賽格三星：沒有懸念的外資購并第一案

2003年1月17日，賽格集團、賽格三星的管理層從韓國漢城歸來，此行他們已和韓國三星集團最高層就收購賽格三星的談判事宜進行了最后的意見交換。1月28日，也就是春節前四天，在深圳五洲大酒店，深圳賽格集團董事長孫玉麟和三星康寧（馬來西亞）株式會社董事長宋容魯在股份轉讓等一系列協議上簽字。從2003年1月6日開始，雙方近百余人日夜奮戰的后期談判以及對文件的逐字推敲工作就此告一段落。

根據協議，在深交所上市的賽格三星股份有限公司（股票代碼000068，下簡稱賽格三星）的原第二大股東三星康寧投資有限公司及三星康寧（馬來西亞）株式會社接受了第一大股東賽格集團轉讓的14.09％的股權，和賽格集團成為上市公司并列第一大股東（各占35.46％股權），并結成一致行動人，共同控制賽格三星。

這一步本無懸念，因為根據1998年初次收購時的雙方約定，三星本來在2001年8月就可以成為第一大股東。但由于種種原因，這一步拖至今日才正式邁出。不過，三星的法律顧問君合法律事務所合伙人佟珂認為，如果項目最終成功完成，這將是自2002年12月1日證監會《上市公司收購管理辦法》正式實施和財政部等有關部門《關于向外商轉讓上市公司法人股有關問題的通知》頒布以來，中國資本市場第一起依據上述法規實施的外資收購上市公司控股權的案例。與前一段頻繁被入選各種排行榜的新橋接管深發展然而股份轉讓卻缺乏進展的故事相比，三星成為賽格三星的第一大股東，更具實質意義。

聯姻始末

據有關權威人士向《財經》介紹，賽格三星的前身是深圳中康玻璃有限公司，是電子工業部、外經貿部和深圳市共同投資的一家彩色顯像管玻殼（簡稱彩玻）生產企業。公司于1988年設立，1994年開始生產，是“八五”期間國家計劃重點工程項目。由于中國至今未掌握彩玻的專利技術，而是要向美國康寧公司購買專利，中康也是向康寧一次性買斷21英寸以下彩玻技術。

美國康寧公司是一家主要以玻璃高科技技術見長的老牌公司。康寧在彩玻專利方面有三個“學生”：飛利浦、日本的旭硝子和NEG及韓國三星，從上世紀80年代末飛利浦從這一領域退出后，彩玻的主要技術和研發能力就集中在日、韓兩國。自美國康寧與韓國三星成立了各占50％的合資公司三星康寧后，該公司成為世界上生產玻殼第二大企業，與占第一名的日本企業市場占有率差距不到10％。中國至今未掌握彩玻生產的核心技術，大多是從國外直接引進生產線或是與日、韓企業合資。直接引進生產線的做法使得國內低端的彩玻生產線過剩、價格一跌再跌，并缺乏核心研發能力，始終落后于日韓。

1997年6月，中康玻璃改制并更名為賽格中康股份在深圳交易所上市。深圳市屬國有企業賽格集團及其關聯企業成為主要的大股東，持股近50％；而深業騰美，當時還是深圳市在香港的一家窗口公司深業集團的全資子公司，為上市公司的第二大股東，持股21.37％。1997年國內玻殼行業競爭激烈，賽格中康發現原先引進的技術已經越來越不能滿足需要。此時三星也正在國內挑選合作對象。雙方從此走到一起。不過當時中國的法律、制度、政策方面沒有允許外商投資上市公司A股的先例，所以，賽格中康本準備發行B股引入新的外資股東。

但天有不測風云。1998年亞洲金融危機爆發，三星也無可幸免，資金狀況告急。賽格中康緊急改轍，設計出一套由三星康寧在香港收購深業騰美（后深業騰美改名為三星康寧投資），間接成為賽格中康的第二大股東的辦法，公司改名為賽格三星。并與三星康寧定下約定，當三年后發起人股可以流通時向三星轉讓法人股使之成為第一大股東，在此之前，由三星康寧出任公司副董事長及總經理，實際掌管公司的生產、經營事務。

當時這樁交易之所以有成功的空間，三星之所以愿意和中國企業的合資而不是獨資，實際上也有獨特的政策背景：1997年國家計委及電子工業部曾聯合下文規定，鑒于中國玻殼生產線過剩的狀況，不得再新上玻殼生產線。而三星當時收購了瀕臨破產的深圳現代電子相關資產，在天津、深圳兩地成立三星視界有限公司，玻殼是重要的配件，因此不得不按政策要求就近找到一家國內的玻殼生產廠家合資，位于深圳又有玻殼生產經驗并同樣使用康寧技術的賽格中康最為符合三星方面的要求。

