央企控股上市公司市值重估分析及提升建議

近年來，國有控股上市公司特別是央企控股上市公司的市值表現和價值重估等問題受到資本市場乃至社會各界的廣泛關注和熱烈討論。國務院國資委等有關部門也對央企控股上市公司的市值表現問題表現出充分關切。

2022年以來，以中國海油、中國神華、中國移動為代表的一批央企控股上市公司市場表現穩步向好。截至2024年7月底，上述三家上市公司累計漲幅分別為150.3%、119.0%、106.0%。特別是2024年以來，央企控股上市公司整體估值水平穩步修復。據統計，2024年1月到7月央企控股上市公司市凈率的市值加權均值自1.9倍提升至2.1倍；國新央企綜指（932004.CSI）的市凈率（LF）從1.36倍上升至7月末的1.48倍。在資本市場整體表現仍不理想的背景下，這意味著央企控股上市公司的估值水平正在逐步修復。

央企控股上市公司估值水平逐步修復

截至2024年7月底，A股中的國企上市公司總市值達42.8萬億元，占A股總市值比例為53.6%。其中國務院國資委系統的央企控股上市公司396家，總市值達18.0萬億元，占A股總市值比重為22.4%。396家央企控股上市公司中，市值在1000億元以上的36家，合計市值11.8萬億元，占A股總市值比重為14.7%；500億-1000億元的共27家，合計市值1.9萬億元，市值比重2.3%；100億-500億元162家，合計市值3.4萬億元，市值比重4.2%；100億元以下171家，合計市值0.9萬億元，市值比重1.2%。

高分紅、市值規模較大的上市公司漲幅較為明顯。2024年以來，分紅金額在75%分位數以上的央企控股上市公司的市值加權漲幅為21.5%，而分紅金額低于25%分位數的央企控股上市公司下跌11.2%。截至2024年7月31日，央企控股上市公司中，市值1000億以上的市值加權漲幅為22.5%，而市值100億以下的央企控股上市公司，市值加權跌幅為17.3%。

分行業來看，煤炭、公用事業、交通運輸三個行業的央企控股上市公司市場表現較突出，分別上漲30.2%、12.0%和10.4%；電子、通信及計算機三個行業的央企控股上市公司表現不佳，分別下跌10.6%、8.8%和16.3%。

市值重估與分化的原因分析

相對優異的基本面是價值重估的基礎。從利潤增速來看，根據整體法測算并剔除金融行業，2023年A股央企控股上市公司歸母凈利潤同比增長2.8%，而同期A股整體的歸母凈利潤下降3.0%。2024年一季度，央企控股上市公司歸母凈利潤同比增長3.4%，同期A股整體歸母凈利潤下降5.3%。從ROE表現來看，2023年及2024年一季度央企控股上市公司的年化ROE均為9.0%，分別高于同期A股整體的8.0%、7.9%。

市場資金傾向于配置高股息的資產。今年以來，在復雜多變的宏觀形勢下，市場投資理念偏謹慎，資金傾向于配置確定性相對較高的高股息資產。央企控股上市公司有穩定的優質現金流，不少企業具有高分紅、高股息的重要特征。從股東回報來看（根據整體法并剔除金融行業），2023年，央企控股上市公司年度現金分紅總額5613.8億元，占全體A股的37.7%。2021—2023年，央企控股上市公司的平均分紅率為49.4%，高于同期A股整體的47.2%。

科技類央企控股上市公司表現欠佳。2024年初至2024年7月末，央企科技引領指數（932038. CSI）下跌10.93%。我們認為，科技類央企控股上市公司表現欠佳的重要原因，是相關央企控股上市公司利潤增長，跑輸行業整體增速。以電子行業為例，2023年電子行業整體的歸母凈利潤同比下降33.3%（按整體法計算），但電子行業央企控股上市公司整體的歸母凈利潤同比下降54.4%，表現明顯欠佳。2024年一季度，電子行業歸母凈利潤同比大幅提升54.6%，仍高于電子行業央企上市公司的整體增速（上升43.5%）。另外，央企控股上市公司在相關產業鏈核心環節布局不足，產業鏈不夠完善，也影響了市場對科技類央企控股上市公司的估值。比如，從全球范圍來看，在算力硬件的GPU市場上，英偉達處于壟斷地位，市占率高達88%，并于2024年3月推出Blackwell系列產品。而涉及相關業務的央企上市公司極少，且產品性能也存在明顯代差。

