航空企業的財務風險文獻綜述

張怡凌 劉曉東

（江西理工大學，江西 贛州 341000）

一 引言

航空業在中國社會經濟中一直扮演著相當重要的角色，作為與國家經濟和社會發展關系緊密的基礎行業，航空業的興起與發展也伴隨著中國社會經濟的不斷壯大。近40 年間我國航空業快速發展，無論是在發展規模還是在發展水平都有了里程碑式的進步，雖然我國航空業的發展勢頭良好，但依舊存在許多難題需要解決，高財務杠桿、高投入但回報率低、盈利空間小、成本控制難、流動性風險大等一系類問題制約著航空業前進的腳步。

二 航空企業財務風險分析方法

在分析公司財務風險時的一個重要環節便是要選取適合公司情況的度量方法，合理科學的分析方法能夠讓評估結果更加可靠準確。目前大部分觀點認為財務風險度量有定性與定量分析方法之分，從文獻中也不難發現定性分析方法較定量分析方法更為靈活，雖然定性分析法能夠在外部環境變化時較快做出相應的改變，但是該方法也存在缺少數據支撐，受主觀因素的影響比較大等缺點。而定量分析法能夠更加客觀合理的體現結果，但財務指標和方法選擇的不同也會導致不同測試結果的出現。

在分析度量財務風險時應該考慮兩個因素，即風險發生的概率和風險可能引起的經濟后果。財務風險與其引發的經濟后果之間的關系會受到時間、環境和行業特點的影響。所以對于財務風險分析度量的工作要在科學計量的基礎上進行處理和決策工作。通過資產模型法,可以充分反映風險之間的聯系,在企業風險管理中發揮重要作用的測量,還可以使用概率分析模型,基于統計的相關知識,通過計算各項目的預期收益，用變異系數和標準差來判斷風險程度。

傳統簡單的方法也能對財務風險進行分析度量，可以運用財務報表分析法對航空企業的償債能力、盈利能力和營運能力與行業績效評價標準進行對比分析，通過數據的差異程度來分析其財務風險。也可以通過VAR模型，選取人民幣匯率作為指標，有效的對航空業債務籌資中所產生的財務風險進行了分析和度量。運用回歸分析、F 檢驗，同時結合定性分析和高管的財務管理行為也可以分析航空業的財務風險。還有一部分學者運用多變量分析法研究財務風險，戴藝（2017）認為有兩種方法比較適合航空企業用來進行風險分析度量，（1）因子分析法適用于進行大量的數據處理，在消除因子間相關性影響的同時，還保障了模型的有效性。（2）運用熵權法能夠給出每個指標的權重，相較于其他財務評價方法而言更加科學合理。

三 航空企業財務風險成因分析

（一）外部經濟環境與財務風險

眾所周知，航空業經營狀況與外部經濟環境高度相關，其經營狀況受季節因素影響有淡季和旺季之分，而自然災害、疫情、戰爭等不可抗力因素也容易導致航班減少。

2020 年，新冠疫情在世界各地肆虐，各國經濟發展被迫暫停，第三產業遭受沖擊，尤其是航空業遭遇空前困難，進入“寒冬”。通過查詢民航局的數據可知，發生疫情后航空企業收入斷崖式下跌，而大量應收賬款又無法及時收回，各項固定費用和利息支出依舊需要繳付，致使企業的現金流入對于現金流出來說入不敷出，財務風險發生概率上升，在疫情的沖擊下一些航空企業受到重創。

從國家政策來看，原有的會計準則已經無法和我國高速發展的經濟現狀相匹配，為了和國際會計準則靠近，我國的政策法規也在不斷地調整和更新。馬連智（2020）通過對四家航空公司的財務分析認為新準則的實行優點是讓現金流相關指標得到了改善，但缺點是使得航空企業的償債、盈利能力以及可持續經營能力下降，進而導致了財務風險的提高。并且由于舊準則下經營租賃資產不需要在財務報表中體現，使得航空公司能夠有機會粉飾報表，并且在負債增加額大于資產增加額的情況下，航空公司明顯出現的資產結構不合理，財務杠桿加大的問題。如果航空公司繼續采用單一的租賃渠道，則會給企業帶來更高的融資成本和財務風險。

（二）匯率、油價與財務風險

通過航空指數，對匯率、油價、指數的關系進行了分析研究，指出了其中的相互關系。油價的上漲和匯率的變化會對許多交通運輸行業造成負面影響，而航空業則是首當其沖。

在匯率方面，航空業雖然沒有像外貿行業時刻受到匯率波動的影響，但是由于飛機這一重資產的存在，其資金成本極易受到匯率波動所帶來的影響，導致財務杠桿發生變化，加大財務風險。王國剛，張棠舟等人（2020）對國內前三名的航空企業的研究顯示，其日常經營活動存在大量外幣結算的國際業務，匯兌損益會對航空企業的凈利潤產生較大的影響。國內三大航空公司敏感性測試結果顯示，如果匯率發生1%的波動，其凈利潤均會發生高達2-3 億元左右的波動。同時對于航空公司的年報的分析發現匯兌收益對航空公司的經營業績貢獻巨大，尤其是在經濟大環境下行的年月里，匯兌收益顯然成了支撐航空公司年報數據的中流砥柱，而匯率損益的風險也能夠影響財務風險。從上述內容可以看出，匯兌損益在航空公司的財務數據中扮演舉足輕重的角色，這也是股民們判別航空公司的重要依據之一。因此，較高的匯兌收益會吸引對航空業的投資，進而提升航空公司股價。

