能否順利不僅關(guān)系到前期的投入資金能否回收，而且關(guān)系到資本循環(huán)能否實現(xiàn)后期的順利進行#65377;

從體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資流程可以清晰地看到，退出是體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資資金流動的關(guān)鍵，它既是過去體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資行為的終點，又是新的體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資行為的起點，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險資本隨著風(fēng)險體育企業(yè)(職業(yè)體育俱樂部)的成長而獲得增殖#65377;建立一個有效的#65380;多層次的體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資退出機制有著重要的現(xiàn)實意義#65377;

1.2我國體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資運作應(yīng)注意的問題

1)強化資金募集

在有限合伙制體育企業(yè)中，由于投資組合相互分離的原則和合伙公司有限的生命力，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資家每隔3～5年就要進行新的籌資，從這個角度講，資金募集的過程是連續(xù)的#65377;資金募集有2種形式:一種是基金制，即大家將資金集中到一起，形成一個有限合伙制的基金;另一種是承諾制，即有限合伙人承諾將提供一定數(shù)量的資金，但起初并不注入全部資金，只提供必要的機構(gòu)運營經(jīng)費，待有了合適的項目再按普通合伙人的要求提供必要資金#65377;以有限合伙制體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資機構(gòu)為例，現(xiàn)代體育企業(yè)理論認為，組織的剩余索取權(quán)要與組織的控制權(quán)盡可能地匹配，而有限合伙制體育企業(yè)比其他企業(yè)組織形式更能把兩者有效結(jié)合起來#65377;如普通合伙人對體育企業(yè)投入1%的資本，負責(zé)體育企業(yè)的日常經(jīng)營管理活動，如果體育企業(yè)贏利，可獲得20%的贏利分配額，但如果體育企業(yè)虧損清算，須以自己的全部資產(chǎn)對體育企業(yè)債務(wù)承擔(dān)無限責(zé)任;有限合伙人對體育企業(yè)投入99%的資本，不得參與體育企業(yè)的日常事務(wù)，如果體育企業(yè)贏利，可獲得體育企業(yè)80%的贏利分配額，即使體育企業(yè)虧損清算，有限合伙人也只須以自己的出資比例為限承擔(dān)有限責(zé)任#65377;有限合伙制體育企業(yè)強化資金募集治理結(jié)構(gòu)模式見圖2#65377;

從圖2中我們可以看出有限合伙制激勵約束機制的設(shè)計是:有限合伙制將體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的經(jīng)營業(yè)績變成有限合伙人和普通合伙人各自收入函數(shù)的一個共同變量，從而作為一種長期的激勵機制使得普通合伙人全身心地投入工作，實現(xiàn)投資價值的最大化#65377;1%的投資對應(yīng)于20%的剩余索取權(quán)，相對地是以無限責(zé)任為代價的，這種高強度的“內(nèi)置化”激勵方案為普通合伙人從事能增加其利潤的價值活動提供了顯著動力，努力工作成了普通合伙人獲取更高報酬和避免自身財產(chǎn)損失的主要選擇，從而有助于抑制道德風(fēng)險#65377;

2)科學(xué)選擇項目#65377;

選擇項目是體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資運作的起點#65377;項目的選擇不是去看體育風(fēng)險企業(yè)或職業(yè)體育俱樂部本身的業(yè)績和擔(dān)保能力，而是看體育風(fēng)險企業(yè)或職業(yè)體育俱樂部通過制定必要的發(fā)展戰(zhàn)略和獲得必要的人力和物力資源后的潛在發(fā)展能力#65377;在項目選擇上，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資公司要做大量的#65380;深入的調(diào)查研究#65377;體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資審查的重點一般是人#65380;市場#65380;技術(shù)#65380;管理#65377;項目選擇過程是體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資家和體育風(fēng)險企業(yè)之間的雙向選擇#65377;在體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資家對體育風(fēng)險企業(yè)進行一系列篩選和評價的同時，被投資的體育風(fēng)險企業(yè)對資金提供者也開始了資金狀況#65380;價格狀況#65380;知識結(jié)構(gòu)和“兼容性”的同步考察#65377;

3)審慎進行評估談判#65377;

