產權問題與我國公司治理結構的選擇

編者按：在向社會主義市場經濟轉軌的過程中，國有企業改革始終是一個最有爭議、最困難、最復雜的領域。眾多的學者和實務工作者為此開出了眾多的“藥方”，如政企分離、股份制改造、資產重組、經營機制轉換等等。這些藥方雖然名稱各異，然而都涉及了一個共同的論題———那就是產權，只有基于產權基礎上的國企改革才有可能走出困境，走向新生。本文作者從公司治理結構的角度再一次說明了產權問題在國企改革中的重要性，并論述了從產權改革入手選擇公司治理結構的對策。

在現代市場經濟中，委托—代理關系是普遍存在的。相比較而言，存在于現代公司中的委托—代理關系則是最為復雜、敏感，最有爭議，也最有實踐意義，因此公司治理結構成為東西方經濟學家、政治家共同關注的焦點。公司治理中最核心的問題，是出資人或股東(委托人)如何激勵或約束經理人員(代理人)，使其盡可能地努力經營以實現股東價值最大化。簡而言之，就是控制代理成本或控制“內部人控制”。

在以往的討論中，大多數研究人員基于現代企業理論，針對經營者的信息優勢與契約的不完備性提出公司治理的方案，而委托—代理關系的產權基礎卻被普遍忽略了。本文則認為，中國國有經濟中的產權殘缺，對國有企業中代理問題的來源、性質、程度以及治理機制的功效有重要影響，因此在選擇公司治理結構時，必須考慮產權因素?

一、產權與“產權殘缺”的含義

現代產權理論中的產權概念包含兩層涵義：狹義地講，是指財產所有權；廣義地講，是指在私人產權的基礎上，由不同的產權主體自愿進行產權交易而形成的更廣泛的權利與義務的安排。最典型的兩種產權安排是企業和市場中的所有權配置。

1.財產所有權的涵義財產所有權，是指主體對既定財產排他性的占有權、使用權、收益權與轉讓權。“完整”產權有兩層意義，一是指占有權、使用權、收益權、與轉讓權的統一，二是指權利與義務的統一。

產權既是權利，又是義務，財產義務或責任有時比財產權利更為重要，認識到這一點非常重要。首先，產權是財產所有者對其行使財產權利的行為后果的一種承擔。當這種后果是一種利益與剩余時，即表現為財產主體的權利；當這種后果是一種成本或損失時，即表現為財產主體的義務。因此，完全產權的基本特征是，財產權利和財產義務是統一的和不可分離的，就像一枚硬幣的正反面一樣。其次，產權不僅是財產所有者對其行為的一種承擔，而且是對未來的一種承擔。人們的經濟行為總是面對未來的，產權既是對預期收益的明確、分配和索取，也是對預期成本、風險和損失的承擔。產權作為人類應付不確定性和外部性的一種基本的制度安排，其激勵作用與效率功能也蓋源于此。應該說，私有產權是最接近完整產權的一種產權制度，私有產權所有者不僅有動力關注別人行使自己的財產權利，而且更有積極性監督別人遵守和履行自己的財產義務。

然而必須指出的是，當我們談到產權是否完全時，是從經濟學意義上說的。產權不可能完全清晰界定，即產權不可能是“完全”的。因為界定和維護產權須付出成本，所以對于產權主體來說，產權的邊界在于界定產權的收益與界定和維護產權所花費的成本相等的那一點上，而“公共領域”是必然存在的，國有產權之所以不完整，是因為它的公共領域更易受到尋租行為的侵犯，形成“公地產權悲劇”。

“產權殘缺”是與完整產權相對的狀態，即占有權、使用權、收益權、與轉讓權不統一，以及財產權利與義務不統一的狀態。

2.從產權理論看企業與市場的本質同現代企業理論一樣，現代產權理論認為企業與市場是個人之間交易產權的不同方式，是一系列協調分工與組織合作的契約網絡，至于選擇市場還是企業，那是在不同信息與產權分布條件下，合作成員之間博弈的結果，而選擇的結果一般是協調分工成本最小的形式。

