創投新政 高質發展

“創投十七條”的實施和落實或許還會面臨一些困難和挑戰，仍需要各方共同努力，以確保政策的順利落地和預期效果的實現。但隨著這些政策措施的逐步落實，中國的創業投資必將邁入高質量發展的新階段，為經濟的持續穩健增長和創新驅動發展注入新的強大動力

我國的創業投資市場近年來經歷了快速的發展和變革，隨著經濟的高速增長、科技創新的不斷推進以及政府政策的支持，我國的創業投資市場已經成為全球最具活力和吸引力的市場之一，現已成為僅次于美國的全球第二大創業投資市場，吸引了大量國內外資本的關注和投入。

但近幾年，由于新冠疫情防控以及國際局勢動蕩等不確定因素的影響，我國的創投市場呈現增長下滑趨勢，據烯牛數據發布的《2023年中國創投市場數據報告》整理的數據可以看出，2023年國內創投市場共計披露12，854起投融資事件，較 2022 年減少18%；共計融資金額6，587億元，較2022年減少 21%；創投市場融資數量與融資金額均創 2015 年至今的最低紀錄。在這種背景下，如何提振創投業健康發展，成為政府政策制定的重要工作內容。4月30日，中央政治局會議首次提出“壯大耐心資本”，并強調“積極發展風險投資”。這一政策舉措的提出，明確了資本市場改革發展重點，對于創投行業可持續發展和新質生產力培育，意義重大而深遠。

創投十七條

6月15日，國務院辦公廳于印發《促進創業投資高質量發展的若干政策措施》（以下簡稱《政策措施》），因為這份文件包含了十七條具體的政策措施，又被稱為“創投十七條”。6月26日在國新辦舉行的國務院政策例行吹風會上，國家發展改革委副主任李春臨表示，“創投十七條”是繼2016年國務院出臺《關于促進創業投資持續健康發展的若干意見》以來，國家層面推出的又一部促進創業投資高質量發展的系統性政策文件，它“對完善創業投資‘募投管退’全鏈條政策環境和管理制度，支持創業投資做大做強，具有十分重要的意義。”

李春臨表示，社會各界對相關措施的落實充滿期待，“一分部署，九分落實。下一步，我們將會同有關方面完善工作機制，加強統籌協調，出臺配套措施。對于看得準的政策將盡快出臺，對于需要試點的將在適當范圍內擴大試點，形成支持創業投資高質量發展的綜合性政策體系，并加強各項政策措施落實情況的跟蹤監測，形成工作閉環，以務實有效的措施穩定市場預期，激發創投市場的活力。”

李春臨介紹，《政策措施》的主要內容可以概括為五句話：培育創投主體，拓寬資金來源，加強引導扶持，健全退出機制，優化市場環境。

培育創投主體是指加快培育一批高質量的創業投資機構，支持專業性創業投資機構的發展，發揮政府出資的創業投資基金作用，完善國資創業投資的管理制度。

拓寬資金來源是指鼓勵長期資金投向創業投資，支持資金、資產管理機構，加大對創業投資的投入，擴大金融資產投資公司直接股權投資的試點范圍，豐富創業投資基金的產品種類和類型。

加強引導扶持是指建立創業投資與創新創業項目對接機制，實施專利產業化，促進中小企業成長計劃，落實創業投資企業稅收優惠政策，實施符合創業投資基金特點的差異化監管，有序擴大創業投資的對外開放。

健全退出機制是指拓寬創業投資退出渠道，優化創業投資基金的退出政策。

優化市場環境是指建立創業投資新出臺重大政策會商機制，促進各部門、各地方協調一致，盡快出臺有利于創投行業長遠發展的政策，審慎出臺收縮性抑制性舉措，更多釋放政策紅利，以實實在在的政策利好穩定市場預期，激活創投市場。

培育耐心資本

耐心資本，顧名思義，強調資本的“耐心”。與追求短期利益的“熱錢”不同，耐心資本更注重發掘并投資那些具有長期增長潛力、創新能力和價值積累的企業。相比較于追求短期回報的創投資本，耐心資本致力于實現長期、穩健的投資回報。隨著創業投資市場的逐步成熟，耐心資本的內涵也在不斷豐富和拓展，涵蓋了傳統的風險投資、股權投資以及更多元化的投資方式。“創投十七條” 體現了鼓勵長期資金投向創業投資的鮮明導向，為引導耐心資本更好地“投早、投小、投硬科技”明晰了路徑和方向。

