東方證券：大財富管理業務優勢未改

楊千

東方證券2022年上半年實現營業收入72.96億元，同比下降45.05%;實現歸母凈利潤6.4億元，同比下降76.03%。根據中國證券業協會的統計，2022年上半年，證券行業實現營業收入2059.19億元，同比下降11.4%;實現凈利潤811.95億元，同比下降10.06%。東方證券2022年上半年經營業績增速低于行業均值。總體來看，市場波動對東方證券業績影響較大，盡管有輕資產業務提供支撐，但自營下滑及股票質押業務減值計提拖累業績。

2022年上半年，東方證券業績大幅下滑主要系自營投資收益下滑、股票質押業務相關減值計提大幅提升所致。上半年，公司實現營收73億元，同比下降45%，其中，二季度單季實現營收41.7億元，同比下降48%;實現歸母凈利潤6.5億元，同比下降76%，其中，二季度單季實現歸母凈利潤4.2億元，同比下降73%;年化ROE為1.7%，同比下降7.5個百分點。分業務來看，經紀、投行、資管、信用、自營業務收入同比增速分別為-1.5%、8.1%、-25.6%、-4.1%、-78.7%。

上半年，東方證券投行業務實現凈收入同比增長8.1%至8.6億元（行業同比增速為-3%），其中，上半年全口徑債券承銷規模1785億元，同比增長41%，行業排名從第11位上升至第8位;公司自營金融資產規模1653億元，同比增長6.8%;整體投資收益率下滑2個百分點至0.5%，使得自營收入（投資收益+公允-聯營）同比大幅下降78.7%，成為業績下滑的主要原因。

不過，東方證券資管、公募子公司上半年合計利潤貢獻達8.7億元（東證資管5億元+匯添富3.6億元+長城基金0.1億元），公司按持股比例計的非貨幣基金AUM合計4415億元，同比下降7.5%。截至上半年末，東證資管（持股100%）公募AUM達2390億元，同比下降7.4%，其中，非貨幣基金2229億元，同比下降9.5%;匯添富基金（持股35.41%）AUM達8943億元，同比下降5.8%，其中，非貨幣基金5693億元，同比下降7.0%;長城基金（持股17.65%）AUM達2081億元，同比增長16.2%，其中，非貨幣基金961億元，同比增長21.3%。

資料來源：Wind，公司財報、中原證券

值得注意的是，受股票質押業務余波影響，東方證券上半年減值計提大幅提升。公司上半年信用減值損失同比增長236%至8.7億元，絕大部分為上半年波動環境下股票質押業務計提增加;同時，公司計提了1.7億元長期股權投資減值準備，系邦訊技術退市計提（此前股票質押處置方案為2021年三季度債務人將質押股權過戶給東方證券，2022年7月已退市）。公司當前股權質押式回購余額117億元，較年初減少10億元，仍在持續壓降;其中已累計計提減值損失59億元，上半年末擔保物公允價值81億元，仍需關注后續市場下行風險。

隨著東方證券127億元配股落地，資本補充釋放業務動能，從長期角度看，隨著東證資管和匯添富市占率的持續提升，東方證券受益于公募基金行業大發展的趨勢不變。

上半年，東方證券經紀、投行、資管、利息、投資收益（含公允價值變動）和其他業務凈收入占比分別為21.3%、11.8%、19.1%、9.3%、8.8%、29.7%，2021年分別為14.8%、7.0%、14.9%、6%、19.5%、37.8%;上半年行業均值為29.7%、14.5%、6.5%、14.4%、20.9%、14.%。

上半年，東方證券經紀、投行、資管、利息凈收入占比出現提高，投資收益（含公允價值變動）、其他業務凈收入占比出現下降。與行業均值相比，公司經紀、投行、利息、投資收益（含公允價值變動）占比低于行業均值;資管、其他業務凈收入占比高于行業均值。2022年中報顯示，東方證券當期其他業務收入主要為大宗商品交易及其他、租賃、咨詢服務收入，合計19.6億元，同比下降63.4%。

雖然市場出現大幅波動，但東方證券整體業務規模仍然保持在較高水平。上半年，東方證券實現經紀業務手續費凈收入15.57億元，同比下降1.46%。報告期內，公司積極推進經紀業務向財富管理轉型，形成了多業務協同矩陣，全面升級服務方案，實現了高質量發展。上半年，公司代理買賣證券業務收入市占率為1.6%，較2021年年底下降0.14 個百分點，排名行業第 21位，較2021年年底下降1位。

