全流通背景下惡意并購的新特征及其影響

摘要：本文介紹了惡意并購的動因，分析了惡意并購在我國的發(fā)展前景，總結(jié)了惡意并購所表現(xiàn)出的新特征，并在此基礎(chǔ)上論述了惡意并購對我國上市公司及監(jiān)管機(jī)構(gòu)所產(chǎn)生的影響。

關(guān)鍵詞：全流通；惡意并購；影響

中圖分類號：F830.9

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1003-9031(2007)03-0037-05

一、引言

惡意并購(Hostile Takeover)是指收購人的收購行動雖遭到目標(biāo)公司經(jīng)營者的抵抗，但仍強(qiáng)行實施，或者沒有先與目標(biāo)公司經(jīng)營者商議而提出公開出價收購要約。這種方式最早起源于20世紀(jì)60年代的英美，并在80年代初之后在全世界逐漸發(fā)展流行開來。我國資本市場在發(fā)展的短短20余年間也出現(xiàn)并經(jīng)歷了惡意并購，如寶延風(fēng)波、申華事件、勝利股份股權(quán)之爭等。截止2005年我國共發(fā)生舉牌并購事件30余件，其中前10年發(fā)生13起，而近3年發(fā)生17起，大有頻率加快之勢。隨著我國股權(quán)分置改革的逐步完成和全流通時代的來臨，在以爭奪控制權(quán)為目標(biāo)的全流通資本市場上，惡意并購將會更加活躍，如近期寶鋼集團(tuán)舉牌G邯鋼、申能集團(tuán)舉牌大眾公用，都體現(xiàn)了惡意并購的活躍度。由于我國新公布的《上市公司收購管理辦法》要求流通股的要約價格與市價掛鉤，將要約提示性公告前30個交易日均價作為要約價格的底限，所以惡意并購對那些具有優(yōu)勢資源，但市值被低估的公司威脅最大，在全流通背景下，公司市值管理不善的上市企業(yè)將要隨時面臨被并購的危險。我國目前已經(jīng)具備了惡意并購劇烈發(fā)生的制度基礎(chǔ)和法律、經(jīng)濟(jì)環(huán)境，對于產(chǎn)業(yè)整合而言，惡意并購又有其強(qiáng)烈的內(nèi)在動力，可以預(yù)見今后我國的資本市場上將會出現(xiàn)比現(xiàn)在更多的惡意并購案例。與此同時，對抗惡意并購的反并購事件也會相應(yīng)增多。惡意并購和反并購的激烈較量會給我國上市公司帶來諸多影響，并給監(jiān)管工作帶來新的挑戰(zhàn)。本文力求在全流通的環(huán)境下，對惡意并購的特征和影響進(jìn)行分析。

二、并購動因的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析

由于惡意并購是并購的一種表現(xiàn)形式，所以其基本動因是相關(guān)的，目前關(guān)于并購動因的理論已經(jīng)很豐富，本文主要介紹以下幾個理論：

(一)西方并購理論簡述

1.效率理論。效率理論認(rèn)為企業(yè)并購能給社會和企業(yè)帶來潛在的收益，而且對于交易雙方來說都能帶來各自效率的提高。該理論的內(nèi)容主要包括以下三個子理論：(1)管理協(xié)同效應(yīng)理論，即由于并購帶來的公司管理效率的提高，從而帶來公司效益的增加；(2)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)理論，該理論是規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的直接反映，主要指在橫向和縱向的并購中對企業(yè)經(jīng)營活動效率的提高，從而提高企業(yè)收益；(3)財務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論，指并購企業(yè)在財務(wù)方面由于稅法、會計處理管理以及證券交易等因素而產(chǎn)生的效益，使得企業(yè)現(xiàn)金流互補(bǔ)、資本成本降低。

