天鐵股份：巨資跨界前景不明

薛宇

上市以來，天鐵股份（300587.SZ）直接融資總額超過15億元，但公司累計經營凈現金流還不到1億元，公司大量的資金沉淀于應收賬款中，每年計提的信用減值損失也在逐年上升。

主業市場規模有限的情況下，天鐵股份擬斥巨資發展鋰化合物業務，前景仍待觀察。

6月24日，天鐵股份發布定增預案，擬募集資金總額25.53億元，扣除發行費用后全部用于補充公司流動資金;發行對象為公司控股股東、實控人之一的王美雨女士，發行股票價格為13.45元/股，不低于定價基準日前20個交易日公司股票交易均價的80%，比上次定增發行價16.58元/股低19%;發行數量為1.9億股，相對目前6.33億總股本的攤薄比例高達29.99%。發行完成后，公司控股股東、實際控制人王美雨、許吉錠、許孔斌及其一致行動人合計持股比例由25.54%增至42.72%。

2017年1月，天鐵股份正式登陸創業板，IPO募集資3.67億元，其中2.26億元用于年產24萬平方米橡膠減振墊建設項目，2996萬元用于研發中心建設項目，8346萬元用于補充流動資金。2020年3月，天鐵股份公開發行可轉債，募集資金總額3.99億元，其中1.21億元用于彈性支承式無砟軌道用橡膠套靴生產線建設項目，8495萬元用于彈簧隔振器產品生產線建設項目，8230萬元用于建筑減隔震產品生產線建設項目，1.11億元用于補充流動資金;其中3.4億元已經轉股。2021年11月，天鐵股份定增募集資金總額8.1億元，其中4.98億元用于年產40萬平方米橡膠減振墊產品生產線建設項目，7200萬元用于年產45萬根鋼軌波導吸振器產品生產線建設項目，2.4億元用于補充流動資金。

本次定增預案發布距離上述定增實施僅有不到8個月時間。如果此次定增順利成行，包括IPO在內，天鐵股份融資總額將達到41.29億元，而其在IPO之前的2016年年末凈資產只有7.86億元，2021年凈利潤也不過3.02億元。

實際上，天鐵股份仍有部分募集資金尚未投入使用。相關公告顯示，公司可轉債募集的3.99億元中，已投入金額為3.17億元;定增募集的8.1億元中，已投入金額僅用于補充流動資金，為2.25億元。

此種情況下，天鐵股份的資金狀況已是并不寬裕。截至2022年3月31日，天鐵股份的貨幣資金為5.47億元、交易性金融資產3.45億元，類現金資產合計8.92億元;短期借款2.47億元，一年內到期的非流動負債6975萬元，長期借款3.69億元，有息負債合計6.86億元。其原因即在于，天鐵股份目前大量資金沉積于應收賬款及票據和合同資產中。

截至2022年3月31日，天鐵股份應收票據及應收賬款13.1億元、合同資產9187萬元，兩者合計14.02億元，占總資產的比例為33.86%，占2021年營業收入（17.13億元）的82%。

天鐵股份主營軌道結構減振產品，主要應用于軌道交通領域，涵蓋城市軌道交通、高速鐵路、重載鐵路和普通鐵路。由于軌道交通基建工程施工行業特性所致，天鐵股份主要客戶為中國中鐵、中國鐵建及其下屬單位。據招股書，中國中鐵、中國鐵建為公司前兩大客戶，2015年兩者銷售收入合計占比92%;2019-2021年，由于天鐵股份新增鋰化合物業務導致軌道工程橡膠制品收入占比下降（分別為53%、65%、63%），公司前五大客戶銷售占比也有所下降，但仍然達到62%、71%、65%。

軌道交通工程施工周期較長，資金壓力較大，中國中鐵與中國鐵建期末均存在大量的應收賬款，并且每年計提巨額的信用減值損失。因此，受制于下游客戶資金鏈緊張，天鐵股份銷售回款周期較長，應收賬款周轉天數長達273天，形成了規模較大的應收賬款。

2021年年末，天鐵股份應收賬款賬面余額13.36億元，其中賬齡在1年以內（含1年）的應收賬款7.86億元，1-2年2.62億元，2-3年1.83億元，3年以上1.05億元，公司1年以上應收賬款占比為41.17%。

隨著賬齡較長應收賬款金額的增長，天鐵股份每年計提的信用減值損失金額逐年升高，2019-2021年分別為2374萬元、4532萬元、7728萬元，占公司營業利潤的12%、18%、20%，占比亦是逐年升高。

