買大買小？數說基金最佳規模

楊典　曹曉琳

有一部分基民在買基金（主動股票型和主動偏股型證券投資基金）時會有從眾心理，認為買基金和在陌生城市里尋找美食餐廳類似，顧客多的餐廳更有可能比別家好。放在基金投資上，就是更傾向于購買大基金，尤其是百億以上知名基金，更容易受到基民的追捧。那么大基金業績好于小基金嗎？還是讓數據來說話。

我們首先統計了過去每三年為一個區間的全部中國公募主動型股票和偏股混合型基金的區間滾動收益率，以及相應區間的最大回撤率，并將基金的凈資產規模按每個區間各季度規模平均值分成100億元以上、50億-100億元、10億-50億元、1億-10億元和1億元以下幾個組別，分別計算不同規模下基金的平均收益率和平均最大回撤（數據截至2022年3月31日）：

從基金的區間平均收益率來看，在大多數區間內收益表現最好的是1億-10億元這個區間的基金，其次是10億-50億元區間，而1億元以下和50億元規模以上的基金收益表現均不理想，包括100億元以上規模的基金，在多個區間的收益率水平均不理想，甚至在部分時間區間內百億以上規模的基金，平均收益率反而是各組別中最低的。

而從平均最大回撤來看，不同的時間區間內基金的最大回撤水平有所不同，但在同一時間區間內，不同規模組別的基金最大回撤沒有顯著差別。

如果把時間拉長到5年為一個區間，結果會有不同嗎？為保證數據樣本足夠大，筆者取了2010年至今（截至2022年3月31日）的全市場公募股票和偏股混合型基金的區間滾動收益率，以及相應區間的最大回撤率數據，同樣按以上區間起點的基金規模進行分組，統計結果顯示：

和三年區間的基金收益率表現類似，在大多數區間內收益表現最好的是1億-10億元這個區間的基金，其次是10億-50億元區間，而1億元以下和50億元規模以上的基金收益表現均不理想。甚至在多數時間區間內，百億元以上規模的基金，平均收益率反而是各組別中最低的。

平均最大回撤數據的結果也和三年區間類似，不同規模區間的基金最大回撤差異不大。而在2011年以后的各個時間區間內，規模在1億以下基金的最大回撤率通常都是各組別中最高的，顯示這個規模區間的基金產品的最大回撤風險最高。

資料來源：Wind

資料來源：Wind

同樣規模區間的不同基金，業績可能有好有壞，顯然，如果該規模區間內所有基金的業績離散度較低，往往能說明該規模區間所有基金的業績一致性較強。

一般投資者會感覺，規模比較小的基金，可能業績分化會比較大。實際情況到底是不是這樣呢？我們來看看統計數據。

考慮到各組別之間的收益率、最大回撤的均值不同，且各組的樣本數量有一定差異，我們使用變異系數作為各組別收益率和最大回撤離散程度的分析指標。根據變異系數的計算結果可以看出，在不同的時間區間內，1億-10億元這個區間內的基金收益率和最大回撤的變異系數都是各組別中較小的，即在此區間內的基金業績表現較其他組別更為穩定。可以看出，50億-100億元這個區間的收益率變異系數在大部分時間區間內要大于其他組別，包括1億元以下和100億元以上區間的基金收益率變異系數都小于50-億100億區間的基金。也就是說，50億-100億元區間的基金收益率離散度在大部分時間內是各組別中最大的，這在一定程度上增加了這一規模組別選擇優秀基金的難度。同時，五年區間的數據和三年區間的數據表現基本一致。

從以上統計結果來看，無論從收益率、最大回撤，還是群體業績分布的一致性來看，規模適中且略偏小（1億-10億元區間內）的基金整體業績表現明顯更好，而規模在10億-50億元之間的基金表現也較為良好。

為什么規模適中偏小的基金業績好于大基金呢？

顯然，基金規模不同導致的流動型差異和限制是最大原因。

首先，單只基金持有一家上市公司市值不得超過基金資產凈值的10%;同一基金管理人旗下基金合計持有一家上市公司股份不能超過該公司股份的10%;買入上市公司股份達到5%需舉牌。這些法規對大型證券投資基金構建投資組合還是會有實質性的影響。

其次，船小才好調頭。在投資組合的構建和過程中，交易方面的沖擊成本，小基金和大基金差異巨大，在需要積極調整投資組合的時候，大基金的靈活性顯然弱于小基金。

此外，還有一些其他原因。例如，有大基金是從小基金成長而來，過去基金規模小時取得了好業績，受到投資者追捧，基金規模逐步擴張成大基金，但基金投資組合資產老化（例如基金曾經賴以成功的成長股已經轉變為價值股）、基金經理風格僵化，難以應對市場環境的變化。小規模基金成長為大規模基金后往往再難重復過去的輝煌業績，這種情況也比較常見;再例如，新股申購（“打新”收益）一直是A股基金的顯著收益來源之一，A股不同時期的新股申購制度分別對應“最優新股申購收益貢獻基金規模”，這方面10億元凈資產規模以下的基金顯然占優。

因此，僅從基金規模的角度，1億-10億元規模的基金最值得優先選擇，其次是10億-50億元的規模。

當主動型股票和偏股型基金規模超過50億元時，其未來收益很可能會受到一些負面影響;當規模超過100億元以上時，未來收益大概率將低于中低規模的基金。

而對于規模小于1億元的基金，其業績表現中比較顯著的問題是波動性較大，不同年份之間，以及在同一統計區間內不同基金之間的業績表現差異都較大，甚至部分公募基金規模過小時有可能遭遇清盤，也會給投資人帶來不必要的損失。因此這一區間的基金也不是值得推薦的優勢選擇。

當然，規模只是選擇基金需要考慮的因素之一，不是全部因素，也不是最主要的因素。其實從幾千上萬只基金里挑選出好的基金是一件非常難的事。