2.價值低估理論。價值低估理論認(rèn)為當(dāng)企業(yè)的真實市值和潛在價值被市場低估時，它就有可能成為擁有強(qiáng)大資金實力投資者的收購目標(biāo)。通常用托賓比率Q的大小來衡量企業(yè)被并購的可能性，當(dāng)Q>1時，出現(xiàn)并購的可能性較小，而當(dāng)Q<1時，出現(xiàn)并購的可能性較大。

3.投機(jī)理論。Gort(1969)提出經(jīng)濟(jì)失調(diào)并購論，他認(rèn)為由于股東擁有信息的不完全性和對信息評估的不同，股東對股票價格有不同的判斷，其原因在于經(jīng)濟(jì)失衡；股票價格的變化反映了過去與當(dāng)前之間的失衡，這是由于投資者的期望與市場保持一致需要一段時間，結(jié)果是當(dāng)股票價格頻繁波動時，并購活動將增加。依據(jù)此理論，市場參與者可以通過投機(jī)從高漲的并購市場中獲得巨額資本收益。投資銀行、商業(yè)銀行、咨詢公司及管理層積極的并購熱情是此理論的一種現(xiàn)實表現(xiàn)。

4.市場力量理論。市場力量理論認(rèn)為不斷擴(kuò)大的企業(yè)規(guī)模會帶來企業(yè)在市場中的力量，強(qiáng)大的控制力可以給企業(yè)帶來更多的利潤。一方面，企業(yè)通過并購可以有效突破行業(yè)壁壘，可以在目標(biāo)企業(yè)經(jīng)營基礎(chǔ)上繼續(xù)經(jīng)營，實現(xiàn)以低成本和低風(fēng)險的擴(kuò)張；另一方面，可以將關(guān)鍵性的投入-產(chǎn)出關(guān)系納入企業(yè)的控制范圍，以此減少競爭對手，加強(qiáng)企業(yè)市場占有率，并增加長期獲利的機(jī)會。

5.代理理論和管理主義理論。并購可以降低代理成本，F(xiàn)ama和Jenson認(rèn)為公司的代理問題可由適當(dāng)?shù)慕M織程序來解決，在企業(yè)面對被并購?fù){，管理層被接管的情況下，并購會有效降低代理成本；Muller(1969)提出了有關(guān)混合兼并的管理主義理論，該理論認(rèn)為管理者有通過混合并購來增加自身地位、權(quán)利、收入等條件的動機(jī)。

6.多樣化經(jīng)營理論。多樣化經(jīng)營理論認(rèn)為企業(yè)可以持有并經(jīng)營收益相關(guān)度較低的資產(chǎn)，這樣可以有效分散風(fēng)險，增加對組織資本和無形資本的保護(hù)，在財務(wù)和稅收等方面獲益。

7.信息與信號理論。信息與信號理論認(rèn)為并購談判或要約收購的宣布會向市場參與者傳遞信號和信息，這些信息或信號將對企業(yè)資產(chǎn)的估價產(chǎn)生影響。

(二)我國并購理論簡述

與西方成熟理論相比，我國并購動因有其獨(dú)特性，主要表現(xiàn)為：(1)以消除虧損為動機(jī)的救濟(jì)型并購；(2)以優(yōu)化資源配置為動機(jī)的存量調(diào)整式并購；(3)以組建企業(yè)集團(tuán)為動機(jī)的擴(kuò)張型并購；(4)以獲取低價資產(chǎn)為動機(jī)的投機(jī)型并購；(5)以享受優(yōu)惠政策為動機(jī)的資源型并購；(6)以降低代理成本為動機(jī)的管理型并購。目前我國并購發(fā)生的主要動因為，價值低估企業(yè)、戰(zhàn)略發(fā)展、買殼上市，但是伴隨著我國資本市場的規(guī)范發(fā)展，買殼上市的動機(jī)將會逐漸淡去，而價值低估企業(yè)和戰(zhàn)略發(fā)展將會成為我國并購的主要動機(jī)。^[1]

