人民幣“破八”與匯率政策取向

“人民幣在合理、均衡水平上的基本穩(wěn)定”是當(dāng)前的最優(yōu)匯率政策選擇

5月15日，經(jīng)中國人民銀行授權(quán)，中國外匯交易中心發(fā)布了人民幣對美元匯率中間價(jià)：1美元兌人民幣7.9982元。這是自1994年匯率并軌以來，人民幣對美元匯率首次突破1∶8，具有很強(qiáng)的指標(biāo)意義。雖然此后此匯率很快復(fù)升至1∶8之上，市場對人民幣短期內(nèi)會否大幅升值仍然猜測紛紛，國際投機(jī)性資本復(fù)又出現(xiàn)新的躁動。

此時(shí)，其實(shí)應(yīng)當(dāng)更多地領(lǐng)悟人民幣匯率波動的市場意義和政策取向。

自2005年7月21日人民銀行發(fā)布2005年第16號公告后，中國開始對匯率制度實(shí)行意義深刻的改革。與此前的體制不同，新的改革確定了匯率制度將以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)的更靈活的手段，確實(shí)意味著中國的匯率機(jī)制會更有彈性。從彼至今，時(shí)間將近一年，央行、貨幣市場和投機(jī)力量的博弈時(shí)而愈見緊張，時(shí)而稍有松弛，使中國的匯率出現(xiàn)某種不確定性。但目前尚無理由認(rèn)為，貨幣當(dāng)局會放棄匯率基本穩(wěn)定的目標(biāo)，轉(zhuǎn)向單一追求通貨膨脹目標(biāo)。人民銀行反復(fù)重申“保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩(wěn)定”，在相當(dāng)長時(shí)間內(nèi)仍然會成為中國外匯政策的基本取向。

經(jīng)濟(jì)增長、物價(jià)穩(wěn)定、充分就業(yè)和國際收支平衡，是任何一個國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策的理想目標(biāo)，中國也不例外，且人民幣匯率正與此具有高度的相關(guān)性。當(dāng)然，按照通行的“均衡匯率”理論，經(jīng)常項(xiàng)目順差必然導(dǎo)致匯率升值，直至貿(mào)易平衡。但在中國的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)中，貿(mào)易順差帶來的投資增長和外商直接投資，仍是帶動經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)的主渠道之一，這種局面在近期還無法根本改變。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型需要著力推進(jìn)，也需要假以時(shí)日。如果人民幣在短期內(nèi)升值過猛，將會對實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是出口及其相關(guān)部門造成過大沖擊，甚至為中國經(jīng)濟(jì)所難以承受；升值引致進(jìn)口原油和初級產(chǎn)品價(jià)格降低，也只會增加中國對這類原材料的依賴，無助于資源節(jié)約型增長模式的形成。鑒于此，執(zhí)掌貨幣政策的央行只能緩步求變，其對于“合理、均衡”的把握必是一個復(fù)雜的長過程。

當(dāng)然，如果說“人民幣在合理、均衡水平上的基本穩(wěn)定”意味著當(dāng)前的最優(yōu)匯率政策選擇，那這種政策所決定的匯率畢竟與市場匯率正相關(guān)，沒有人能夠最終與市場作對。于是，這又牽涉到我們?nèi)绾卫斫馊嗣駧潘幍氖袌觥粋€相對封閉的市場，還是一個國際性市場？應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，目前中國的外匯市場實(shí)際仍是銀行間的外匯交易市場。盡管初步建立了做市商制度，但中央銀行作為市場流動性的提供者，天然具有影響匯價(jià)的職能。此外，盡管中國實(shí)行了經(jīng)常項(xiàng)目的完全可兌換和相當(dāng)大部分的資本項(xiàng)目可兌換，甚至人民幣在周邊國家或地區(qū)具有一定的流通性，承擔(dān)了結(jié)算貨幣的職能，但人民幣不是自由可兌換貨幣，更不是儲備貨幣，決定其幣值的仍然只能是外匯指定銀行和中央銀行。因此，人民幣仍處在相對封閉市場之中，央行實(shí)現(xiàn)有管理的匯率制度，循市場之軌尋求最優(yōu)匯率途徑，借調(diào)控之力減少震蕩，不僅是應(yīng)當(dāng)?shù)囊彩强尚械摹?/p>

當(dāng)然，中國現(xiàn)在其實(shí)面臨兩難，無論如何舉措都意味著成本。關(guān)鍵是何者成本更高。如果放棄有管理的匯率，可能因匯率“超調(diào)”等局面導(dǎo)致巨大的宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)；如果僵守固定匯率，可能付出穩(wěn)定幣值的過高成本，現(xiàn)實(shí)留給貨幣當(dāng)局的空間已經(jīng)相當(dāng)逼仄。在錯綜復(fù)雜的博弈格局中，惟有憑借智慧、意志和高水準(zhǔn)執(zhí)行力進(jìn)行操作，一方面給市場以“可升可貶”的預(yù)期，引進(jìn)不確定性，一方面順勢而為、相機(jī)行事，才可期望以成本最小化的方式，最終完成匯率機(jī)制改革的任務(wù)。既如此，代價(jià)也將是難免的。

在當(dāng)前，我們即可清晰地看到穩(wěn)定匯率的政策代價(jià)。4月28日的利率調(diào)整，只把人民幣貸款利率上調(diào)0.27個百分點(diǎn)，保持存款利率不變，在一定程度上體現(xiàn)了貨幣當(dāng)局對存款利率上升后外幣資金進(jìn)一步轉(zhuǎn)化為人民幣的擔(dān)心。但貸款利率上調(diào)，既部分起到收縮信貸需求的作用，又因存貸款利差的擴(kuò)大可能成為金融機(jī)構(gòu)加大信貸投放的負(fù)面激勵。如何更準(zhǔn)確地衡量政策凈收益，適時(shí)做出調(diào)整，對于貨幣當(dāng)局考驗(yàn)重重。

無論如何，人民幣匯率制度改革遠(yuǎn)未完成；此項(xiàng)改革，又是一個與中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型相同步的過程。中央政府必須以配套政策解決宏觀經(jīng)濟(jì)中的不平衡，加速推進(jìn)市場化改革，為匯率改革創(chuàng)造有利條件。在此前提下，貨幣當(dāng)局“人民幣在合理、均衡水平上的基本穩(wěn)定”的政策實(shí)施，正為今后人民幣成為具有國際聲譽(yù)的結(jié)算貨幣或儲備貨幣奠定基礎(chǔ)。這一局面的到來之日，則應(yīng)是中央銀行放棄匯率管理、人民幣匯率由國際貨幣市場決定之時(shí)。前景應(yīng)當(dāng)是可見的。