體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資公司在完成項目選擇后，就要與被投資的體育風(fēng)險企業(yè)進行一系列的協(xié)商談判#65377;談判是在項目評估的基礎(chǔ)上進行的，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資者應(yīng)著重考慮如下因素:(1)體育風(fēng)險企業(yè)資本增殖的能力#65377;對體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資家來說，無論投資規(guī)模大小，最終的資本獲利必須要達到投資費用的幾倍才行#65377;(2)體育風(fēng)險企業(yè)資本流動的潛力#65377;體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資家決定投資前必須設(shè)計退出的途徑，因為風(fēng)險投資家的最終目的并不是為了擁有公司，而是為了取得投資回報#65377;(3)體育風(fēng)險企業(yè)未來的資本需要#65377;對體育風(fēng)險企業(yè)未來資本需求的預(yù)測，可以幫助投資者估計出保持主要投資者地位所需的資本量和股份#65377;(4)體育風(fēng)險企業(yè)家能力#65377;體育風(fēng)險企業(yè)家的能力對企業(yè)經(jīng)營好壞起到關(guān)鍵的作用#65377;體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資家在對體育風(fēng)險企業(yè)進行了肯定后，便進入正式的談判階段，在此期間，雙方共同協(xié)商投資方式#65380;投資條件等有關(guān)權(quán)利和義務(wù)，最后形成有法律效力的合資協(xié)議#65377;為了實現(xiàn)高回報，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資公司一般選擇參股的形式進行投資，參股的形式可以是普通股#65380;優(yōu)先股#65380;可轉(zhuǎn)換債券及認股等;體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資公司通常還在協(xié)議中明確股權(quán)的保障方式，如技術(shù)折股價值的確定等#65377;

4)積極投入和參與管理#65377;

體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資是一種集金融#65380;創(chuàng)新#65380;科技管理與體育市場于一體的資金運作模式^[3]，是智力與資金的結(jié)合，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資是一種向具有發(fā)展?jié)摿Φ捏w育風(fēng)險企業(yè)或職業(yè)體育俱樂部提供股權(quán)資本的投資行為，面臨的是高風(fēng)險#65380;高收益的投資領(lǐng)域，具有外部和內(nèi)部風(fēng)險:(1)外部風(fēng)險有政策風(fēng)險#65380;法律風(fēng)險#65380;經(jīng)營風(fēng)險#65380;利率風(fēng)險#65380;通貨膨脹風(fēng)險#65380;環(huán)境風(fēng)險及市場風(fēng)險等;(2)內(nèi)部風(fēng)險主要有技術(shù)風(fēng)險#65380;管理風(fēng)險#65380;意識風(fēng)險#65380;決策風(fēng)險#65380;財務(wù)風(fēng)險#65380;評估風(fēng)險和道德風(fēng)險等#65377;為了促使體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資經(jīng)營成功，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資家一般通過以下幾種方式:制定發(fā)展戰(zhàn)略#65380;建立董事會和公司治理結(jié)構(gòu)#65380;監(jiān)督和控制等對投資企業(yè)進行扶持和培育#65377;體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資對企業(yè)提供的專業(yè)管理是風(fēng)險投資有別于其他投資的一個最主要的特點#65377;體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資公司利用管理經(jīng)驗和資金優(yōu)勢與風(fēng)險體育企業(yè)的技術(shù)優(yōu)勢加以結(jié)合，不僅是一個價值發(fā)現(xiàn)的過程，更是一個價值創(chuàng)造的過程#65377;

5)適時選擇退出#65377;

如果說風(fēng)險的進入是為了取得收益，那么退出則是為了實現(xiàn)收益#65377;體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資一般在起步階段介入，占有股份;在公司利潤不斷上升和產(chǎn)品市場占有率不斷擴大之時，將所占股份增值轉(zhuǎn)讓#65377;只有在此時果斷退出，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資才能真正實現(xiàn)收益并將資金投向新的項目#65377;退出方式一般有:(1)公開上市即首次發(fā)行(IPO)#65377;(2)出售#65377;出售包含2種形式:售出和股票回購(MBO)#65377;(3)清算或破產(chǎn)#65377;清算方式退出是痛苦的，但很多情況下是必須采取的方案，如不能及時抽身，只能帶來更大的損失#65377;