三、惡意并購在我國的發(fā)展前景分析

我國目前已經(jīng)具備了市場化惡意并購的法制基礎(chǔ)和內(nèi)在動力，與以前的情況相比，惡意并購發(fā)生的條件限制更加寬松。^[2]在這些因素的推動下，惡意并購將會在今后更加活躍，也將會在將來發(fā)揮其重要的積極作用，這些因素主要表現(xiàn)在以下幾個方面：

(一)股權(quán)分置改革提供制度基礎(chǔ)

股權(quán)分置改革后的全流通時代為惡意并購提供了制度基礎(chǔ)。惡意并購需要在全流通條件下才能充分發(fā)揮作用，由于我國長期以來實行的是股權(quán)分置制度，國有股、法人股、職工股等非流通股平均占到了總股本的2/3，而流通股只平均占到了1/3，這使惡意并購的作用大幅降低。由于大量非流通股的存在，使得二級市場上可交易的流通股數(shù)量有限，這阻礙了惡意并購的發(fā)展，并且惡意并購后并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)的控股權(quán)十分有限，并不能達(dá)到對目標(biāo)公司的實際控制，這打壓了并購企業(yè)的并購動機(jī)，所以我國到目前為止市場化的惡意并購案例并不多。但是在股權(quán)分置改革后及全流通的背景下，惡意并購具備了其進(jìn)行的最基本的制度基礎(chǔ)，惡意并購的過程將會相對便利，達(dá)到一定控制權(quán)的目標(biāo)也可實現(xiàn)，因此可以預(yù)見今后市場化惡意并購將會更加活躍。

(二)政策法規(guī)提供法制基礎(chǔ)

在政策法規(guī)方面監(jiān)管層也作出了適當(dāng)?shù)姆潘?，并向市場傳達(dá)出了鼓勵市場化并購的信號。證監(jiān)會新公布的《上市公司收購管理辦法》中強(qiáng)調(diào)要遵守鼓勵上市公司收購立法精神的原則，并對上市公司收購制度做出重大調(diào)整，“將強(qiáng)制性全面要約收購制度，調(diào)整為強(qiáng)制性要約方式，收購人可以根據(jù)自己的經(jīng)營決策自行選擇向公司所有股東發(fā)出收購其全部股份的全面要約，也可以通過主動的部分要約方式取得公司控制權(quán)”。^[3]這一舉措將大大降低收購成本，并在政策法規(guī)層面給惡意并購留出了更大空間，在此基礎(chǔ)上惡意并購將會更加活躍。此外，在并購方式上，新的《公司法》允許設(shè)立一人公司、一元公司降低了強(qiáng)制性注冊資本額要求取消了公司對外投資不得超過公司凈資產(chǎn)的50%的限制。這使得小公司通過融資實現(xiàn)收購大公司成為可能為杠桿收購、管理層收購的發(fā)展創(chuàng)造了條件。

