重視企業(yè)風(fēng)險投資在投后管理中人力資源工作的作用

閆娜

摘 要：改革開放以來，我國的金融市場得到了空前的發(fā)展，很多企業(yè)使用自有的非金融資金投資戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)范圍內(nèi)或者產(chǎn)業(yè)鏈上下游的中小企業(yè)或者項目，達(dá)到戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型或者擴張目的。在這一過程中，投后管理作為戰(zhàn)略增值和價值增值的重要一環(huán)，一直在資本市場上沒有得到重視，原因主要是我國的私募股權(quán)投資的發(fā)展較西方國家晚，發(fā)展需要一定的時間，以及“重投資、輕管理”的投資意識等。本文希望通過對私募股權(quán)基金的投后管理的研究，從人力資源的視角為投后管理的發(fā)展及其有效性提供相應(yīng)的建議。

關(guān)鍵詞：企業(yè)風(fēng)險投資；私募股權(quán)投資；投后管理；人力資源管理

引言：自20世紀(jì)70年代以來，我國實行了對外開放的政策，金融市場得到了空前的發(fā)展，私募股權(quán)投資作為金融行業(yè)的風(fēng)向標(biāo)，也逐漸成為傳統(tǒng)融資渠道的有效補充，企業(yè)風(fēng)險投資的數(shù)量和規(guī)模也逐漸增加。據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，近5年來，企業(yè)風(fēng)險投資占整個投資份額的20%—30%。2022年之后，隨著后疫情時代的到來，全球經(jīng)濟增長放緩，國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力不斷增大，私募股權(quán)行業(yè)的募集規(guī)模與退出收益出現(xiàn)一定的收縮，且政府出臺的監(jiān)管政策不斷完善，企業(yè)試圖通過股權(quán)投資達(dá)到盈利的目的遭受到來自各方的挑戰(zhàn)。現(xiàn)如今，我國經(jīng)濟進入新常態(tài)，國內(nèi)宏觀調(diào)控持續(xù)進行，中小板、創(chuàng)業(yè)板整體估值明顯回落，國內(nèi)私募股權(quán)投資行業(yè)的經(jīng)營管理環(huán)境正在發(fā)生變化。被投資企業(yè)不僅僅關(guān)注投資者注入的資本數(shù)目，更在乎投資者由此帶來的投后服務(wù)體系，投后管理賦能的廣度和深度成為衡量資本核心競爭力的重要因素。就我國目前投資行業(yè)的現(xiàn)狀來說，投后管理的重要性遠(yuǎn)不及募集資金和尋找優(yōu)勢投資標(biāo)的，因此投資者在被投資企業(yè)孵化和管理賦能方面投入的精力相對較少。企業(yè)風(fēng)險投資成功與否，很大程度上取決于投入資金獲得的回報能否滿足投資者的要求。隨著市場監(jiān)管加強，退出渠道受限，退出周期加長等因素，投資者已經(jīng)逐步在投后管理方面增加精力，以保證被投企業(yè)的資產(chǎn)保值增值。高效的投后管理不但有利于被投企業(yè)的資產(chǎn)保值和增值，使投資者得到豐厚的回報，更加能實現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型或戰(zhàn)略協(xié)同的意義，最終以點帶面，促進整個產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟的健康和可持續(xù)發(fā)展。本文以企業(yè)戰(zhàn)略增值和價值增值為出發(fā)點，通過對投后管理的背景研究，探究投后管理在發(fā)展中存在的問題以及解決方案，從人力資源視角提出應(yīng)對策略和改進建議。

一、企業(yè)風(fēng)險投資的定義和面臨的挑戰(zhàn)