對企業來說，如果沒有對其財產或人力資本的相對完全的產權，就不可能有真正意義上的企業，因為沒有財產所有權的人是沒有資格做簽約人的。否則的話，出資人、經營者和其他企業成員就不可能有足夠的動力去獲取使用財產的權利，也沒有有效的約束使其承擔相應的責任，從而就不可能使企業“自主經營，自負盈虧”，對市場環境做出理性的反應。

同樣，市場的基礎也在于產權，價格體系的功能是建立在產權給予經濟主體相應的激勵與約束之上的。沒有完整產權的激勵，市場體系交流信息和協調知識分工的功能都無從發揮。事實上，一般均衡理論是抽象的，它的微觀基礎是，無數企業家每時每刻在利潤動機支配下，通過市場不斷進行技術和制度創新以使其平均成本不斷靠近邊際成本。因此，產權是競爭充分發揮作用的前提，沒有這一前提，市場功能就難以充分發揮。二、委托—代理關系：國有與非國有的差異何在

目前，國有企業改革的主導思路是，建立國有資產管理局，把國有資產所有者身份與政府身份分開，即“政資分開”，然后把國有資產委托給下屬的國有資產經營公司代理運營，明確界定產權邊界，將資本所有權與企業法人財產權分開，建立國有資產運營公司直接控股的產權明晰、責權明確、自主經營、自負盈虧的現代企業制度。

相比之下，在美國等發達市場經濟國家，隨著大眾持股公司的衰落，各種基金和保險公司等機構投資者逐漸成為股份公司的主要股東，從而不僅在實際資產而且在金融資產的運營上形成了典型的委托—代理關系。從表面上看，民有資產委托給民營機構投資者，后者再委托給經營者代理運營，與國有資本委托給國有資產經營公司，后者再委托給國有控股公司的經營者代理，兩者的委托—代理關系結構極為相似。但是，我認為兩者之間存在相當大的差異，這種差異主要是由國有經濟中的“產權殘缺”造成的，它主要體現在以下幾個方面：

(1)作為股東的國家與企業的關系，在性質上不同于私人或社會股東與企業的關系。股東的身份不同，其影響或干預企業的動機與方式就有差別。發生在民有資產委托—代理關系中的股東干預顯然不同于政府干預問題，后者往往從社會效益出發使企業的經營目標產生扭曲。

(2)從發生學角度看，西方的資產代理關系是通過私人財產所有者的自利行為，自發地進行制度演變而形成的。同現代公司制度一樣，機構投資者的出現實質上是社會分工深化與進步的結果。因為金融資產的管理活動是高度專業化、技術化的工作，而擁有足夠的人力資本和經營能力的專家畢竟是少數，因此，擁有資產但缺乏經營能力的人與擁有經營能力但資產有限的管理專家進行合作是有利可圖的。另外，在風險管理方面，由于規模經濟的作用，機構投資者起到了把分散于廣大投資者投資行為的風險予以集中管理的功能。

相比之下，我國國有資產的委托經營是改革者理性設計的產物。由于知識與人類理性的有限性，按照哈耶克的觀點，這種主觀設計的制度安排不可能達到在個體的自利行為激勵下通過自發的制度創新與演變而形成的制度所具有的效率。其實，動態地看，私人產權的主要功能并不是配置資源，而是自發形成能降低交易費用、積累技術知識和制度知識的體制安排和經濟組織，即D·諾斯所強調的“適應性效率”。

(3)民營機構投資者是建立在自然人所有制的基礎上的，它的委托人是對其財產擁有完全產權的許多個人投資者，由于這些委托人真正承擔風險，因此就有動力去控制代理機構中的內部人控制。并且，即使有代理成本和經營風險，也是分散于眾多的個人投資者身上，不會因成本和風險的集中而導致嚴重后果。

相比之下，國有資產運營公司是建立在國有制基礎上的，它的直接委托人是國資局，再高一層委托人是人民代表大會，最初委托人則是不能承擔民事責任的抽象主體—全體人民。由于公共選擇的成本，這個抽象主體不能直接去監督代理人以降低代理成本，維護自己的財產權利不受侵占，另一方面也難以阻止代理人將經營風險與責任強加于己，從而造成國有資產權利與義務的分離。因此與非國有的委托—代理制相比，其代理成本肯定高得多。最重要的是，代理經營的風險不可能被分散，只能集中于國家身上。由此而導致的后果從微觀上可能不太明顯，從宏觀上則是造成國家總的資產負債表的失衡，增大財政壓力，并進而造成金融風險或通貨膨脹。