(三)產(chǎn)業(yè)整合存在內(nèi)在動力

惡意并購會促進(jìn)產(chǎn)業(yè)整合，優(yōu)勝劣汰，提高產(chǎn)業(yè)效率，因此惡意并購有其積極的一面。目前我國的產(chǎn)業(yè)特點是集中度非常低，大部分行業(yè)的集中度都低于20%而成熟市場的國家一般超過50%，市場需求又在不斷的擴(kuò)張，這點和美國100年前的市場非常相似。缺乏行業(yè)龍頭所帶來的問題就是行業(yè)進(jìn)入門檻低，市場無序，惡性競爭，對整個行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展是非常不利的。例如我國鋼鐵業(yè)，在鐵礦石談判中的失敗所表現(xiàn)出的眾鋼鐵企業(yè)的內(nèi)斗和內(nèi)耗，突出表現(xiàn)了我國鋼鐵行業(yè)產(chǎn)業(yè)集中度低、過于分散、協(xié)同效應(yīng)差的弱點，而寶鋼惡意并購G邯鋼的事件，可以說是一種產(chǎn)業(yè)整合的進(jìn)步。美國第一輪并購潮所處的環(huán)境與目前我國情況相似，而其并購的結(jié)果是造就了ATT、洛克菲勒等巨型公司。同美國發(fā)展的過程相類比，我國目前重點需要的是強(qiáng)吃弱的并購，并購掉那些效率低下、消耗大、成本高、產(chǎn)品質(zhì)量低的企業(yè)，合并組建成有一定規(guī)模經(jīng)濟(jì)的大企業(yè)，在原材料采購上有一定議價能力、在產(chǎn)品銷售上有一定程度的穩(wěn)定的銷售渠道、在產(chǎn)量生產(chǎn)上有一定的調(diào)節(jié)能力、可面對供需情況快速做出調(diào)節(jié)的高效企業(yè)。這樣不僅會對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展增加穩(wěn)定因素，使國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)節(jié)有更敏感的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，也可使我國企業(yè)在對外發(fā)展中有一定的規(guī)模地位，具有一定的話語權(quán)，在國際上的商務(wù)談判中有一定的優(yōu)勢和地位。

四、全流通環(huán)境下惡意并購的新特征

惡意并購所能充分發(fā)揮作用的條件是在股權(quán)全流通的條件下。由于在股權(quán)分置時代，有2/3非流通的國家股和法人股，因此并購的形式也多以場外協(xié)議并購為主，這其實是善意并購。一項研究表明，中國資本市場上善意收購案例占了總收購案例的95%左右，所以真正意義上的惡意并購并不多。在股權(quán)分置時代我國僅有5家在滬市上股權(quán)全流通的企業(yè)，它們分別是方正科技、飛樂音響、愛使股份、申華控股、ST興業(yè)，一般稱它們?yōu)椤叭裏o”概念股，而一些重要的惡意并購也多是發(fā)生在它們身上。

在全流通背景下惡意并購將會更為普遍，2005年以來所發(fā)生的舉牌等惡意并購案件主要有寶鋼集團(tuán)舉牌G邯鋼、申能集團(tuán)舉牌大眾公用，銀泰與西子集團(tuán)爭奪百大集團(tuán)、銀泰突襲G武商、湛江平泰增持G中百、國泰君安增持G滬大眾等，與以往的惡意并購不同，這些并購表現(xiàn)出了新的特征。^[4]

(一)收購方主動性增強(qiáng)

股權(quán)分置時代，由于大量非流通股東的存在，公司控制權(quán)不能從市場上通過惡意收購獲得，大多只能通過與非流通大股東“協(xié)議”取得，控制權(quán)轉(zhuǎn)讓與否并不取決于轉(zhuǎn)讓價格，而是取決于大股東的決定，收購方處于被動地位，因而公司并購市場對上市公司治理的外部威脅作用很難發(fā)揮。^[5]而在全流通條件下，大股東面臨市場收購壓力增加，使得公司并購市場的外部威脅功能真正發(fā)揮作用。收購方可以主動推升股價，這將直接提高大股東持有股權(quán)的市值，當(dāng)面對溢價收購時，并購雙方很容易達(dá)成協(xié)議，從而惡意收購實現(xiàn)的可能性大大增加。

(二)并購動因理性化

在股權(quán)分置時代上市公司的惡意收購?fù)哂刑嚯S意性，很多并購不乏炒作之嫌。但是在全流通市場環(huán)境下，收購人除了為獲得控制權(quán)外，還必須關(guān)心被收購上市公司的股價漲跌，關(guān)心因上市公司股價上漲而帶來的收購方財富增長，所以并購中企業(yè)開始更多考慮對產(chǎn)業(yè)的整合、對資源的優(yōu)化配置、對產(chǎn)銷網(wǎng)絡(luò)的占有等問題，注重并購后對資產(chǎn)的實質(zhì)性重組，而買殼上市、投機(jī)炒作等目標(biāo)弱化。因此類似于裕興等6家公司聯(lián)合舉牌收購方正科技的“收購秀”將會減少，而類似于寶鋼集團(tuán)舉牌G邯鋼、萊鋼股份、G廣鋼等9家鋼鐵企業(yè)對產(chǎn)業(yè)進(jìn)行資源整合的案例將會增多。^[6]

