恒生指數前景展望

香港恒生指數服務公司最近推出了兩種“恒生流通指數”，這是大勢所趨，但因其遲遲未對“恒生指數”本身進行全面調整，對于關注基本面的投資者來說，難免削弱了該指數的實用性和相關性。我們認為恒指若要增強代表性，其成份股的比重必須進行大幅度調整，此舉將會降低匯豐控股的比重，轉而增加純香港及中國內地股票的重要性，其他一些市值較少的地產股，也有可能被從恒指中摘除。

目前看來，恒生指數本身至少存在著如下亟需調整的問題：

首先，前幾大成份股比重偏高。與MSCI－HK 和道指相比，恒指中的前五大成份股所占比重（63％）相對于它們的成交金額（58％）顯得偏高，最大的成份股匯豐控股雖然只占成交額的18％ ，比重卻占了30％，這種過于偏重某只股票的現象便是恒生指數編制中所存在的結構問題。對于絕大多數國際機構投資者來說，他們不可能讓某一只股票的比重在他們的投資組合中大大超出10％，況且，香港只占匯豐控股總盈利之35％。換言之，恒指很大程度上基于一家資產和盈利均主要來自香港以外的英國公司。若按業務基地作分析，現時恒指中的比重，只有60％屬于純香港或內地企業，如能將此比例調高，當可更為加強恒指作為香港股市歷史最悠久指數的代表性。

恒生指數服務公司對于成份股所屬國家類別的官方注解是：“不應該是香港聯交所定義的外國公司，即公司的注冊地在海外并且主要業務在香港和中國以外。”我們認為匯豐控股就不符合這一條件， 因它的注冊地在海外，主要業務在香港和中國內地以外。MSCI 在確定公司的所在國家時最重要的考慮于因素是：(1)主要的股票交易市場和股東所在地；(2)業務的地理分布（資產和生產）；(3)總部所在地。顯然，正是由于上述原因，MSCI－HK和FTSE HK均未包括匯豐控股。可是香港聯交所和恒生指數服務公司似乎都難以擺脫殖民時代的思維，刻意維持匯控的特殊地位。

其次，流通市值比重編算法的不足。與100％市價總值比重編算法比較，流通指數的優點顯而易見，因而多數國際指數服務公司都采用這一方法并予以相應的調整。在香港和中國內地，股票經常是大股東控股，為反映資產的真實投資價值和股票被操縱的潛在風險，采用流通指數更為重要。但是為避免第一個問題的出現，應設定個股比重的上限，在香港，這就能防止個股在成份指數中的比重過高的問題的惡化。

第三，不足以代表中國股票。盡管“中國概念”在香港股市的一、二級市場的重要地位，恒生指數服務公司堅持不將H股納入恒指，這種做法是出于兩種考慮，其一：H股只是該等國企多種類別股份之一，其它類別股份有不上市者，亦有在其它交易所上市。其二：以H股形式在香港上市的國企實際上等同以“外地”公司形式在香港掛牌，即如在紐約上市的N股一樣。其收購合并及企業融資等活動，均受中國內地監管機構的規管，其股價亦不一定受本地市場環境氣氛所影響。因此，為H股另編制一項指數實更為適當，而此亦與外地市場的處理方式一致。

如果所有成份股都采用流通股計算， 那么問題就迎刃而解了。例如，廣深鐵路（H股）的國有股和地鐵公司(港股)的政府持股本質上沒有多大區別。 其次，與中國海洋石油(紅籌股)相比，中國石油化工（H股）在主要的企業運作上同樣地受中國內地制度的監管。 同樣， 比起一家即將上市的固網電訊公司 (H股)，中國移動(紅籌股)，更多地受香港市場的影響。我們相信法律體系的差異不應對企業價值有明顯的影響。就企業的自身運作而言，企業的資產不應該人為地分割成兩類。

綜上所述，我們認為的解決之道是，以流通股編制指數方法的基礎上，限定個股的比重不超過15％， 并將H股納入恒指，這樣所計算出的匯豐控股和前五大成分股的比重分別跌到15％和46％。另外，中國股票 (即紅籌股，H股，民營企業以及其它總部在香港的中國概念股票)及香港股票的比重將從現在的60％上升到73％。 這將更好地反映出香港經濟和商業現在和未來的方向。