養老理財產品權益投資的進展、問題與建議

為落實2024年9月26日中共中央政治局會議部署，中央金融辦、中國證監會聯合印發《關于推動中長期資金入市的指導意見》，鼓勵銀行理財和信托資金積極參與資本市場，提升權益投資規模。養老理財產品是支持我國第三支柱養老金發展的重要金融產品，但當前其尚處于試點階段，總體規模有限，配置于權益類資產的比例偏低。未來，應在國家、行業組織、商業銀行等多層面，通過擴大試點范圍、加強長期業績信息披露、優化產品布局等措施引導提升養老理財產品的權益投資規模。

我國養老理財產品的試點情況

隨著我國人口日益老齡化，居民的養老財富管理需求逐步提升，市場不斷出現以“養老”為主題的理財產品。為了推動養老理財產品的規范發展，原中國銀保監會辦公廳分別于2021年8月和2022年2月發布《關于開展養老理財產品試點的通知》與《關于擴大養老理財產品試點范圍的通知》。前者明確由四家銀行系理財子公司在四地開展為期一年的養老理財產品試點，并要求各理財公司持續清理名不符實的“養老”字樣理財產品；后者將養老理財產品試點范圍擴大至十地十機構。此后，試點的養老理財產品集中新發，截至2024年9月24日，我國處于存續狀態的試點養老理財產品達51只。

2022年4月，國務院辦公廳印發《關于推動個人養老金發展的意見》，提出建立個人養老金賬戶制度，并規定賬戶資金可用于購買符合規定的金融產品。2022年11月，原中國銀保監會發布《關于印發商業銀行和理財公司個人養老金業務管理暫行辦法的通知》。同時，人力資源和社會保障部、財政部、國家稅務總局聯合公布36個先行試點個人養老金業務的城市（地區）名單。此后，理財類個人養老金產品集中新發，截至2024年9月24日，理財類個人養老金產品已達26只。

我國養老理財產品存在的問題及原因分析

我國養老理財總體規模有限

比較而言，當前我國養老理財產品的發展仍然有限，具體表現為：一是產品數量有限。截至2024年9月底，我國處于存續狀態的養老理財產品僅77只。二是資產規模較低。根據萬得（Wind），截至2024年二季度末，我國試點的養老理財產品資產凈值達1030億元人民幣，理財類個人養老金產品資產凈值達89億元人民幣，兩類養老理財產品的總資產規模在我國銀行理財產品規模的占比不到1%、在我國資管產品規模的占比不到1‰。三是發行節奏趨緩。2024年以來，沒有新發的試點養老理財產品，新發的理財類個人養老金產品也僅有3只。

我國養老理財產品的總體規模有限與其處于試點階段密切相關。一是試點階段養老理財產品的發行機構與發行規模受限。試點階段，能發行養老理財產品和理財類個人養老金產品的機構只有11家，養老理財產品（不含理財類個人養老金產品）的總規模不能超過2700億元人民幣。二是試點階段養老理財產品的銷售地域有限。當前，試點養老理財產品只能在10個試點城市銷售，理財類個人養老金業務也只能在先行試點的36地開展。三是養老理財產品銷售存在市場分割。各大銀行普遍以代銷集團內理財子公司開發的養老理財產品為主，養老理財產品（尤其是理財類個人養老金產品）的銷售渠道有限。截至2024年9月26日，僅有19家商業銀行代銷理財類個人養老金產品，其中代銷產品數量較多的銀行分別是招商銀行（11只）、交通銀行（9只）、工商銀行（8只）、江蘇銀行（7只）、寧波銀行（6只）、上海銀行（6只）、中國銀行（5只）、民生銀行（5只），其余11家銀行代銷的產品數量均少于5只。