(三)并購方式市場化

在全流通條件下，要約并購這種市場化的并購方式將會成為主流。^[7]我國相關(guān)法律規(guī)定，只有當(dāng)收購企業(yè)持有被收購企業(yè)30%以上的股權(quán)時才可向所有股東發(fā)出要約收購，但由于在股權(quán)分置時代，企業(yè)發(fā)行在外的流通股一般也只是占到企業(yè)所有股票的30%，所以要約收購基本上也只是流于形式，缺乏市場基礎(chǔ)。而在全流通條件下，這一情況將會得到很大的改善，股權(quán)分置改革時非流通股對流通股的對價所產(chǎn)生的股權(quán)分散作用，使許多上市公司的第一大股東持股比例會低于20%，會使要約收購變得相對容易。新的《上市公司收購管理辦法》還取消了強(qiáng)制性全面要約收購制度，允許部分要約收購方式，這意味著只要收購方取得公司的相對控制權(quán)就可以達(dá)到目標(biāo)，因此要約收購的成本將減少，這將會促進(jìn)要約收購的發(fā)展。

(四)支付方式多樣化

在股權(quán)分置改革前，我國上市公司在收購標(biāo)的資產(chǎn)或公司時，約80%是以現(xiàn)金方式支付的，其他一些方式為承擔(dān)債務(wù)、資產(chǎn)置換股權(quán)等，這直接導(dǎo)致了很多上市公司在收購時面臨明顯的資金壓力，限制了并購的發(fā)展。新的《收購辦法》引入非公開發(fā)行購買資產(chǎn)、換股收購等創(chuàng)新方式，豐富了支付方式。上市公司可通過向新股東發(fā)行股份來換取資產(chǎn)，使其總股本將得到迅速擴(kuò)張，增加凈資產(chǎn)，降低負(fù)債率，增強(qiáng)抗風(fēng)險能力，抵御惡意并購。對于產(chǎn)業(yè)整合而言，換股將成為推動產(chǎn)業(yè)重組的重要手段。可以預(yù)見在全流通環(huán)境下上市公司會越來越多地采用換股、“現(xiàn)金+股權(quán)”、“現(xiàn)金+債券”、定向增發(fā)等支付方式進(jìn)行并購擴(kuò)張。支付手段的多樣化也為惡意并購提供了更多靈活的手段，收購方可以綜合運(yùn)用多種支付手段達(dá)到收購股權(quán)的目的。

此外金融工具的創(chuàng)新也為惡意并購創(chuàng)造了契機(jī)，如權(quán)證業(yè)務(wù)的出現(xiàn)，就增大了惡意并購的機(jī)會。據(jù)上證所統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，寶鋼集團(tuán)及兩家全資子公司通過對G邯鋼認(rèn)股權(quán)證(邯鋼JTB1)的購買，可以使其在行權(quán)后對邯鋼的持股率達(dá)到10.3%，而邯鋼被其權(quán)證持有人行權(quán)后邯鋼集團(tuán)的持股比例將降至25.56%，權(quán)證的利用使寶鋼可以迅速地占有邯鋼的控股權(quán)。

五、惡意并購對我國上市公司及監(jiān)管的影響

在全流通的條件下，各上市公司將會更加關(guān)心公司市值的波動，在這種環(huán)境下惡意并購將會給我國上市公司帶來更深刻的影響；與此同時，并購與反并購的激烈爭奪又會對監(jiān)管當(dāng)局提出更大的挑戰(zhàn)。

