我國居民部門杠桿率問題與對策研究

摘 要：近年來，我國居民部門杠桿率持續上升，雖然目前上升速率邊際放緩，但仍處于歷史高位，潛在問題和風險不容忽視。本文立足推進供給側結構性改革，深入研究我國居民部門杠桿率的總體態勢和結構特征，運用計量模型實證分析居民部門杠桿率的主要影響因素和東、中、西部區域的差異，提出穩定居民部門杠桿率的相關政策建議。

關鍵詞：居民部門;杠桿率;風險;影響因素;對策

本文索引：黃兵濤.<變量 2>[J].中國商論，2022（12）：-045.

中圖分類號：F063.2 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2022）06（b）--03

1 研究背景及意義

近年來，伴隨居民收入增加和消費、投資水平的提升，居民部門杠桿率持續較快上升并頻創歷史新高。自2008年開始，我國居民杠桿率呈現快速上漲的趨勢，由18.98%上升到2020年的62.2%，累計上升超40個百分點，絕對水平也處于歷史高位。同時，我國居民部門杠桿率具有顯著的區域化差異特征，東部地區杠桿率水平高，西部地區上升速率快。雖然與國際比較，我國居民部門杠桿率絕對值尚處于安全水平，并未達到極端狀態，但持續保持歷史高位上漲的現象及東中西部杠桿率的差異性仍然值得密切關注。人民銀行發布的《2020年第四季度中國貨幣政策執行報告》稱，我國居民杠桿率在國際上處于合理水平，居民部門債務風險總體可控，但宏觀空間也已不大，居民債務繼續擴張的空間非常有限。為保持總杠桿率的基本穩定，居民部門如何保持適度合理的杠桿水平是值得深入研究的問題。

2 我國居民杠桿率的總體特點及存在的問題

2.1 我國居民杠桿的總體情況

2.1.1 我國居民杠桿率持續高位增長，但上升速率出現邊際放緩

由圖1可以看出，近年來，我國居民部門杠桿率增速持續處于歷史較快區間，絕對水平頻創新高，目前上升速率邊際放緩，但仍處于歷史最高位。除了2008年我國居民部門杠桿率相對水平下降以外，其余各年均比上年提高，且以較高速度上升，從2008年的18.99%大幅上升至2020年的62.2%。雖然居民部門杠桿率持續上升，但上升速率出現邊際放緩，2021年第二季度居民部門杠桿率下降了0.1個百分點，從第一季度末的62.1%（為2012年以來首次季度性下降）下降至62%，連續兩個季度輕微下降。從國際對比來看，我國住戶部門杠桿率處于較高水平，已高于美國、日本等發達經濟體60%以上的水平。

2.1.2 東中西部地區居民杠桿率存在差異，東部地區普遍較高且上升速度最快

從區域結構看，東部地區居民杠桿率較中、西部地區普遍更高，而中部地區相對處于較低水平。東、中、西部地區居民杠桿率在2007年、2008年保持穩定且稍有下降，從2009年起，全國居民杠桿率均呈現持續上漲的趨勢，上漲幅度在2014年達到最大，東、中、西部居民杠桿率在一年內分別上升了11、12.9和16.8個百分點，西部地區居民杠桿率在2014年和2015年更是超過東部地區。截至2020年末，東部地區居民杠桿率為65.42%，比西部和中部地區分別高18.32和13.66個百分點（見圖2）。

2.2 居民部門杠桿率高位運行存在的問題

2.2.1 產生“羊群效應”，帶來房地產泡沫風險

居民債務規模擴大，增加消費支出，消費需求的擴大有助于推動經濟增長，經濟增長又促進了房價上漲，房價上漲又會引發加杠桿的“羊群效應”，如經濟增長持續向好，消費者對住房的需求將進一步提高，經濟增長速度也會有所提高。但是，房地產作為宏觀經濟的重要組成部分，加杠桿所釋放的流動性將刺激樓市交易，提高房企投資與居民消費熱情，房價會相應走高，從而進一步提高居民消費和投資需求。由此可知，居民加杠桿如持續集中于房地產，可能會推動房價加速上漲，偏離真實價值，形成房地產泡沫風險。

2.2.2 產生投資的“擠出效應”，加大經濟轉型風險

房價一路攀升，使個人在房地產方面的需求持續上升，從而吸引更多信貸資金涌入房地產，不僅進一步提高了房價，還擠占了除房地產業之外的實體經濟信貸資金，越來越多的信貸資金流房地產信貸中，對企業形成了實質上的投資擠出，造成社會過多資金集結于房地產，在一定程度上擠占了資金進入制造業、高新產業等實體經濟行業。長此以往，將不利于經濟的合理轉型升級，造成巨大的經濟轉型風險。

2.2.3 產生消費的“擠出效應”，伴隨抑制經濟持續增長風險

由于個人住房抵押貸款在居民部門杠桿率中所占比重較大，從而抑制居民消費。2008年以來，我國消費增速和居民部門杠桿率增速存在相反方向變動的關系，金融危機前期的美國也呈現類似的情況。雖然居民部門杠桿率在一定幅度內出現上升會有利于刺激消費，但一旦杠桿率過高，就會擠占未來的消費支出，經濟增長將難以持續，甚至可能引發經濟危機。

