泓德基金：贖回的“翅膀”

易強

對泓德基金鄔傳雁來說，2021年的局面與過去幾年不同。

“2021年年初以后，在市場特別是港股持續超預期的波動過程中，本基金也無可避免地面臨規模不斷下降的事實，疊加投資風格與市場風格持續一年的不對應，在合適的時機減持股票也成為2021年需要面對的重要工作?！彼谧罱l布的幾份《2021年年度報告》中如此寫道。

透過這些文字，持有人不難感受到這位基金經理的坦誠與無奈。其中提到的一個現象，即在一個持續波動或者調整的市場中，基金經理因贖回壓力而被迫在不合適的時機減持股票，在引起同行共鳴的同時，又難免引發其他討論。

例如，在一些特殊時期，持有人的申購與贖回可能會導致“蝴蝶效應”，這種效應是否可以避免？由此導致的凈值回撤是否無可避免地要被其他持有人承受？由此導致的踩踏——尤其對抱團股而言——是否可以預見并且避免？

贖回

根據Wind資訊，截至2022年一季度末，鄔傳雁管理的基金主要有6只，即泓德豐潤三年持有、泓德卓遠、泓德臻遠回報、泓德遠見回報、泓德致遠及泓德豐澤，資產凈值依次為111.31億元、52.42億元、47.44億元、40.38億元、26.13億元及21.26億元，合計298.94億元，占到同期泓德公募規模（988.49億元）的30.24%。

在上述6只基金中，泓德遠見回報成立時間最早（2015年8月），泓德致遠、泓德臻遠回報及泓德豐澤的成立時間在2017年8月至2019年3月，泓德豐潤三年持有及泓德卓遠的成立時間分別在2020年1月和12月。

泓德致遠為偏債混合型，泓德臻遠回報、泓德遠見回報及泓德豐澤等3只基金為靈活配置型，泓德豐潤三年持有及泓德卓遠為偏股混合型。

但從資產配置來看，上述3只靈活配置型基金都可歸于偏股型。定期報告顯示，過去3年（2019年至2021年）年末，其股票倉位（即股票市值占資產凈值的比例）都在88%以上。即便是偏債的泓德致遠，同期股票倉位也未低于48%。

從上述數據中也不難看出，鄔傳雁對股票資產的偏愛、對持倉的自信以及對市場行情的樂觀。

但基金持有人的判斷有所不同。

Wind資訊顯示，上述6只基金中，除泓德豐潤三年持有及泓德豐澤因為有3年鎖定期存在，2021年未開放贖回之外，泓德卓遠、泓德臻遠回報、泓德遠見回報及泓德致遠等4只基金都在2021年下半年遭遇不同程度的贖回，申購贖回凈額分別為-5.11億份、-19.05億份、-12.89億份和-6.62億份，與2021年上半年末相比其份額規模分別縮水了8.18%、40.35%、40.95%和50.23%。

與份額縮水相對應的是持有人戶數的減少。截至2021年年底，上述4只基金的持有人戶數分別較上半年末下降了16.74%、16.87%、35.37%和17.50%。

從持有人結構來看，在上述4只基金中，泓德卓遠的贖回主力主要是個人投資者，其余三只基金則有不小比例是機構投資者。

根據定期報告，截至2021年年末，機構投資者所持泓德卓遠、泓德臻遠回報、泓德遠見回報及泓德致遠的份額數量分別為871萬份、1.33億份、5.32億份和0.10億份，與上半年末相比分別減少了67萬份、12.15億份、7.24億份和1.23億份，分別占到同期各基金份額縮水規模的0.09%、63.78%、56.17%和18.58%。

原因

導致持有人尤其機構投資者贖回的因素有很多，例如流動性需求、看空未來行情等，對所持基金業績不滿通常亦是其中之一。至于泓德卓遠、泓德臻遠回報、泓德遠見回報及泓德致遠等4只基金，導致贖回的因素并無定論。

歷史業績方面，泓德卓遠因成立時間較晚姑且不論，成立時間較早的泓德臻遠回報、泓德遠見回報及泓德致遠過去兩年（截至2021年上半年末，下同）復權單位凈值增長率分別為109.08%、120.96%和76.99%，皆大幅跑贏業績基準（分別為29.77%、29.77%和19.78%），且在同類基金中排名靠前，分別排在前18.76%、前23.79%及前1.91%分位。

而且，上述3只基金過去1年、過去半年乃至過去3個月的業績表現也都大幅跑贏業績基準，且在同類基金中至少排在前40%分位，其中泓德致遠在該三個時間段都排在前10%分位。