企業(yè)風(fēng)險投資（Corporate Venture Capital）是指企業(yè)成立獨立風(fēng)險投資部門或風(fēng)險投資機構(gòu)，使用自有的非金融資金投資母公司戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)范圍內(nèi)或者產(chǎn)業(yè)鏈上下游的中小企業(yè)，以配合企業(yè)長期戰(zhàn)略發(fā)展和創(chuàng)新擴張的一種新型的創(chuàng)投組織形式。企業(yè)風(fēng)險投資是隨著私募股權(quán)基金行業(yè)的發(fā)展而興起的一項戰(zhàn)略性業(yè)務(wù)。一方面，隨著私募股權(quán)基金的環(huán)境發(fā)生變化和行業(yè)發(fā)展，在投資退出渠道受限（目前仍然以IPO為主）和退出路徑加長的雙重壓力下，投資者從短期的逐利向長期價值增加的轉(zhuǎn)變。另一方面，財務(wù)投資和戰(zhàn)略投資之間存在矛盾，且行業(yè)發(fā)展不成熟，監(jiān)管法規(guī)不健全，政策支持力度有限，資產(chǎn)定價不合理等也是企業(yè)風(fēng)險投資普遍面臨的挑戰(zhàn)。

二、投后管理的發(fā)展現(xiàn)狀

私募股權(quán)基金（Private Equity Fund）成為我國企業(yè)風(fēng)險投資的優(yōu)選方式。其業(yè)務(wù)流程包括“募資資金”“項目投資”“投后管理”和“項目退出”四個環(huán)節(jié)。在研究企業(yè)投資過程中，更多的是研究與資金流動性密切的募集資金，項目投資和項目退出。在很多企業(yè)風(fēng)險投資中，尋找優(yōu)質(zhì)項目成為重中之重，而整個投后管理更多的是維護投資者關(guān)系，打通融資通道，被投資企業(yè)財務(wù)報表分析等相關(guān)工作。在機構(gòu)設(shè)置方面，投后管理也不像其他部門一樣有明確的評價標(biāo)準(zhǔn)，工作大多停留在關(guān)注被投資企業(yè)財務(wù)報表方面。究其原因有如下幾點。

1.對投后管理的工作內(nèi)容認(rèn)知存在差異

每個企業(yè)對投資工作在企業(yè)中的定位和投資之后需要達(dá)到的目標(biāo)不同，投資目標(biāo)的不同導(dǎo)致對投后管理認(rèn)知不盡相同。有的企業(yè)是在公司內(nèi)部設(shè)置戰(zhàn)略投資部，有的則是成立投資公司，成為盈利中心。一方面，戰(zhàn)略投資部隸屬于母公司，定位是投資對于母公司未來的發(fā)展和優(yōu)化帶來戰(zhàn)略意義的項目，具有金額較大，持股時間較長的特點。另一方面，投資公司是獨立的主體，是營利性組織，是以投資作為主要經(jīng)營業(yè)務(wù)。財務(wù)性投資和戰(zhàn)略性投資在投后管理的介入方面存在矛盾。財務(wù)投資的投后管理多是從財務(wù)角度介入，通過對財務(wù)報表的分析來研判企業(yè)形勢，達(dá)到超額收益。但是財務(wù)分析多為事后行為，前置性不佳，投后管理較為被動，對形勢的研判有待于事后的反饋。而投資最重要的恰恰是前饋，通過對行業(yè)和企業(yè)以及實控人的深入研究進行投資決策，需要先資本而行。戰(zhàn)略投資的投后管理會圍繞產(chǎn)業(yè)鏈展開，通常投資企業(yè)自身已經(jīng)具有一定的規(guī)模和管理水平，需要對產(chǎn)業(yè)鏈進行上下游的擴張，達(dá)成產(chǎn)業(yè)共振，推動產(chǎn)業(yè)發(fā)展。財務(wù)投資與戰(zhàn)略投資角度不同，對投后管理的工作內(nèi)容認(rèn)知有差異。

2.投資行為是一個動態(tài)過程

投資行為是一個動態(tài)的過程，會隨著行業(yè)形勢、金融市場變化以及公司發(fā)展情況而變化，因此投資架構(gòu)設(shè)計需要有調(diào)整的時間和空間。而投后管理作為事后的資源協(xié)調(diào)和運營管理能力賦能中心，也會隨著股權(quán)的變動和行業(yè)形勢的變化而調(diào)整。其內(nèi)容包括公司治理、三會開展、內(nèi)外部資源協(xié)同和運營管理賦能等。投后管理部門定位和工作內(nèi)容會隨股權(quán)變化而變化，工作評價也難以量化和固定，且投后賦能效果在學(xué)術(shù)界也有爭議，在實操過程中尺度難以把握。

