美債利率見頂了嗎

趙偉

當通脹壓力趨于上行或居高不下時，10年美債利率的高點可能滯后于美聯儲最后一次加息。

長端美債利率的波動是近期市場關注的一個焦點。10年美債利率能否突破2022年10月的4.34%高點，以及新高是多少？美聯儲暫停加息后，美債的形態有何特征？

本輪美債利率上行的起點為5月10日前后，主要反映經濟的韌性和SVB破產事件沖擊的緩和。8月17日盤中，10年美債利率一度沖至4.33%高位。1年和2年期美債利率均突破了SVB事件之前的高點——期限越短，受美聯儲政策利率的影響更顯著。

長端美債利率的最近一波上行則疊加了美債供求因素的擾動，并非加息預期的抬升，而是降息預期的延遲。8月初，美國財政部三季度再融資例會更新了下半年融資規劃，大幅提升凈融資規模，并且抬升了中長久期債券發行份額，引發長端美債利率大幅上行、期限利差收窄。

經驗上看，10年美債利率重回4.3%，甚至突破4.34%前高都是合理的。因為，目前市場對后續美國經濟的韌性和美聯儲加息的終點定價并不充分。一方面，2022年10月10年美債利率4.34%的高點是在美聯儲連續3次加息75BP的背景下出現的，但當時各方對美國經濟的預期是偏悲觀的。另一方面，相比2022年9月對加息終點的預測（區間450-475BP），2023年聯邦基金利率終點目標上調了100BP（區間為550-575BP）。這也說明，當時的美債利率對加息終點的定價是不充分的。假設沒有SVB事件的沖擊，3月10年美債利率就可能向4.34%進一步收斂。

事后看，2022年10月的4.34%和2023年3月的4.1%的10年美債利率或許并非“正確”的參照系。……