經濟穩增長與影響人民幣匯率的因素

管濤 中銀證券全球首席經濟學家

2021年年底，中央經濟工作會議重提以經濟建設為中心，要求2022年經濟工作要穩字當頭、穩中求進，各地區各部門要擔負起穩定宏觀經濟的責任。從2022年的整體形勢看，盡管面臨著壓力，但我國經濟發展仍具有韌性較強、長期向好的基本面。對于人民幣匯率而言，其能否連續第三年走強，取決于多方面因素的綜合作用。

首先是我國外貿前景。2021年，人民幣匯率逆勢走強，主要反映了貿易順差、市場供求的影響。2021年前11個月，銀行代客貨物貿易結售匯順差同比增長63%，銀行即遠期（含期權）結售匯順差增長98%，貿易結售匯順差貢獻了總順差的126%。市場普遍預計，隨著疫苗接種普及、世界經濟重啟，2022年我國出口高增長恐難維系。當然，鑒于新冠病毒變異毒株奧密克戎蔓延、全球疫情持續演變，新冠肺炎大流行或將貫穿2022年大部分時間，這有助于我國繼續享受出口紅利，但全球經濟恢復受阻將抑制我國出口擴張空間。若出現內外需回落“雙碰頭”，或外需擴張難抵內需收縮，將壓低市場風險偏好，影響市場結售匯意愿。特別是我國出口市場份額的變化，將成為影響人民幣多空預期的重要風向標。

其次是中美貨幣政策分化的影響。2021年，受中美貨幣政策重新錯位的影響，中美利差趨于收斂，外資流入我國的勢頭放緩。2021年前11個月，債券通項下境外機構凈增持境內人民幣債券同比下降25%。盡管同期陸股通項下累計凈買入成交額同比增加126%，但與債券通北向通合計凈流入同比仍下降3%。2022年，預計我國國內各方面支持性政策發力將適當靠前，收縮性政策慎重出臺，而美聯儲迫于全面通脹壓力可能加速貨幣政策緊縮步伐，中美兩國貨幣政策分化程度大概率加大。2021年年底，美聯儲對“通脹暫時論”改口，表示將加快寬松政策退出進程，人民銀行則依然采取了全面降準、定向降息和微調貸款基準利率的措施。在此背景下，預計2022年中美利差將進一步收窄，但這是否足以逆轉外資流入中國的勢頭尚不確定。同時，美聯儲相對其他主要央行的貨幣政策領先優勢將影響未來美元走勢，進而影響人民幣匯率走勢。

再次是我國經濟復蘇進程。2021年下半年，我國經濟增速前高后低，曾引發市場對貨幣政策寬松的預期，一度形成看空人民幣的情緒。但2021年9月底以來，受貿易大順差驅動，人民幣匯率走出了美元強、人民幣更強的獨立行情，2021年年底人民幣兌美元匯率中間價和交易價均創下三年半新高。2021年年底的中央經濟工作會議就如何做好2022年經濟工作加強了指導，有助于凝聚共識、提振信心。但也應當注意到，國內經濟發展面臨的“三重壓力”，是結構性、周期性、體制性等多方面因素造成的，同時也受到政策認識和執行上的主觀偏差、世紀疫情和百年變局等影響。此外，中央經濟工作會議強調，經濟工作必須穩中求進，把握好時效度，堅持先立后破、穩扎穩打，必須加強統籌協調，堅持系統觀念。綜合來看，我國經濟內生動力的培育將是一個漸進的過程，不能指望畢其功于一役。2022年，我國經濟恢復的自身進展及相對其他主要經濟體的復蘇領先優勢，將決定市場預期改善的程度，進而影響人民幣匯率走勢。

最后是匯率預期管理政策。近一輪人民幣升值主要反映了市場外匯供大于求的狀況，但也逐漸孕育了偏離基本面的匯率超調風險。2021年，人民銀行多次預警不要賭匯率單邊走勢，指出偏離程度與糾偏力量成正比，并采取了提高外匯存款準備金率、擴大對外投資額度等市場化手段管理和調控匯率預期。2022年，有關部門在匯率預期管理方面的政策和政策效果將是影響人民幣匯率走勢的重要外生變量。

總之，影響人民幣匯率升貶值的因素同時存在，若先有觀點再找論據，必然會選擇性忽視不利的論據，以致出現誤判。外匯管理部門在2022年全國外匯管理工作會議上提出，加強外匯市場監測研判和宏觀審慎管理，防范化解外部沖擊風險，同時明確堅持外匯市場微觀監管執法標準的跨周期一致性、穩定性和可預期性。對于市場主體而言，面對人民幣匯率有漲有跌、雙向波動的新常態，堅持風險中性理念，堅持以“保值”而非“增值”為核心的匯率風險管理原則，方才是正道。