數字化轉型對企業市場價值的影響研究

徐浩慶,馬艷菲,楊曉雯

一、問題的提出

習近平總書記指出:“信息化為中華民族帶來了千載難逢的機遇。”當前,信息化、數字化浪潮席卷全球,數字經濟成為新一輪國際競爭的重點領域。我國數字經濟蓬勃發展,在新一代信息技術、大數據、云計算、人工智能等領域不斷涌現出頭部企業,推動我國實體經濟的數字化轉型。《中國數字經濟發展研究報告(2023年)》顯示,2022年,我國數字經濟規模達到50.2萬億元,同比名義增長10.3%,已連續11年顯著高于同期GDP名義增速,數字經濟占GDP比重達到41.5%,數字產業規模達到9.2萬億元,產業數字化規模為41萬億元,占數字經濟比重分別為18.3%和81.7%。數字技術作為世界百年未有之大變局中的關鍵變量,在不斷重構全球競爭格局中引發新變革、創造新機遇。《第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要》強調,“促進數字技術與實體經濟深度融合,賦能傳統產業轉型升級,催生新產業新業態新模式”,數字技術驅動傳統產業轉型升級,給宏觀經濟社會和產業發展都帶來了深刻影響。

企業是市場經濟活動的主要參與者,也是數字化轉型的重要載體。關于企業數字化轉型的定義,有學者指出數字化轉型是指企業在生產過程和業務改進過程中對數字技術的應用,通過數字技術的配置和運用來整合其他業務資源,實現數字技術與業務流程之間的緊密協作[1];也有學者認為數字化轉型是數字技術對企業的運作系統進行有計劃的數字沖擊,是企業利用數字技術改變企業生產經營模式和價值創造路徑的過程,是企業提高生產效率和運營效率的重要方式,屬于破壞性創新和變革[2]。數字化轉型為企業帶來了更加高效和智能的生產方式和業務模式,加快產業轉型升級,促進數字經濟與實體經濟的深度融合,推動我國經濟高質量發展。為了更好地討論企業數字化轉型的重要意義,本文基于中國上市公司2008—2022年的數據,驗證企業數字化轉型對企業價值的影響,并對數字化轉型過程中提高企業價值的可能途徑進行分析。

二、研究假說

數字化轉型是一個系統工程,對于企業轉型升級具有戰略性意義。一方面,能夠提高企業全要素生產率,增加產品附加值;另一方面,作為一種創新形式,數字化能夠推動企業的商業模式和管理方式發生根本性轉變,重塑企業的價值增長方式[3]。

(一)企業數字化轉型與企業價值

企業數字化轉型是持續的優化過程,不是企業對數字技術的簡單應用,而是企業將數字技術與研發設計、生產加工、經營管理、銷售服務等實際業務環節進行深度融合,實現產品體系、生產流程、組織結構及商業模式的重構,推動整體變革。盡管有研究表明,企業數字化轉型存在周期長、投入大、轉型紅利難以及時釋放等問題,但企業數字化轉型依然是大勢所趨。

從現有研究看,企業數字化轉型為企業實現實時數據處理提供了條件,數字技術的引入能夠幫助企業在商業和社會環境中智能獲取信息,推動業務轉型升級,提升企業的生產效率,從而提升企業價值創造能力,擴大企業的影響范圍,阿里犀牛工廠柔性生產供應鏈的打造與拼多多私域流量池的運營等都是企業通過數字化轉型實現價值提升的成功案例[4]。

假設1:企業數字化轉型能夠提升企業的市場價值。

(二)數字化轉型與生產效率提升

企業數字化轉型是數字技術與企業實體的深度融合。伴隨著數據獲取和存儲便利性的增長,數字技術有效提升了企業處理過往沉淀數據的能力,幫助企業對數據進行快速歸集、整理和分析,并用于智能化生產規劃和決策,提升企業創造價值的效率,降低企業由于信息遺漏而產生的信息不對稱程度,從而幫助企業減少低端無效供給,提高企業的市場價值。

