中國樓市如何向穩向好

隨著中國高速的工業化和城市化進程，房地產市場在21世紀初期以來取得了全球矚目的增長。以2021年為例，其銷售金額逾18萬億元人民幣。中國樓市的發展改善了民眾生活居住條件，也使地方財政從中受益。從2017年3月至今，以“房住不炒”為核心，中國樓市發生了一系列深刻的旨在防范樓市過度金融化、泡沫化的艱難調整和變革。尤其是2021年下半年以來，樓市從土地獲取到投資、銷售出現的調整受到廣泛關注。在2022年下半年及更長的時期，中國樓市怎樣能走出向穩向好向遠的可持續發展新路？

主持人

鐘 偉

《中國外匯》副主編

嘉 賓

章 華

鼎信長城投資管理集團有限公司董事長

楊現領

空·白研究院創始人

鐘偉：歡迎兩位參與本期的“圓桌”討論。人們常常用上下游鏈條長、牽涉面廣、經濟影響復雜來形容房地產行業。在2016年之前，人們可能傾向于認為中國樓市周期波動既領先于也強于經濟周期，對國內生產總值（GDP）增長率有相當重要的貢獻。隨著樓市調控的不斷深入，看起來房地產業不再是經濟景氣度的領先指標，逐漸有同步甚或滯后跡象。2022年中國經濟跌宕起伏，目前看二季度實現探底式的正增長，下半年經濟將溫和修復。那么在兩位看來，房地產有可能拖累經濟修復嗎？

章華：2022年我國在內外部復雜嚴峻的形勢下，制定了5.5%的GDP增長目標，一方面有助于提振市場信心，另一方面也表明中央穩定宏觀經濟大盤的決心。

長期來看，科學合理、有節奏地降低對房地產業的依賴是當前和今后一個時期我w國經濟發展的重要任務。但是現階段我國經濟對房地產業依賴程度依然較高，這是由于：其一，房地產是國民經濟支柱，規模大、鏈條長、牽涉面廣。2021年房地產及其上下游行業增加值為28萬億元，占GDP的24.5%。其二，房地產對財政和稅收貢獻大。2021年全國財政收入30.6萬億元，房地產行業貢獻10.8萬億元，占比高達35.3%。其三，房地產與民生緊密相關，能夠解決大量就業。2020年，房地產業就業人數525萬人，建筑業就業人數5367萬人，合計占城鎮就業人數的7.8%。

根據國家統計局近期數據，2022上半年房地產銷售額同比下降22%，當前房地產行業流動性困境沒有有效扭轉，市場預期與市場環境沒有有效改善。如果市場繼續下行，將會對全年經濟目標的實現形成明顯拖累，并引發失業等一系列社會問題。因此全社會應當全面、理性地認識房地產對于全國經濟、社會的影響。

楊現領：本輪房地產下行周期始自于去年上半年。在二手房參考價、“三線四檔”、貸款集中度管理、開發商拿地資金嚴格審查、房貸額度收縮、放款周期大幅延長等一系列因素的疊加沖擊下，從去年3月份開始，一線城市和大部分二線城市的二手房成交量率先出現大幅度下降，并在下半年逐步傳導至新房市場，引發新房交易量大幅度下行，延續到今年上半年。2022年上半年部分城市新房交易量同比下滑幅度達到50%，惠州、珠海以及環滬外溢城市下滑超過70%。預計未來6個月仍將處于“環比雖有改善、同比累計下行”的弱復蘇階段，全年新房交易量將從2021年的歷史峰值明顯回落。從宏觀經濟來看，新房交易量的下降會使整個產業鏈陷入“負反饋”，因此，下半年經濟復蘇需要穩地價、穩房價、穩預期。

鐘偉：盡管房地產天然帶有較多的金融屬性，人們仍然擔心房地產的過度金融化，尤其是資本金和資產負債規模的不匹配性。兩位如何評價中國房地產行業的金融化程度？相當多的國家都發生過房地產危機，經常被提及的是日本樓市泡沫和美國次貸危機。同樣地，如何看待樓市泡沫化問題？

