淺議并購融資視角下的多層次資本建設

何曉東 云南山高新能源有限公司

近年來全球各地多個政府為了應對金融危機都出臺了相對寬松的貨幣政策，這導致資本市場的流動性相對寬松，而在全球經濟一體化的巨大浪潮之下，“并購”之風可謂在全球掀起了一股全新的潮流。就概念而言，并購融資是指企業(yè)通過并購獲取被并購企業(yè)所持有的部分資產，實現(xiàn)對其的控制，進而得到融資的目的。作為一種交易金額巨大的產權讓渡或者控股權轉移行為，企業(yè)并購如果沒有良好的融資渠道是很難實現(xiàn)的。因為當下我國企業(yè)并購融資的方式較為局限，并且受到多方面制度的約束，再加上中長期融資市場的機制還不夠完善，國內必須加大對多層次資本市場的建構力度，強調依托并購融資——這樣一個出發(fā)點為資本市場的良性發(fā)展提供更多的可能性。

一、政策角度：放松對債券市場的管制，充分發(fā)揮官方機構的效力

在一些金融業(yè)相對來說比較發(fā)達的國家，發(fā)行債券比起股權融資更簡單、成本更低廉，而且不可否認，債券市場本就是目前容量最大的證券市場。但是為種種因素所影響，我國債券市場的規(guī)模和發(fā)展前景較之整個資本市場著實單薄，所以在并購債券融資有著迫切需要的情況下，必須改善和調整現(xiàn)階段其存在的諸多問題，需要放松對債券市場的部分管制，以便能夠為并購融資提供一定的便利。

(一)完善立法程序

首先，政府層面要擴大利率的浮動范圍、合理增加發(fā)行額度，允許高息債券、信用債券等多種債券同時發(fā)行，構建全品類的融資債券市場；其需要在已有的《證券法》《公司法》以及《企業(yè)債券管理條例》當中適度放松對發(fā)債審批所需程序的審核與要求，但為了維護市場必要的穩(wěn)定性，需要在確定債券利率、發(fā)債主體資格、發(fā)債額、債券用途方面有所限制；

其次，我國非金融企業(yè)在債券市場當中的主要債務融資工具包括可轉換債券、企業(yè)債券中期票據(jù)、短期融資券、等幾種類型。短期票據(jù)與中期票據(jù)因為具有期限靈活、發(fā)行便利的特征，自問世以來就呈現(xiàn)出非常良好的發(fā)展狀態(tài)，特別是各類中期票據(jù)。這在無形中為所主導的市場管制的輕重緩急提供了一定的思路。

(二)創(chuàng)立并購投資基金

目前我國很多企業(yè)的并購教育都是獨立完成的，如此很大程度上會對并購融資帶來一定的挑戰(zhàn)，促使其必須承擔較大的風險和隱患。為了推進并購融資，企業(yè)需要拓展融資渠道，消除各種政策所帶來的影響和制約，讓更多的資金流入并購融資領域。

首先，隨著國內資本市場制度的日漸完善，企業(yè)能夠實現(xiàn)套利的空間正在被不斷壓縮，需要通過企業(yè)本身的整合、運營等操作方式，確保在并購發(fā)展的道路上不斷創(chuàng)造價值；

其次，因為投資者在改善投資的主體結構，推進公司治理，構建穩(wěn)定的金融體系效率方面具有十分重要的作用和價值，我國相關機構甚至政府需要在提高監(jiān)督管理和控制能力的基礎上，要允許商業(yè)保險資金、社會保險資金、風險投資資本、企業(yè)年金、企業(yè)盈余資金以及海外戰(zhàn)略基金等進入并購融資領域；

再次，發(fā)展并購基金需要將監(jiān)督管理的重點置于對信息披露方面；

第四，作為私募基金的最新品種，并購基金以產權交易市場為主要的投資領域，是進行并購項目權益性投資以及債權性投資的專業(yè)機構，在目前國內的投資領域有一定的普遍性。當下國內的私募股權基金對于IPO類的項目關注較多，根本目的也是為了在一級和二級市場之間實現(xiàn)套利。在國外很多頗為成熟的資本市場當中，IPO類的投資能夠實現(xiàn)高收益的業(yè)務其實并不多，只有杠桿收購才有可能實現(xiàn)高收益；

最后，相關部門需要盡快完善并購基金退出機制，這也是保障并購基金實現(xiàn)良性循環(huán)投資、達成資本增值目的的關鍵性一環(huán)。只有擁有完善的退出機制，并購基金才能陷入投資運營的良性循環(huán)，為企業(yè)發(fā)展、并購融資提供支持。