數字化轉型能夠幫助企業快速應對不確定的技術進步和市場波動,推動企業轉型升級,提升其市場競爭能力。一方面,能夠提高企業獲取市場信息的能力,降低企業生產經營各環節的信息不對稱性,精確匹配供應鏈兩端,推動產品的快速迭代和不斷優化,提升企業的資源配置效率[5][6];另一方面,企業數字化轉型為業務操作注入了敏捷性,數字化平臺的通用性和連接性為企業快速應對突發事件提供了可能,提高了企業應對環境變化的靈活度,提升企業獲利能力[7]。數字化轉型可以提高企業的縱向一體化程度,促進企業專業化分工[8],而企業的專業化分工有利于提高勞動生產率。在企業數字化轉型過程中,伴隨著企業生產效率的提升,必然帶來企業的業務改進和組織變革,推動企業商業模式的創新,不斷提高其市場價值。

假設2:企業數字化轉型顯著提升了企業的生產效率,進而提高企業的市場價值。

(三)數字化轉型與企業創新能力

基于研發創新的技術進步所引致的經濟增長被稱為熊彼特式增長,研發創新作為內生因素發揮了“創造性破壞”,推動經濟增長。數字化轉型有利于企業匯聚創新要素、降低經濟活動中的搜索成本和交易成本,進而推動企業價值提升。數字化轉型的本質是一種創造性破壞,是數字技術在企業生產運營過程中的創新應用,與其他技術相比,數字技術催生了“贏家通吃”的市場結構[9],而數據的非競爭性則降低了企業的創新成本,增強了企業的研發能力。數字化轉型使得企業能夠通過產品創新、商業模式創新等方式來拓展創新可能性邊界,驅動產品創新迭代,實現價值增加值攀升[10]。

假設3:企業數字化轉型能夠通過提高創新能力來提升企業的市場價值。

三、研究設計

(一)模型設定

本文研究數字化轉型對企業市場價值的影響,將基準估計模型設定為:

TobinQit=α0+α1Digit+α2Controlit+δi+μt+εit

(1)

其中,TobinQit為第t年企業i的市場價值指標,即托賓Q值。核心解釋變量Digit表示企業層面的數字化轉型指標,本文參考吳非等[11]的做法,通過Python歸集整理了A股上市企業的年度報告,采用文本分析法中獲取關于企業數字化轉型的關鍵詞,包括大數據、區塊鏈、云計算、人工智能和數字技術應用等相關詞頻,并進行匯總以此來度量企業數字化轉型程度。Controlit為一系列控制變量的集合,包括公司規模(Size)、資產負債率(Lev)、無形資產占比(Intangible)、獨立董事比例(Indep)、董事人數(Board)、兩職合一(Dual)、第一大股東持股比例(Top1)、前十大股東持股比例(Top10)、公司成立年限(Firmage)、管理費用率(Mfee)。δi和μt分別表示企業和年份的固定效應,εit為隨機誤差項。

表1 主要變量說明

(二)數字化轉型指標說明

數字化轉型指標主要從上市公司的公開報告中進行文本篩選,其中2014年以前主要在“董事會報告”中篩選,2015年主要在“管理層討論與分析”中篩選,2016年及以后主要從“經營情況討論與分析”中篩選。參考吳非(2021)的做法,對人工智能技術、大數據技術、云計算技術、區塊鏈技術、數字技術運用五個維度76個數字化相關詞頻進行統計,構建企業數字化術語詞典,將詞匯擴充到python的jieba庫,去除停頓詞,統計上述詞匯在年報全文中出現的次數,并計算數字化轉型程度。