除上述客觀因素外，理財公司與投資者供需雙方對養老理財產品的認識不足也是導致養老理財產品規模有限的重要原因。從供給端看，我國大部分理財機構成立時間較短，開辦養老金融業務經驗不足。盡管2004年中國即開始出現銀行理財業務，但銀行理財產品一直以短期理財為主。最早的銀行系理財子公司至今成立才5年，而且成立之初，發行的產品仍是傳統的短期理財產品，當前仍在探索開發長期養老理財產品，尚未細化出滿足不同年齡段群體養老理財需求的產品。從需求端看，我國投資者相對缺乏養老理財觀念，對長期養老理財產品的認識不足。以個人養老金的投資實踐為例，目前開立個人養老金賬戶的投資者普遍投資不活躍，對于養老理財產品的投資偏好尚待形成。

我國養老理財產品配置權益類資產的比例偏低

當前我國的養老理財產品主要配置資管產品，很少或基本不直接配置權益類資產。試點的養老理財產品主要配置資管產品、固收類資產和非標準化債權，直接配置于權益類資產的比例不到1%；理財類個人養老金產品更是不直接配置權益類資產和非標準化債權，而主要配置資管產品、銀行存款和固收類資產。養老理財產品主要配置于資管類產品、而不直接（或以極低的比例直接）配置于權益類資產有助于保證養老金資產的安全。資管產品既包括配置權益類資產的產品，又包括不配置權益類資產的產品，而當前我國養老理財產品配置的主要是不含權益類資產的資管產品。穿透后權益類資產在養老理財產品的資產占比平均不高于10%。另一方面，養老理財產品在市場下行時進一步減少權益類資產的配置比例。2024年前兩個季度我國權益類資產整體行情較低，養老理財產品可能出于保證當期績效的考慮，傾向于減少權益類資產的配置比例。無論是穿透前還是穿透后，2024年二季度末試點的養老理財產品配置于權益類資產的比例均較2023年末有所下降，理財類個人養老金產品穿透后配置于權益類資產的比例亦有所下降。

國內外經驗表明，配置較高比例的權益類資產有利于提高養老金資產長期收益水平。從國內情況看，2007年至2023年全國企業年金基金年均收益率達到6.26%，這與其配置較高水平的權益類資產密切相關。截至2023年末，含權益類資產在全國企業年金總資產的占比達87.71%，含權益類資產自成立以來的累計投資收益率比純固定收益型資產高10～15個百分點；2000年至2023年全國社保基金年均收益率達7.36%，而權益類資產對其獲取長期穩健收益有重要作用，成立以來社保基金在境內股票市場投資的平均年化收益率達到了10%以上。從國際情況看，截至2024年二季度末美國個人退休賬戶（IRA）資產投資于共同基金、銀行儲蓄存款和人壽保險公司的比例分別為43%、4%與4%，其中投資于共同基金的資產中配置于國內外權益類基金與含權益類資產的混合基金的比例合計達75%；而截至2023年三季度末，澳大利亞超級年金配置于國內外權益類資產的比例達53%。比較可知，盡管當前我國養老理財產品配置于權益類資產的比例顯著高于我國銀行理財產品的平均水平，但仍顯著低于國外代表性養老金配置于權益類資產的比例。

我國養老理財產品較少配置權益類資產的原因有三個方面：一是理財公司發行的養老理財產品類型限制其配置權益類資產。目前，理財公司僅發行固定收益類或混合類養老理財產品，其中，固定收益類養老理財產品占比接近80%。含權類產品發行數量過低是養老理財產品權益投資規模較低的直接原因。二是養老理財產品的期限設計限制其配置權益類資產。試點養老理財產品的存續期普遍為5年、最長為10年，理財類個人養老金產品的存續期相對較長，最少8年、多數長于10年。進行養老理財的年限隨投資者年齡差異而變化，實施生命周期投資策略、提高權益類資產在較低年齡別投資者養老理財資產中的比例有助于提高投資者到達退休時點的理財收益。但是，當前養老理財產品期限設計使其尚不具備實施生命周期投資策略的基礎。三是對當期投資績效的過分關注，限制養老理財產品在市場下行期配置權益類資產。由于養老理財產品需要投資者個人自愿購買，而個人投資者往往更加關注產品的當期業績，理財公司出于對投資者“以腳投票”的擔心，也傾向于保證養老理財產品的短期業績水平。對于短期業績的過分關注導致理財公司在市場下行時減少權益類資產配置，而非在低值時充分補充權益類資產以追求其長期投資價值。