(4)由于國有資產規模龐大和官僚機構有限的經營能力，國有資產的經營必須采取縱向的多層委托—代理方式，即中央、省、市各級政府都設相應的國有資產管理機構。由于不同層次的代理機構之間信息不對稱和合同不完全導致剩余控制權的存在，委托人必須給予代理人一定的剩余索取權以提供足夠的激勵。毫無疑問，代理鏈條越長，監督或激勵成本就越高。因此，在多級代理制下，代理成本是相當高昂的。

相比之下，民營資本的委托—代理鏈條要短得多，機構投資者直接向初始委托人負責，而且眾多的機構投資者之間是橫向的市場競爭關系。張維迎曾證明過，公有化程度越高、公有經濟規模越大與委托—代理鏈越長，初始委托人的監督積極性和最終代理人的工作努力水平就越低，反之亦然。而且資本市場與橫向競爭，也會緩解信息不對稱，有效地約束經營者的機會主義行為，從而降低代理成本。

(5)在國有的委托—代理關系下，由于缺乏一個真正承擔風險的初始委托人進行監督，即“所有者不在位”，從而導致了國有財產權利的私人化與財產責任的社會化，即財產權利與責任相分離的產權殘缺現象。這給官員與經營者相互勾結進行大規模的尋租、腐敗、侵蝕國有資產等行為提供了機會，直接的后果是嚴重的腐敗、數量驚人的國有資產流失和大量的經濟犯罪以及由此造成的嚴重的貧富兩極分化與倫理道德的大滑坡。

20年來，中國國有企業改革基本上可以概括為一個將經營決策權和剩余索取權從中央代理人再分配給企業內部成員的漸進過程。盡管這個過程符合“帕累托改進”原則，提高了國有企業成員的積極性，但是在整個過程中，產權殘缺非常明顯，國有資產的權利大部分為內部人與政府官員占有，而資產的風險和責任則主要推給了國家。因此中國改革的過程實質是權力資本化與自發私有化的過程。

毫無疑問，由于風險和損失主要由政府承擔，因此只要考察一下國家的總資產負債表的變化，以及政府的“三套馬車”———即財政、銀行與國企的風險轉移過程，其惡果就會顯示出來。權責分離與隱瞞利潤使國有企業效益低下，造成了不斷增大的財政壓力，后來通過“撥改貸”把風險與損失轉移給了銀行，從而又使銀行積累起巨額的呆壞賬，增大金融風險，目前又試圖通過發展資本市場把銀行承擔的風險轉移給廣大股民。最微妙的地方是，如果國有企業的利潤沒被隱瞞和瓜分，就該用來償還銀行貸款，但是被政府官員與內部人占有以后，轉而存入國有銀行，反而成了銀行與國家的負債，更加重了國家資產負債表的失衡。

而在民營的委托—代理制下，合謀尋租問題被有效地抑制在很低的水平上，其不良后果也小得多。首先，存在對其資產擁有完全產權從而真正承擔風險的委托人作為監督者，其次經營風險分散給了眾多股東，而且由于沒有一個大股東處于絕對控股地位，因而股東之間能形成有效的相互制約，當某一股東與內部人合謀時，會遭到其他大股東的抵制。

(6)在國有的委托—代理關系下，國有資產代理人對其控制的股權或剩余索取權難以轉讓，從而不能或難以行使對國有企業的退出權，也就失去了“退出威脅”這一有效的公司治理手段。而在美英等國，公司的股東，主要是機構投資者，很少采取主動監督(激勵)的方式，而是靠退出手段來給公司經營者施加約束。國內經濟學家林毅夫和張軍都曾強調過退出機制對于有效合作的重要性。基本理論依據是：任何兩個經濟主體之間可能發生的關系都可以用一個顯性的或隱性的合約來刻劃，在這里，所謂合約就是一種承諾。在沒有第三方監督和保證的情況下，合約是自我履行的。由于合約雙方信息不對稱以及監督成本高昂，擁有信息優勢的一方容易出現偷懶、欺騙等機會主義行為，因此履約就成為問題。在這種情形下，合約能自我履行的充分條件是，合約的任一方都能對對方的違約行為，通過退出或中止合約關系來實施懲罰。而在缺乏退出手段時，合約很難自我維持，其中的一方就可能通過各種機會主義行為損害另一方的利益。