2我國體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資退出渠道的選擇

2.1國外體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資3種退出渠道比較

根據(jù)法律條款限制#65380;交易市場環(huán)境及體育風(fēng)險企業(yè)或職業(yè)體育俱樂部發(fā)展階段的不同，國外體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資退出渠道一般分為3種類型:競價式轉(zhuǎn)讓——股份公開上市#65380;契約式轉(zhuǎn)讓——股份轉(zhuǎn)讓或回購#65380;強迫式轉(zhuǎn)讓——破產(chǎn)清算#65377;(1)競價式轉(zhuǎn)讓#65377;股份公開上市(Initial Public Offering，IPO)#65377;股份公開上市即首次公開發(fā)行，又叫主板市場，是指體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資者通過風(fēng)險體育企業(yè)股份公開上市，將擁有的私人權(quán)益資本轉(zhuǎn)換為公共股權(quán)資本，在交易市場取得認可而轉(zhuǎn)手以實現(xiàn)資本增殖的方式#65377;股份公開上市認為是體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資最理想的退出渠道，主要原因在于公開上市可以讓體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資家獲取高額報酬#65377;(2)契約式轉(zhuǎn)讓——股份轉(zhuǎn)讓或回購#65377;體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資以契約方式退出具有2種方式，股份轉(zhuǎn)讓和股份回購#65377;股份轉(zhuǎn)讓是體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資公司依照協(xié)議價格將所持股份轉(zhuǎn)讓給另一家風(fēng)險投資公司或其他投資者，或是風(fēng)險體育企業(yè)被其他大體育企業(yè)兼并的一種渠道，也稱體育企業(yè)購并#65377;股份回購一般是體育風(fēng)險企業(yè)發(fā)展到一定階段，資金規(guī)模#65380;市場前景都相當(dāng)看好，但風(fēng)險體育企業(yè)創(chuàng)業(yè)者可能基于多方面原因(比如不愿意繼續(xù)服務(wù)于風(fēng)險投資者#65380;不愿意看到本企業(yè)股份被轉(zhuǎn)讓給第三者等)，以現(xiàn)金形式向體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資者購買本企業(yè)股權(quán)#65377;股權(quán)回購只涉及體育風(fēng)險企業(yè)與風(fēng)險投資方，產(chǎn)權(quán)關(guān)系明晰，操作簡便易行，是主要的退出方式#65377;(3)強迫式轉(zhuǎn)讓——清算或破產(chǎn)#65377;并非每次體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資都會成功，根據(jù)美國的有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資約20%～30%是完全失敗的，60%是受挫的，只有5%～10%是可能成功的#65377;對于完全失敗的體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資，退出只能采取破產(chǎn)清算方式#65377;風(fēng)險資本家一旦確認風(fēng)險體育企業(yè)失去迅速發(fā)展的可能，不能取得預(yù)期的高額報酬，就會果斷撤出，將盡可能回收的資金用于下一個投資循環(huán)#65377;

2.2我國體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資退出的過程設(shè)計

一個典型的體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資過程包括風(fēng)險資本的籌集#65380;運作和退出三部分#65377;從體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的籌集#65380;運作和退出三個階段對體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資進行全過程退出設(shè)計，可以減少風(fēng)險投資公司退出風(fēng)險，順利實施退出目標，是一種有效的決策和方法#65377;從接手項目的第一天起就應(yīng)考慮退出問題，在以后的投資過程中，逐步完善退出思路，最后形成一個清晰的退出計劃，到退出階段實施退出操作#65377;基本的過程是:從體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的籌資階段要根據(jù)風(fēng)險資本的退出偏好進行基金的籌集#65377;在投資階段簽訂協(xié)議時要考慮保障退出的條款，投資后管理時要保證體育風(fēng)險企業(yè)順利經(jīng)營，為退出做好準備#65377;在最后的撤資階段，要根據(jù)體育風(fēng)險企業(yè)分類明晰退出路線，選定方案并實施(見圖3)#65377;

體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的退出途徑是實現(xiàn)資本收益的途徑，一個便捷暢通的退出渠道將有助于風(fēng)險資本在最大程度上避免損失，退出方式的合理性可為體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資提供一種客觀的評價標準#65377;因此，對體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資進行全過程退出設(shè)計，有利于解決現(xiàn)存的一些問題，優(yōu)點在于:1)能使體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資公司設(shè)計最佳的退出路線;2)有利于選擇最佳退出時機;3)有利于體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資公司#65380;體育風(fēng)險企業(yè)或職業(yè)體育俱樂部內(nèi)部利益的協(xié)調(diào);4)有利于降低退出成本，提高風(fēng)險資本收益#65377;在進行“體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資全過程退出設(shè)計”中，風(fēng)險投資公司的工作量增加不多，但會得到很好的效應(yīng)#65377;

