外匯風險準備金調整對外匯市場的影響探析

文/趙美貞 編輯/章蔓菁

宏觀審慎政策工具具有“宏觀、逆周期、防傳染”的特性，外匯風險準備金屬于典型的逆周期宏觀審慎政策工具。2015年以來，我國累計五次調整外匯風險準備金率，有力地維護了外匯市場平穩運行。本文擬從外匯風險準備金的內涵入手，探析外匯風險準備金率的調整對零售外匯市場和銀行間外匯市場的影響。

外匯風險準備金的內涵及計算方法

風險準備金概念源自期貨市場，是指交易所為維持期貨市場正常運行提供資金保障，彌補交易所不可預見風險造成的損失而設立的資金。與這一概念相類似，外匯風險準備金是銀行為應對未來可能出現的虧損而計提的風險準備金，旨在通過價格傳導，抑制企業遠期售匯的順周期行為。這一概念最早出現在2015年8月31日央行發布的《中國人民銀行關于加強遠期售匯宏觀審慎管理的通知》（銀發〔2015〕273號）中，《通知》規定：從2015年10月15日起，開展代客遠期售匯業務的金融機構（含財務公司）應繳存外匯風險準備金，準備金率暫定為20%，按美元計算繳存外匯風險準備金，非美元幣種業務折算成美元繳存，凍結期為1年，利率暫定為零。以2015年為起點，截至目前我國先后五次調整外匯風險準備金率，有效維護了外匯市場和人民幣匯率的穩定（見附表）。

在計算方法上，金融機構當月外匯風險準備金繳存額＝上月代客遠期售匯簽約額×外匯風險準備金率。其中，代客遠期售匯業務是指在未來某一時間形成客戶購匯行為的全部人民幣對外匯衍生產品業務。根據《中國人民銀行辦公廳關于遠期售匯宏觀審慎管理有關事項的通知》（銀辦發〔2015〕203號）、《中國人民銀行關于調整外匯風險準備金政策的通知》（銀發〔2017〕207號）等文件的規定，代客遠期售匯業務主要涉及三類：一是境內金融機構開展的代客遠期售匯業務，包括客戶遠期售匯業務，客戶買入或賣出期權業務以及包含多個期權的期權組合業務，客戶在近端不交換本金、遠端換入外匯的外匯掉期和貨幣掉期業務，客戶遠期購入外匯的其他業務；二是境外金融機構在境外與其客戶開展的前述同類業務產生的在境內銀行間外匯市場平盤的頭寸；三是人民幣購售業務中的遠期業務。

調整外匯風險準備金對遠期結售匯的影響

外匯風險準備金是典型的價格型逆周期宏觀審慎政策工具。由于外匯風險準備金上交央行后無利息，銀行會將占用的這部分資金成本直接攤入代客遠期售匯業務的成本，最終體現為遠期售匯的額外加點，進而影響遠期售匯價格，從而抑制客戶的順周期行為。遠期售匯價格會隨外匯風險準備金率的升降而同向變化，當外匯風險準備金率上調時，遠期售匯的額外加點也將相應增加。

調整外匯風險準備金對遠期售匯價格加點的影響測算。遠期售匯加點＝在岸即期匯率中間價×1年期美元利率×風險準備金率變化量。以最近一次外匯風險準備金率調整為例，按照中國外匯交易中心2022年9月28日公布的中間價及1年期美元隱含利率測算，遠期售匯加點=7.1107×4.2500%×20%=0.0604，即遠期售匯加點604個點。實踐中，各家銀行在成本的測算上會略有不同，選取的美元利率也不盡相同，測算過程也更為復雜。在這個例子中，如果以1年期倫敦銀行間同業拆借利率（Libor）來測算，遠期售匯加點=7.1107×4.7760%×20%=0.0679，即遠期售匯加點679點。進一步看，在美聯儲持續加息的背景下，美元拆借利率將不斷上行，遠期售匯風險準備金的成本（即遠期售匯加點）也將繼續上升。回顧2015年以來五次外匯風險準備金率調整，以調整生效當日的在岸即期匯率中間價、1年期Libor為計算基準，大致計算外匯風險準備金因素導致的遠期售匯價格變化（見附表），可以發現外匯風險準備金率的調升均帶來了遠期售匯價格的上升，但由于不同時點匯率中間價、美元利率的差異，所導致的價格變化幅度不盡相同。

歷次遠期售匯業務外匯風險準備金率政策調整

調整外匯風險準備金對銀行間市場的影響

一是影響銀行間市場即期售匯交易量。銀行與客戶簽訂遠期售匯合約后，會在銀行間市場買入等額的即期外幣，同時在市場上做一筆即期賣出和遠期買入外幣的掉期（下稱“S/B掉期”），以對沖風險敞口。根據上文分析可知，如果外匯風險準備金率上調，遠期售匯額外加點會增加，由此帶來的遠期售匯價格上升將抑制企業需求，在導致銀行代客遠期售匯市場交易縮量的同時，銀行間市場即期售匯交易量也會下降，有助于平衡即期外匯市場的供需。

二是影響掉期市場和期權市場交易量。外匯風險準備金率主要通過遠期售匯與即期、掉期的跨市場聯動影響掉期點。當外匯風險準備金率上調時，銀行遠期售匯的價格上漲將導致遠期售匯的需求減少，進而導致銀行間市場即期買盤的減少和S/B掉期交易量的減少，促使掉期點下行。而外匯風險準備金率對期權交易量的影響主要體現在期權及其組合對代客遠期售匯交易的替代效應。根據2018年8月10日《中國人民銀行關于外匯風險準備金相關問題的政策問答》的規定，期權和期權組合按名義本金（期權組合采用名義本金最高的單筆期權）的二分之一作為應繳存外匯風險準備金的基準來計算和繳存外匯風險準備金。當外匯風險準備金率上調時，由于期權和期權組合需繳存的外匯風險準備金相對遠期售匯較少，企業可以通過綜合套保成本相對較低的期權組合來代替原遠期售匯業務進行匯率避險，此時期權交易將在一定程度上替代遠期售匯交易，從而帶來銀行間市場期權交易量的放大。

總的來看，作為一類宏觀審慎管理工具，外匯風險準備金率具有較強的信號影響和預期影響。外匯風險準備金率的上調有助于抑制市場主體的順周期行為，通過影響遠期售匯加點，進而影響遠期售匯、即期售匯、掉期以及市場預期，引導市場恢復至均衡。但應該注意的是，外匯風險準備金率調整對人民幣匯率的影響更多是在短期，中長期匯率走勢仍取決于經濟基本面和美元指數變化、美聯儲貨幣政策等市場外圍因素。