克明食品一手回購，一手增發，損害了誰？

郭永清

克明食品（002661.SZ）為國內掛面行業領先的民營食品高科技企業，先后榮獲“農業產業化國家重點龍頭企業”“全國食品安全示范單位”“國家科學技術進步二等獎”等眾多殊榮。然而，與各種榮譽加身形成鮮明對比的是，公司在連續多次較高價格的回購后，籌劃低價非公開發行，明顯不符合上市公司的利益最大化。

如果沒有最近的非公開發行公告，克明食品可以說是為了維護股票價格而實施回購的榜樣。從2018年開始到現在，克明食品進行了三次股票回購，其中第三次回購計劃目前還在進行中。

第一次回購的情況：2018年4月28日，克明面業稱，公司擬使用自有資金以集中競價交易、大宗交易或其他監管允許的方式回購公司股份進行注銷，回購總金額不超過2億元，回購價格不超過12.00元/股，預計可回購股份約為1666萬股，回購股份的實施期限為自股東大會審議通過本次回購股份方案之日起不超過六個月。

同年10月23日，克明面業對此回購公司股份方案進行調整：將原回購方案中回購方式調整為“通過深圳證券交易所股票交易系統以集中競價交易方式回購公司股份”，回購價格調整為不超過12.50元/股，回購期限調整為“自股東大會審議通過回購股份方案之日起不超過十二個月”。

2019年5月16日，克明面業公告了第一次回購的結果：公司通過股票回購專用證券賬戶以集中競價方式累計回購股份156.16萬股，占公司目前總股本的0.47%，成交均價為12.17元/股，支付總金額為1901萬元（不含交易費用）。

可以說，第一次回購雷聲大雨點小，實際回購的金額和股票數量都不多。

克明面業沒過多長時間就進行了第二次回購。2019年7月12日，克明面業公告稱，擬使用自有資金或自籌資金以集中競價交易的方式回購公司股份，回購金額不低于1億元（含），且不超過2億元（含），回購價格不超過13元/股。回購股份期限為自股東大會審議通過回購股份方案之日起不超過十二個月。

2020年7月31日，克明面業公告了第二次回購的結果。公司累計回購股份數量為984.84萬股，占公司目前總股本的2.95%，支付總金額為1.18億元，回購股份的資金來源為自有資金。可以計算出本次回購的均價為每股11.99元。

時隔一年以后，克明面業開展了第三次回購，目前尚未結束回購期。

2021年7月15日，克明面業公告稱，擬以自有資金回購公司股份，并將用于實施公司員工持股計劃或者股權激勵。公司如未能在股份回購實施完成之后36個月內使用完畢已回購股份，尚未使用的已回購股份將予以注銷。如國家對相關政策作調整，則本回購方案按調整后的政策實行。本次回購價格為不超過16元/股，回購股份資金總額不低于6000萬元且不超過1.2億元，資金來源均為自有資金。回購期限為自股東大會審議通過本次回購股份方案之日起不超過十二個月。

根據克明食品的回購進展公告，截至2022年5月31日，公司累計回購股份數量為1069.71萬股，占公司目前總股本的3.17%，成交均價為11.10元/股，支付總金額為1.19億元（不含交易費用）。

從克明食品的公告來看，之所以要進行回購，是公司股價不能正確反映公司價值，通過制定股份回購計劃，推動公司股票市場價格向公司長期內在價值合理回歸。也就是說，至少公司內在價值要高于11.57元/股。然而，大股東認為克明食品股票價值是多少呢？根據非公開發行的定價，為9.41元/股。

第三次股份回購尚示完全結束，公司又開始了非公開發行。

根據公司2022年6月9日發布的《2022年非公開發行A股股票預案》公告，發行價格不低于定價基準日前20個交易日公司A股股票交易均價的80%，即9.41元/股。本次發行數量不超過4500萬股（含本數），發行的股票數量上限不超過本次發行前公司總股本的13.36%。

本次非公開發行A股股票的發行對象為陳宏、段菊香、陳暉。陳宏為公司實際控制人陳克明之子，擔任公司董事、總經理，直接持有公司392.67萬股股份，持股比例為1.17%;段菊香為陳克明配偶，擔任公司董事，直接持有公司9.27萬股股份，持股比例為0.03%，另持有克明集團25.63%的股權;陳暉為陳克明之女，擔任公司副董事長，直接持有公司17.49萬股股份，持股比例為0.05%，另持有克明集團18.19%的股權。

按公司披露，本次發行完成后，若按照發行的股票數量上限4500萬股測算，公司總股本將增加至3.82億股，屆時，陳宏直接持有公司股份數將增加至2892.67萬股，直接持股比例上升至7.57%;段菊香直接持有公司股份數將增加至1509.27萬股，直接持股比例上升至3.95%;陳暉直接持有公司股份數將增加至517.49萬股，直接持股比例上升至1.35%。同時，陳宏等三人擔任要職，對公司生產經營能夠產生重要影響，結合本次發行完成后陳宏等人的持股比例亦將顯著上升的實際情況，本次發行完成后，陳宏、段菊香、陳暉將與陳克明共同控制公司，四人成為公司的共同實際控制人。陳克明、陳宏、段菊香、陳暉將合計控制公司37.49%的表決權，陳克明及其家族成員將合計控制公司39.14%的表決權。

單位：萬元。數據來源：公司定期報告和作者計算

而本次非公開發行所募集資金將用于什么呢？據披露，本次擬募資不超過4.23億元，扣除發行費用后募集資金擬全部用于補充流動資金及償還有息負債。

從克明食品最近幾年的流動資金、資產負債率、有息債務率等可以看出，從2018年開始，其資產負債率有所下降，2020年至今基本保持穩定;有息債務率也是保持基本下降的趨勢。按照募集說明書中的數據，最近幾年營運資本一直在波動，2019年為-13545萬元，2020年為22926萬元，2021年為909萬元，2022年一季度為-11480萬元，影響營運資本比較大的因素是經營負債（應付賬款、應付票據、合同負債等應付預收款項），而經營負債往往可以通過提升管理效率、加快存貨和應收款項的周轉速度來解決很大一部分。再根據公司披露的利息支出金額，大致測算克明食品目前的銀行借款2021年年化利率在3.2%左右，2022年一季度在3.76%左右，其債務融資成本并不高。因此，從數據來看，克明食品非公開發行股票融資似乎沒有那么緊迫。

克明食品的回購和非公開發行，都符合法律法規的要求，但是，從中間的差價（未考慮現金分紅的影響，但不影響結論）來看，將損害上市公司的利益。也許，如果沒有前期的回購，就無需現在的非公開發行股票。

不論是從金額還是從股票數量來看，克明食品并非市場中一邊回購、一邊非公開發行最多的公司。但是，這類行為顯然有損上市公司的利益，尤其是小股東的利益。這類行為合法合規，但是不合理，是當前監管中存在的一個瑕疵，監管部門對此行為應該做出更加明確的監管規定和要求。