逆市加倉“三高一低”價值股成機構配置首選

劉增祿

本周六，A股上市公司2021年年報、2022年一季報披露工作將基本落下帷幕，除中芯國際、百濟神州-U、*ST眾應分別預計在5月13日、14日、20日延期公布一季報外，余下公司均將按期完成兩份財報的披露。

今年以來，雖然市場因不確定因素較多而持續震蕩調整，但從基金一季報、上市公司年報季報來看，機構資金卻并未因此而全線看空，相反還逆市加倉了不少具備高增長、高盈利能力、高現金儲備和低負債率特征的價值股。事實上，在經歷市場深度調整后，很多“三高一低”的價值股從估值角度看，已經具有明顯的左側布局機會。

“三高一低”公司獲資金重配

機構選擇加倉或重倉的公司都有一定的共性，基本都具有高成長、高盈利能力、高現金儲備和低負債率的“三高一低”財務特征。

截至4月28日，上證綜指年內已累計下跌了18.25%。而對于此輪調整，市場此前一直認為公募基金減倉是重要原因之一，但通過對近日披露完畢的公募基金一季報持倉數據進行分析，可發現主動偏股基金倉位雖然自2021年以來首次出現回落，但仍維持在81.8%的相對高位，僅相較2021年四季度末的倉位回落了2個百分點，并未出現市場此前普遍預判的大幅減倉情況。若進一步細化來看，可發現普通股票型基金倉位由89.9%下降至89.43%，偏股混合型基金倉位由87.6%下降至85.74%，靈活配置型基金倉位由73.23%下降至70.68%。

在行業配置上，一季度主動股混基金繼續增持景氣度向好的新能源車產業鏈，同時，受全球通脹上行影響，煤炭、有色金屬等與大宗商品價格相關度較高的行業也獲得了公募基金的主動增持。與之相反，電子、計算機等行業遭遇到公募基金的減持。

個股上，目前共有1999家公司在今年一季度末進入基金前十大重倉股名單，較2021年四季度末的1896家多出103家。從持股占流通股本的比重變動來看，其中有797家公司繼去年四季度被基金重倉之后，今年一季度再次被增持，而基金新進的公司此次也有428家。對于寧德時代、貴州茅臺、藥明康德、隆基股份、邁瑞醫療、招商銀行、保利發展、華友鈷業等這些市場上知名的核心藍籌股，公募基金均在一季度予以了增持。若觀察期間明星基金經理們的持倉動向，可以看到朱少醒管理的富國天惠精選成長在一季度期間對貴州茅臺、寧德時代、藥明康德、立訊精密、邁瑞醫療等公司均實施增倉行為;馮明遠管理的信達澳銀新能源產業繼續加倉寧德時代、聯創股份、贛鋒鋰業等公司;而今年年初成立的，同為馮明遠管理的信達澳銀智遠基金，寧德時代、比亞迪、貴州茅臺、華友鈷業等龍頭公司也相繼出現在其首批建倉名單中。至于2021年的冠軍基金經理崔宸龍，其不僅繼續看好新能源領域的發展，且一季度期間對寧德時代、億緯鋰能等公司均有所加倉。

“經過前期的大幅調整，目前核心藍籌公司的估值基本都已具備了一定的吸引力。”龍贏富澤資產總經理童第軼在接受《紅周刊》采訪時明確表示。

相較于基金一季報的完全披露，上市公司2021年年報2022年一季報尚未披露完全，但從截至4月28日的數據來看，私募基金、券商、QFII也在積極加倉核心藍籌，譬如私募在一季度繼續增持貴州茅臺、海康威視、恒立液壓、中國巨石等公司，而券商則選擇增持平煤股份、科倫藥業、云天化等公司，QFII增持紫金礦業、恒立液壓、迪安診斷等公司。整體來看，機構選擇加倉或重倉的公司都有一定的共性，基本上都具有高成長、高盈利能力、高現金儲備和低負債率的“三高一低”財務特征。

“A股市場今年以來仍面臨諸多風險壓力，從市場角度看，盈利能力優秀且現金流豐厚、負債率偏低的公司表現會相對更為穩健。”平安證券首席策略分析師魏偉在接受《紅周刊》記者采訪時如是說。

估值優勢讓績優股成機構的“壓艙石”

