國有上市公司的治理與股票期權

1.國有上市公司與上市公司的治理

公開上市公司(PUBLICLISTEDCORPORATE)是現代企業制度中為世界大多數發達國家所廣泛采用的一種適合當代市場經濟的較高效的企業機制。它以所有權和經營權分離、易聚集大規模資金為特征，是我國國有公司治理機制選擇的主要目標機制之一。到1997年末，我國境內上市公司共有745家，總市值17529元，占GDP的23.4％。這745家上市公司中，國家及國有企業控股的為569家，占總數的76％；集體企業控股的93家，占13％；股份有限公司和有限責任公司(股東主要是由國有企業和集體企業構成)控股的73家，占9.7％；而由外資企業間接控股的，只有10家，僅占1.3％。國有上市公司的經營效率普遍好于非上市國有公司，主要源于：1.上市公司原資產質量和管理水準要相對高一些；2.上市后公司管理層受到的約束與激勵加大。但上市公司的經營績效相差很大，其中不乏經營較差甚至不如上市之前的企業。到1998年11月，因經營績效差而被處以ST交易的滬深29家公司，及因虧損嚴重而導至的“瓊民源”案件和“紅光”案件即為例。國有公司繼上市后其治理應進一步改善提高已成為全社會各方面的共識。

自1980年法穆(Fama·E)在《政治經濟學》雜志上發表了著名的論文《代理問題和企業理論》后，圍繞代理問題，各國學者進行了一系列深入探究，其中針對上市公司的治理，認為上市公司的治理機制所要解決的主要是所有權與經營權分離所造成的“代理人問題”，即當經營者并不擁有100％的公司所有權時，他對于由于自己的努力而產生的利潤收益的剩余索取權也就低于100％，站在“經濟人效用最大化”的立場上，他就有可能偏離公司所有者的“公司利益最大化”的目標，產生“道德風險問題，濫用公司費用供自己享樂，避免風險大但期望投資回報率較大的經濟項目等方式追求一己之利，從而降低公司及全社會的資源使用效率。約翰·貝爾德、羅伯特·帕瑞那和哥那·帕爾茨將這一問題進行了歸納，指出可能導致公司經營者和公司所有者效用目標偏離的源泉主要有4個：(1)努力程度；(2)長遠目標的選擇；(3)不同風險項目的取舍；(4)公司資產的使用。

而可以采用的對策主要有7種：

(1)股票擁有；

(2)年度績效報酬；

(3)加強董事會的監管力度；

(4)企業家市場競爭和信譽度的強化；

(5)增強公司控制的專業市場；

(6)引入和倡導大股東和機構投資者；

(7)擴大資產負債比和相應的股利政策。

這7項對策中，股票擁有方案中的股票期權是唯一一個只能由上市公司采用，并已在許多國家，尤其西方發達國家的幾乎所有大型上市公司中得到了實施，并被普遍認為達到了優化激勵機制效果的方式。針對我國目前的經濟和制度狀況，股票期權是較適宜的一種改善國有上市公司經營機制效率的激勵方案。2.公司股票期權

(1)公司股票期權計劃。

公司股票期權是指公司經股東大會同意，將預留的已發行未公開上市的普通股股票認股權作為“一攬子報酬”中的一部分有條件的無償授予或獎勵給公司高層管理人員及有突出貢獻(已經或在可預期的未來)者，以期最大限度的調動管理者和特殊員工的積極性的一種激勵制度。認股權的價值決定于特定價格(一般為授予時的市價)與實施認股權時(一般為授予后的1年至10年中的某一日)的市價之差，如將市場環境作為外生變量，在“強勢市場”和“半強勢市場”，此價格差基本取決于公司管理層的經營效率與努力程度。

因該股票期權至少于1年以后方可實施，且股價是公司長期贏利能力的反映，所以相對與年薪，股票期權具有事后給付的優勢，比與年度獎金，其能引導公司管理層將公司效益最優目標定位于中長期(該計劃中，認股權證的有效期一般為10年)。

(2)西方發達國家上市公司股票期權的操作過程。

①成立公司董事會領導下的認股權計劃委員會，負責該計劃的全面實施。

②根據公司擴股計劃，經股東大會審批，在公司歷次增資擴股時預留一部分普通股股票作為公司認股權計劃可用股份，基本保證每年可用于公司認股權計劃的比例為公司全部普通股0.5％至1％。經公司管理層研討與推薦，報經公司認股權計劃委員會，每年核定執行一次授予與獎勵方案。

③股票期權的特定價格的確定，以公司與管理者或員工簽定股票期權合同當天的前一個月的股票平均市價或前五天交易日的平均市價中的較低價格為基準。

④認股權的實施期限為，認股權確認書簽定1年后，可實施25％，以后每過1年，可實施額增加25％，即認股權確認書簽定4年后，認股權方可全部執行。

⑤認股權的有效期，為認股權確認書簽定后的10年以內或員工離職之前。

⑥公司配股或分割股份時，認股權(包括已授予和未授予部分)按同比例增加。

⑦股票期權合同中應列明，當管理者或員工違犯法律達到某種程度時，公司有權收回其認股權未執行部分。

(3)公司股票期權對股東的影響。

通過股票期權的授與和員工在未來某一時刻以低于市價的價格購得公司股票的過程，會導致股東在公司利益的稀釋。這種稀釋達到一定程度時，投資者就會意識到這部分增加的股票，最終必會引起公司股票價格的再調整，即股價的下跌。然而，如果股票期權可以激勵管理者和員工做出利于股東價值最大化的決策，則股東將最終獲得遠遠大于股票價格稀釋損失的利得。

(4)公司股票期權對我國目前國有上市公司激勵機制的借鑒。

我國目前上市公司的激勵方式主要以年薪(或月薪)，年底獎金及未來的升遷為核心，這種激勵方式作為激勵制度的一部分，雖具有其必要性，但僅此難以縮減所有者和經營者的“最大效用函數”的差距，達到盡可能有效的激勵效果，及同時減低“道德風險”的可能性。

因為相對于公司股票期權，年薪(或月薪)是一種事前給付方式，其激勵效果明顯弱于股票期權這樣的事后給付方式；年底獎金是對短期經營效果的肯定，有別于甚或某種情形下有損于股東的最大利益和公司長期贏利能力的提高，而股票期權正是著眼于公司中長期贏利能力的加強。

而且由于年薪(或月薪)及年底獎金作為事前給付和短期經營效果的肯定的激勵方式，其數額必然有限(在西方發達國家的上市公司中年薪加獎金僅占高層管理人員全部薪酬的30％左右，而股票期權帶來的收益一般占其全部薪酬的50％－90％)，相對于公司經營中可能獲取的灰色收入，比例太小，極易引發“道德風險”。這種“道德風險”也是我國目前上市公司經營虧損比例擴大的一個重要原因。公司股票期權的實施，可以在很大程度上提高上市公司高層管理人員的薪酬數額(相對于西方發達國家同等規模的公司，我國目前上市公司管理層的薪酬很低)，以降低“道德風險”，從而增強公司長期贏利能力。

所以，基于上述我國目前上市公司的激勵機制的現狀，及與“公司股票期權”的對比，引進“公司股票期權”是對我國目前上市公司激勵機制的一種強有效的補充和完善。

但是，人們普遍認為我國目前的股票市場屬弱有效市場，即股價并非公司長期贏利能力的體現，有悖于“公司股票期權”生效的前提—股票市場為“強勢市場”或“半強勢市場”。故對我國目前上市公司而言，“公司股票期權”采用的時機應視股票市場的信息透明度的穩步提高和不同公司的具體情況而定，逐步實施推廣。