市值在100億元以下的央企控股上市公司表現欠佳。市值在100億元以下的央企控股上市公司，自2024年初至7月末平均下跌17.3%。一方面，新“國九條”強調提高上市公司質量，退市政策收緊，直接影響到小盤股的估值和交易活躍度；另一方面，從盈利能力的角度看，2024年一季度央企控股上市公司的歸母凈利潤同比下滑55.2%，低于同期央企上市公司整體的表現（同比上漲3.4%）。

價值提升的相關建議

第一，提升經營效率，增強央企控股上市公司價值創造能力。一是堅持“一利五率”的目標管理體系，著力改善盈利能力等效率效益表現，提升經濟增加值；二是集中資源做強做精主業，剝離、分拆盈利較差、低估值的業務，切實提升資源配置效率和國有企業核心競爭力；三是依據自身優勢，在經濟周期底部階段切入高科技含量、高成長性行業，尋找第二增長曲線，打開新的增長空間。

第二，加大股東回報支持力度，綜合運用分紅、增持、回購等手段穩定市場信心。新“國九條”的發布以及市場資金傾向于配置高股息的資產，凸顯了上市公司加強公司治理、提高股東回報的重要性。一方面，應鼓勵央企控股上市公司增加股東回報比例和現金分紅比例，重視投資者回報；另一方面，相關企業應優化信息披露，主動加強投資者關系管理，提高上市公司高管與投資者間交流溝通的效率，讓市場更好地認識企業內在價值，從而助推央企控股上市公司價值持續重估。

第三，增強科技類央企控股上市公司的內核技能，通過科技賦能實現創新驅動。央企肩負“科技創新國家隊”重任。突破關鍵技術，仍是科技類央企控股上市公司的重中之重。一是加快優質科技資產上市，剝離傳統業務資產，提高上市公司中科技資產的質量。我國能與海外抗衡的高科技行業呈現人才密集、技術密集、資本密集的特征，往往需要長期的經驗積累和持續的資本投入，應當加快推動科技類央企的市場化改革，促進企業進一步成為創新主體，在此基礎上加快優質科技資產上市。二是依托優質科技類央企上市平臺，加大創新聯合體建設，發揮產學研一體化優勢，盤活高校和科研機構存量資源，提高科研產出。三是引入資本“活水”，尤其是高新技術產業和戰略性新興產業，以多元化的融資渠道助力實現高水平科技自立自強，提升科技類央企控股上市公司整體估值水平。此外，推進科技創新不是一蹴而就的過程，其發展周期較長，尤其需要推進資本市場長效機制建設，引導更多中長期資金支持科技類央企控股上市公司發展，壯大耐心資本。

第四，盤活小市值央企控股上市公司價值，把握并購重組機遇注入優質資產。《提高央企控股上市公司質量工作方案》（簡稱《方案》）提出了針對央企控股上市公司高質量發展的目標和措施。《方案》明確指出，要聚焦影響央企控股上市公司發展的短板與弱項，通過分類施策和精準發力，力爭在2024年底前打造出一批具備專業優勢和強大核心競爭力的上市公司。對于薄弱的小市值上市平臺，《方案》特別強調要因企制宜制定調整計劃。

因此，小市值的央企控股上市公司需要完善治理和規范運作，對目前存在的短板和弱項進行有針對性地調整與優化，以提升整體質量和市場競爭力。一是建立有效的市值管理機制，盤活現有資產。小市值央企控股上市公司通常處于生命周期的早期階段，具有較大的成長潛力，但因業績穩定性不足等原因，其價值難以在市場中得到持續認可。二是切實用好并購重組工具，以資本市場深化改革為契機注入優質資產、出清低效產能，實施兼并整合，通過自身的高質量發展提升投資價值。

深入挖掘央企控股上市公司功能價值，有效推進價值重估。一方面，央企控股上市公司長期承擔著穩增長、穩就業、穩投資等社會責任，社會責任部分估值尚未體現。另一方面，隨著中國經濟進入高質量發展階段，股票市場上成熟期的企業將越來越多，從股利、紅利的角度選股的重要性日益凸顯。

對于科技類央國企，其投資周期較長，風險較高，需構建反映其發展特征的估值方法。因此，需要進一步推動中國資本市場的估值體系從僅追求高增長、高增速的估值模式，向穩增長、兼顧經濟價值與社會價值的估值模式轉變，進一步準確反映央企控股上市公司本質價值。