章華：無論國際還是國內，房地產行業天然具有金融屬性。中國在過去25年城鎮化率由33%上升至65%的進程中，老百姓的住房需求巨大且持續增長。在整個房產售價中，一半左右是土地成本，1/4左右是利息與稅金。房地產貢獻的相關稅收和土地出讓金，是地方政府進行城市化建設的重要資金來源。同時，過去25年，M2增長至258萬億元，房地產作為蓄水池，起到了調節通脹的作用。

在綜合因素的推動下，疊加房企的高杠桿運作，房地產行業在過去25年快速發展。因此，過去多年形成的高杠桿需要較長時間消化和解決。金融監管部門及房地產行業主管部門應在平穩發展期逐步采取有力措施，使行業杠桿恢復到正常水平。房地產去泡沫化，要跳出行業，綜合施策。如果在過短時間，用過急的措施，過快的節奏去處理，將對行業、經濟、社會產生沖擊，應科學、理性地解決問題。

中國樓市無法延續過去的高杠桿、高周轉老路，而應守住風險底線，探索一條穩健、綠色、可持續發展之路。

目前房地產行業金融化和泡沫化的突出問題是債務類資金過多，股權類資金過少。因此，應鼓勵股權類資金進入，從而起到降杠桿、降負債、消泡沫的作用。

楊現領：我國與美國和日本的房地產泡沫和危機表現形式不同。美國房地產金融危機的引爆點來自于居民過度加杠桿及以此為基礎的金融衍生品過度創新。美國次貸危機爆發初期的2008年3月，房地產抵押貸款組合市場總值為6.06萬億美元，占銀行信貸的比例高達69.6%。日本房地產危機的爆發點來自于實體企業和銀行進行大規模的土地投機。1984—1990年日本金融機構不動產貸款余額與制造業貸款余額比例由27%上升至74%，日本非金融企業土地資產占總資產比重由21%上升至32%，金融機構房地產抵押貸款余額占其貸款總額的比例由17%上升至25%，總額高達89萬億日元。當加息和收緊貨幣政策時，土地投機企業還款能力下滑進而拋售土地，地價房價大幅下跌，房地產泡沫破滅。

對比來看，我國房地產泡沫的風險主要表現在房地產企業的過度負債。過去20多年，房地產開發企業高負債和高杠桿的發展模式是以高周轉為基礎的，一旦交易量下滑、銷售回款減慢，很容易引起債務違約和信用評級下降，從而導致企業融資更加困難，償債能力進一步減弱，陷入惡性循環。

相對而言，我國居民端的債務風險并不大，例如2021年我國新增住房貸款約6萬億元，同期我國新房和二手房交易額達到25萬億元，貸款在住房交易總額中的占比并不高，且北京、上海這樣的高房價城市反而更低。

因此，不同于日本地產泡沫中的企業和銀行炒作土地，以及次貸危機之前美國居民部門債務結構性失衡，中國房地產問題的焦點可能在于相關房企債務負擔問題。

鐘偉：2021年下半年以來，中國樓市出現了明顯調整，上市房企股價下跌，部分房企海外美元債大幅下跌甚至違約，樓市銷售端和投資端也出現顯著下行。此后涉房政策持續改善，暖風不斷。目前中國經濟加速修復，先進制造業、外資外貿、物流等持續改善，社融信貸等增速也超出市場預期。一些研究者關注到6月份樓市相關數據環比有明顯改善，傾向于認為樓市已緩緩筑底改善。另一些研究者仍然擔心涉房股、債和融資的安全。兩位認為目前中國樓市是否已有向穩向好的積極跡象？

章華：近一年以來，中國房地產銷售額和成交量斷崖式下臺階，同比環比下降。整體數據出現了“量價齊跌”，高位回落的勢頭突顯。1—6月份，商品房銷售面積同比下降22.2%，商品房銷售額下降28.9%；其中，住宅銷售額下降31.8%。4月是市場最低點，5月企穩，6月各項指標實現環比增長，但同比仍然下降。雖然市場短期有向好的苗頭與跡象，但行業最難的時期還沒有過去。

房地產行業問題的發酵，第一波是眾多房企公開市場債券違約，第二波是過去兩周，“強制停貸”潮出現，第三波是即將或正在發生的，房地產下游產業鏈問題的衍生。這些問題處置不及時的話，將會產生較差的社會影響，不能盲目樂觀。