回款緩慢則導致現金流狀況很差。2017年上市以來，天鐵股份累計歸母凈利潤為8.9億元，但累計經營活動產生的現金流量凈額僅7955萬元。公司逐年升高的利潤也不過是紙面富貴。

不僅如此，天鐵股份主營業務毛利率也在逐年下降，公司軌道工程橡膠制品毛利率由2016年的71%下降至2017年的63%，2021年僅59.44%。據招股書，橡膠等主要原材料的價格波動對毛利率影響較大，隨著原材料價格上升，公司成本上升，盈利下降;而之前在橡膠價格長期走低時，市場對橡膠制品的價格預期也是隨之下行，對盈利產生不利影響。這或許表明，天鐵股份對下游議價能力相對較弱。

上市以來，天鐵股份營業收入呈現快速增長，2017-2021年，公司營收分別為3.18億元、4.91億元、9.9億元、12.35億元、17.13億元，其中軌道工程橡膠制品收入分別為3.13億元、4.34億元、6.37億元、8.04億元、10.73億元，尤其是從2019年起增長十分迅速。

安信證券研報顯示，根據生態環境部公布的2018年、2019年中國交通噪聲與振動污染防治行業產值數據，以天鐵股份軌道交通工程橡膠制品業務營收為基準進行初步估算，2018年、2019年公司主營軌交減振產品營收占整個交通行業減振降噪總產值比重分別為9.64%、12.74%。

由以上數據計算可知，2018年、2019年，中國交通噪聲與振動污染防治行業產值分別為45億元、50億元。

根據西南證券，2020年和2021年，中國新增城軌交通運營線路長度分別為1233.50公里、1222.92公里，假設“十四五”期間每年新增城軌交通運營里程1200公里，單公里軌道結構減振產品造價為500萬元，測算得到“十四五”期間軌道減振橡膠部件條市場空間為300億元，即“十四五”期間每年軌道減振橡膠部件條市場空間為60億元。

而在建筑減隔震領域，天鐵股份是新進入者，但行業龍頭震安科技2021年收入也僅有6.7億元。主業增長存在“天花板”的情況下，天鐵股份擬斥巨資跨界鋰化合物領域，但前景難料。

需要指出的是，2021年天鐵股份盈利快速增長實際上離不開收購標的業績貢獻。

2018年12月，天鐵股份以2.82億元收購江蘇昌吉利新能源科技有限公司（下稱“昌吉利”）60%的股權;2021年7月，公司又以2.32億元收購昌吉利余下40%股權，該收購為公司新增商譽1.93億元。

昌吉利主營丁基鋰、電池級氯化鋰、工業級氯化鋰等鋰化物及氯代烷烴等化工產品，屬于中游鋰化合物生產企業，其盈利模式為通過采購上游鋰產品以及部分其他基礎原材料加工成產成品，銷售給客戶。2019-2021年，昌吉利實現凈利潤分別為3907萬元、4258萬元、7742萬元。受益于下游新能源行業需求爆發，昌吉利業績增長迅速。

2021年7月，昌吉利擬在廬江高新區龍橋化工園內投資建設年產50000噸鋰鹽、3800噸烷基鋰系列及其配套產品項目，項目總投資約10億元，新建綜合辦公樓、生產車間以及公輔設施等，形成年產無水氯化鋰30000噸、電池級碳酸鋰10000噸、電池級氫氧化鋰10000噸等生產能力。公司預計，項目全部建成達產后，可實現年產值約50億元。

由于昌吉利鋰化物上游原材料仍需對外采購，天鐵股份擬通過收購布局該業務。4月14日，公司公告稱，以5億元受讓賈立新持有的西藏中鑫21.74%股權，西藏中鑫主要資產為其于2011年11月取得的采礦權，主要礦產資源包括鎂、鋰、硼、鉀、芒硝等，目前該礦山尚未進行規模開發利用，近三年主要有少量水菱鎂礦開采和銷售，其他礦產資源如鋰、鉀等資源尚未開采。經評估，西藏中鑫凈資產賬面價值為2558萬元，評估值為23.04億元，增值率高達8908.15%。

根據公告，上述評估值僅以核實后的水菱鎂礦價值為基礎進行評估，而對于最為關鍵的鋰儲量情況尚待進一步核實;表面看公司此項收購似乎占到了便宜，但其中的不確定性卻給天鐵股份的跨界前景蒙上一層陰影。

截至發稿，天鐵股份未回復《證券市場周刊》的采訪。