在代銷金融產品方面，東方證券上半年代銷各類金融產品合計596.22億元，同比下降27.22%;實現代銷收入3.03億元，同比下降36.3%，主動管理權益產品封閉式結構占比58%，在行業中具有領先優勢。截至上半年末，公司權益類產品保有規模達到530.4億元，較2021年年底下降17.84%。

根據基金業協會數據，東方證券二季度股票+混合公募基金保有規模449 億元，較2021年四季度增加5.9%，在券商中排名第9位。截至上半年末，公司基金投顧服務客戶超15萬戶，規模超140億元。機構客戶方面，上半年，東方證券新增機構客戶426戶，新引入機構客戶資產規模115億元，期末機構客戶資產規模達4605億元，較 2021年年底下降15.61%。

上半年，東方證券實現投行業務手續費凈收入8.59億元，同比增長8.05%。在股權融資業務方面，報告期內，公司完成股權融資項目8個，主承銷金額121.26億元，同比下降41.83%。其中，完成IPO項目3個，承銷規模總計45.09億元，同比下降59.41%，排名行業第12位;完成再融資項目5個，承銷規模76.17億元，同比下降21.78%。根據Wind的統計，截至 2022年9月2日，東方證券IPO項目儲備18個（包括聯合保薦、不包括輔導備案登記受理、含北交所）。

在債權融資業務方面，報告期內，東方證券各類債券主承銷金額944.08億元，同比增長47.75%。在財務顧問業務方面，報告期內，公司并購重組過會數量排名市場第5位，并購重組過會金額排名市場第6位。

上半年，東方證券實現資管業務手續費凈收入13.95億元，同比下降25.6%。上半年權益市場的一個重要特征是波動幅度較大，以權益見長的東證資管業績承壓從而拖累東方證券的業績表現。

在資產管理業務方面，東證資管面對市場環境的嚴峻挑戰，堅定發展理念，持續推進核心競爭力建設。截至上半年末，東證資管受托資產管理規模3306.77億元，較2021年年末下降9.63%;旗下長期封閉（封閉運作期或最短持有期在三年及以上）權益類基金規模達918.83億元，較2021年年底下降14.92%，占東證資管所有權益類基金規模的68%;其中，集合、單一、專項資管及券商公募基金規模分別為593.82億元、163.42億元、159.42億元、2390.12億元，同比分別下降66.86億元、24.34億元、3.9億元、306.1億元。截至上半年末，東證資管近七年股票投資主動管理收益率為121.96%，排名行業第3位，較2021年年底下降2位。

在基金管理業務方面，東方證券持有35.412%股權的匯添富基金管理規模1.2萬億元，與2021年年底持平;其中，非貨幣理財公募基金規模5800億元，較2021年年底下降4.92%。匯添富基金中長期投資業績穩健，綜合實力穩居行業前列。

在私募基金業務方面，東證資本重視生物醫藥、先進制造、人工智能、云計算、新能源等符合社會及國家發展趨勢的相關領域投資機會，優化投資布局。截至上半年末，東證資本在管基金47只，管理規模151.3億元;在投金額96.17億元，較2021年年底增加5.69%。

上半年，東方證券實現投資凈收益（含公允價值變動）6.42億元，同比下降75.92%。截至上半年末，公司自營業務規模為1272.3億元，較2021年年底增加8.74%;其中，股票、基金、債券、其他自營規模分別為77.24億元、86.87億元、1070.78億元、37.42億元，較2021年年底分別減少7.11億元、減少4.03億元、增加94.1億元、增加19.29億元。

在權益類自營業務方面，上半年，東方證券均衡持倉并嚴格執行風控指標。同時，公司構建指定類高分紅投資策略，并布局量化策略投資、FOF投資等創新領域，著力提升收益的穩定性。在固定收益類自營業務方面，上半年，公司投資規模穩步增長，持倉結構繼續優化。在衍生品業務方面，上半年，公司場外衍生品名義本金規模達438億元，較2021年年底增加48.5%。