3.投后管理的增值意義難以評估

一方面，投后管理是指一個時間段，貫穿投資決策到項目退出始終，其工作內(nèi)容并非真正意義上的某些具體工作，而募集資金、項目投資和項目退出都有明確的動作和評價標(biāo)準(zhǔn)。如募集資金工作一般以募資額作為評價工作質(zhì)量的標(biāo)準(zhǔn)，募集資金金額大且財務(wù)成本低，則視為績效高。項目投資工作一般以投資項目的浮盈作為評價標(biāo)準(zhǔn)。項目退出工作可以以項目的最佳投資路徑和增值幅度作為評價標(biāo)準(zhǔn)，但是投后管理增值工作有效性難以明確量化并制定統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)。另一方面，企業(yè)投資方和被投資企業(yè)的關(guān)系親疏具有特殊性，對投后管理人員的溝通技巧要求較高，尺度難以把握，介入過多會干擾被投企業(yè)正常運營管理，介入過少難以達(dá)到投資孵化的目的。

4.投后管理的發(fā)展時間較短

投后管理的概念提出時間較短，是美國學(xué)者Bruno.Tyebjee（1985）最先提出的。他把投后管理描述為上層戰(zhàn)略改革、人力資源輸出、資本運作安排等多個方面。與西方國家相比，我國在投后管理上的研究稍有滯后，最早的文獻是2003年劉健鈞總結(jié)了投后管理的內(nèi)容，確定了投資公司對被投資企業(yè)在投后管理中起到的孵化作用。由于投后管理在我國發(fā)展時間較短，也尚未成熟，因此需要結(jié)合中國國情和資本市場的特點，以及中國企業(yè)的文化特點進行研究和實操，不可盲目照搬西方經(jīng)驗。

三、企業(yè)投后管理的改進建議

1.政策法律法規(guī)的推動

自2014年1月17日《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》發(fā)布以來，國家對投資行業(yè)進行了規(guī)范化監(jiān)管，也對私募股權(quán)投資基金多個方面的經(jīng)營運作提出了規(guī)范性要求。該辦法是近幾年自私募股權(quán)投資快速發(fā)展后的首次官方規(guī)范性文件。自基金備案辦法頒布已經(jīng)過去近十年，股權(quán)投資行業(yè)也有了明顯的發(fā)展和長足的進步，規(guī)范化管理可以進一步加強，特別是投后管理方面，會對企業(yè)投資領(lǐng)域起到引領(lǐng)性作用。

2.建立投資行業(yè)投后管理標(biāo)準(zhǔn)

2014年8月中國證券監(jiān)督委員會發(fā)布了《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》，對包括創(chuàng)業(yè)投資基金，并購?fù)顿Y基金等在內(nèi)的私募類股權(quán)基金以及私募類證券投資基金和其他私募投資基金實行統(tǒng)一監(jiān)管。中國證券投資基金協(xié)會對基金管理人不但要進行管理人登記，對其管理的基金進行備案，還對空白部分進行行業(yè)的統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)制定。經(jīng)過這些年的發(fā)展，中國證券投資基金協(xié)會可以廣泛聽取基金管理人的意見和建議，擬定相關(guān)的行業(yè)試行辦法和標(biāo)準(zhǔn)，指導(dǎo)企業(yè)投后管理標(biāo)準(zhǔn)，以促進投資行業(yè)的規(guī)范發(fā)展。