然而，在當前創業投資領域的實踐中，耐心資本的發展仍面臨一些挑戰。一方面，現有的投資評估體系未能充分滿足對長期價值評估的需求，導致耐心資本在投資決策時面臨信息不對稱等問題，難以準確評估長期投資的潛力和回報；另一方面，當前的監管政策對耐心資本的全面、系統支持力度還不夠，在鼓勵市場創新和保護投資者權益方面還有待進一步加強。此外，創業投資現行市場運作機制也不夠成熟，特別是“退出難”等問題，制約了耐心資本的流動性和靈活性，影響了資本的有效配置。

“創投十七條”鼓勵長期資金投向創業投資的表述中，也特別強調支持保險機構按照市場化原則做好對創業投資基金的投資，保險資金投資創業投資基金穿透后底層資產為戰略性新興產業未上市公司股權的，底層資產風險因子適用保險公司償付能力監管規則相關要求。LP投顧創始人國立波表示，險資投資創投基金風險因子的調整，有利于提升險資對于創投基金配置的偏好，也有創投機構建議應通過改變投資績效考核機制等方式，鼓勵大型保險機構向創投基金出資，擴大保險資金進入創業投資的比例，拉長創新資本的存續期限，從更長周期支持我國科技與產業創新發展。

為了充分釋放耐心資本的潛力，有必要從完善長期價值評估機制、改進市場退出流程、調整監管政策等角度著手，為其打造一個更為堅實的發展平臺，從而為創業投資領域的持續繁榮注入強勁動力。

首先，要注重完善長期價值評估體系。提高專業評估機構的權威性和可信度，匯聚具備深厚行業知識和分析能力的專業人士，聚焦長期增長潛力、市場競爭力、技術創新能力、品牌影響力以及社會責任履行情況等多個維度，研究并完善適合長期價值投資的評估方法和指標。同時，推動行業內部形成相對統一的評估標準，幫助投資者在不同項目間進行客觀比較，盡可能做出科學合理的投資決策。加強投資者教育也是不可或缺的一環，通過教育提升市場投資者對長期價值投資的認知和接受度，培養理性、長遠的投資眼光。最后，建立信息共享平臺，提高信息披露的透明度和質量，降低信息不對稱風險，提升投資決策效率。

其次，要著重優化市場退出機制。從宏觀層面出發，構建更加健全和靈活的金融創新生態系統，完善《政策措施》中的創業投資退出機制，保障投資者的收益回報，暢通科技、產業、金融的良性循環。在私募股權市場，通過政策引導和稅收優惠的雙重激勵，吸引更多金融機構的積極參與，構建一個規范、高效的交易平臺和中介服務體系，為創投基金拓展退出通道。在一級市場，優化股權轉讓、企業并購等多元化退出機制，確保交易過程的公平性和透明度，降低退出風險。在二級市場，提高市場透明度，創新交易機制，鼓勵并購重組，拓寬退出路徑。加強一二級市場聯動，促進創投和二級市場投資機構合作，活躍資本市場，提振投資者信心。

最后，要系統改革監管政策。進一步落實《政策措施》中關于加強政府引導和差異化監管的有關規定，為耐心資本的籌集、投資、管理和退出各環節提供明確的政策指引和保障。監管政策應具備前瞻性和靈活性，及時應對市場動態和技術創新，更好地適應產業轉型升級尤其是戰略性新興產業、未來產業發展的廣闊前景以及投資者的需求變化。改革完善基金考核、容錯免責機制以及績效評價等相關機制，為多元化創投業提供更加包容的發展環境。健全投資者保護機制，嚴格查處違法違規行為，維護市場秩序，保障投資者權益。建立跨部門協調機制，確保政策順利實施，有效提升監管效率，減少“合成管理”帶來的負面影響。

優化退出機制

當前，在有限合伙人（LP）中占比較大的國資和政府基金即將集中到期，加之上市政策趨緊，使得退出環節成為各市場主體關注的重點。中國證監會市場監管二司司長吳萌表示，近年來，證監會高度重視這一問題，持續深化資本市場的改革和開放，致力于為緩解退出難題提供堅實基礎。

首先，證監會優化了多層次資本市場的功能和機制。今年以來，證監會發布了16項資本市場服務科技企業的措施和深化科創板改革的八條措施，為硬科技企業的關鍵核心技術攻關建立了股權融資和并購重組的“綠色通道”。此外，證監會還完善了并購重組支持政策，提高并購重組的估值包容性，豐富支付工具，鼓勵并購基金發揮更大作用。