上半年，東方證券處置交易性金融工具虧損7.44億元，處置衍生金融工具虧損8.1億元，處置金融工具取得的收益合計虧損8.63億元，上年同期盈利6.9億元;交易性金融資產公允價值變動收益虧損6.59億元，衍生金融工具公允價值變動盈利11.82億元，公允價值變動收益合計盈利3.46億元，上年同期盈利0.9億元。

在另類投資業務方面，上半年，東證創投穩步開展股權投資業務，不斷加強股權投資的比重，堅持聚焦硬科技產業，協同孵化專精特新的企業，同時做好科創板跟投等工作。截至上半年末，東證創投股權業務投資規模35.37億元，較2021年年底增加16.66%。

上半年，東方證券實現利息凈收入6.79億元，同比下降4.1%。在融資融券業務方面，截至上半年末，公司兩融余額為200.39億元，較2021年年底下降18.54%，市占率為1.25%。在股票質押式回購業務方面，截至上半年末，公司股票質押待購回余額107.9億元（均為自有資金出資），較2021年年底下降8.24%。上半年，公司共計提信用減值損失8.69億元，同比增加約6.1億元。

東方證券以權益類投資見長，特色較為鮮明，上半年，市場波動對公司自營業務以及資管業務的影響較大，信用減值損失同比大幅增加進一步拖累了公司中期業績;公司經紀、投行業務手續費凈收入同比增速優于行業，基金管理業務為全年業績提供了有力支撐。隨著市場進入平穩運行階段，公司有望釋放業績彈性。

隨著東方證券配股募資127億元落地，截至上半年末凈資產較年初增加18%至758億元，杠桿倍數降至3.34倍（2021年年末為3.69倍），同期證券行業為3.38倍;ROE年化后為1.72%，同期證券行業為6.19%。上半年，東方證券經紀、投行、資管、信用、自營分別實現收入16億元、9億元、14億元、7億元、4億元，同比增速分別為-1%、8%、-26%、-4%、-79%，僅投行業務實現正增長。

不過，盡管配股落地可以增厚資本，但東方證券自營及減值拖累業績值得關注，上半年公司計提信用減值損失8.7億元，同比增加236%。

上半年，東方證券資管規模略有收縮，東證資管貢獻營收15億元，凈利潤5億元，截至上半年末受托資管規模達3307億元，同比下降6%，其中公募規模達2390億元。截至上半年末，東證資管近七年股票投資主動管理收益率約為122%，排名行業第3位。匯添富基金（持股35.41%）貢獻營收11億元，凈利潤4億元，資管總規模約為1.2萬億元，較年初基本持平，其中非貨幣公募5800億元，較年初下降5%。

雖然資管規模略有下降，但東方證券財富管理轉型持續發力。證券經紀業務市占率為1.6%，排名行業第21位。截至上半年末，東方證券客戶數較年初增加6%至233萬戶。上半年實現代銷收入1.5 億元，同比下降51%，權益類產品保有規模達530億元，較年初下降18%。截至上半年末，公司兩融規模達200億元，較上年末下降19%，市占率為1.25%。股票質押業務方面持續壓縮規模，截至上半年末余額為108億元，較上年末下降8%。

上半年，東方證券投行業務債券承銷擴量，完成IPO融資額45億元，同比下降59%，排名行業第12位;再融資規模76億元，同比下降22%;債券承銷規模944億元，同比增加48%。

截至上半年末，東方證券自營業務資產規模為1272 億元，較2021年年底增長9%，其中權益類164億元，較2021年年底下降6%;固收類1071億元，較2021年年底增加10%。不過，東方證券自營投資收益承壓，根據安信證券的測算，上半年年化投資收益率為0.9%（2021年同期為5.2%），預計主要受上半年權益市場大幅下挫的影響。盡管上半年受制于市場波動而有所承壓，但東方證券資管業務優勢尤為突出，長期來看將持續受益于財富管理市場發展機遇，看好未來公司綜合競爭力的提升。