在燃油方面，李昱（2019）通過對于多家航空公司的燃油價格分析發現，航空公司的油價如果變動5%能夠對日常運營成本產生高至21.46%的影響。航空企業燃油成本占據了企業成本的大部分，燃油價格的下降會產生一定的收益，但是燃油價格上漲也會帶來成本的額外消耗，這也是影響航空企業經濟效益和財務風險的關鍵因素。另外，航空業對燃油的需求彈性大，而燃油對航空業供給彈性小，作為燃油產業的最末端只能被動的接受油價的波動。國內很多航空企業經常通過燃油套期保值的方式來化解油價的波動，但也會給企業帶來財務風險。

（三）籌資風險與財務風險

李銘(2018)使用資本資產定價模型下航空公司p系數來作為財務風險指標，通過對28 家國際航空公司的財務數據整理，可得出以下結論：航空企業財務風險與財務杠桿緊密相關，與企業的資產規模呈現正相關。

從借入資金的風險來看，通過分析多家航空公司的與籌資活動有關的現金流量表發現大部分航空企業籌資方式單一，對于通過銀行借款這種方式依賴性大，再加上公司對資金控制力度弱造成了籌資現金流量凈額難以償付所欠的借款本金及利息，造成高財務杠桿，但在疫情影響下，導致航空業的不景氣，大規模航班停飛使得經營性現金流緊張，無法及時償債，這種高杠桿擴張模式就會出現劇烈震動。最后，航空公司通過融資租賃活動籌資時，因其主要以購買資金較大的資產為主，并且交易的過程相對復雜繁瑣，具有一定的風險性。

從籌資結構的風險來看，航空企業需要大量資金來發展時，嚴重依賴于外源融資。如果長、短期借款的比例不當或者用短期借款來支撐回報期過長的項目時，就會給航空企業帶來較大的債務壓力。負債端的不斷擴大致使財務杠桿風險增加，企業籌資成本上升，現金流的運行不暢，陷入惡性循環。李建華，沈道權（2006）認為部分航空公司股權結構欠合理，對于銀行借款和飛機租賃作為主要融資方式的依賴性大，國內航空公司普遍存在股東權益指數偏低，而負債偏高等問題。不合理的籌資結構使得財務風險加劇。另外，翟歡歡（2015）認為航空企業大多通過負債經營方式來擴大企業的規模，缺少對于股權融資的重視，并且在這方面高管們并沒有足夠的風險管控意識，導致財務杠桿出現反作用，因此出現資金周轉困難的情況。最后，航空公司應該通過科學的規劃制定屬于自己合理的籌資方式的建議，平衡負債和股權在企業中的比例，以此提高對財務風險管控的力度和效果，降低發生財務風險的可能。

從企業再籌資能力的風險來看，我國的航空企業普遍存在資產負債率過高的情況，這些企業最初希望通過合理的財務杠桿來彌補資金短缺的問題，以此促進公司發展增加效益，增加市場競爭力。但是財務杠桿的負面效果的出現，如果需要再度籌資，就面臨著更加高難度的融資局面。金融機構在高財務風險面前會降低對航空公司的信用評級，通過貸款進行融資會更加困難。而從企業現金流的角度也可以看出財務風險與再籌資能力之間的關系，疫情使得最有機會盈利的春節檔航班大規模停航，劇減的營業收入難以支付航空企業本就存在的巨額債務，現金流岌岌可危，這使得航空企業難以償還銀行的借款本金和利息，因此銀行會收緊信用政策，航空企業從銀行借款難度攀升，再籌資成本也會相應上浮。而航空企業的長期居高不下的資產負債率和較差的盈利能力也會使得投資者望而卻步，財務風險過高使得航空企業希望通過發行股票或是債券方式來再籌資的愿望也破滅。

（四）投資風險與財務風險

在企業投資的過程中，投資安全性、投資規模、投資回報率等各種因素，都是管理層需要仔細考慮的問題，如果投資報酬無法達到預期的收益或者投資的失敗導致本金都無法收回，那么在公司收入和支出方面就會產生較大波動，引發投資風險。

從外部投資風險成因來看，通過對于各個航空公司的現金流量表的分析，這些企業的投資活動現金流入量均小于現金流出量，可見航空企業在投資回收方面的的能力較為軟弱，投資風險大。另外，航空公司通常會用并購行為來擴展自身實力，但是頻繁且多元的并購很容易使公司出現難以整合和資金周轉不開的問題，過于頻繁的投資并購讓原本資金鏈就脆弱的航空企業雪上加霜，盲目的投資帶的是巨額的債務和投資風險。