表2 數字化轉型指標說明

(三)數據來源

2007年上市企業開始執行新的會計準則,為保證面板數據質量和回歸結果的可信度,本文采用2008—2022年間A股滬深兩市上市企業作為樣本,數據來自國泰安數據庫(CSMAR) 。為了減少異常值影響,本文對所有數據進行了如下處理:剔除ST和期間退市的樣本、剔除錯誤的記錄、刪除金融類企業,并進行1%和99%的縮尾處理。

表3 描述性統計

四、實證結果分析

(一)基準回歸

基準回歸結果見下頁表4。第(1) 列不控制年份和個體固定效應,第 (2) 列在原有基礎上控制了年份固定效應,第 (3) 列在原有基礎上同時控制年份和個體固定效應,可以看出企業數字化轉型指標 (Dig) 的回歸系數始終在 1% 的水平上顯著為正,由此說明,企業數字化轉型能夠有效提升企業的市場價值。

表4 基準回歸結果

(二)穩健性檢驗

為了驗證估計結果的穩健性,本文分別采取變量替換和極端樣本剔除兩種方法來進行穩健性檢驗。穩健性檢驗結果中分別進行了解釋變量和被解釋變量的替換。關于解釋變量的替換,由于企業進行數字化轉型的目的在于市場應用,為此我們選取“數字技術應用”詞頻來替代解釋變量,形成新的數字化轉型指標;關于被解釋變量的替換,我們選取市凈率(PB)替換托賓Q值。此外,我們還采取剔除特殊項的方式來進行穩健性檢驗。考慮到金融風險會對企業市值帶來不利影響,與此同時,也會阻礙企業的數字化進程,為了消除2015年中國股災對企業的沖擊,剔除2015年的極端值。結果顯示,主要變量的替換和去除極端值后,核心解釋變量Dig 的系數依然顯著為正,與基準結果保持一致(1)由于版面原因,穩健性檢驗結果表略,如有需要請向作者索取。。

(三)內生性檢驗

為了解決數字化轉型與企業市場價值之間可能存在的內生性問題,我們選取了兩個工具變量進行回歸。由于數字化轉型是一個持續的過程,因此給企業市場價值帶來的影響可能存在滯后,為此我們選擇數字化轉型指標的滯后一期作為工具變量,其結果在下頁表5中的(1)列中顯示。此外,企業為了取得競爭優勢,在進行研發決策時通常會參考同一行業內其他企業的創新情況,然而競爭對手的研發投入并不直接影響本公司的股票市場表現。為此,我們選擇的第二個工具變量為不包含公司本身的數字化轉型的行業均值,其結果在表5中的(2)列中顯示。在此基礎上,進一步控制了個體和年份固定效應,回歸結果與上文基本一致,且Kleibergen-Paaprk LM 統計量在 1% 的水平上顯著; Cragg-Donald Wald F 統計量大于 Stock-Yogo 弱工具變量識別 F 檢驗在10% 顯著性水平上的臨界值,能夠通過內生性檢驗。

表5 內生性檢驗

(四)異質性檢驗

由于企業的產權屬性、所屬地區和技術活躍度存在不同,企業在進行數字化轉型過程中,其對企業價值的影響也可能存在異質性,為此我們進行異質性檢驗(結果見下頁表6)。

表6 異質性檢驗

第一,企業產權屬性異質性分析。為了探究數字化轉型對企業價值的影響,我們根據企業產權性質將樣本區分為國有企業與非國有企業,對兩組數據分別進行回歸。結果顯示,企業的數字化轉型都顯著提升了企業的市場價值,但數字化轉型對于非國有企業的市場價值提升更為顯著。第二,企業所屬地區異質性分析。由于各地區的資源稟賦和發展階段有所差異,企業在區域分布上存在著明顯的異質性特點,東中西部地區不同樣本的回歸結果顯示,東部地區和西部地區的數字化轉型都顯著提升了企業的市場價值,且注冊地為東部地區的企業數字化轉型對企業價值的提升更為顯著,而中部地區的結果并不顯著。第三,企業技術活躍度異質性分析。數字化轉型對企業市場價值的影響可能受企業的技術活躍度的影響而有所差異。高技術企業對于數字化轉型的依賴度可能低于低技術企業,低技術企業的數字化轉型更可能帶來企業的根本性變革,并最終推動企業市場價值提升,實證結果驗證了上述假說。