二、產品角度：創(chuàng)新金融衍生產品，豐富并購融資手段

并購融資除卻傳統(tǒng)的渠道外，還需要緊緊把握市場上很多新晉推出的融資產品，豐富并購融資的途徑。

第一，信托融資并購。其主要是指信托公司向投資者籌資購買并購方所產生的現(xiàn)金流進行財產信托，作為并購方必須要使用該信托資金完成對目標企業(yè)的收購。如此將信托和管理層收購相結合，能夠相對合理地解決管理層收購過程中出現(xiàn)的融資瓶頸，為進一步推動這種收購方式的健康發(fā)展，為企業(yè)提供新的融資渠道提供幫助。

第二，杠桿收購。其與一般負債融資存在區(qū)別，而最大的不同在于一般負債融資是借助收購方的資金來償還債務，但是杠桿收購則主要依靠企業(yè)被收購之后所產生的效益以及企業(yè)本身所有的一些資產進行償還。要想進一步發(fā)展杠桿收購，需要放寬《上市公司收購管理辦法》當中對于抵押貸款以及質押股權的限制以及要求。監(jiān)督杠桿融資必須以風險控制為前提，具體可以考慮設置條款來保護廣大投資者的實際利益。

舉例來說，當并購人的償債指標超過一定的水平線時，收購人的舉債行為會在某種程度上受到影響；再比如在實際發(fā)行之前，設置相應的提前償還機制，如果在既定期間內沒有進行正常的交易，就需要進行提前償還。

第三，換股并購。其是指并購企業(yè)使用庫存股交換目標企業(yè)的股票，最終實現(xiàn)并購。其在某種程度上降低了并購方短期在現(xiàn)金支付方面存在的壓力，也降低了收購過程中存在的風險和隱患；而且其并不會受到目標企業(yè)以及收購方規(guī)模的限制，讓并購更加容易完成。

比如很多發(fā)達國家，往往通過換股并購來進行交易，而且隨著時間的推移這種操作方式越來越多。以此為參考，我國也需要不斷完善相應的換股并購法規(guī)，明確折股比例的具體計算方式；對換股并購方案以及合并程序持否定意見的少數(shù)股東合法權益的保護也需要出具詳細的規(guī)定和要求，逐步推進包括股票、現(xiàn)金以及可換債券在內的多種形式進行并購。

三、渠道角度：大力發(fā)展以投資銀行為代表的中介機構

目前國內真正意義上嚴格按照西方投資銀行的概念設置的證券公司其實并不多，即便有，其在企業(yè)并購領域所能發(fā)揮的作用也不夠突出。因此，國內必須加大對證券公司以及其它顧問機構等中介機構的培訓力度，強調其所應具備的投資銀行概念，促使其發(fā)展成為能夠和企業(yè)共同成長的財務顧問。財務顧問本身所具備的專業(yè)能力促使其能夠利用自身的信息資源以及信用優(yōu)勢，在熟練掌握和使用資本市場運作技術的基礎上，能夠為并購企業(yè)提供良好的融資服務。

首先，從政府的角度來說，其應該從宏觀視角出發(fā)，針對投資銀行開啟并購業(yè)務予以指導，積極推進投資銀行之間進行并購重組，甚至鼓勵國內的投資銀行能夠積極參與到發(fā)生在國際市場當中的競爭、參與到國際并購當中，不斷提高國內投資銀行的整體發(fā)展水平；

其次，相關部門需要調整和改進金融證券的發(fā)行條件以及現(xiàn)有的審批程序，這意味著要適當放寬投資銀行進入股權質押市場以及投資銀行進入同行拆借市場的準入條件，讓投資銀行進入到資本市場的籌資渠道得以被真正意義上打通；

最后，投資銀行需要將企業(yè)并購業(yè)務視作自身的核心業(yè)務來予以拓展，其要充分借助當下有利的經濟發(fā)展形勢，擴大此項業(yè)務所能帶來的收入在企業(yè)整體收入當中所占據(jù)的比例。此外，其更要加大與國外一流投資銀行之間的交流，通過引進先進的管理技術以及經驗，最終通過創(chuàng)新建立屬于自己的業(yè)務特色以及品牌形象。

因此，企業(yè)并購融資與資本市場之間存在一定的關聯(lián)性，能夠為優(yōu)化企業(yè)資源配置、推動可持續(xù)發(fā)展做出足夠的努力和支撐。相應的企業(yè)會促動金融工具的創(chuàng)新、證券市場的發(fā)展以及融資渠道的豐富，這也是滿足企業(yè)多樣化發(fā)展?jié)撛谛栽V求的選擇。而伴隨國內政府職能的轉變、金融環(huán)境的不斷優(yōu)化和改善，多層次資本建設也在不斷落地和有效發(fā)展當中，很多過去制約企業(yè)融資的問題和境況會得到有效的改善、緩解，最終會實現(xiàn)促進我國并購融資發(fā)展的目的。