民航業(yè)可能迎來(lái)盈利大周期

錢宇鋒

很多人很疑惑，新冠疫情還在，民航板塊怎么就漲了？

結(jié)合民航業(yè)的十四五規(guī)劃，其中的投資邏輯就不難理解了。必須強(qiáng)調(diào)，在這個(gè)邏輯下，民航業(yè)可能迎來(lái)史無(wú)前例的盈利大周期，關(guān)于這一點(diǎn)，我們要跳出歷史利潤(rùn)的框架約束，因?yàn)樵谖磥?lái)三四年，民航的單機(jī)利潤(rùn)可能會(huì)大大超出預(yù)期。

這個(gè)投資邏輯基于量和價(jià)兩個(gè)支點(diǎn)。

量的方面，從供給和需求兩方面對(duì)照看，需求很明確，5年年化增速高達(dá)17%，以疫情前的2019年為基數(shù)，6年年化增速是5.9%，要知道過(guò)去兩年是大幅萎縮的，這意味著在疫情結(jié)束后的一兩年之內(nèi)，需求將迎來(lái)報(bào)復(fù)性增長(zhǎng)。

而供給方面，民航十四五對(duì)飛機(jī)的引進(jìn)卡得極其嚴(yán)格，行業(yè)運(yùn)力年增速不到5%，連續(xù)低于需求的增速，也就是說(shuō)未來(lái)連續(xù)幾年，供求矛盾會(huì)變得越來(lái)越突出，而與此同時(shí)，機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建、時(shí)刻擴(kuò)容、空域釋放等資源要素得到加強(qiáng)，都將大大有利于提高飛機(jī)的利用率，大幅提高航司的盈利能力。

如果只是上述供求改善的話，那么民航業(yè)只是回到歷史的盈利周期而已，但是這次的盈利周期將不同于以往的任何一次，因?yàn)槠眱r(jià)市場(chǎng)化改革，早已經(jīng)給票價(jià)彈性積蓄了巨大的勢(shì)能，萬(wàn)事俱備，只欠東風(fēng)。這個(gè)東風(fēng)就是供求矛盾，將勢(shì)能轉(zhuǎn)為業(yè)績(jī)動(dòng)能。

要知道，在以固定成本為主的民航業(yè)，成本是相對(duì)剛性的，多漲出來(lái)的票價(jià)收入，大部分將轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)。在連續(xù)多年的提價(jià)積累下，很多主流航線機(jī)票價(jià)格上限，比上一輪盈利周期時(shí)已經(jīng)累積上漲了一半多，所以下一輪景氣周期的單機(jī)利潤(rùn)，完全不是上一輪可比的！

簡(jiǎn)單估算一下的話，三大航上一景氣周期單機(jī)利潤(rùn)大概在1000萬(wàn)元左右，單機(jī)收入大概在2億元左右，保守估計(jì)下一景氣周期單機(jī)收入提升10%，對(duì)應(yīng)單機(jī)利潤(rùn)提升1500萬(wàn)元，那么三大航的單機(jī)利潤(rùn)將有希望沖擊2500萬(wàn)元，這是什么概念呢？要知道2018-2019年三大航的單機(jī)利潤(rùn)還不到500萬(wàn)元，也就是說(shuō)單機(jī)利潤(rùn)翻5倍之多，對(duì)應(yīng)市盈率降低了5倍，這就是三大航的盈利彈性，帶來(lái)股價(jià)彈性的原因所在。

在這個(gè)框架下，春秋航空（601021.SH）的盈利能力會(huì)怎樣呢？

春秋的票價(jià)是隨行就市，跟隨三大航價(jià)格走的，齊漲齊跌，利潤(rùn)變動(dòng)差額基本上是一樣的，春秋的獨(dú)特之處在于低成本，相同收入之下可以創(chuàng)造出獨(dú)特的差額利潤(rùn)。

差額利潤(rùn)有多少？當(dāng)三大航單機(jī)利潤(rùn)500萬(wàn)元的時(shí)候，春秋單機(jī)利潤(rùn)是2000萬(wàn)元，差額利潤(rùn)是1500萬(wàn)元，那么當(dāng)三大航單機(jī)利潤(rùn)是2500萬(wàn)元的時(shí)候，春秋就有希望沖擊4000萬(wàn)元！可以看到，當(dāng)三大航單機(jī)利潤(rùn)翻5倍的時(shí)候，春秋的單機(jī)利潤(rùn)只翻了2倍。

如果再考慮這些年規(guī)模的增長(zhǎng)的話，三大航運(yùn)力增速預(yù)計(jì)在5%，春秋在8%，在2025年結(jié)束的時(shí)候，三大航規(guī)模增長(zhǎng)27%，春秋規(guī)模增長(zhǎng)47%，反映到利潤(rùn)上，三大航提升6倍，春秋提升3倍，這大概是近期春秋股價(jià)落后于三大航的原因之一。

如果我們錨定的是這樣一副畫面的話，目前疫情帶來(lái)的波動(dòng)，確實(shí)只能算作茶壺里的風(fēng)暴，不值一提。

需要聲明的是，本文觀點(diǎn)是基于民航業(yè)十四五規(guī)劃中的關(guān)鍵信息，進(jìn)行較為樂(lè)觀的推演，所以估算的是空間，而非中樞。民航是一個(gè)較為脆弱的行業(yè)，影響因素特別多，現(xiàn)實(shí)情況能否如預(yù)期般樂(lè)觀存在不確定性，請(qǐng)自行把握風(fēng)險(xiǎn)。

而疫情除了對(duì)航空業(yè)供給側(cè)產(chǎn)生影響外，還有兩個(gè)潛在的積極因素：一是有利于航空業(yè)降低成本，包括民航發(fā)展基金，起降費(fèi)，停場(chǎng)費(fèi)，還有稅收優(yōu)惠;另一個(gè)則是，如果后疫情時(shí)代航空業(yè)暴利回血，政策可能會(huì)默許這種暴利行為，畢竟這幾年虧太多了。

聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn);作者聲明：本人持有春秋航空