后紅利時代　國產運動品牌求突圍

楊現華

疫情結束后國產運動品牌的國潮紅利也漸漸消退，需要適應需求多元化帶來結構性機會。在加大折扣力度后，2023年四季度公司流水取得快速增長，尤其是降存貨成果成為亮眼業績之一，渠道庫存逐漸回到正常水平。

在高庫存長時間成為企業掣肘之后，2023年年底特步國際（1368.HK）降庫存的目標終于實現了階段性成果，年末銷售流水的較快增長也成為公司的看點之一。

2022年中報后，庫存逐漸成為特步國際的隱患，公司增長也開始放緩，遇到類似問題的還有李寧（2331.HK）。

2021年突發事件給李寧、特步等國產運動品牌帶來了更多的增長驅動力。隨著事件消退，國外的耐克、阿迪等運動品牌已經連續保持增長，國貨品牌開始面臨增長壓力。在國貨潮漸消后，李寧、特步等國貨品牌如何找到突破口呢？

特步國際日前發布的經營數據顯示，2023年四季度公司零售額取得了30%以上的增長。零售折扣在七折左右，與上一年同期基本保持一致。

2023年全年，特步國際包括線上和線下在內的零售額增長了20%以上，同時渠道存貨周轉在四個月至四個半月，渠道庫存已經降至年內低位。

這樣的結果要好于市場悲觀的預期。

在2023年“雙十一”后，特步國際與投資者交流時表示，由于“雙十一”期間特步品牌線上銷售不及其預期，管理層下調2023年集團收入和凈利潤同比增速指引至大于10%。在此之前，公司給出的預期是收入同比增長15%-20%，利潤增速快于收入。

根據特步國際公開的信息，2023年“雙十一”期間，特步集團累計線上GMV達11億元，同比增長20%。其中，特步品牌同比增長為高單位數，低于管理層20%-30%的預期。

在不及預期的“雙十一”后，二級市場特步國際股價開始下行。“雙十一”后的兩個交易日，公司股價分別下挫6.27%和16.49%，兩個交易日累計跌幅就達到了21.72%。之后公司股價緩步下行，在四季度經營數據公告前創下了3.61港元/股的階段新低。在“雙十一”前，特步國際的股價尚在7港元/股左右，即公司股價在大約兩個月的時間里下跌了一半左右。

但對于整個季度的預期，特步國際管理層預計2023年四季度零售流水同比增長在30%以上。在線上和奧萊等折扣渠道幫助下，到2023年年底，渠道庫存周轉有望回到四到四個半月水平，對2024年的銷售影響有限。

疫情前的2019年，特步國際渠道庫存在四個月左右。疫情突發的2020年上半年公司渠道庫存在五到五個半月左右，年末時已經降至五個月以下；整個2021年已經基本回到四個月左右的良性庫存狀態。由于疫情反復影響等因素，2022年特步國際的渠道庫存從年初的約四個月增長至年底的約五個半月。

疫情期間線下銷售受影響，渠道庫存略高有因可查。2023年疫情恢復常態化管控，到年底，特步國際的渠道存貨周轉雖較年初的不足五個月有所下降，但也有最高四個半月的存貨，降幅并不明顯。

除了渠道庫存外，特步國際賬面上的存貨也遠高于競爭對手。與其他競爭對手相比，特步國際的庫存問題更為明顯。時間回溯到2022年上半年，此時特步存貨周轉天數為106天，同比增長了27天。當然彼時還處于疫情期間，線下門店客流會受到疫情管控的影響。

到2022年年底，特步國際的存貨周轉率為4.04，遠低于上一年4.72的周轉率，更無法與2020年4.92的周轉率相提并論。疫情后的2023年上半年，特步國際存貨周轉率為1.59，還不及上一年同期的1.73，線下管控的放開并沒有提高特步國際的存貨周轉率。

2022年上半年末，特步國際的存貨金額為23.13億元，較2021年年底增長了一半以上，之后公司存貨金額始終不低于20億元。特步國際的存貨金額與李寧基本接近，不過特步國際的年收入是百億元級別，李寧的收入規模是其二倍左右。

這不意味著李寧沒有庫存問題。早在2023年10月公布不及市場預期的三季度運營數據后，李寧股價單日下挫超過20%，本已存在的庫存問題凸顯。機構指出李寧渠道庫存接近五個月，存貨壓力可見一斑。