基本面穩定且成長性更優的公司通常更為抗跌，而一旦調整結束后，估值的優勢也會讓其更易吸引資金的關注。

截至4月28日，滬深北三大交易所完成2021年年報披露的A股公司合計3957家，完成2022年一季報披露的A股公司合計2732家。整體來看，披露年報的3957家公司2021年度營業總收入和凈利潤分別同比增長了20.35%和20.65%;披露2022年一季報的2732家公司營業總收入和凈利潤分別同比增長16.24%和9%。雖然兩個報告期披露財報的公司整體均實現了營收和利潤的雙向增長，但不同的是，因2020年疫情影響可比基數偏低，目前已披露2021年年報的公司整體營業收入和凈利潤增速均創出近3年高點，而披露2022年一季報的公司整體凈利潤增速則創出近3年的最低點。

表1 公募基金一季度前十大重倉股持股變動情況

數據來源：Wind

星石投資首席研究官方磊向《紅周刊》表示，目前國內局部疫情尚未平息，企業盈利端仍受擾動，但從中期角度來看，下半年企業盈利有望出現好轉。“雖然局部疫情造成暫時性供給沖擊、打亂政策落地，但目前上海社會面清零已經看到希望，北京疫情仍在可控范圍內，疫情對中大型城市和全國經濟沖擊最大的時候已經過去。隨著各地積極復產復工，國內物流情況得到顯著改善，疫情對企業經營和經濟的影響會進一步減弱。同時，隨著減稅降費、助企紓困、保供穩價等措施的積極發力，企業成本壓力將逐步緩解。”方磊表示。

魏偉也給予了類似的觀點，他認為今年二季度大概率會是最困難的時候，三、四季度時，上市企業的基本面會逐漸步入修復過程。

回顧2020年的牛市，公募基金增倉方向總是圍繞在消費、科技等賽道，但到了今年，除了景氣度繼續向好的新能源領域，基金重點增配方向已經轉向受全球通脹上行影響的煤炭、有色金屬等板塊。從上市公司最新一季報來看，有色金屬、新能源電力設備、煤炭三大行業恰恰是報告期內整體業績增長最快的板塊，若結合行業估值則不難發現，煤炭、有色金屬、電力設備等板塊的估值也均在A股大類行業中也相對偏低，尤其是煤炭和有色金屬板塊，目前的行業動態市盈率僅分別為9.13倍和16.94倍。

從機構重倉個股情況分析，今年一季度重點持倉的品種基本上都具備業績穩健甚至較快增長，且盈利能力較強的特征，譬如在公募基金一季度增倉且披露一季報業績的1492家公司中，就有909家公司實現凈利潤盈利且增長，占比60.92%，而在私募基金、券商一季度增倉的公司中，凈利潤實現盈利且增長的公司占比也均超過50%。相對來看，“外來和尚”QFII的重倉股中，業績實現增長公司相對偏少，目前的297只一季度增倉標的中僅有130只盈利且增長。歷史數據顯示，在市場下跌時，基本面穩定且成長性更優的公司通常更為抗跌，而一旦調整結束后，估值的優勢也會讓績優股更易吸引市場資金的關注。

表2 已披露年報公司近3年整體增長情況

數據來源：Wind

表3 已披露一季報公司近3年整體增長情況

數據來源：Wind

身為券商策略分析師，魏偉表示，企業的盈利是發展的基石，選擇布局標的是需要綜合考慮各項財務指標的，但首要關注的還是盈利是否能夠如預期落地。方磊則更看重公司的成長性，他認為買入公司股票就是買入享有公司成長的權利，因此投資中成長性具有永恒的魅力。童第軼則表示，在選股過程中，自己對于企業的成長性、盈利能力都會尤其看重，因為成長性、盈利能力都是進攻型指標，反映了公司的競爭力，長期來看，投資需要立足公司的發展。而現金流、資產負債率等償債能力則是防御型指標，反映了公司的穩定性。“不同市場環境下，側重點也會有所變化，市場強的時候，對進攻型指標會更為看重，防守指標稍微寬松，反之則亦然。”

就具體公司來看，貴州茅臺是私募基金第一大重倉股、公募基金第二大重倉股，其在今年一季度期間相繼被公私募基金予以增持，其中公募基金增持了499.08萬股，私募基金增持了31.07萬股。統計數據顯示，繼2021年度營業收入和凈利潤分別同比增長11.71%、12.34%之后，貴州茅臺今年一季度業績增長再次“提速”，首季營業收入和凈利潤的同比增速分別實現了18.25%和23.58%。