3.設(shè)置專門的部門或機構(gòu)做投后管理

鑒于投后管理對未來項目退出的重要性，投資企業(yè)也需要設(shè)置專業(yè)的部門或者機構(gòu)開展投后管理的工作。就目前行業(yè)狀況來看，專門設(shè)置投后管理的組織不多，一般由投資團隊整體負(fù)責(zé)投后管理工作。優(yōu)點是投資團隊對被投資企業(yè)十分了解。項目在投資之初，投資團隊就會從賽道研究、盡職調(diào)查到交易架構(gòu)設(shè)計等展開工作，對被投企業(yè)情況跟蹤有延續(xù)性優(yōu)勢。其缺點也非常明顯，一方面對投后管理缺乏整體和統(tǒng)一的布局，另一方面投資團隊的重點仍然在尋找優(yōu)勢項目方面，對投后管理的意愿度不大。由此，投后管理人員需要具備專業(yè)性，準(zhǔn)入門檻要求高，在充分了解投資企業(yè)戰(zhàn)略的同時，對其資源布局也有深入了解。能夠通過溝通對被投資企業(yè)的資源行進評估，并能有效連接。因此，成立投后管理組織有利于投資公司整體規(guī)劃和布局。

4.設(shè)置項目化小組做投后管理

由于投后管理多維且復(fù)雜，建議設(shè)置項目化投后管理小組，明確項目負(fù)責(zé)人，成立項目組，組員有明確的分工和匯報線。項目小組也應(yīng)當(dāng)制定獨立的預(yù)算和激勵機制，工作內(nèi)容有明確的標(biāo)準(zhǔn)和評估手段等。項目化小組是區(qū)別于傳統(tǒng)的職能組織架構(gòu)，是一種矩陣式的管理結(jié)構(gòu)。在投后管理的實操過程中，往往涉及多部門、跨專業(yè)領(lǐng)域的組織協(xié)同，由于職能型組織的部門壁壘較高，采用傳統(tǒng)的計劃管理或職能管理，難以有效組織企業(yè)各方面資源，在推進任務(wù)落實中容易遇到阻礙。而項目化小組管理，橫向上能夠根據(jù)投后管理的業(yè)務(wù)邏輯覆蓋整個管理過程，縱向上也有明確的工作內(nèi)容和考核標(biāo)準(zhǔn)，有利于產(chǎn)業(yè)投資孵化的落地和執(zhí)行。

四、人力資源在投后管理中的作用

企業(yè)風(fēng)險投資是戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的重要一步，而交易的架構(gòu)設(shè)計又是不斷變化的。人，作為投資者最重要的資產(chǎn)之一，是投后管理戰(zhàn)略落地的重要環(huán)節(jié)。站在戰(zhàn)略投資和產(chǎn)業(yè)投資人的角度來看，人力資源在投后管理的過程中起到了非常關(guān)鍵的作用。在馬永斌先生編著的《公司并購——重組與整合》一書中還特別提到了人力資源整合對投后管理的重大作用。

1.評估企業(yè)戰(zhàn)略與人力戰(zhàn)略是否匹配

人力資源部作為公司的戰(zhàn)略支持部門和人才分配部門，需要參與評估被投資企業(yè)與投資公司的戰(zhàn)略關(guān)系和執(zhí)行情況，適當(dāng)參與法人治理結(jié)構(gòu)和三會的治理工作。戰(zhàn)略規(guī)劃是投資企業(yè)未來發(fā)展的指向燈，因此明確被投企業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃是否與投前規(guī)劃相一致。具體的判斷包括投資企業(yè)是否具有戰(zhàn)略規(guī)劃、戰(zhàn)略規(guī)劃是否符合其自身情況及未來行業(yè)發(fā)展形勢、其戰(zhàn)略規(guī)劃與人力資源規(guī)劃是否匹配等，在此基礎(chǔ)上通過與企業(yè)管理層充分探討，確定中遠(yuǎn)期發(fā)展機會，并在反復(fù)復(fù)盤回顧中形成下階段的發(fā)展戰(zhàn)略。而這一過程需要通過三會治理和經(jīng)營管理會的監(jiān)督和管理，人力資源部可在三會治理的協(xié)同性和經(jīng)營管理方面起到一定的作用。