海通國際指出，為了幫助經銷商和渠道減少庫存壓力，2023年三季度起，李寧開始對經銷商出貨進行砍單并回收，這部分訂單從經銷商渠道進入直營渠道銷售，效果明顯，目前李寧全渠道庫存已下降至四個月到四個半月水平。

由于減少發貨以幫助渠道恢復庫存，因此李寧的收入將不可避免受到影響，加之處理存貨中的相關費用支出等，李寧凈利率或許將受到更大影響。

在國貨品牌去庫存而影響收入增長時，曾經陷入增長困境的跨國品牌重新開始發力，無論是阿迪達斯還是耐克，在大中華區的銷售又開始連續增長。

2023年12月底，耐克發布2024財年第二財季報告，截至2023年11月30日的第二財季，耐克134億美元的營收增長了1個百分點。公司對2024財年下半財年展望持謹慎態度，下調全年指引，預計2024財年收入略增長1%。

與整體營收的增長相比，第二財季大中華區收入同比增長8%，這已經是公司在大中華區連續五個季度實現正增長。

在此之前的2022財年第二財季到2023財年第一財季，耐克在大中華區連續四個季度收入同比下滑。

在耐克之前即2023年11月份，阿迪達斯發布三季報，2023年第三季度，公司大中華區實現營收8.7億歐元，同比增長6%，連續兩個季度實現正增長。2023年前三季度大中華區實現營收25.2億歐元，同比增長2.5%。

在2023年二季度銷售回正之前，阿迪達斯在大中華區的銷售曾經連續八個季度下降，2022年公司在大中華區的銷售額下滑36%。

耐克和阿迪達斯在大中華區銷售的下降固然有疫情擾動的影響，更離不開2021年中突發的新疆棉事件。這一突發事件直接影響了跨國品牌在華的銷售成績，下滑毫不意外。

國產運動品牌在這一風波中收入快速增長，2021-2022年特步國際的收入分別為100.13億元和129.3億元，分別增長了22.53%和29.13%。李寧同期的收入為225.72億元和258.03億元，分別增長了56.13%和14.31%。其他品牌，如安踏和361度等，也都有明顯的收入增長。

也是在2021年3月左右，國產運動企業的股價開始了最后一波拉升，并在7-9月基本創下新高，國產運動品牌的風光與跨國鞋服的落寞形成了鮮明的對比。在行業整體向好時，整個行業的beta屬性較強，從業者基本都能分享蛋糕擴大帶來的紅利。

從整個行業增長來看，根據國家統計局數據，2023年1-11月國內規模以上服裝鞋帽、針紡織品零售額達12595億元，同比增長11.5%，增速僅次于餐飲和金銀珠寶品類，規模上已超過2021年同期服裝項社零。這主要受益于社交場景恢復，服裝消費在疫后復蘇中呈現高彈性。

出口方面看，根據海關總署數據，2023年1-11月國內紡織服裝出口額達2730億美元，同比下滑7.9%。分月份來看，自5月起紡織出口持續同比下滑，這客觀反映出下游去庫存過程中的需求不佳，但值得注意的是，11月降幅已收窄至低個位數。

從細分領域來看，上市運動服飾的增長在普遍放緩，跨國公司阿迪達斯、耐克等也是恢復性增長。行業尤其是對國貨品牌來說，2021年的突發事件帶來的增長已經過去，差異化正在顯現。

不僅如此，在2024財年第二季度報告中，耐克對大中華區和EMEA（歐洲、中東和非洲 ）宏觀經濟謹慎判斷，下調了全年收入指引從中個位數降至1%。

實際上，不僅僅是國內運動鞋服龍頭，阿迪達斯和耐克等跨國龍頭也在去庫存的過程中。與李寧類似，為了降低庫存，耐克也控制發貨量。

海通國際指出，受惠于運動鞋服滲透率和人均運動鞋服支出的提升，預計2023-2026年中國體育鞋服行業的復合增長率為13.7%，規模有望達到5940億元。

2021年起始的國潮紅利，國產品牌獲得了更多的關注。在疫情和國潮紅利褪去、行業去庫存漸進尾聲之時，跨國品牌再度開始搶占市場份額。國產品牌需要加強差異化競爭，才能滿足當下多元化的需求。