因此，如果業績表現是導致持有人贖回的主要原因，那么影響持有人決策的可能并非長期業績，而是短期表現或回撤。

根據Wind資訊，截至2021年6月30日，泓德臻遠回報、泓德遠見回報及泓德致遠在過去6個月的最大回撤分別為-21.90%、-18.27%和-10.53%。

至于2020年12月才成立的泓德卓遠，截至2021年上半年末，其成立以來的復權單位凈值增長率為-0.11%，過去6個月最大回撤為-21.81%。

在上述贖回及回撤的背景之下，2021年8月發生的一幕也似乎在某種程度上可以得到解釋。

8月30日，鄔傳雁在一個內部交流圈質問公司第一大股東、法定代表人兼總經理王德曉，以及公司督察長李曉春等人：“剛得知公司關閉了我在泓德卓遠的交易決策權限。我很震驚！為什么？沒有交易決策權限，請問我還是基金經理嗎？卓遠增聘基金經理，不需要和原有的基金經理討論嗎？共管還是換人，我沒有知情權嗎？若是共管，為什么是我被拿掉了交易權限？這樣瞞天過海，置持有人利益于何地？還是想重蹈泓德裕泰的覆轍？”

上述言論被有心人截屏并上傳公網之后，迅速引爆輿論。次日，泓德基金發布緊急聲明稱，“此次事件，確屬溝通環節出現問題，對此我們深表歉意，目前問題已經妥善解決?！?/p>

次日（9月1日），鄔傳雁在投資者交流會上表示，交易決策權限已經拿回，但其與另一位基金經理共管泓德卓遠亦成事實。

減倉

遭遇贖回之后，減倉與調倉是基金經理的選項之一。

定期報告顯示，截至2021年上半年末，泓德卓遠、泓德臻遠回報、泓德遠見回報及泓德致遠的銀行存款分別為3.38億元、2.89億元、2.64億元和1.38億元，占基金資產凈值的比例分別僅有4.81%、3.07%、3.72%和2.87%。

于是，投資者可以看到，在2021年下半年，上述4只基金的減倉力度明顯加強。

根據Wind資訊，上述4只基金2021年股票賣出總金額分別為35.32億元、79.29億元、76.62億元和19.11億元，其中下半年分別為23.59億元、39.29億元、34.92億元和9.94億元，占比分別為66.79%、49.55%、45.58%和52.01%。

若僅看上述數據，投資者或許會認為，至少泓德臻遠回報、泓德遠見回報及泓德致遠等3只基金2021年下半年的減倉力度并不強。但是，若綜合考慮其規模變化情況，即該3只基金的份額規模在下半年分別縮水了40.35%、40.95%和50.23%，就不難得出相反的結論。

減持標的方面，2021年下半年，泓德基金對匯川技術、隆基股份、舜宇光學科技等股票的減持力度較大。

先說匯川技術。截至2021年上半年末，泓德基金是持有匯川技術最多的基金公司，合計持有4991萬股，其中鄔傳雁管理的6只基金即合計持有3393萬股。至年底，泓德基金持股降至2075萬股，是持股第三多的基金公司，同期鄔傳雁的持股數量則降至551萬股，減去了83.76%。

再說隆基股份。2021年上半年末，泓德基金合計持有6856萬股，是持股第三多的基金公司，其中鄔傳雁合計持有4346萬股。至年底，泓德基金持股數量降至4297萬股，成為持股第五多的基金公司，同期鄔傳雁持股數量降至2227萬股，減少了48.76%。

最后是舜宇光學科技。2021年上半年末，泓德基金持有1550萬股舜宇光學科技，是其第五大重倉股，其中鄔傳雁持有895萬股，持倉市值18億元;到了三季度末泓德基金大幅減倉舜宇光學科技，以至于后者落榜期末十大重倉股（第十大重倉股持倉市值16億元）。不過，到了四季度，泓德基金又大幅買入這只股票，期末持倉1421萬股，是其第二大重倉股。

截至4月5日，上述3只股票2022年以來的漲幅分別為-17.27%、-15.78%和-48.58%;同期鄔傳雁管理的6只基金，即泓德豐潤三年持有、泓德卓遠、泓德臻遠回報、泓德遠見回報、泓德致遠及泓德豐澤年內復權單位凈值增長率分別為-23.49%、-21.91%、-22.38%、-20.98%、-11.73%和-21.90%。