3 我國居民部門杠桿率影響因素的實證研究

3.1 變量選取與數據來源

本文采用我國31個省份（不含港澳臺地區）2007—2016年數據為研究樣本，選取居民部門杠桿率、住房價格、居民收入、老年人口撫養比、財政保障收入比、城鎮化率作為變量進行實證分析。上述變量數據由Wind資訊、各省市統計局網站《統計年鑒》《國民經濟和社會發展統計公報》及人民銀行網站整理而得，變量描述如表1所示。

3.2 模型設定

為檢驗各變量對居民部門杠桿率的影響，本文構建了回歸分析模型，對樣本數據進行分析，由此得到本文的研究結論。

LnLEVERit=α+β1PRICEit+β2INCOMEit+β3AGEit+

β4REVENUE +β5URBANit+μi+νt +εit

模型中，i表示省份，t表示時間年度，α表示截距，βr表示對應變量的系數，μi表示不隨時間變化的地區效應，νt表示隨時間變化的時間效應，εit為誤差擾動項，代表其他影響因素。

3.3 計量檢驗

第一，檢驗平穩性，采用LLC檢驗和驗Fisher-ADF兩種檢驗方法，檢驗結果顯示，各變量均一階單整，平穩性較好。第二，通過Kao檢驗進行協整檢驗，檢驗結果表明，在1%的水平上顯著，可以建立模型進行分析。

3.4 實證結果及分析

利用Hausman檢驗確定采用固定效應模型，對全樣本進行回歸分析。由于居民杠桿率具有明顯的區域差異性，本文又進行了東、中、西部區域差異面板回歸，分析結果如表2所示。

由全樣本回歸結果可以看出，住房價格、居民收入的回歸系數為正且在1%的水平上顯著，說明房價和收入對居民杠桿率具有顯著的正向影響作用，房價的走高和收入增加會對居民杠桿率產生向上的拉動作用。老年人口撫養比的回歸系數為正值且顯著，說明老齡化程度的提高對居民杠桿率具有明顯但較小的正向影響作用。城鎮化率對居民杠桿率具有較明顯但輕微的負向影響，對居民杠桿率產生一定的負向作用。財政保障收入比對居民杠桿率影響則不顯著。

區域差異結果顯示，住房價格在東、中部對居民杠桿率具有顯著的正向影響，在西部卻是明顯的負效應，原因在于西部地區居民人均可支配收入較低、人均資本較少，房價的上漲會抑制購房需求。居民收入對居民杠桿率的影響從東部到中、西部依次遞減，原因在于經濟發達程度從東部到中、西部依次遞減，西部地區的居民收入水平總體較低，主要消費仍為較低層次的支出，而非增加負債、提升杠桿率水平。老齡化在東部對居民杠桿率具有顯著的負向影響，原因在于東部地區居民相對富裕，且老年人投資需求下降，老齡化成為影響居民杠桿率下降的因素。財政保障收入比在東部對居民負債的影響不顯著，而在中西部有一定的負向影響，主要是中西部地區收入水平和消費結構的層次相對較低，財政保障的加強有利于緩解居民家庭負擔、降低杠桿率。城鎮化率在東、中部對居民杠桿率具有顯著但較小的負向影響，而在西部負向影響卻不明顯。

4 相關政策建議

4.1 多措并舉穩定房地產價格

從前文分析可以看出，房地產市場泡沫的產生通常伴隨著居民部門杠桿率的快速攀升，因此需要采取多種措施穩定居民杠桿率，防止房地產價格泡沫化。政府部門要有針對性地加強對居民預期的引導，合理有序地釋放購房需求;對房價較高的地區，推進租售并舉，重點滿足剛需人群的住房需求;對房價增長較快的地區，嚴厲打擊投機行為，抑制非理性預期。

4.2 實施差異化的穩定杠桿政策

充分考慮區域差別因素，合理調控居民部門杠桿率。實施分地區、差異性的居民杠桿調控政策，在房屋價格上漲快的城市，提高購房首付比重、限制房價或上浮貸款利率，以抑制投資、投機性需求;在房地產市場疲軟的地區，適當下降首付比重或下浮貸款利率，以更好地保證經濟穩定增長，進一步發揮杠桿在房地產市場中的調控作用，并注重防范杠桿率上升引發的金融風險。

4.3 加強住房和民生保障體系建設

一方面，加強居民住房保障體系建設，從供應端入手，增加廉租房、公共租賃房等保障性住房供給，嚴格審查購買保障性住房的人群，防止投機性買房抬高房價。另一方面，加強社會保障體系建設，特別是在中西部地區，要加大力度完善養老保險、失業救助、醫療保險等社會民生保障制度，緩解居民家庭負擔、提高居民的償債能力。

4.4 優化信貸結構，加強金融支持實體經濟力度

加強金融支持實體經濟的力度，引導資金進入實體經濟，促進我國經濟轉型升級。引導金融機構配合國家產業政策，積極扶持節能環保、科技創新、現代服務業等戰略性新興產業，切實優化信貸投向與結構。同時，產業政策、財政政策要與金融政策協調配合，形成合力支持實體經濟發展。

參考文獻

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