到2001年6月三年期滿時，三星卻未按原計劃增持。這份遲疑的背后是因為當時以信息產業為龍頭的美國經濟正在開始衰退。一直到2002年上半年，三星發現中國經濟一枝獨秀，成為“世界制造中心”的趨勢已經充分確認，一年前的判斷有誤，于是三星對高層進行改組，重新開始與賽格集團進行關于增持的談判。

三份協議

賽格三星和三星此次的談判成果主要體現在三個協議上：《股份轉讓協議》、《股東協議》和《技術轉讓協議》。2003年1月28日簽署的這三個協議，股東協議和技術轉讓協議都是對1998年同名協議的修訂案，其中，技術轉讓協議已經是自1998年6月26日簽訂協議的第五份修正案了。

股份轉讓協議的重點在于股份轉讓的各種保證條件和股份轉讓的價格。賽格三星1997年每股凈資產2.94元，當年10轉增5后1998年每股凈資產1.84元，2001年1.88元，2002年1～9月份為2.03元，顯示了上市公司在外資介入的這三年，凈資產在穩步提升。據《財經》了解，韓國方面此次原想以每股凈資產作價收購。但中方并不接受。經過雙方艱苦的談判，最后達成三星以每股2.1415元、總價約2．37億元收購賽格集團原持有的賽格三星14.09％的國有法人股。協議中同樣寫明這次股權出讓款首先要用來償還賽格集團對上市公司的所有欠款1.41億元。不過這次轉讓還要等待財政部的審批才能履行。合同規定履行的最晚期限是2003年12月31日。另據《財經》了解，如無意外，在未來兩年內三星方還將進一步增持，直至51％絕對控股。

另一個重要合同是股東協議的修正案。該協議規定了未來的賽格三星董事會將由三星方提名的三名董事和賽格方提名的三名董事以及三名獨立董事組成。與1998年的股東協議規定賽格方出任董事長，三星方出任副董事長和總經理，不同的是，根據此案的附件《公司章程修正》規定，董事長由全體董事選舉產生，需3/4的董事通過。這個協議還對各股東的權利和義務作了詳細規定，包括對賽格三星的原有借款，兩大股東各承擔50％的擔保責任，但對賽格三星擴建所需費用，要通過銀行貸款，股東沒有義務為該等貸款提供擔保；無論是賽格方或三星方要以所持上市公司股份作質押的時候，需書面通知任何一方，并在股份被拍賣時，另一方有優先購買權等。

決定公司未來發展道路最關鍵的文件是第三個協議：《技術轉讓與許可合同》，這也是中方最看中的東西。但這個文件由于牽涉商業秘密沒有公開，只有該協議的第五次修正協議是備查文件。內容看起來相當繁瑣，細至擴建、改建生產線中，以何種價格向三星購買設備、韓方向中國工廠派遣多少位工程師、怎樣計算培訓費用等。據賽格三星公告稱，三星準備向賽格三星轉讓的是29～36英寸純平的彩玻生產技術。賽格三星內部一位權威人士說：“如果這次并購不成功，這家公司頂多還有三年的日子。我不能告訴你更多的細節，但現在該項協議至少能保證賽格三星10年的后勁。”

甩包袱

2001年賽格三星公告表明，截止2001年底，公司應收關聯公司深圳賽格三星實業有限公司代墊款項余額5.99億元，應收大股東賽格集團往來款余額1.41億元，兩者合計達7.4億元。這使得賽格三星當時也受到了監管部門的關注。

根據協議此次股份轉讓款將優先歸還大股東賽格集團對賽格三星的欠款1.41億元。但是還有賽格實業欠賽格三星的5.99億元墊付款如何解決呢？

賽格實業與賽格三星其實本是一家，都是脫胎于中康玻璃。為了取得較好的財務狀況順利上市，1996年12月31日賽格中康股份公司分立上市，其余資產成立深圳中康玻璃有限公司，后更名為賽格實業，注冊資本4600萬元，主營與彩管玻殼及玻璃器材有關的工裝模具、動力設備，自有物業管理。上市公司有償向該公司租賃使用生產經營和職工生產所需的土地使用權、工業廠房、職工宿舍、動力供應、工裝模夾具、后勤服務等，并與該公司按市場公平原則簽訂了《綜合服務協議》、《土地使用權租賃協議》、《房屋租賃協議》等協議。這就是賽格三星與賽格實業為何長期有如此多關聯交易的由來：兩家公司從來也沒有分開過。根據賽格三星2002年12月31日的財務報表，賽格三星應收賽格實業的款項高達近5.24億元的代墊款項。據《財經》了解，賽格實業早已資不抵債，目前負凈資產4個多億。

