中公教育：陷入股東減持漩渦

吳慧敏

近期，中公教育（002607）一改年初以來的反彈勢頭，陷入持續下跌的狀態，3月6日甚至逼近跌停。

消息面上，日前，中公教育發布2022年度業績預告，預計全年歸屬于上市公司股東凈虧損9億元至12億元，預計扣除非經常性損益后虧損9.2億元至12.2億元。除了虧損，另一方面，公司大股東及高管頻頻減持，也成為壓制股價的重要原因。

陷入協議班退費泥潭

中公教育系A股非學歷職業教育培訓賽道龍頭，2018-2020年分別實現扣非業績11.1/17.0/18.7億元，上市后連續3年超額完成業績對賭（對賭條件扣非業績不低于9.3/13.0/16.5億元）。

但2021Q2開始內外因素交加下經營業績承壓下滑，2021-2022E年分別扣非凈利潤分別虧損24.86/10.70億。

除去疫情原因，公司重收入考核策略下“高收高退”協議班占比激增是本輪經營危機的主要誘因，此外行業融資政策趨嚴也有影響。

協議班之于中公教育，既幫助公司在發展初期迅速提升了市場份額，但也帶來了成本激增與資金鏈壓力（退費）的后遺癥。

近十年來，協議班模式為中公教育貢獻了約75%的收入，除了公務員考試，中公教育在事業單位考試、教師招錄考試及其他考試科目中大面積地使用協議班。

這個協議班幫助中公教育搶占了考公市場，也筑起了護城河，還帶來了額外的收入。從交費到退費之間，往往存在幾個月不等的時間差，這段時間內，這些資金相當于學員免費“借”

給中公的。這筆錢可作為營收充實報表，也可購買理財。據2019年年報，中公委托理財合計發生金額125.8億元，其中52億元投入到了信托理財產品，其投資和利息收入2.6億元，占當期歸母公司利潤的14.5%。

但是隨著公務員考試通過難度加大，錄取人數降低，中公教育退費的規模也越來越大，協議班的弊端逐步顯現。中公教育披露，2019年至2021年，公司退費率分別為44.14%、46.54%、68.46%，呈增長態勢。

這個時候，關于中公教育退費難的問題也逐步暴露，學員的聲討不斷。

中公教育在2021年年底意識到了這個問題，有意識的開始收縮協議班規模，甚至取消了不過全退班。

減持“源源不斷”

令中公教育投資者苦惱的除了公司經營出現問題，大股東及高管的減持也隨之而來。

3月1日晚間，中公教育公告稱，近日，信息披露義務人魯忠芳（李永新之母）通過大宗交易方式減持公司股份22，971，300股，占公司總股本的比例為0.372%。本次權益變動前，魯忠芳持有上市公司331，341，198股股份，占上市公司總股本的5.37%；魯忠芳及其一致行動人持有上市公司1，355，748，430股股份，占上市公司股份總數的21.98%。

公告提示，本次權益變動后，魯忠芳持有上市公司308，369，898股股份，占上市公司總股本的4.999999%；魯忠芳及其一致行動人持有上市公司1，332，777，130股股份，占上市公司股份總數的21.61%。

本輪減持至今，魯忠芳已經減持超22億股，金額迫近百億元。

另外，3月2日公司董事、高管王振東共減持公司股份420.0萬股，占公司總股本為0.0681%。

2022年11月，魯忠芳簽署了擬籌集資金向公司全資子公司北京中公教育科技有限公司提供總額不超過人民幣10億元的無息、無擔保借款合同，公司于2022年11月7日披露了《關于控股股東向公司全資子公司提供借款的公告》。

12月，為支持公司經營發展，魯忠芳擬再次籌集資金向公司全資子公司北京中公教育科技有限公司提供總額不超過人民幣10億元的無息、無擔保借款，使用期限自借款協議生效之日起一年，并授權公司經營管理層具體負責實施本次事項。

綜上，魯忠芳女士擬共向公司全資子公司北京中公教育科技有限公司提供總額不超過人民幣20億元的無息、無擔保借款。

表：近6 個月魯忠芳減持一覽

來源：公司3月2日公告

不過，這筆錢與減持金額相比仍算小頭，而且，可以肯定的是還沒有全部到賬，因為3月初，中公教育在互動平臺回復相關問題時表示，股東正在積極籌措資金無息無擔保借給上市公司，現正陸續到賬。

3月6日，中公教育延續了近期的頹勢，大跌9.84%，龍虎榜數據顯示，上榜營業部席位全天成交5.14億元，占當日總成交金額比例為28.4%。其中，買入金額為1.18億元，賣出金額為3.96億元，合計凈賣出2.77億元。具體來看，機構合計凈賣出9665.06萬元。此外，長江證券上海分公司、深股通專用分別賣出1.2億元、1.14億元；深股通專用、東方財富證券拉薩東環路第二證券營業部分別買入4080.16萬元、1880.7萬元。顯然，資金用腳在投票。

還有未來嗎？

對于陷入漩渦的中公教育，學員關心的是退款何時到賬，投資者關心的則是，還有未來嗎？

從機構的觀點來看，似乎仍然相信中公教育能夠扭轉不利局面。例如，國信證券發布研報稱，2021—2022年是深度調整的兩年，自啟動2022年度的經營提振計劃以來，公司正在發生2點積極變化：

1）公司大股東擬共向上市公司提供總額不超過人民幣20億元的無息、無擔保借款，預計主要用于解決退費問題，彰顯出大股東與上市公司共克時艱的決心，后續不排除會有新增注資的可能性，公司資金鏈壓力有望緩解；

2）KPI考核體系由過往的重收入轉為各地校區利潤精細化考核，一方面調整產品結構（取消高收高退協議班），提升實收比例；另一方面持續優化員工&虧損網點，推行經營的降本增效。基于以上，公司管理經營思路由過往追求高速增長切換為當下的尋求健康穩健的發展模式。

對于未來，國信證券認為有兩點值得關注：

1）公司教學研發能力與渠道下沉程度，目前在行業仍處領先地位。中公教育擁有行業內最為完善的研發體系，課程均為自主研發，課程標準化輸出是公司異地擴張的基礎。2022H1中公教育/粉筆的線下學校分別為1440/276個，公司下沉優勢依舊顯著；

2）公職培訓、考研等培訓需求景氣度預計較高。2023年國考計劃招錄37100人/+19%，且其對省考有著較強參考性，預計公職招錄市場景氣度較高。此外公司教師&考研&綜合序列的布局，也會為公司提供新成長曲線，就業難背景下公司預計將直接受益。

對此，各位投資者怎么看呢？