從內部投資風險成因來看，航空公司難以在短時間內培養出有經驗的管理人才，過多的資產和較少的人員無法做到匹配，所以在并購后無法進行很好的后續對接。在面對紛繁復雜的國內外投資業務時，航空企業缺乏相應的投資重點。凃晨然，王芳（2018)通過對于四家航空公司的數據分析得出，航空公司近幾年的發展模式都側重于飛機數量、航線網路等營運規模方面的投資競爭。

（五）營運資金風險與財務風險

企業的營運風險與其流動性較強的資產正相關，即現金、應收賬款及存貨等資產比重較高，則其營運安全能有越高的保障。主要因為這些資產的流動性較好，能夠在很大程度上降低企業財務風險，且能夠在很長一段時間內償付債權人的利息，削弱外源融資的成本。而國內的航空企業近幾年頻頻出現流動性風險。許多學者認為航空公司的營運資金風險主要來自其應收賬款和存款的管理缺陷、對于航油成本控制上的缺失以及盈利能力的薄弱。從國內外航空企業的表現比較來看，認為可以從負債結構比較來入手，國內航空企業的帶息負債總額較高，并且受到匯兌損益影響較大，利潤總額逐年下降，收入水平總體較低，財務風險較高，總體來說國內航空公司與國外航空公司業績存在比較大的差距，國內航空公司在盈利能力、資金使用效率等方面與國外的相比仍有很長的路要走。

通過比對應收賬款周轉率發現近幾年的平均收款期因客戶回款能力不足正在逐步下降，航空業所在的市場競爭日益激烈，金收回的風險大。另外，各大航空公司存貨周轉率指標逐年下降，由于近幾年航材消耗件占存貨比重越來越大，疫情的存在更是加劇了這個現象，存貨增加了額外的管理支出，這些都導致了營運資金風險的增加。除了上述觀點以外，程瑤（2021）還認為對于航空企業來說成本資金中最不可控，占成本資金最大的就是航油成本。

航空企業最大宗的固定資產就是飛機，在進出口環節飛機租賃以使用平均每年的租金總量納稅，都要繳納大量關稅以及增值稅，因此高昂的稅費會給航空運輸企業帶來不樂觀的現金流，同時帶來巨大的融資成本。激烈的同行業競爭和高鐵等能夠替代航空業的企業的發展所帶來的外部環境風險，使航空企業的原本就微薄的盈利空間再次縮小。適度的采用財務杠桿可以提升企業價值，而高財務杠桿則不利于提升企業價值。

四 航空企業財務風險管控建議

研究分析發現，航空企業爆發財務風險的主要有資本結構和資產結構的不佳，現金流狀況的不良，燃油和利率風險等原因。

航空企業需要加大股權融資或降低負債融資來調整資本結構，同時也要注意調整長期借款和短期借款之間的比例，結合公司情況選擇適合自身的資本結構，例如在成長期的企業可以選擇適當擴大負債比例。而在資產結構方面，航空企業需要加強對重資產的管理，將固定資產的比例控制在合理范圍也能夠在一定程度上提高企業效益。航空企業可以適當提高無形資產比率，例如利用新技術提高業務水平或者開創新營銷模式提高業績等，將業務流程與新興科技相結合，借此可以加強盈利能力，同時制定合適的信用政策，加強對應收賬款的管理，結合如今發展的大數據技術，及時催收回款，加強現金流入。負債融資和固定資產比例的降低也減少企業利息支出和固定費用所帶來的現金流出，良好的現金流能大大降低企業的財務風險。而燃油和利率的因素由于外部宏觀環境決定具有不可控性，所以要建立更為全面的風險控制體系。燃油可以使用期貨市場手段進行控制，利用期貨市場彌補現貨市場的缺點，同理利率風險也可以通過期貨交易和金融工具進行一定的規避，另外還可以通過貨幣多元化投資進行風險抵消。

五 總結與展望

對文獻進行整理研究后發現對于財務風險度分析度量方法可以結合研究方向和自身需求進行多元化的選擇。航空企業財務風險的成因多樣，學者從多個角度分析，無論是從外部經濟環境，利率風險還是油價變化，或是籌資風險、投資風險、營運資金風險，這些因素都能在一定程度上解釋航空企業的財務風險的成因。基于上述內容對未來的研究提出了幾點展望：

第一，由于航空公司是多元復雜的航空業的終端，不僅要考慮市場需求，還涉及國內外經濟政治的變化，是極其復雜的行業之一，其中有很多其他更為多元的因素有待研究與量化分析，所以，在以后的研究中，我們可以通過增加更多有代表性有研究意義的變量，進一步的探究影響因素，為航空公司的成本控制，戰略制定提出方向，也為國內航空公司更好地國際化做出量化的參考分析。探究國內外制度差異對航空企業財務風險影響，以及航空企業管理層的企業財務杠桿控制。