對于貴州茅臺，西南證券在近日發布的研報中表示，茅臺酒和系列酒雙輪驅動，直銷占比大幅提升，公司盈利能力再創新高，現金流持續向好。改革動作的持續落地將推動公司全年業績繼續加速成長。若觀察公司基本面，茅臺不僅在2021年末的凈資產收益率高達29.9%，銷售毛利率高達91.54%，且在今年一季度，銷售毛利率也實現再次提升，達92.37%。

貴州茅臺業績的持續向好，讓A股市場的“雙十”基金經理朱少醒管理的富國天惠精選成長于今年一季度對其再次增持。朱少醒表示，核心資產中，相當部分優質標的前期股價都出現了較大幅度的回撤，估值吸引力顯著提升。“精確預測市場短期趨勢很難，未來仍會把精力集中在耐心收集具有遠大前景的優秀公司，等待公司自身創造價值的實現和市場情緒的周期性回歸。只有具備良好‘企業基因，如治理結構完善、管理層優秀的企業，才會更大概率在未來為投資者創造價值。”很顯然，貴州茅臺是完全具備上述特征的企業。

表4 各機構增倉標的業績增長公司占比情況

數據來源：Wind

同樣是基金重倉股，寧德時代目前被1299只公募產品重倉，一季度期間，公募基金再次對其增持1288.04萬股。雖然公司暫未披露一季度業績，但從其2021年年報業績來看，全年1303.56億元的營業收入和159.31億元的凈利潤分別較2020年度大幅增長了159.06%、185.34%。且進一步觀察公司的盈利能力，其2021年凈資產收益率達到了21.52%，較2020年末的11.27%與2019年的12.78%有明顯增長。

農銀匯理新能源主題基金非常看好寧德時代，其一季度末持有寧德時代344.66萬股，持股市值高達17.66億元。農銀匯理新能源主題基金經理邢軍亮表示，“碳中和”勢在必行，未來車輛將全面電動化。經過了去年的大幅上漲，今年以來，新能源汽車板塊回調明顯，市場當前比較擔心上游資源品對盈利的壓制以及終端提價對于需求的擾動，但觀察顯示，海外和國內上游資源開發進度均呈現出加速態勢，同時新能源汽車的潛在需求目前依然強勁。因此，當前無論是從個股的估值與基本面，還是行業風險的暴露程度、持倉集中度角度分析，新能源汽車板塊再次進入較好的左側配置期。

自由現金流快速增長成核心資產共性

自由現金流快速增長的公司，凈利潤通常也會持續快速增長。

觀察今年一季度被各大機構重倉且增持的個股，可以發現現金儲備豐厚的公司并不少見，特別是一些核心資產這一特點尤其明顯。譬如煤炭開采龍頭公司中國神華，受益于煤炭價格高位運行，一季度業績得以大幅增長，189.57億元的凈利潤額較2021年同期大幅增長了63.27%，839.02億元的營業收入也較2021年同期增長24.1%。若進一步分析可發現，其不僅營業收入和凈利潤大幅增長，今年首季公司自由現金流也高達107.42億元，相較于去年同期的38.25億元大幅增長了180.83%。可以看到，報告期內公司的自由現金流金額占到公司凈利潤額的56.66%。而或許正是公司現金流的健康，中國神華今年以來得到了諸多公募基金青睞，相較去年四季度末有61只基金重倉持有，今年一季度末，重倉持有的基金已經迅速增至134只。

除了公募基金偏愛高現金儲備的公司，私募基金同樣如此。統計數據顯示，目前暫時位居私募基金第八大重倉股的化工玻纖公司中國巨石，一季度期間就得到了高毅資產首席投資官鄧曉峰的高度關注，其管理的高毅曉峰鴻遠集合資金信托計劃自去年四季度以2099.99萬股持股入駐公司第九大股東后，今年一季度再度增持3009.96萬股，目前已躍至公司第六大股東位置。而同樣是由其掌管的高毅曉峰2號致信基金，今年首季也對中國巨石實施了4959.98萬股的建倉，新晉成為中國巨石的第七大股東。

