隆基綠能：成長褪色

吳新竹

2021年，隆基綠能（601012.SH）實現營業收入809.32億元，較上年增長48.27%，受硅料價格暴漲、硅片價格戰以及組件產能利用率低下等因素影響，公司實現扣非凈利潤88.26億元，較上年增長8.39%。2022年一季度，如果排除投資收益的影響，公司甚至增收不增利。

從毛利額來看，隆基硅片及硅棒貢獻的毛利占比在2019年達到峰值，而210大尺寸硅片的異軍突起使公司的硅片逐漸喪失了主導地位，2021年該業務的增速不及行業水平，2022年4月，公司在云南生產基地的優惠電價被取消，成本優勢將掣肘。

太陽能組件業務的毛利占比自2019年起觸底反彈，成為隆基的盈利重陣，但公司的電池與競爭對手的產能差距正在拉大，P型電池競爭激烈，N型電池競賽勝負難料，電站業務利潤滑坡。綜合來看，公司的一體化優勢正在全方位面臨考驗。

盈利受擠壓

2021年，隆基綠能太陽能組件的收入為584.54億元，同比增長61.30%，毛利率為17.06%，下降3.47個百分點;硅片及硅棒的收入為170.28億元，同比增長9.77%，毛利率為27.55%，下降2.81個百分點。隆基綠能在硅片和電池環節的降本進程持續推進，據測算，公司電池平均銀耗量由2020年10月的每瓦13.5毫克下降至2021年年底的9毫克;外售M10硅片的厚度從2021年年初的175微米降至年末的165微米。即便如此，硅料的大幅漲價仍然對公司的成本端產生沖擊，2021年下半年，硅料價格急劇上升，以421工業硅昆明現貨價格為例，安泰科數據顯示，其每噸單價從7月初的1.50萬元暴漲至10月中旬的6.58萬元，爾后高位振蕩至11月中旬，12月起回落，年末單價回歸至2.28萬元。

原材料成本高企導致盈利空間受到擠壓，2021年第三季度和第四季度，隆基綠能的綜合毛利率跌破20%，第四季度毛利率低至17.67%。另一方面，公司的預付款大增，2021年年底及2022年一季度末預付款項分別高達48.67億元和73.23億元，占流動資產的8.26%和9.78%，這是歷史上從未有過的。預付款主要系材料采購預付款未到交貨期。具體到子公司層面，主營硅棒、硅片制造的華坪隆基、楚雄隆基以及主營光伏電站開發運營的西安隆基清潔能源有限公司2021年的業績均未披露，這些子公司在2020年曾合計創造了近20億元的凈利潤，2021年卻變得默默無聞。

2021年，全國組件產量達到182GW，同比增長46.1%，隆基、天合、晶澳、晶科和阿特斯的市場占有率分別約為20%、13%、13%、12%和7%。2021年，隆基綠能實現單晶組件出貨量38.52GW，同比增長57.03%。

受多晶硅料等原材料階段性供應緊張和價格大幅上漲影響，公司單晶硅棒、硅片和組件的產能利用率均呈現不同程度下降，其中組件的產能利用率只有68.48%。

從2022年市場情況來看，一季度全國光伏裝機量超預期發展，太陽能發電裝機容量約3.2億千瓦，同比增長22.9%;光伏新增裝機容量1321萬千瓦，同比增長148%。而隆基綠能一季度的表現并不樂觀，公司實現營業收入185.95億元，較上年同期增長17.29%;實現歸屬于上市公司股東的凈利潤26.64億元，較上年同期增加1.62億元，增長率為6.46%，然而公司當期投資凈收益高達7.39億元，較上年同期增加6.24億元，也就是說如果沒有投資收益的加持，公司將增收不增利。

硅片市場地位不保

市場上硅片尺寸包括156.75mm、157mm、158.75mm、166mm、182mm、210mm等，其中158.75mm和166mm尺寸占比合計達到50%，166mm是現有電池產線可升級的最大尺寸方案，將是近兩年的過渡尺寸;2021年182mm和210mm尺寸合計占比由2020年的4.5%迅速增長至45%，未來其占比仍將快速擴大。隨著39家企業共同組建“600W+光伏開放創新生態聯盟”，210硅片迅速得到產業鏈上下游的認可，市場份額劇增，隆基綠則堅守“M10聯盟”，并在《182組件產品白皮書》中強調，182組件保障了運輸、人工搬運和安裝過程中的平穩性和可靠性，不僅在系統端實現了182系統度電成本的降低，而且具備優異的可靠性，在不提升效率的情況下，靠繼續增大組件尺寸來實現更高功率，對系統成本下降已經沒有幫助，同時會帶來可靠性風險的顯著增加，因而這種做法已經失去了價值。然而在市場的驗證之下，這一觀點的說服力變得越來越弱。