2.3我國體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資退出途徑的現(xiàn)實選擇

體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資是投資者利用他的知識#65380;經(jīng)驗#65380;管理能力和社會關(guān)系，來幫助創(chuàng)新者創(chuàng)業(yè)，實際上是和創(chuàng)新者共同創(chuàng)業(yè)的一種專業(yè)投資^[4]#65377;由于我國體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資仍處于起步階段，每年2萬多項的省#65380;部級以上高新技術(shù)成果中，只有不足15%能夠?qū)崿F(xiàn)成果轉(zhuǎn)化#65377;已經(jīng)轉(zhuǎn)化的科技成果中，自籌資金占56%，國家貸款占26.8%，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資只占2.3%#65377;這表明目前的體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資基金運作并不成功，對科技成果轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實生產(chǎn)力未起到催化劑的作用，根本原因就是退出機制不健全，退出渠道不暢通#65377;在國外體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資發(fā)達的國家，風(fēng)險資本有4種基本的退出方式:股份公開上市#65380;出售#65380;回購和清理公司#65377;在借鑒國外風(fēng)險體育企業(yè)和職業(yè)體育俱樂部成功經(jīng)驗時，必須立足于我國的基本國情，探索并建立適合中國體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資退出模式#65377;考慮到我國經(jīng)濟尚處于由計劃經(jīng)濟體制向市場經(jīng)濟體制過渡的時期，研究認為現(xiàn)階段我國體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的最佳渠道應(yīng)為體育企業(yè)購并或股份回購#65377;這一觀點基于以下理論和現(xiàn)實依據(jù)#65377;

1)理論依據(jù)

體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的退出是以風(fēng)險資本能否如期實現(xiàn)增殖以及增殖的程度為基準的#65377;任何投資都追求資本增殖，而體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的特殊之處就在于它追求超常的高額資本增殖，并且這種高額增殖是通過體育風(fēng)險企業(yè)或職業(yè)體育俱樂部的股權(quán)轉(zhuǎn)讓的退出#65377;另一個特殊性在于體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資在時序和空間上的不斷循環(huán);無論成功與否，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資必須如期變現(xiàn)，變現(xiàn)亦即退出#65377;簡而言之，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資必須考慮退出，而退出必須考慮退出績效#65377;在這個角度上，體育企業(yè)購并或回購優(yōu)于首次公開發(fā)行#65377;該結(jié)論的合理性可從退出收益#65380;退出價格#65380;退出成本及退出市場容量等方面加以分析#65377;

(1)退出收益#65377;退出收益是指體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資退出時，風(fēng)險投資家通過轉(zhuǎn)讓體育風(fēng)險企業(yè)股份所獲得的現(xiàn)金收入#65380;股份收入或債權(quán)收入#65377;它是衡量風(fēng)險投資回報率最基本的指標，通常以變現(xiàn)回報作為評價標準#65377;計算公式為:

變現(xiàn)回報(首次公開發(fā)行)=風(fēng)險投資者持有的風(fēng)險體育企業(yè)股份在首次公開發(fā)行時或以后某時刻的市價——初始投資額;

變現(xiàn)回報(體育企業(yè)購并)=風(fēng)險資本家轉(zhuǎn)讓風(fēng)險體育企業(yè)股份所獲得的一次性轉(zhuǎn)讓收入——初始投資額#65377;從國內(nèi)外體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資項目的個案分析表明，首次公開發(fā)行有較高的變現(xiàn)回報水平#65377;例如，英國的曼聯(lián)俱樂部，當(dāng)其股票于1991年開始在倫敦股票交易所掛牌上市時，其資產(chǎn)一夜間增值了100多倍#65377;曼聯(lián)隊的股東#65380;現(xiàn)任老板埃德華茲發(fā)現(xiàn)，他當(dāng)時花60萬英鎊購買的曼聯(lián)隊的股票在上市后變成了6 400萬英鎊，回報高達100倍^[5]#65377;但從風(fēng)險項目的投資組合來看，由于退出績效會受到一系列因素的影響，這些因素在不同的外部市場條件下所體現(xiàn)的權(quán)重不同，致使首次公開發(fā)行的整體退出收益低于體育企業(yè)購并#65377;