五、數字化轉型對企業價值的影響作用機制檢驗

研究假說提出,數字化轉型可能通過提高企業的生產率和創新能力來提升企業價值,也就是說,企業生產效率和創新能力在企業數字化轉型推動企業價值提升過程中可能發揮著中介機制作用,為此,我們通過中介效應模型進行驗證,假設中介效應模型如下:

TobinQit=α0+α1Digit+α2Controlit+δi1+μt1+εit1

(2)

Mediatorit=β0+β1Digit+β2Controlit+δi2+μt2+εit2

(3)

TobinQit=θ0+θ1Digit+θ2Mediatorit+θ3Controlit+θi3+μt3+εit3

(4)

其中,Mediatorit變量主要選取的是企業的生產效率和創新能力兩個變量,驗證其所產生的中介傳導路徑。

(一)企業生產效率的中介效應

為了驗證企業生產效率的作用機制,我們分別采用OP法和LP法測算全要素生產率。OP法由Olley 和 Pakes 于1996年提出,將企業的當期投資作為不可觀測生產率沖擊的代理變量,基于一致參數估計值方法測算企業的生產效率[12];而LP法則由Levinsohn和 Petrin 于2003年提出,使用中間品投入作為TFP的代理變量解決內生性問題,獲得投入要素的一致有效性估計[13]。

為了檢驗企業生產效率的中介效應,分別采取Sobel 檢驗和Bootstrap檢驗,結果見下頁表7。從第(3)列與第(1)列Dig的系數比較和從第(6)列與第(4)列Dig的系數比較可以看出,在引入中介變量后,數字化轉型變量的系數都有明顯下降,且第(3)列和第(6)列中TFP的系數在 1% 的水平上顯著為正。運用 Sobel 檢驗顯示中介效應在 1% 的水平上顯著,運用Bootstrap檢驗進行1000次反復取樣檢驗后,顯示其區間范圍內不含0。兩種檢驗方法都表明企業生產效率具有中介效應。

表7 企業生產效率的中介效應檢驗

(二)企業創新能力的中介效應

2022年,我國信息領域相關PCT國際專利申請近3.2萬件,全球占比達37%,數字經濟核心產業發明專利授權量達33.5萬件,同比增長17.5%(2)資料來源于國家互聯網信息辦公室發布:《數字中國發展報告(2022年)》,http://www.cac.gov.cn/2023-05/22/c_1686402318492248.htm.。數字化轉型為企業創新提供了契機,與此同時,企業創新的提升又進一步作用于企業的市場價值,形成中介傳導路徑。我們選取了研發支出占總資產的比重(RD)和專利申請量+1取自然對數(Patent)兩個變量作為中介變量來檢驗企業創新的中介效應,結果見下頁表8。

表8 企業創新的中介效應檢驗

我們分別采取Sobel 檢驗和Bootstrap檢驗對企業創新的中介效應進行檢驗。從第(3)列與第(1)列Dig的系數比較和從第(6)列與第(4)列Dig的系數比較可以看出,在引入中介變量后,數字化轉型變量的系數都有明顯下降。運用 Sobel 檢驗顯示中介效應在1%的水平上顯著,運用Bootstrap檢驗進行1000次反復取樣檢驗后,顯示其區間范圍內不含0。兩種檢驗方法支持了企業數字化轉型通過企業創新提升企業價值的中介效應存在。