分業務來看，東方證券上半年資管業務收入繼續承壓，自營業務環比改善明顯，投行業務成為實現正增長條線。

東方證券上半年資管業務凈收入為13.9億元，同比減少26%，趨勢與2022年一季度一致，判斷系AUM及費率下降所致。在券商資管方面，上半年末公司集合、單一、專項資管規模合計較2021年年末下滑5%;在公募基金方面，根據Wind數據，截至8月末，公司旗下匯添富基金和東證資管非貨基AUM分別為5790億元和2229億元，上半年末二者對東方證券利潤度貢獻合計為132%。截至8月末，公募基金市場規模為26.9萬億元，較一季度末增長8%。展望未來，隨著市場單邊下行的情況結束疊加新發基金回暖，后續公募基金規模有望穩步提高。

資料來源：Wind，公司財報、中原證券

資料來源：Wind，公司財報、中原證券

上半年，東方證券實現投行業務凈收入8.6億元，同比增長8%，是唯一實現正增長的業務條線。公司上半年股票、債券承銷規模分別為121億元、944億元，同比增速分別為-42%、48%，債券承銷規模的大幅提升是投行業務收入增長的主要驅動力。

上半年，東方證券實現投資凈收入4.1億元，同比下降79%（較一季度-276%大幅改善），判斷系2021年上半年基數較高以及2022年上半年資本市場波動較大疊加公司自營方向性敞口相對較高所致。二季度滬深300漲跌幅為6%，較一季度的-15%明顯改善，因此，公司投資凈收入環比大幅好轉，從一季度的-6.4億元增長至二季度的10.5億元。

受公司計提減值及權益市場發展波動影響，東方證券上半年業績有所下滑，但二季度投資收益大幅改善，公募基金仍為公司業績的核心貢獻板塊。從長期來看，東方證券將受益于公募行業的長期高質量發展。

開源證券認為，東方證券基金投顧業務擴張明顯，減值損失拖累業績。上半年，東方證券股票質押業務和長期股權投資合計計提減值10.4億元拖累業績，自營投資表現好于預期。公司大財富管理線條（東證資管+匯添富+代銷）合計利潤貢獻預計為9億元，同比下降32%，規模和浮動報酬同比承壓造成業績下降，符合預期，利潤貢獻143%。考慮減值計提相關影響，我們下調2022年、2023年、2024年凈利潤預測至35.6億元、63.4億元、77.2億元（調前為51.8億元、67.7億元、83.2億元），同比增速分別為-34%、78%、22%。公司大財富管理線條競爭優勢突出，未來將持續受益于財富管理增長邏輯，一季度公司完成配股募資增強資本實力，當前股價對應2022年的PB估值具有較大的安全邊際。

東證資管和匯添富業績表現符合預期，利潤貢獻132%。上半年，東證資管營收、凈利潤為15億元、5億元，同比分別下降24%、25%，年化ROE為28%，利潤貢獻77%，期末總AUM為3307億元，同比下降6%，較年初下降10%，非貨、偏股AUM分別為2229億元、1733億元，同比分別下降10%、15%，較年初分別下降13%、14%，市占率為1.38%、2.2%，較年初分別下降0.22個百分點、0.14個百分點，3年以上封閉期權益類基金規模919億元，占公司權益基金規模的68%。

上半年，匯添富營收、凈利潤為32億元、10億元，同比粉筆下降31%、36%，年化ROE為23%，利潤貢獻55%。期末總AUM約為1.2萬億元，非貨、偏股AUM分別為5693億元、3374億元，同比分別下降7%、22%，較年初分別下降7%、13%，市占率為3.52%、4.28%，較年初分別下降0.28個百分點、0.23個百分點。

基金投顧業務逆勢增長，自營投資表現好于預期，減值損失拖累業績。上半年，東方證券經紀業務凈收入15.6億元，同比下降1.5%，其中代銷收入1.5億元，同比下降51%，期末權益類產品保有規模530億元，較年初下降18%，股+混AUM為449億元，券商中排第9位。投資咨詢業務凈收入1.4億元，同比增加100%，期末基金投顧策略服務客戶超15萬，AUM超140億元（2022年3月末客戶為12萬，AUM為100億元）。

上半年，東方證券投行業務收入8.6億元，同比增長8%，IPO主承銷3單，承銷規模45億元，行業排名第12位;公司自營投資收益4億元，二季度扭虧為盈，年化投資收益率為1.8%，好于預期。

不過，東方證券在上半年計提減值10億元，其中股權質押業務計提信用減值損失8.7億元，長期股權投資計提其他減值損失1.75億元，長期股權投資計提減值系公司參股的邦訊科技在2022年6月2日被終止上市，2022年7月4日摘牌所致。