(2)退出價格#65377;退出價格指體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資退出時所持有的體育風(fēng)險企業(yè)股份的轉(zhuǎn)讓價格#65377;退出方式不同，則定價模式不同，退出價格也不盡相同#65377;首次公開發(fā)行的定價通常基于相對價值的比較定價機制，將本體育企業(yè)股票與同一行業(yè)股票進行比較，運用大量的財務(wù)指標如市盈率#65380;每股收益率#65380;每股凈資產(chǎn)額等進行估算，在此基礎(chǔ)上對歷史數(shù)據(jù)和外部市場條件進行綜合判斷后制定退出價格#65377;由于該方式缺乏靈活性，退出時面臨的價格風(fēng)險大#65377;體育企業(yè)購并的定價則基于市場均衡的定價模型，如收益-資產(chǎn)定價模型#65380;折現(xiàn)現(xiàn)金流模型等#65377;購并的真實價值是買方和賣方達成一致的價值，退出價格會依據(jù)經(jīng)濟周期#65380;股市預(yù)期#65380;盈利狀況#65380;行業(yè)壁壘的變化，以及買方收購動機和賣方需要而變化#65377;因而具有很強的彈性和靈活性，這意味著較小的退出價格風(fēng)險#65377;

(3)退出成本#65377;退出成本是體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資實施退出戰(zhàn)略時產(chǎn)生的費用和成本，通常由中介費用#65380;交易時間成本等因素反映#65377;采用首次公開發(fā)行退出時，從體育風(fēng)險企業(yè)或職業(yè)體育俱樂部上市到正式上市通常需要6個月甚至更長時間#65377;而采用體育企業(yè)購并方式退出時，由于購并雙方的快速協(xié)議，交易所需時間較短，一般不會超過6個月#65377;

(4)退出市場容量#65377;退出市場容量是體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資退出時，資本市場或產(chǎn)權(quán)交易市場對風(fēng)險資本家擬發(fā)行或轉(zhuǎn)讓的體育風(fēng)險企業(yè)股份的吸納能力#65377;體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的退出同時意味著后續(xù)投資者的進入，退出市場容量就是潛在的后續(xù)資本供應(yīng)量，它是衡量各種退出市場規(guī)模和退出市場質(zhì)量的指標#65377;從退出市場規(guī)模看，如果通過股份公開上市實現(xiàn)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的退出，資本市場對采用首次公開發(fā)行的退出方式往往具有數(shù)量方面的限制#65377;由于產(chǎn)權(quán)交易市場通過體育企業(yè)購并或股份回購來實現(xiàn)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的退出，它對采用體育企業(yè)購并的退出方式?jīng)]有數(shù)量限制#65377;從退出市場質(zhì)量看，首次公開發(fā)行退出方式對資本的質(zhì)量要求也遠遠高于體育企業(yè)購并退出方式對產(chǎn)權(quán)交易市場的質(zhì)量要求#65377;

綜上所述，體育企業(yè)購并的整體退出績效要高于首次公開發(fā)行的整體退出績效#65377;

2)現(xiàn)實依據(jù)#65377;

從國外發(fā)達國家體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的成功經(jīng)驗看，對于體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資家來說，實現(xiàn)投資回報有2個關(guān)鍵的辦法:并購和上市#65377;從實際出發(fā)，體育企業(yè)購并作為體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的主要退出方式，則更具有現(xiàn)實可行性#65377;盡管與IPO方式相比，它要以風(fēng)險體育企業(yè)管理權(quán)的喪失為代價，但在目前我國以銀行為中心的資本市場環(huán)境中，在大量跨國公司進軍中國市場且國內(nèi)眾多上市公司和發(fā)展較快的民營體育風(fēng)險企業(yè)急需擴大規(guī)模#65380;提升競爭力的形勢下，體育企業(yè)購并無疑是一條成本低#65380;速度快的有效途徑#65377;

同時，由于不存在二板市場^[8]，我國體育風(fēng)險企業(yè)只能選擇主板市場上市，但實施難度很大#65377;具體表現(xiàn)為:(1)上市標準太高#65377;主板市場對上市公司的股本總額#65380;發(fā)起人認購的股本數(shù)額#65380;體育風(fēng)險企業(yè)經(jīng)營業(yè)績#65380;無形資產(chǎn)比例等都有較高的要求，體育風(fēng)險企業(yè)難以逾越#65377;(2)上市指標太少#65377;我國體育股票發(fā)行實行“計劃控制指標”，因而使上市指標成為一種稀缺資源，體育風(fēng)險企業(yè)或職業(yè)體育俱樂部很難獲得#65377;(3)現(xiàn)有制度規(guī)定法人股#65380;國有股不能流通和交易，只能進行場外協(xié)議收購，與體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲取本利的特性相背離#65377;(4)上市成本太高，大多數(shù)體育風(fēng)險企業(yè)或職業(yè)體育俱樂部難以承受#65377;相比而言，體育企業(yè)購并的操作簡單，所需費用低，可以實現(xiàn)一次性全部撤出，所涉及的談判對手通常較少，企業(yè)可以進行股份的全部轉(zhuǎn)讓而無后顧之憂#65377;對于大量創(chuàng)業(yè)初期#65380;規(guī)模小#65380;風(fēng)險大的體育企業(yè)或職業(yè)體育俱樂部，它可能是惟一可行的退出渠道#65377;