提升養老理財產品配置權益類資產規模的建議

隨著個人養老金制度在全國推廣，養老理財產品發行必將迎來新的高峰。但是，要使養老理財產品獲取較好的長期業績，應提高權益類資產配置規模，而這需要國家、行業組織、商業銀行等多層面的共同努力。

在國家層面，應加強全民的養老理財觀念，進一步擴大養老理財產品的試點范圍。一是隨著個人養老金制度在全國展開，應加大對個人養老金制度的宣傳，提高全民積累第三支柱養老金的意識。二是在賦予企業年金參與人個人投資選擇權的過程中，應將養老理財產品納入參與人可選擇的投資產品范疇。三是加強監管，削弱養老理財產品銷售市場的分割狀態，形成統一的一籃子養老理財產品供投資者選擇。

在行業組織層面，中國銀行業協會可開發規范的養老理財產品長期業績指標及披露標準。一是形成統一的養老理財產品長期業績指標。澳大利亞審慎監管局（APRA）每季度發布超級年金績效統計報告，報告中同時披露超級年金當期（本季度）投資收益率與五年期年化收益率；我國人力資源和社會保障部每季度在披露養老金產品業務數據摘要時，也同時披露某類產品或某只產品的本期投資收益率、本年以來投資收益率、成立以來累計投資收益率三項指標。當前，我國首批養老理財產品發行時間已近三年，隨著養老理財產品存續時間不斷加大，可借鑒上述經驗，披露三年期年化收益率或五年期年化收益率。二是形成我國養老理財產品的信息披露規范。2018年原中國銀保監會發布的《商業銀行理財業務監督管理辦法》在信息披露方面主要要求商業銀行定期披露理財產品的資產凈值信息。2023年中國銀行業協會發布的《理財產品過往業績展示行為準則》也并不強制理財公司展示過往業績。目前，理財公司較少在半年報中披露養老理財產品成立以來的投資收益情況，未充分引導投資者關注養老理財產品的長期業績。中國銀行業協會可進一步發布養老理財產品的信息披露標準，使各產品的半年報信息相對一致，便于投資者比較。三是定期發布養老理財產品的統計信息。目前投資者難以通過官方渠道獲得各類養老理財產品的統計信息，增加投資者獲取的信息量有助于加強其養老理財觀念，建議通過中國理財網等官方渠道定期發布包含當期與長期業績情況的養老理財產品統計信息。

在銀行層面，商業銀行集團應在供給端和渠道端優化布局養老理財產品。在供給端，一是大型商業銀行集團要發揮全產品鏈優勢，引導旗下基金、信托、保險等子公司加大供給含權益類資產的資管產品，為養老理財產品提供優質的原始資產池。二是理財公司要在挖掘優質可投資資產的基礎上，開發長期配置于權益類資產的養老理財產品，并在養老理財投資者和市場不斷成熟的基礎上，開發滿足不同年齡段投資者財務生命周期需要的養老理財產品。三是理財公司應注重以實現養老理財產品的長期業績為目標進行資產配置，并注重通過半年報等資料披露養老理財產品的長期業績。在渠道端，代銷銀行應提供更加普惠性的服務，降低養老理財產品銷售費率，并提高包容性，盡可能將更多的養老理財產品納入其代銷產品范圍。

（楊娟為中國銀行研究院中國金融團隊主管級高級研究員。責任編輯/王茅）