2.為被投企業(yè)提供專業(yè)的人力資源支持

人力資源理論已經(jīng)經(jīng)過了幾百年的發(fā)展，從最初的人事領(lǐng)域延展發(fā)展至現(xiàn)在的三支柱模型。所謂三支柱模型包括人力資源共享中心SSC、人力資源與業(yè)務(wù)合作伙伴HRBP、人力資源專家COE。投資方企業(yè)的人力資源需要具備孵化能力，包括不限于人才的招聘，體系搭建和培訓(xùn)資源的分享以及現(xiàn)代的公司治理。現(xiàn)代企業(yè)管理制度，是對企業(yè)生產(chǎn)運營的整體活動進行管理規(guī)范，包括從宏觀的制度規(guī)劃到具體的組織落實。投資方公司人力資源可以對被投資企業(yè)管理水平進行提升，從引入人才體系，建立規(guī)范化的運營制度，優(yōu)化內(nèi)部控制環(huán)境等方面進行。投資方公司可以充分利用自身在現(xiàn)代化企業(yè)制度建設(shè)中人力資源的實操經(jīng)驗和多年的研究成果，積極地對被投企業(yè)的管理層提出科學(xué)合理的制度建議，引進專業(yè)人才，搭建管理團隊，落實激勵機制等，為被投資企業(yè)提供重要的增值服務(wù)。

3.為被投資企業(yè)提供投資方公司內(nèi)外部資源協(xié)同

公司在進行戰(zhàn)略投資之后，建議先做好內(nèi)部的資源盤點。盤點內(nèi)容包括不限于財務(wù)、法務(wù)、市場推廣、政府事務(wù)、銷售渠道和人力等相關(guān)資源。能進行戰(zhàn)略性投資的企業(yè)通常有廣泛的人脈和資源，有能力也有意愿進行戰(zhàn)略資源輸出，幫助被投資企業(yè)保值增值，包括引入上市所需要的合規(guī)性輔導(dǎo)中介機構(gòu)，提升被投資企業(yè)的合規(guī)性，幫助被投企業(yè)在創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新項目上的申報，及時提供各類行業(yè)信息，為其爭取更多榮譽，進而提升公司軟實力等。資源協(xié)同需要中介樞紐進行調(diào)配，人力資源部門具備調(diào)配資源的現(xiàn)實條件。投資方公司人力資源可以以公司每年組織梳理和人才盤點為抓手，充分了解內(nèi)部資源，為被投企業(yè)賦能。

4.充當(dāng)投資方公司和被投資企業(yè)溝通的橋梁

投后管理一直存在溝通的適配度問題，在現(xiàn)實操作中，易產(chǎn)生協(xié)同不足或管理過度等問題。協(xié)同不足的主要表現(xiàn)是投資方公司對被投資企業(yè)經(jīng)營管理的參與較少，難以對被投資企業(yè)的各項目標(biāo)有所控制。管理過度則對被投資企業(yè)的正常運營形成干擾，造成雙方文化難以融合，工作效率大打折扣，非但沒有使被投企業(yè)增值，反而出現(xiàn)內(nèi)耗。人力資源管理者（特別是人力資源合作伙伴）通常以與人溝通為基礎(chǔ)，對人際的把控和對人的反饋較為敏感，可以在投資公司和被投資企業(yè)的溝通中起到橋梁的作用。

五、結(jié)語

隨著金融市場的發(fā)展日益完善，監(jiān)管體系日益規(guī)范，企業(yè)投資面臨各項挑戰(zhàn)，包括退出路徑單一，投資周期加長，投資動作前置等，單純的財務(wù)性投后管理已經(jīng)不能滿足企業(yè)的戰(zhàn)略投資發(fā)展，投后管理的增值作用越來越重要。投后管理作為增值的重要環(huán)節(jié)，投資方企業(yè)需要加強管理意識，增加投后管理內(nèi)容，協(xié)調(diào)雙方資源發(fā)展，以達(dá)到被投資企業(yè)保值增值的作用。其中從人力資源角度需要完善投后管理部門職責(zé)，建立評估標(biāo)準(zhǔn)，推進項目化投后管理進程，使投后管理在戰(zhàn)略增值和價值增值上發(fā)揮重要的作用。同時人力資源部也要積極參與被投資企業(yè)的三會的治理和實際運營活動中，為被投企業(yè)提供人力資源的專業(yè)化服務(wù)，提供投資方公司內(nèi)外部資源協(xié)同，充當(dāng)投資方公司和被投資企業(yè)溝通的橋梁。

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