(一)激勵管理層注重市值管理

惡意并購會激勵管理層加強(qiáng)對公司市值的管理。在有惡意并購的情況下，管理層對公司的控制權(quán)隨時都會受到收購方的威脅，對于那些公司市值過低或市值被低估的企業(yè)，惡意并購發(fā)生的概率更大。由于惡意并購的后果往往是新的股東對原管理層的更換，所以為了避免被并購，管理層將會更加關(guān)心公司股票價格的變動情況。這就要求管理層積極進(jìn)行市值管理，提高并維持公司的股票價格，如加強(qiáng)經(jīng)營管理，提高企業(yè)實力；引進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者，完善公司治理結(jié)構(gòu)；重視資本結(jié)構(gòu)，慎重考慮增發(fā)計劃等。

(二)促使反收購案例增加

在股權(quán)分置時代，我國的反收購案例很少，而在全流通時代惡意并購的增加必將促使許多反收購措施的出現(xiàn)，今后反并購的案例將會增多。為了鼓勵并購的發(fā)展，新的《收購辦法》要求被收購公司董事會針對收購所做出的決策及采取的措施應(yīng)當(dāng)有利于維護(hù)本公司及其股東的利益，不得濫用職權(quán)對收購設(shè)置不適當(dāng)?shù)恼系K，并明確中國證監(jiān)會將對公司章程中設(shè)置不當(dāng)反收購條款責(zé)令改正。而為應(yīng)對惡意并購的反并購措施已經(jīng)出現(xiàn)。例如，由于百大集團(tuán)公司章程的限制，雖然“銀泰系”2005年以來通過協(xié)議收購以及二級市場舉牌持有百大集團(tuán)23.82%的股權(quán)，與第一大股東持股比例已非常接近，但“銀泰系”目前仍未能順利進(jìn)入董事會；近期G伊利、G美的、G萬科、蘭州黃河等通過在股權(quán)激勵計劃中加入相應(yīng)條款或修改公司章程，也為反收購做好了準(zhǔn)備。^[8]從目前的情況看，反收購措施主要體現(xiàn)在保持控制權(quán)、修改章程、金色降落傘、白衣騎士、帕克曼防御術(shù)等策略上，而由于相關(guān)法律法規(guī)的限制，西方資本市場經(jīng)常使用的毒丸計劃、管理層收購、綠色郵包、焦土戰(zhàn)術(shù)等策略在我國還未大規(guī)模上演。

(三)并購方要關(guān)心并購后的協(xié)同效應(yīng)

并購后兩企業(yè)的協(xié)同效應(yīng)將會發(fā)生重要作用，收購方要關(guān)心協(xié)同效應(yīng)對公司市值的影響。在原來股權(quán)分置狀態(tài)下，許多協(xié)議收購的目的就是為了獲得上市公司的控制權(quán)，收購人對上市公司股價在二級市場的變化并不關(guān)心。但是在全流通環(huán)境下，收購人除了為獲得控制權(quán)外，必須關(guān)心被收購上市公司的股價漲跌，關(guān)心因上市公司股價上漲而帶來的收購方財富增長。然而并不是所有的并購后都會繼續(xù)贏得成功，這取決于協(xié)同效應(yīng)的結(jié)果。20世紀(jì)90年代的華爾街出現(xiàn)了無數(shù)次的大并購，然而成功的案例卻不多，管理專家們認(rèn)為公司間的文化沖突是對購并長期效果的最大威脅，也是造成合并失敗的最主要原因。美國的麥肯錫公司曾研究了1972-1988年間英美兩國最大工業(yè)企業(yè)間進(jìn)行的116項收購活動，結(jié)果顯示只有23%的成功率。然而在并購方面也不乏成績優(yōu)秀的企業(yè)，如惠普、強(qiáng)生、愛默生電子等，它們通常對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行全面評價，并在達(dá)成交易后的很長一段時間內(nèi)，利用經(jīng)驗豐富的過渡性組織來鋪平整合的道路。這其中兼并后的管理和控制、適當(dāng)?shù)牟①徆芾碛媱潯⒂行У念I(lǐng)導(dǎo)、公司間組織和文化方面的協(xié)調(diào)也是決定并購成敗的重要原因。因此，對于在全流通環(huán)境下，市值管理漸受重視的條件下，惡意并購的并購方應(yīng)該充分考慮并購后協(xié)同效應(yīng)的積極或消極影響，力爭做到成功的并購。