“同時，我們注重發揮私募股權創投基金股份減持和投資期限‘反向掛鉤’機制的作用。截至今年一季度末，已累計辦理超過2000單‘反向掛鉤’申請。”吳萌補充道。

其次，證監會多措并舉，拓寬多元化退出渠道。比如，證監會正在開展私募股權創投基金實物分配股票的試點工作，允許將持有的上市公司股票通過非交易過戶方式向投資者分配，這不僅豐富了退出渠道，還緩解了對市場的沖擊。

吳萌表示，證監會在北京、上海、廣東、浙江、寧波、江蘇和安徽的區域性股權市場開展了私募基金份額轉讓試點工作，目前已完成私募份額轉讓232億元，質押融資316億元。“這項試點工作有利于支持二手份額轉讓基金（S基金）的進一步發展。”

退出渠道的暢通是募集資金的基礎。為了實現創投基金“投資—退出—再投資”的良性循環，壯大耐心資本，必須確保有效的退出機制。資本市場作為創投基金退出的主要渠道，近年來，通過完善多層次資本市場體系和優化基礎制度，提升了創投基金通過上市和并購退出的效率。同時，證監會采取多種措施拓寬退出渠道，包括對創業投資基金實施“反向掛鉤”機制，試點私募股權創投基金實物分配股票，以及在區域性股權市場開展基金份額轉讓試點等。

自2021年私募股權創投基金退出規模達到頂峰后，近年來，VC/PE基金的減持退出活動逐漸減緩。根據LP投顧發布的《VC/PE機構A股退出報告2023》顯示，2021年至2023年間，持有上市公司5%以上股份的VC/PE基金減持退出金額分別為1781.84億元、1336.18億元和1049.18億元，逐年遞減。其中，通過科創板減持退出的金額為1429.32億元，占比最高，達34.30%。

為了進一步優化創投基金退出渠道，證監會于4月19日發布的《資本市場服務科技企業高水平發展的十六項措施》中提出，將擴大私募股權創投基金向投資者實物分配股票和份額轉讓試點，以拓寬退出渠道；6月19日發布的《關于深化科創板改革 服務科技創新和新質生產力發展的八條措施》進一步優化了私募股權創投基金退出的“反向掛鉤”制度，支持合理的減持需求。此外，監管部門還鼓勵創投機構引導被投企業合理選擇IPO、并購等多元化方式進入資本市場。

市場人士普遍認為，資本市場相關政策的優化和落實，將對改善創投基金退出環境起到積極作用。中央財經大學副教授、資本市場監管與改革研究中心副主任鄭登津表示，進一步優化“反向掛鉤”機制，鼓勵通過并購重組等渠道退出，將為私募股權創投基金提供更為靈活多樣的退出路徑，不僅有助于提高資金使用效率，促進資本循環再投資，還能吸引更多長期資本進入創業投資領域。隨著政策的深入實施，預計未來私募股權創投基金的退出機制將更加成熟，為投資者提供更穩定和可預期的回報，從而吸引更多資金流入，推動資本市場健康發展。

國立波認為，未來需要從兩方面著手暢通私募股權創投基金退出渠道：首先，IPO是解決退出問題的關鍵之一。雖然IPO不是最大的退出渠道，但卻是創投基金兌現收益的主要來源。其次，要拓寬退出路徑，發展并購市場和私募股權二級市場基金（S基金）市場。盡管并購退出和S基金退出目前面臨許多挑戰，但也蘊含著巨大的發展機遇。

此次《政策措施》的提出，旨在建立一個更加有利于創業投資發展的生態環境，鼓勵長期資金投向創業投資，支持資產管理機構加大對創業投資的投入，以及優化創業投資基金的退出政策，從而激活創投市場，服務科技創新和高水平科技自立自強。中國創投市場的高質量發展，不僅體現了國家對創新創業的高度重視和支持，而且通過提供資金支持，促進了新興產業的發展，如新材料工業、新能源高效節能技術、醫藥保健、生物科技、軟件產業等，這些領域的發展對經濟增長的貢獻顯著。此外，創投市場的壯大還帶動了社會資本的參與，形成了有利于創新創業的社會氛圍。

當然，“創投十七條”的實施和落實或許還會面臨一些困難和挑戰，仍需要各方共同努力，以確保政策的順利落地和預期效果的實現。但隨著這些政策措施的逐步落實，中國的創業投資必將邁入高質量發展的新階段，為經濟的持續穩健增長和創新驅動發展注入新的強大動力。

（責任編輯 李秀江）