2021年，在硅料價格不斷攀升的背景下，隆基綠能的硅片價格漲幅不及硅料的漲幅，甚至在年底宣布降價。2021年1月下旬，單晶硅片P型M10、M6和P型158.75/223mm為3.90元、3.25元和3.15元，10月中旬單價見頂分別達到6.87元、5.73元和5.53元，11月底開始降價，12月底再次降至5.85元、5.03元和4.83元。這一系列調整被市場視為打價格戰，中環股份則在12月2日公布了硅片價格，較8月初價格有所提升，而12月30日，中環股份全面下調硅片價格，以厚度160微米硅片為例，M10、G12和分別報價5.70元和7.70元，降幅分別為6.40%和7.78%。

2021年，隆基綠能的存貨周轉天數為71.20天，顯然12月份硅料和硅片的降價能夠對存貨價值產生影響，公司存貨的賬面余額為142.27億元，僅計提跌價準備1.29億元。中環股份和晶澳科技的存貨跌價準備計提比例分別高于8%和2%，相比之下，隆基綠能的存貨跌價準備計提是否充分呢？

事實上，隆基綠能2021年的硅片市場份額已經收縮，其單晶硅片出貨量70.01GW，同比增長20.40%，其中對外銷售33.92GW，自用36.09GW。據光伏行業協會，2021年，全國硅片產量約為227GW，同比增長40.6%，增速遠遠超過隆基綠能。據預測，2022年全國硅片產量將超過293GW，而排名前五企業產量占國內硅片總產量的84%，在豐厚的市場潛力和增勢迅猛的競爭對手面前，隆基綠能的硅片市場份額是否會被繼續蠶食呢？

2022年4月，隆基綠能在云南省享有的優惠電價政策和措施被取消，自2021年9月1日起，公司全部用電價格通過電力市場化交易方式形成，電價鎖定需要直接與電網企業結算。歷史上，能源動力成本占公司主營業務成本的3.65%-5.64%，而云南是公司生產單晶硅棒和硅片的重要基地，電價的變化對成本端的沖擊有待觀察。

電池片迭代優勢幾何

2021年，全國電池片產量約為198GW，同比增長46.9%，其中排名前五企業產量占國內電池片總產量的53.9%，預計2022年全國電池片產量將超過261GW。2019年起，PERC電池產能開始迅速崛起，從2016年市場滲透率不足10%，到2019年超過50%，成為目前市場主流的電池技術路線，規模化生產的P型單晶電池均采用PERC技術，平均轉換效率達到23.1%，較2020年提高0.3個百分點，而24%便是P型電池的轉換效率瓶頸，各廠商之間無明顯競爭優勢。據統計，隆基的PERC電池產能為38GW，僅次于通威的40GW，高于天合光能的35GW，而2022年，通威和天合光能的產能將分別增加15GW和5GW，將隆基甩在身后。

2021年，P型電池市場占比由2020年的86.9%增長到90.4%，N型電池市場占比約4.1%。未來，N型下一代光伏電池被寄予了突破效率瓶頸的厚望，其市場份額將持續提升。為抓住電池升級機遇，隆基綠能擬全面導入自主研發的下一代N型高效單晶電池，2021年年底，公司發起70億元規模的可轉債，其中47.70億元擬投入年產15GW高效單晶電池項目，10.80億元擬投入年產3GW單晶電池制造項目，其余補充流動資金。兩個項目的設備投資預算分別為46.64億元和10.15億元，對應每兆瓦的設備成本在30萬元以上，高于行業水平;2021年，對于N型TOPCon電池線設備的投資成本每兆瓦在22萬元。

就TOPCon電池而言，同行的擴產毫不示弱。2022年，隆基的相關產能預計為11GW，晶科預計為16GW，晶澳預計為10GW，通威預計為9GW，新賽道上，隆基目前沒有展現出獨領風騷的一面，龍頭企業或依舊維持勢均力敵。

產品不斷迭代升級給隆基綠能帶來財務壓力。2021年，公司計提固定資產減值損失8.73億元，計提無形資產減值損失1.33億元，減值金額創公司歷史新高。公司還將10.39億元在建工程轉入光伏電站類固定資產，當期電站收入較上年略有增長，凈利潤為2.71億元，而上年光伏電站的凈利潤在6億元以上。公司約半數硅片自產自用，組件也有一小部分自用，光伏電站的凈利潤驟降給向來具有一體化優勢的隆基釋放出消極信號。

截至發稿，隆基綠能未對本文所提疑問作出解答。