東亞前海證券認為，雖然上半年減值拖累業績下滑，仍看好東方證券長期財富管理優勢。公司上半年凈資產收益率為0.86%，同比下降3.74個百分點。受市場波動及部分質押標的退市影響，公司2022年上半年計提各項資產減值準備共計10.44億元，其中股票質押業務計提信用減值損失8.7億元，長期股權投資計提其他減值損失1.75億元，對公司業績帶來較大的壓力。

上半年，受市場震蕩和疫情的負面影響，公募基金行業整體表現相對低迷，相比之下，東方證券資管業務表現相對符合預期。上半年，東證資管非貨公募AUM為2229億元，較年初下降13%;東證資管營業收入、凈利潤分別為14.99億元、4.97億元，同比分別下降24%、25%。上半年，匯添富非貨公募AUM為5693億元，較年初下降7%;匯添富營業收入、凈利潤分別為32億元、10.09億元，同比分別下降31%、36%。除去減值計提的影響后，東證資管及匯添富利潤貢獻度達50%以上，仍為公司業績貢獻的最主要支柱。

上半年，東方證券實現投行業務凈收入8.59億元，同比增長8.08%，行業排名第10位。公司債券承銷業務穩步發展，上半年，公司共完成174個債券主承銷項目，主承銷總金額達944.08億元。公司股權業務項目儲備及申報數量均呈良好的增長勢頭，目前公司IPO擬報送項目數量近30家。上半年，公司共完成股權融資項目8個，主承銷金額達121.26億元;主承銷IPO項目3個，承銷規模共45.09億元，排名行業第12位。配股完成后，公司投行業務將得到更多資金的支持，有望進一步發揮集團資源優勢，實現投行業務的穩定擴張。

在投行業務發展勢頭良好的基礎上，東方證券財富管理轉型持續推進，基金投顧表現優異。上半年，公司實現經紀業務凈收入10.63億元，同比下降12.73%。上半年，公司代銷金融產品業務受市場波動影響，規模較年初下滑17.84%。公司基金投顧業務發展迅速，截至上半年末，公司基金投顧客戶數超15萬戶，管理規模超140億元，居行業前列。

值得一提的是，東方證券自營業務二季度扭虧為盈。上半年，公司實現自營業務收入4.11億元，二季度實現自營收入10.52億元，較一季度大幅改善，扭虧為盈。一季度，公司固定收益自營投資規模穩步增長，較年初增長9.63%，場外期權交易規模達428億元，同比增長260%，自營資產結構有望優化。

東亞前海證券認為，東方證券大財富管理業務的優勢未改，公司有望憑借強勢的資管業務和轉型領先的財富管理業務充分受益于個人養老金入市政策，進而提升長期競爭力。市場認為行業分化顯著，頭部機構贏者通吃，但我們認為公司在大財富管理賽道的差異化優勢已經凸顯。我們將廣義的大財富管理業務定義為以公募基金為代表的資管業務和以代銷、投顧為代表的財富管理業務。公司資管業務在行業處于領先地位，管理規模與業績表現均領跑行業，公司財富管理業務表現亮眼，代銷及投顧規模均增長迅速，公司在大財富管理業務的優勢已初顯。資產管理業務與財富管理業務的成長性、盈利能力及經營情況均優于以傳統經紀為代表的重資產業務。從長期來看，受益于公募基金市場發展及居民資產配置結構的改變，大財富管理業務的持續發展有望重塑公司的增長邏輯，從而驅動業績提升。

此外，東亞前海證券還測算了個人養老金入市政策對東方證券利潤帶來的影響。個人養老金投資公募基金政策的出臺有望為公募基金行業帶來大量資金增量。得益于公司東證資管、匯添富兩大公募基金品牌的頭部效應及公司代銷金融產品業務的快速發展，我們認為公司在養老金市場將具有較強的競爭力。我們通過代銷金融產品及公募基金推出養老金產品兩個角度測算得出如下結論：個人養老金入市對東方證券在2025年、2030年的歸母凈利潤增量貢獻為0.3億元、5.31億元，分別占東方證券2021年歸母凈利潤53.71億元的0.56%、9.89%，占2020年凈利潤27.23億元的1.1%、19.5%。