六、結論與政策建議

(一)研究結論

數字化轉型是一項系統工程,牽引了企業的內部改革并賦能企業價值提升。盡管數字時代的“索羅悖論”以及關于企業數字化轉型困難的擔憂依然存在,但本文通過實證分析指出,企業數字化轉型能夠顯著提升企業的市場價值,研究結論如下。一是企業數字化轉型能夠顯著提升企業的市場價值,該結論在經過一系列穩健性檢驗和內生性檢驗后仍然成立。通過異質性分析可知,企業的數字化轉型對于非國有企業、東部和西部地區以及低技術活躍度企業的市場價值提升作用更為顯著。二是企業生產效率和創新能力在企業數字化轉型推動企業價值提升過程中發揮著中介效應。

(二)政策啟示

數字經濟和實體經濟的深度融合是我國企業把握新一輪科技革命、現代化產業體系加快建設和實體經濟高質量發展的潛在驅動力。企業作為推進數字經濟和實體經濟深度融合的微觀主體,其數字化轉型能夠激活企業的生產效率和創新能力,提升企業市場價值和競爭力。

第一,進一步完善企業數字化轉型的政策體系。企業數字化轉型能夠顯著提升企業價值,多措并舉推動企業科學高效開展數字化轉型對于經濟高質量發展至關重要。當前我國已經出臺了一系列相關政策文件推動企業數字化轉型,未來應強化企業轉型引導,推動人工智能、大數據、云計算、區塊鏈與實體經濟深度融合,增大財稅政策支持力度,完善相關配套措施,充分釋放政策紅利,推動企業高質量發展。

第二,持續提升推動企業數字化轉型的政策精準度。為了提高政策實施的精準度,政府政策的出臺應充分考慮企業的異質性。從企業數字化轉型對企業價值提升的效果看,應優先支持民營企業和低技術企業進行改革升級,通過有效市場和有為政府的更好結合,實施差異化的政策體系,深化民營企業和低技術企業的數字化轉型變革。一方面,應加強對民營企業和低技術企業數字化轉型的政策支持,系統推進產品創新、生產運營、產業集群;另一方面,應持續深化“放管服”,優化營商環境,放寬融合性產品和服務的市場準入限制,為民營企業高質量發展賦能。

第三,加強中部地區數字化建設水平。由于資源稟賦的差異,東部地區數字化基礎設施配套較為完善,是數字產業化領域上市公司集中分布的地區。近年來,伴隨著 “東數西算”工程的實施,西部地區逐漸實現算力高效運轉,為當地企業數字化轉型提供了基礎條件。與東部地區和西部地區相比,企業數字化轉型在提升我國中部地區企業市場價值方面的效果并不顯著,應實施差異化的數字化轉型戰略,逐漸縮小區域差異,為中部地區企業數字化轉型提供技術支撐。

第四,推動企業數字化轉型提質增效。于制度改革而言,一方面,應持續深化數字化領域的市場化改革,協助企業搭建數字化轉型生態系統;另一方面,支持企業通過數字化技術進行組織管理變革和運營模式創新,全面提高企業生產效率。于企業而言,一方面,應將數字化轉型作為企業優化資源配置的重要方式,不斷降低企業的交易成本和運營成本,提升企業的生產效率;另一方面,鼓勵企業深入挖掘大數據價值,通過業務協同和管理模式改革,充分解決企業運營過程中的信息碎片化問題,優化內部流程與資源配置,顯著提升企業的運營效率,為企業價值提升提供動力。

第五,強化企業創新驅動。“十四五”規劃提出“加強關鍵數字技術創新應用”,企業創新是企業數字化轉型提升市場價值的重要途徑。為此,應深入實施創新驅動發展戰略,一方面,政府應通過財稅金融等相關支持政策鼓勵企業數字化技術創新,激發企業創新積極性,加大企業的研發投入,不斷推動企業創新成果的轉化,賦能企業高質量發展;另一方面,企業應充分利用數字技術培育新產品、新業態和新模式,加快數字技術與企業產品服務、運營流程和商業模式進行深入融合,增強企業的價值創造能力。