此外，體育企業(yè)購并或回購還可作為體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資企業(yè)或職業(yè)體育俱樂部回避風(fēng)險的手段#65377;比如在與國外體育風(fēng)險企業(yè)合作時，可結(jié)合本體育企業(yè)的具體實際擬定管理層回購條約，待企業(yè)發(fā)展到一定階段后，管理層則以合適的價格回購體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資公司的股份#65377;這一條約最大限度地控制了體育產(chǎn)業(yè)投資風(fēng)險，且保證了體育風(fēng)險企業(yè)投資者獲得更為優(yōu)先的套現(xiàn)權(quán)利#65377;

我國體育產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和科技成果的產(chǎn)業(yè)化需要體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資，而體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的發(fā)展前景，則依賴于完善的退出渠道#65377;由于目前國內(nèi)的體育產(chǎn)業(yè)資本市場#65380;體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資體系#65380;法律和制度條件尚不成熟，致使一些在國外運行十分成功的體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資退出方式暫時難以實現(xiàn)，建立健全我國的體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資退出機制迫在眉睫#65377;可以在借鑒國外先進的體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資成功經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，選擇我國體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的退出渠道，但必須結(jié)合我國的基本國情，分析我國體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資內(nèi)在機制及外部環(huán)境的缺陷與差距，逐步創(chuàng)造人才#65380;科技#65380;法律及社會經(jīng)濟等條件，掃除障礙，以促進我國體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資退出機制的建立和完善#65377;

3結(jié)論與建議

體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資是近年從國外引進來的一個新事物#65377;體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資的引入，是一項全新的#65380;具有開創(chuàng)性的投融資事業(yè)，將為我國體育產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供一種全新的融資途徑，它的成功運作將極大地推動我國體育產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，并可能對我國整個體育產(chǎn)業(yè)的投融資工具提供借鑒和參照作用^[6]#65377;通過對體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資運行方式及其退出渠道的研究，不難看到體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資之所以能夠吸引全球的各類資本和經(jīng)濟主體的積極參與，迅速獲得蓬勃的發(fā)展，其重要的動力源泉在于完善的體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資組織#65380;運行和退出機制能夠有效地控制風(fēng)險#65380;分散風(fēng)險，最終實現(xiàn)風(fēng)險與收益的統(tǒng)一#65377;體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資是以資本增殖為目的，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資不是一次性投資行為，而是時間和空間上的循環(huán)投資過程，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險退出是該循環(huán)過程能否持續(xù)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，一輪風(fēng)險投資的成功退出，是為了下一輪更好地進入，退出是進入的先決條件#65377;因此，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險退出環(huán)節(jié)的重要性是不容置疑的，可行的退出機制是取得體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資成功的關(guān)鍵#65377;建議為了建立規(guī)范的體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險退出機制，政府應(yīng)盡快出臺《中華人民共和國風(fēng)險投資法》#65377;《中華人民共和國風(fēng)險投資法》是調(diào)整我國風(fēng)險投資法律關(guān)系的法律規(guī)范的總和，在體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資法律體系中處于主導(dǎo)地位，對于體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資公司及其受托銀行和高新技術(shù)體育企業(yè)的定義#65380;分類#65380;設(shè)立#65380;關(guān)聯(lián)人#65380;規(guī)模與職能#65380;投資原則#65380;資本結(jié)構(gòu)#65380;公司財務(wù)#65380;稅收#65380;風(fēng)險資本的退出及其方式等作出具體規(guī)定#65377;在制定相關(guān)體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資優(yōu)惠政策方面^[7]，應(yīng)鼓勵大型公司對小型體育風(fēng)險企業(yè)進行兼并收回#65377;對進行收購的大公司實行貸款優(yōu)惠政策，應(yīng)根據(jù)收購規(guī)模和收購行業(yè)給予相應(yīng)的低息或無息貸款#65377;如果能夠采用有效的手段刺激大型公司或體育風(fēng)險企業(yè)對小型體育風(fēng)險企業(yè)的購買，體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資就有了最便利#65380;最迅速的投資渠道#65377;

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[編輯:李壽榮]