隨著下半年疫情管控趨于科學合理，信貸環境保持寬松，監管資金適度糾偏，綜合措施切實到位，體制優勢將發揮作用，市場信心有望恢復，房地產行業逐步恢復健康向好。

楊現領：雖然下半年房地產市場復蘇的不確定性依然存在，但是總體上仍然保持溫和復蘇的趨勢，這種判斷的背后是幾個依據。

第一，基數效應。與2021年交易量“前高后低”的情況相反，今年是“前低后高”。第二，換房與改善需求成為下半年的主導需求。與上半年不同，利率下降、首付降低等政策放松對于剛需的釋放作用更大。剛需一定程度上被分流到二手房市場，畢竟二手供應量大、業主降價幅度高，且二手房是現房，裝修和配套完善，對于剛需具有很強的吸引力。第三，疫情沖擊的減弱。下半年，疫情防控政策對于住房交易的負面影響會有所減弱，特別是上海和環上海市場的改善會更加明顯。2021年上海和環上海市場新房交易總額超過1.2萬億元，這是一個非常大的市場。

鐘偉：中國人口基數大，城鎮居民逾3億戶，進一步改善居住條件的需求持續存在；同時中國經濟總體狀況也決定樓市無法延續過去的高杠桿、高周轉老路，而必須走政府和市場配合，守住風險底線，探索一條中國樓市的穩健、綠色、可持續發展之路。在兩位看來，中國樓市要走向穩向好向遠的新路，還需要哪些政策的規范和扶持？

章華：首先要解決好現存問題，再探討中長期戰略發展路徑。短期解決現存問題方面：一是鼓勵放開各類股權融資渠道。行業降杠桿需通過降負債、增權益的雙向操作，建議逐步放開地產私募基金、信托股權等融資渠道。二是推行一整套可行的并購重組指導方案，讓優質房企收購項目能有正常回報。三是科學合理制定預售資金監管措施。建議根據客觀實際進度，降低預售資金監管比例，避免監管抬高門檻，機械執行。四是遵循市場化、法制化原則，放松眾多限制政策，以市場化手段促進銷售回暖。

長期戰略發展路徑方面：一是以“人地匹配”為核心，優化土地供應結構；二是大力度降低土地成本，逐步降低政府對于土地財政的嚴重依賴程度；三是降低利率和稅費，讓房地產價格回歸合理水平。

楊現領：當下的中國房地產正在經歷最為復雜的一輪下行調整周期，也是過去20多年來最大的變局。一定程度上，過去20多年曾經運行良好的房地產市場基本框架開始出現了明顯的裂痕。深層次來看，這一輪周期不僅僅是一次短期的下行，也是一次長周期的調整，舊模式步履蹣跚，長期需要探索新的發展模式。在我看來，以下兩點是非常重要的。

第一，市場主體的恢復和再生。這一輪周期在很在程度上沖擊了開發商這個最大的生產主體。我國房改20年來最大的成功是通過激活市場主體為9億多城市家庭提供了大量的住房，讓絕大部分中產階層住有所居，總量上實現了供給平衡。如何讓相關企業維持穩定和生機很重要。

第二，購房信心的重塑。雖然當下的中國已經不缺少住房，但是這不代表著沒有住房需求。過去20年住房市場的主要矛盾是解決“有房住”的問題，當下和未來的主要矛盾是解決“住得好”的問題。特別是中高收入家庭對品質住房的需求仍有很大的提升空間。另一方面，一、二線重點城市進入“換房”階段，人們通過二手房市場和存量住房流通，“以小換大”“以老換新”“以遠換近”，一定程度上，換房已經成為一種剛性需求，成為支撐未來房地產市場需求的重要力量。在這個趨勢下，住房政策應該明確支持人們的合理改善需求，且政策要保持穩定。

鐘偉：謝謝兩位的參與。我們都不否認房地產規模大、上下游鏈條長、牽涉面廣，扮演了城市化的重要角色；樓市的穩定有利于經濟修復。章董事長擔心當下市場仍在探底之中，楊博士認為市場已呈現弱復蘇態勢。章董事長建議一定要逐步恢復房企流動性，可以考慮拓寬權益融資渠道，降低債務融資占比。楊博士則高度關注對改善性需求的長期政策引導。但毫無疑問的是，一個穩健和有活力的中國樓市，有利于經濟和民生。