國內(nèi)區(qū)域股權(quán)交易市場發(fā)展現(xiàn)狀及展望

吳宗瑞

摘 ?要：作為我國多層次資本市場體系最基礎(chǔ)的部分，區(qū)域股權(quán)交易市場與全國市場相比，具有發(fā)行門檻低、備案程序簡單、結(jié)構(gòu)設(shè)計靈活、資金用途限制少等比較優(yōu)勢，經(jīng)過多年深化發(fā)展和制度健全完善，區(qū)域股權(quán)交易市場已形成一定規(guī)模，但是尚未成熟完善，在制度設(shè)計、市場模式等方面還存在巨大的改善空間，需要各區(qū)域股權(quán)交易市場發(fā)揮協(xié)同作用進行有益的探索。

關(guān)鍵字：區(qū)域股權(quán)交易市場;發(fā)展現(xiàn)狀;未來展望

區(qū)域股權(quán)交易市場作為多層次資本市場的塔基，是中央允許地方政府設(shè)立的地方金融資源聚集的綜合性平臺，目的在于解決區(qū)域內(nèi)中小微企業(yè)融資難問題。我國資本市場經(jīng)過多年發(fā)展，初步形成了相對比較完整的資本市場體系，但與西方發(fā)達國家的成熟資本市場相比，資本市場結(jié)構(gòu)不合理，基層資本市場與高層次資本市場規(guī)模呈倒金字塔結(jié)構(gòu)。在當(dāng)前經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的背景下，國家大力扶持創(chuàng)新性中小企業(yè)的發(fā)展，區(qū)域股權(quán)交易市場的進一步優(yōu)化發(fā)展對提升經(jīng)濟增長質(zhì)量具有重要作用。

一、區(qū)域股權(quán)交易市場融資相對全國市場的比較優(yōu)勢

區(qū)域股權(quán)交易市場在融資規(guī)模及效率方面與全國市場存在差距，但在債權(quán)融資方面也具有自身的比較優(yōu)勢，區(qū)域市場發(fā)行私募債券的優(yōu)勢主要體現(xiàn)在以下方面：第一，發(fā)行備案程序簡便快捷。區(qū)域股權(quán)交易市場對中小私企發(fā)行的私募債券一般采取“備案”制度，發(fā)行時間周期短，備案資料文件簡單易行。第二，發(fā)行主體門檻更低。在區(qū)域市場發(fā)行中小企業(yè)私募債券實行自律監(jiān)管，采用高度市場化的備案制，對發(fā)行人的財務(wù)狀況和盈利能力要求比較低，但是企業(yè)債和公司債對資產(chǎn)水平和盈利能力具有很高的硬性規(guī)定，普通中小企業(yè)無法滿足相關(guān)要求。第三，結(jié)構(gòu)設(shè)計更為靈活。區(qū)域股權(quán)交易市場并未對企業(yè)發(fā)行的私募債券規(guī)模占企業(yè)凈資產(chǎn)的比例作限制性規(guī)定，而在全國市場，規(guī)定了企業(yè)發(fā)行債券累計發(fā)行額不得超過企業(yè)凈資產(chǎn)的40%。在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計方面，區(qū)域市場私募債券發(fā)行時間靈活，可以一次備案、分期發(fā)行。第四，資金用途靈活。區(qū)域股權(quán)交易市場對私募債券募集資金用途實施比較寬松的監(jiān)管方式，發(fā)行人可以根據(jù)企業(yè)資金運用需求設(shè)置合理的資金用途。第五，對評級的規(guī)定較為寬松。公司債、企業(yè)債、中票短融及滬深交易所私募債券都有嚴格的評級要求，而區(qū)域市場私募債券采用市場化發(fā)行，沒有強制評級要求，由市場各參與主體共同決定采取何種增信措施。

二、我國區(qū)域股權(quán)交易市場發(fā)展歷程

（一）萌芽階段。2008至2012年對我國區(qū)域股權(quán)交易市場來說是萌芽階段，天津股權(quán)交易所在建立之后進行了一系列有益的嘗試，為后續(xù)其他股權(quán)交易市場的建立提供了寶貴的經(jīng)驗，目前天津股權(quán)交易中心已經(jīng)發(fā)展成為我國具有示范作用也是最大的股權(quán)交易市場之一。在區(qū)域股權(quán)交易市場建立的萌芽階段，重慶、上海、齊魯?shù)裙蓹?quán)交易市場相繼建立并投入運行，政府部分在頂層制度構(gòu)建方面也進行了積極的探索。