國有資產難以退出，在淺層次上是受制于國家的控股地位，在深層次上則是與政府的合法性有關。如果國家在大多數國有公司中處于絕對控股地位，由于股市的容量相對有限，國有資產只能從極少數不太重要的國企中退出，這就制約了政府行使退出權。然而，真正的退出障礙在于社會主義制度下政府的合法性來源，以及因此在國家與工人之間形成的隱性契約。廢除資本雇傭勞動制度，實現工人與生產資料的直接結合，一直是傳統社會主義意識形態的核心。因此，政府有義務保障工人就業的權利，反過來，工人也有義務通過勞動向國家財政上繳利潤，因此形成了政府與工人之間的隱性契約。形象地講，社會主義國家是“國家養活工人”，而資本主義國家是“公民養活國家”。社會主義國家的財政來源主要通過保障就業而換取的國有企業上繳的利潤，而資本主義國家的財政來源主要是因對公民提供產權保障和提供公共產品而得到的收入所得稅，不過這一社會契約是顯性的。因此，政府如果退出國有企業，對資不抵債的企業予以關閉，那么政府財政就會受到影響，更重要的是由此導致的工人失業會削弱政府的合法性。目前，政府及社會各界已逐漸認識到重定社會契約的必要性，憲法要修改，政治體制要改革，而為了保證改革的合法性與意識形態的連續性，社會主義的定義也要修改，正如在整個改革過程中所做的那樣。

政府與工人之間的隱性契約不可能有第三方保證履約，而且政府與國有企業之間信息嚴重不對稱，因此，國有資產難以退出，這意味著政府難以運用中止合約來對企業成員的不負責任行為實施懲罰。在這種情況下，企業成員就沒有積極性努力經營，合約事實上已退化成國家單方面提供就業保障的保險合同，這就是“大鍋飯”、“預算軟約束”的機理所在，也是中國國有企業效率低下的重要原因之一。只要國有資產難以退出，企業就不可能真正做到“自主經營，自負盈虧”。因此國家應該盡快退出一部分資產和一些競爭性行業，減輕財政壓力，把提供財政收入和創造就業的職責讓位給民營企業。然后，通過重定社會契約，對政府職能加以立憲約束，完成政府合法性的轉換，即完成由“國家養活工人”到“公民養活國家”的轉換。

綜上所述，我們能深切體會到國有經濟中“產權殘缺”的意義。國有資產產權殘缺主要表現為財產權利與財產義務的分離，國有資產控制權與收益權的分割以及退出權難以行使。其后果是經濟效率低下，資本市場不健康，政府資產負債表失衡。在目前的國有企業改革中，我們必須把產權作為內生變量納入到公司治理結構的選擇中。從長遠看，必須合理界定政府與市場的職能界限，把國有資產從一般競爭性領域中退出來，去做“關鍵的少數”，由民營企業承擔起創造就業機會和提供財政收入的職責。三、公司治理機制：主動監督(激勵)與退出威脅的選擇

1.公司治理結構的定義

公司治理在本質上是一種關系契約，其核心功能是在公司經理、股東、債權人和其他利益相關者之間配置權利、責任和義務，以提高經營積極性，降低代理成本。狹義的講，公司治理結構是指規范經理、董事會和股東之間的權利與責任的制度安排，在廣義上則涉及整個公司范圍內的正式和非正式關系及其對社會的影響。

在發達市場經濟國家，公司治理機制主要有：董事會和大股東的監督、激勵契約、代理權競爭和接管、債務約束、破產壓力、以及獨立的審計和會計信息披露。在產品市場、資本市場和經理市場存在激烈競爭的條件下，這些機制能對經營者提供有效的約束和激勵。