表5 公募基金增倉股中符合“三高一低”的公司

數據來源：Wind

觀察發現，2021年一季度末，中國巨石自由現金流還為-5.72億元，而到今年一季度末時，已迅速擴張至18.15億元，自由現金流占公司同期凈利潤的比重高達98.86%。如此明顯變化，顯然與當前大力提倡“雙碳”環境有關，下游節能環保領域需求的確定性和景氣度提升帶動了玻纖產品加速滲透。身為全球玻纖領域龍頭，中國巨石的產能在中國市場已超過40%，且2021年還穩居世界第一。借助大規模產能優勢，固定費用下滑，公司一季度營業收入和凈利潤分別同比大幅增長28.44%和72.68%，公司2021年全年凈資產收益率高達30.15%，為上市以來歷年年度最高值。

除了上述代表性公司，券商重倉且增持的盤江股份、博拓生物、連云港，QFII重倉且增持的大有能源、嘉元科技、環旭電子等，今年一季度的自由現金流均較去年同期大幅增長，甚至博拓生物、連云港、嘉元科技、環旭電子等公司的自由現金流金額均超越了同期凈利潤額。

表6 私募基金增倉股中符合“三高一低”的公司

數據來源：Wind

表7 券商增倉股中符合“三高一低”的公司

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表8 QFII增倉股中符合“三高一低”的公司

數據來源：Wind

分析發現，企業自由現金流明顯高于凈利潤時，通常與預收賬款大幅增加或應付賬款大幅增加相關。如一季度營業收入和凈利潤分別大幅增長106.83%和111.25%的博拓生物，報告期內公司6.41億元的自由現金流，較同期4.93億元的凈利潤額高了1.48億元。觀察公司的應付賬款，其2020年度僅為1.11億元，到了2021年則增至2.24億元，而結合今年一季報的數據統計，最新應付賬款已增至4.21億元，體現了公司在產品和市場上擁有足夠多的話語權，可以將支付貨款的時間延長，通過占用客戶更多的資金來降低企業自身資金的運營成本。

其實從上市公司基本面來看，積極追求成長性的公司往往多具備自由現金流快速增長的特征，一筆生意賺了多少錢，并不完全等于扣除成本后收到多少現金，還可以是應收賬款等，所以只有現金到手才能算是真正盈利。統計可發現，自由現金流快速增長的公司，凈利潤通常也會持續快速增長，中國神華、中國巨石、盤江股份、博拓生物等公司均是如此。

低負債公司安全性更強

盈利能力強且負債率低的公司通常在未來具有更大的業績繼續提升空間。

近年來，隨著我國資本市場不斷發展，不少企業償債能力降低、融資成本提升，財務治理的惡化導致很多企業出現信用債危機。以中國恒大為例，身處高負債的房地產領域，公司一直執行著高杠桿策略，通過高杠桿，恒大迅速躋身于房地產巨頭，但隨著國家調控降杠桿政策的出臺，即明確要求房企必須將負債率控制在合理范圍后，無疑對恒大發出了致命一擊。2021年年初開始，因銀行信貸收縮，恒大從銀行貸款多次受阻，而在此期間，恒大又多次出現了商票逾期兌換時間，信用等級被國內多家信用機構屢屢下調，這背后的根本原因就是其過度使用高杠桿資金。

或是近兩年不斷有高負債知名企業爆雷影響，統計今年首季被機構資金增倉的個股可發現，機構在擇股方面已經明顯謹慎，對于負債率低于60%的公司的布局比例超過8成。其中，私募基金增倉負債相對偏低公司的比重最高，353只增倉股中，有308只一季度資產負債率在60%以下，占比87.25%。而持有低負債率公司比重相對偏低的公募基金，增倉股中資產負債率不足60%的公司比重則占到了82.98%。

當然，不同行業的資產負債率高低差異較大，側重于生產和流通的企業負資產債率通常相對偏高，而側重于研發和服務的公司資產負債率則相對偏低。觀察今年一季度被機構資金重倉持有的公司，可看到多數公司的資產負債率相對其行業平均值要明顯偏低。比如身為公私募基金的絕對重倉股，貴州茅臺在擁有高增長、高盈利能力和高自由現金流三大條件后，其資產負債率在今年一季度末僅有14.48%，而同期白酒板塊的資產負債率卻為21.81%。醫療服務龍頭公司藥明康德，一季度末的資產負債率為29.41%，其所處行業的整體平均資產負債率為33.81%。

整體來看，負債率低且盈利能力強的公司，不僅安全性更佳，且未來也具有更大的業績提升空間。

（本文所涉個股僅做舉例，不做買賣推薦）