（二）快速發(fā)展階段。2013年《政府工作報告》中，中央政府指出深化金融體制改革的一項重要指標(biāo)便是加快發(fā)展多層次的資本市場體系，表明中央政府層面對包括區(qū)域股權(quán)交易市場在內(nèi)的多層次資本市場的建設(shè)進行了有力的支持和鼓勵，區(qū)域股權(quán)交易市場未來的規(guī)范發(fā)展、大力建設(shè)已經(jīng)非常明確，對于我國區(qū)域股權(quán)交易市場的建設(shè)具有重要的轉(zhuǎn)折意義。

（三）制度規(guī)范階段。在得到政府層面的認可之后，多家區(qū)域股權(quán)交易市場相繼設(shè)立，區(qū)域股權(quán)交易市場的數(shù)量逐漸攀升，但由于監(jiān)管滯后，各區(qū)域股權(quán)交易市場在創(chuàng)新的過程中衍生出了比較多的風(fēng)險因素和問題。2017年國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于規(guī)范發(fā)展區(qū)域性股權(quán)市場的通知》，要求省級行政區(qū)域內(nèi)設(shè)立的區(qū)域股權(quán)交易市場不得超過一家，同時禁止跨區(qū)域經(jīng)營，另外明確區(qū)域股權(quán)交易市場由省級人民政府實施監(jiān)管，證監(jiān)會負責(zé)從頂層制度角度進行指導(dǎo)監(jiān)督，區(qū)域股權(quán)交易市場自此進入了證監(jiān)會和地方政府雙線監(jiān)管的模式，市場和業(yè)務(wù)也進入全面整頓期。

三、我國區(qū)域股權(quán)交易市場發(fā)展機遇及展望

（一）多層次資本市場體系的進一步完善

我國的資本市場體系建設(shè)最先發(fā)展起來的是主板市場，但由于主板市場規(guī)模有限，IPO資格和殼資源成為市場爭奪的稀缺資源;而創(chuàng)業(yè)板在創(chuàng)立之初本意是為高新技術(shù)企業(yè)服務(wù)，但是在實際運行中卻延續(xù)了主板市場的高門檻;四板市場主要由地方政府主辦，結(jié)構(gòu)層級比較單一，且市場定位不明確，目前整體市場規(guī)模還不能完全滿足中小企業(yè)融資的需求，未來還存在比較大的改善空間。為增強資本市場對中小微企業(yè)的服務(wù)能力，促進區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展，未來區(qū)域股權(quán)交易市場的建設(shè)將是資本市場體系的完善必不可少的要素，區(qū)域股權(quán)交易市場容量大且對企業(yè)資格要求比較低，是解決中小企業(yè)融資難問題的有效途徑。

（二）區(qū)域股權(quán)交易市場政策規(guī)范文件陸續(xù)出臺

2012年8月，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于規(guī)范證券公司參與區(qū)域性股權(quán)交易市場的指導(dǎo)意見》，首次明確了區(qū)域股權(quán)交易市場是主要服務(wù)于所在省級行政區(qū)域內(nèi)企業(yè)的私募證券市場，主要由地方人民政府負責(zé)監(jiān)管。 2015年6月證監(jiān)會起草《區(qū)域性股權(quán)市場監(jiān)督管理試行辦法》，對規(guī)范區(qū)域股權(quán)交易市場的運營管理提供指導(dǎo)意見。區(qū)域股權(quán)交易市場作為資本市場的“塔基”，監(jiān)管制度和措施逐漸規(guī)范有序。

（三）與新三板的競合和錯位發(fā)展

新三板與區(qū)域性股權(quán)交易市場的服務(wù)對象都是中小微企業(yè)，存在一定的競爭替代，優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)多會選擇更高層次的新三板市場作為其融資渠道，但兩者之間發(fā)展定位的區(qū)別卻更為顯著。新三板在掛牌公司的基本要求方面均高于區(qū)域股權(quán)交易市場，更適合初具規(guī)模的、經(jīng)營相對穩(wěn)健、治理結(jié)構(gòu)比較完善的成長性企業(yè)，而區(qū)域性股權(quán)交易市場更適合初創(chuàng)期的小微企業(yè)。新三板與區(qū)域股權(quán)交易市場是我國資本市場體系的不同層次，在企業(yè)準(zhǔn)入的定位上形成了錯位，雖然兩者在優(yōu)質(zhì)企業(yè)資源方面存在競爭，但是更多的是相互補充完善。

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