上峰水泥理性擴(kuò)張

上峰水泥（000672.SZ）2024年度利潤(rùn)分配方案為：以953，407，510為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利6.30元（含稅），送紅股0股（含稅），不以公積金轉(zhuǎn)增股本。

這一分配方案值得肯定。

分紅少些或許更好

雖然如此，但我還是覺(jué)得上峰水泥少分些或許更好——在我近期點(diǎn)評(píng)過(guò)的派息率超過(guò)90%的上市公司中，上峰水泥的財(cái)務(wù)狀況和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)Z值要排在倒數(shù)前列。

盡管從表面上看，伊利股份的情況比上峰水泥還要差，但伊利股份向供應(yīng)商付款要比上峰水泥快得多。

需要說(shuō)明的是——上峰水泥的應(yīng)付賬款中還包括工程款和設(shè)備款。因此，表2中以“（應(yīng)付票據(jù)+應(yīng)付賬款）/營(yíng)業(yè)成本）”來(lái)衡量公司向供應(yīng)商付款是否及時(shí)會(huì)出現(xiàn)一定程度的偏差。上峰水泥向供應(yīng)商付款還不至于長(zhǎng)到將近半年的地步。

表1 上峰水泥近5年現(xiàn)金分紅情況

表2 上峰水泥近5年主要應(yīng)付款項(xiàng)情況

表3 上峰水泥和伊利股份的有息負(fù)債

在點(diǎn)評(píng)伊利股份的時(shí)候，我判斷其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)“存貸雙高”的目的是為了賺錢(qián)，即通過(guò)存、貸款利率差牟利。因此，伊利股份盡管負(fù)債率高也不可怕，清償有息負(fù)債后各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)反而會(huì)變好。相較于伊利股份，上峰水泥的情況就稍差。如果我們假設(shè)上峰水泥也清償?shù)羧坑邢⒇?fù)債，則其流動(dòng)比率非但不會(huì)像伊利股份那樣上升，反而會(huì)下降至0.90。這是因?yàn)橐晾煞莸挠邢⒇?fù)債多為流動(dòng)負(fù)債，而上峰水泥則相反。有息負(fù)債中長(zhǎng)期借款居多也從側(cè)面說(shuō)明上峰水泥的資金不夠充裕。

高分紅當(dāng)點(diǎn)贊

雖說(shuō)如此，我還是要為上峰水泥的高分紅點(diǎn)贊。與行業(yè)龍頭海螺水泥相比，上峰水泥的資金遠(yuǎn)不及海螺水泥充裕，卻能夠率先大幅提高派息率，十分難得。

上峰水泥敢高分紅，2025年一季度公司效益大幅好轉(zhuǎn)是底氣——實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.51億元，同比增長(zhǎng)4.64%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)0.80億元，同比增長(zhǎng)447.61%。

此外，過(guò)去5年的現(xiàn)金流情況也為上峰水泥的高分紅提供了支持。公司5年自由現(xiàn)金流合計(jì)36.20億元，而現(xiàn)金分紅合計(jì)只有26.46億元。

從現(xiàn)金流來(lái)看，上峰水泥未來(lái)保持像2024年度這樣6億元水平的現(xiàn)金分紅并不難——2024年，公司的拆舊和攤銷(xiāo)已經(jīng)超過(guò)了凈利潤(rùn)數(shù)，達(dá)到6.74億元。

這意味著，如果未來(lái)營(yíng)運(yùn)資本不發(fā)生大的變動(dòng)，哪怕公司凈利潤(rùn)為零，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~也有6億多元。

當(dāng)然，高分紅還有一個(gè)前提，那就是公司未來(lái)不會(huì)再發(fā)生大的資本支出。在這一點(diǎn)上，我對(duì)上峰水泥的信心比對(duì)海螺水泥要大。

過(guò)去五年，前半程上峰水泥固定資產(chǎn)、在建工程和無(wú)形資產(chǎn)等長(zhǎng)期資產(chǎn)的增速比海螺水泥更快，而后半程海螺水泥反超。

圖 海螺水泥和上峰水泥過(guò)去6年固定資產(chǎn)、在建工程和無(wú)形資產(chǎn)合計(jì)數(shù)

表5 上峰水泥近5年自由現(xiàn)金流

考慮到水泥行業(yè)當(dāng)前面臨的需求萎縮、產(chǎn)能過(guò)剩的局面，我對(duì)上峰水泥控制資本支出的行為深表贊同。在年報(bào)中，我看到上峰水泥陳述其在行業(yè)中只是中等規(guī)模，但經(jīng)過(guò)多年努力，積累了一定的成本領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。公司凈資產(chǎn)收益率和毛利率、人均營(yíng)收等相關(guān)運(yùn)營(yíng)指標(biāo)保持行業(yè)上市公司領(lǐng)先。

“公司在行業(yè)中為中等規(guī)模，中國(guó)水泥協(xié)會(huì)公布的水泥熟料產(chǎn)能排名全國(guó)第13位，但公司不同體制的主要股東相對(duì)穩(wěn)定地構(gòu)建了獨(dú)特的混合所有制機(jī)制，以及由此孕育出高效、務(wù)實(shí)、靈活與規(guī)范、堅(jiān)韌、穩(wěn)健相融合的風(fēng)格文化，成為公司可持續(xù)健康發(fā)展的根本基礎(chǔ)，也形成公司獨(dú)特的機(jī)制優(yōu)勢(shì)。”

“經(jīng)過(guò)多年努力，公司積累了一定的成本領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。公司凈資產(chǎn)收益率和毛利率、人均營(yíng)收等相關(guān)運(yùn)營(yíng)指標(biāo)保持行業(yè)上市公司領(lǐng)先；同時(shí)，公司已在華東、西北、西南三大區(qū)域積累了豐富的資源和一定的品牌聲譽(yù)，形成了行業(yè)一體化發(fā)展的重要布局基礎(chǔ)。”

與此同時(shí)，海螺水泥仍在年報(bào)中表明其規(guī)模的增長(zhǎng)。“報(bào)告期內(nèi)，本集團(tuán)積極推進(jìn)項(xiàng)目建設(shè)發(fā)展，持續(xù)做強(qiáng)做優(yōu)水泥主業(yè)，國(guó)內(nèi)國(guó)外雙向發(fā)力，上下游產(chǎn)業(yè)鏈融合發(fā)展。水泥主業(yè)方面，國(guó)內(nèi)八菱海螺遷建項(xiàng)目、蒙城海螺投產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，非洲、南美海外辦事處相繼設(shè)立，烏茲別克斯坦安集延海螺投產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，柬埔寨金邊海螺建設(shè)加快推進(jìn)并于2025年2月建成投運(yùn)，海外托管項(xiàng)目順利推進(jìn)；產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展方面，相繼投產(chǎn)了六個(gè)骨料項(xiàng)目，并通過(guò)新建等方式新增了十五個(gè)商品混凝土項(xiàng)目。”

看來(lái)，這兩家公司對(duì)未來(lái)發(fā)展的思路可謂迥異。兩相比較，我更認(rèn)可上峰水泥。

（作者系資深投資人士。文中個(gè)股僅為舉例分析，不作買(mǎi)賣(mài)推薦。）