(四)對監(jiān)管機(jī)構(gòu)提出新挑戰(zhàn)

惡意并購的日趨活躍，對監(jiān)管機(jī)構(gòu)是一個新的挑戰(zhàn)。惡意并購?fù)鶗殡S著股票價格的劇烈上升，在這個過程中不乏許多投機(jī)者，以前在我國主要表現(xiàn)為“炒企業(yè)”、“炒資產(chǎn)”，其并購動機(jī)或是出于修飾公司財務(wù)報表的目的，或是達(dá)到“買殼上市”的融資目的，或是出于低價收購改組后再轉(zhuǎn)賣的投機(jī)目的。投機(jī)行為僅使企業(yè)過分注重短期目標(biāo)，而忽略長遠(yuǎn)發(fā)展，因而不會增強(qiáng)并購后企業(yè)的綜合實力，卻會增加風(fēng)險和泡沫，并對中小投資者的利益產(chǎn)生強(qiáng)烈危害。因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要對此類行為進(jìn)行嚴(yán)格管理，要求收購方進(jìn)行嚴(yán)格的信息披露，并對其進(jìn)行嚴(yán)密的監(jiān)控。在股權(quán)全流通條件下公司收購程序也相對簡化，這給“系族企業(yè)”通過惡意收購進(jìn)行擴(kuò)張?zhí)峁┝吮憷@也需要監(jiān)管機(jī)構(gòu)對系族企業(yè)通過關(guān)聯(lián)交易、虛構(gòu)財務(wù)報表、操縱股價等損害市場利益的行為進(jìn)行防范和監(jiān)控。

伴隨惡意并購而來的反收購行為在今后也會更加活躍，對反收購的監(jiān)管也是新的問題。惡意并購對公司的治理結(jié)構(gòu)有很強(qiáng)的外部效應(yīng)，有利于資源的優(yōu)化配置，適當(dāng)?shù)膼阂獠①徲欣谖覈Y本市場和產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，因此對那些因有較強(qiáng)內(nèi)部人控制或為維護(hù)小部分管理層既得利益而進(jìn)行反并購的行為要進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)控。

對反并購的監(jiān)管，要保持整個反并購過程的透明、規(guī)范、公正，要平衡好各個相關(guān)利益主體的利益，例如股東與管理層、大股東與小股東、股東與債權(quán)人等，特別是要重點保護(hù)中小投資者利益，防范管理層與大股東合謀的行為。^[9]

六、結(jié)論

惡意并購在全流通背景下具備了制度基礎(chǔ)，相關(guān)法律法規(guī)的修改也放寬了對惡意并購的限制，在市值低估、產(chǎn)業(yè)整合、戰(zhàn)略發(fā)展等動力的促使下，惡意并購將會更加活躍。與在股權(quán)分置條件下的惡意并購不同，全流通條件下惡意并購將會表現(xiàn)出收購方主動性增強(qiáng)、并購動因理性化、并購方式市場化、支付方式多樣化等新的特征。對于目標(biāo)公司而言，惡意并購會促進(jìn)其加強(qiáng)市值管理，并制定相應(yīng)反并購措施。對于收購方而言，收購方要關(guān)心并購后的協(xié)同效應(yīng)，以達(dá)到成功的并購。對于監(jiān)管方而言，要對惡意并購過程中的投機(jī)性行為進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)控，以防其對造成市場混亂，損害中小投資者利益；同時還要對不當(dāng)?shù)姆床①彺胧┻M(jìn)行監(jiān)管，防止其因維護(hù)既得利益者而造成資本市場資源配置的低效。

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