查閱此次《股份轉讓協議》的原文，股份轉讓預設了眾多前提條件，之一是“雙方已經收到由賽格實業董事會聘請的具有中國證券從業資格的會計師事務所出具的表明賽格實業的凈資產為零或略大于零的評估或審計報告”。

這句話意味深長。此次《股東協議》曾提到“在賽格三星收購賽格實業的全部資產及負債后，解散并注銷賽格實業。”據《財經》了解，正是為了一次性解決賽格實業的欠款問題。在此之前，深圳市有關部門或企業將斥資4億至5億元收購賽格實業位于深圳福田梅林工業區占地20萬平方米的工業用地，這樣，目前資不抵債的賽格實業可以達到協議的要求：“凈資產為零或略大于零。”正如南方證券分析員張銀所評述的：債務問題憑內部周轉解決恐怕是最好的方式了。

而賽格三星則要舉“家”遷往“關外”（深圳所轄但超出特區范圍的地區）深圳龍崗大工業區，搬遷的同時伴隨對老生產線的徹底改造和擴建，一期工程投資20億元，到2005年總投資達到45億元（該技術修正案中提到對三星的項目設備購買是6000多萬美元其余通過國際采購等方式解決）建成后，賽格三星的生產規模將從現在的三條屏線兩條錐線擴大到八條屏線三條錐線。三星康寧有望從此成為世界最大的彩玻生產企業。但是如此巨資投入來源何在？根據協議，這些投資除可期望賽格三星的配股、大股東歸還欠款等來源，缺口主要由向銀行貸款解決。賽格三星上市至今尚未配股。如果收購完成、關聯交易的問題解決妥當即可達到配股條件。但大部分資金仍要靠銀行貸款解決，由此帶來的財務費用負擔也頗為可觀。這就要取決于彩玻市場的前景和賽格三星自身的競爭能力。

不確定的未來

目前國內投資人對賽格三星案的態度趨于保守。最重要的原因是對玻殼行業的前景存在分歧。張銀回顧今年行業情況指出，2001年整個玻殼行業下滑十分嚴重，到了2002年有些復蘇，但再也不會像以前一樣持續的高增長，而且利潤率在不斷的降低，目前只有10％左右。國泰君安行業分析師吳壽康的觀點符合一般人的直觀感受，彩色顯示器的替代產品很多，給彩色顯偈管(下簡稱CRT)的未來造成不確定的因素。比如液晶在電腦顯示器方面已經搶占了1/3的市場份額，電視玻殼方面液晶雖然只占到10％，但增長也很快。而等離子在大屏幕細分市場也會給CRT很大沖擊。

但業界卻對此有不同看法。賽格三星有關人士說，玻殼的壽命至少還有10年，而且即使是液晶顯示屏也需要高質量的電子玻璃。賽格三星的主業不會離開彩玻，但的確需要盡快進行產品結構調整，技術結構調整，適應未來新技術的發展。而且隨著三星的步步增持，賽格三星與之更加緊密，是其全球戰略的一部分。

上海旭電子是日本旭硝子在華投資企業，也是賽格三星在國內的主要競爭對手。其公司一位經理表示，CRT不會被替代。雖然現在液晶、等離子構成一定的沖擊，但應該說短期（五年內）是各有所長的：CRT技術成熟，而其他新技術還都各有問題；等離子耗電，液晶作大屏幕困難、響應速度慢，兩種技術的色彩還原程度低；CRT性價比比其他產品高的多。現在CRT也在進行產品升級，比如國外的實驗室里也研發出了大屏幕的CRT，這個產品如果在五年左右以后投放市場，又有可能搶回市場。雖然現在很多人在投資液晶、等離子產品，但并非意味著CRT這個產業就到此為止了。他更指出，液晶顯示器在國內生產，除了人力，其他都需進口，而玻殼的主要原材料卻都產自中國。

華寶基金牟旭東認為，關于“CRT消亡”的說法已經有不少年了，以前說五年內消亡，后來又說15年消亡，很難說，關鍵看競爭能力，恐怕在一二年內還不會遭到巨大沖擊。