圖說(shuō)

美債的問(wèn)題不在短期而在長(zhǎng)期，不在短端而在長(zhǎng)端，需求和供給都存在各自的擔(dān)憂。需求動(dòng)搖背后是美元信用的變化，供給則開(kāi)始計(jì)入無(wú)法順利減赤所帶來(lái)的潛在增發(fā)預(yù)期，這些都反映在美債期限溢價(jià)的持續(xù)抬升。期限溢價(jià)的進(jìn)一步正常化也將增加廣義的美元融資成本，對(duì)于美元資產(chǎn)持有者形成天然的損耗。

美債作為全球資產(chǎn)“定價(jià)錨”的地位下降，對(duì)一些傳統(tǒng)策略組合的有效性構(gòu)成挑戰(zhàn)。過(guò)去，股債60/40組合通常依靠債券的避險(xiǎn)屬性來(lái)對(duì)沖美股風(fēng)險(xiǎn)，但如今美債信用風(fēng)險(xiǎn)與美股盈利預(yù)期惡化的同步性打破了這一規(guī)律。二季度以來(lái)，美債與美股的滾動(dòng)相關(guān)性時(shí)常為正。2025年4月初，美債收益率與標(biāo)普500波動(dòng)率VIX同步飆升，資金撤離美元資產(chǎn)，一度形成股債匯三殺，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升對(duì)美元資產(chǎn)的共同沖擊已經(jīng)顯現(xiàn)。

不止股債，美股與黃金的負(fù)相關(guān)性也奔向極值，黃金作為避險(xiǎn)資產(chǎn)、比特幣作為風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，二者維持多年的負(fù)相關(guān)性近期屢次轉(zhuǎn)正。

——摘自國(guó)金證券宏觀經(jīng)濟(jì)研究報(bào)告

圖1 10y美債期限溢價(jià)或已結(jié)束2008年至今的下降趨勢(shì)

圖2 2025年迄今，傳統(tǒng)的“股債60/40”組合表現(xiàn)不及“股金60/40”組合（2024/1/2=100）