2.產權與中國公司治理結構的選擇

中國國有企業的代理問題，多被稱為“內部人控制”問題，既有代理問題的一般性，又有經濟、政治體制和產權制度造成的特殊性。這些制度因素既加深了國有經濟“內部人控制問題”的嚴重性，又給公司治理機制的選擇施加了約束。

由于產權制度對于中國國有企業代理問題的影響，使得我們難以找到有效的治理手段，難以成功地移植別人的經驗。首先，如果國家處于絕對控股地位，采用主動監督的治理方式，則由于產權殘缺，會出現前文已指出過的一系列的委托—代理問題，后果嚴重。其次，如果實行銀企債務重組，把銀行對國企的債權轉換為股權，讓銀行來做國有公司的大股東，實行“主銀行制”，也不太可能產生良好的效果。因為四大商行都是國有的，故國有企業照樣會把經營風險和損失推給銀行，銀行的股權仍舊是不良資產，這是由產權制度內生決定的。最后，只有選擇資本市場主導型治理這一條路了。但是，只要股東的主體不是對其資產擁有完全產權的投資者，股市就不可能成為傳遞真實信息、正確評價公司資產價格從而有利于公司控制權轉移的競爭性的資本市場，經理市場、接管、破產等機制更無從談起。另外，債務約束的方式也行不通。國有資產產權殘缺使企業的預算約束軟化，銀行貸款可以不還，股市“圈錢”成本低，并且是侵吞國有資產的機會，又有幾家企業去發行約束最硬的債券呢?那么，如何才能擺脫困境呢?我認為，對于委托人的不同產權身份，存在最優的治理機制。當主動監督方式由公有資產代理人執行時，由于產權殘缺的影響，其弊端是很大的，對國有經濟總體來說更是代價高昂，因此最好利用退出威脅，讓市場這支“看不見的手”來約束內部人。而且，為了有利于退出，就要降低股權，從而引入能承擔主動監督職能又對國有股東的機會主義行為構成制約的私人(或法人)股東或機構投資者股東，使政府可以搭其他股東的便車。

3.中國公司治理結構合理化的對策

從以上分析可見，我們思考公司治理結構時，關鍵是要認識到，公司治理結構決不是一個局部的問題，“頭疼醫頭，腳疼醫腳”難以奏效，而必須把公司治理結構的合理化與政府職能界定、國有資產的合理配置、國企所有制結構的調整以及要素市場(資本市場，勞動力市場)的完善等結合起來，作為一個系統工程來通盤考慮。其中，從以下幾方面來重建合理明晰的產權結構尤為重要：

(1)應明確政府的職能在于保障公民的生命、自由和財產權，提供公共產品與作為第三方保證契約實施。國有企業應逐步從競爭性領域中退出來，國有股盡快上市，降低在國企中的股權份額，然后把資金集中投入到基礎設施、教育和高科技領域，合理配置國有資源。

(2)減輕政府對資本市場的行政干預，把部分機構投資者民營化，使資本市場建立在完全產權的基礎上，為建立資本市場主導性的公司治理結構創造條件。

(3)用憲法和法律保護公民的私有財產和企業家利潤，隨著國有資產在競爭性行業的逐步退出，打破國有經濟對資金、資源和勞動力的壟斷，為企業家創業提供機會和激勵，為民營和私營企業的發展提供空間。而民營企業的迅速發展會減輕政府的財政負擔，同時給失業人員提供大量的機會，為國有資產運用退出機制創造條件。另一方面，中產階級的壯大會提高股民的“質量”與私人股東在公司中的股權比例，這些都對國企的治理結構產生積極影響。

由此觀之，目前大多數國有公司最終的股權結構和治理結構將是，少數私人股東或民營法人股東掌握一定比例的股權，從而有激勵承擔主動監督經營者的責任；主要大股東是機構投資者，既可能與公司長期合作從而主動監督內部人，也可能靈活進行資產組合從而通過退出機制約束經營者；國家仍可能是公司的重要股東，但已經失去了控股地位，由于它的監督成本高，因而非常適合采用消極的退出機制和搭其他股東的便車，來保證國有資產保值增殖