結構性存款嚴監管政策成效的實證分析及其優化

孫紅梅

1986年美國所羅門兄弟公司創設發行了全球首款結構性存款產品——S&P500股價指數聯動債券，而我國則是在2002年由光大銀行推出了第一個外幣結構性存款產品。自2019年以來，監管部門對結構性存款進行嚴格監管。時至今日，嚴監管政策已實施超過2年。嚴監管政策的預期目標是否實現？嚴監管政策對結構性存款的影響如何？本文擬以2011-2021年的統計數據為視角進行實證分析，以期對我國結構性存款嚴監管政策的成效進行評估并提出優化建議。

一、我國對結構性存款出臺嚴監管政策的背景及主要舉措

（一）我國結構性存款的飛速增長引發監管關注

從中國人民銀行公布的金融機構信貸收支統計數據來看，我國結構性存款從2011年的1.68萬億元增長到2018年的11.91萬億元，8年間增長了6.1倍。其中，2014年是個分水嶺，結構性存款經歷了幣種從外幣為主到人民幣為主，發行銀行從國有大行為主到中小銀行為主的轉變;二是結構性存款的主要發行銀行自2014年起由大型銀行轉變為中小型銀行。出現上述變化的原因在于，自2013年7月起，人民銀行在允許金融機構自主確定貸款利率水平的同時有序放開了存款利率管制，推進同業存單發行和交易，“兼具安全性和收益性特征的結構性存款，精準地滿足了市場需求”（李明肖）。因此，各大銀行紛紛開發結構性存款產品以獲得穩定的存款來源，其中，中小型銀行的結構性存款增速更為明顯則源自其攬儲壓力更大。

（二）我國結構性存款亂象催生嚴監管政策出臺

伴隨結構性存款的飛速增長，由此產生的問題也不斷顯現。廣受詬病的主要是以下兩個問題：一是“假結構”盛行導致結構性存款成為銀行變相高息攬儲的方式。從本質上而言，結構性存款是一種是“存款+期權”組合型存款產品（李連山.陳文虎），即一部分資金按照存款處理，而另一部分資金則按理財處理。但實踐中，不少銀行開發的結構性存款表面看來嵌入了金融衍生品，而收益本身卻并不具備結構性要求（如期權條件形同虛設，最低收益與最高收益的差距較小等）。這些形式從本質上背離了風險與收益并存的原則，變相突破了監管部門關于存款利率上限的要求，使其成為銀行變相高息攬儲的方式。進一步來說，“假結構”產品過高的利率水平阻礙了金融機構的降本增效進程，縮小了LPR進一步下探的空間，導致實體經濟的支持力度有所降低，在一定程度上制約了實體融資成本的下行（黃震.史明磊.）。二是單位資金大量進入結構性存款套利，導致利率空轉。在理財產品剛兌被打破之后，尋求穩健投資收益的市場主體紛紛將其持有的低成本資金投資結構性存款，其中尤以單位資金為多。自2015年起中國人民銀行開始公布單位結構性存款的基本情況。從下圖可以看出，單位結構性存款一直呈現快速增長趨勢，其中尤以中小型銀行的增速最為明顯。縱向對比可知，2015年到2018年間，每年進入結構性存款市場的資金從3萬億增長到5.3萬億，其中全國性大型銀行的增幅為14.2%，中小型銀行的增幅為109%。橫向對比還可以發現，中小型銀行的年度單位結構性存款總額是大型銀行的兩倍以上，在2018年這個比值達到了3.61倍。根據Wind的不完全統計，2018年上半年A股購買結構性存款的上市公司數量達到近千家，購買的金額合計超過千億元。7月至今，兩項數據仍分別高達約230家和近300億元（饒守春）。雖然套利行為并非為結構性存款所特有，但是結構性存款無疑加劇了這一現象。基于近年來貸款利率以及債券市場利率的持續降低，不少融資主體可以充分利用利率市場的價差，通過較低的成本獲得融資，然后將其投入結構性存款市場實現套利。這就使得大量資金并未進入實體經濟，而是在金融體系內空轉，極易引發金融風險。

（三）規范結構性存款的主要舉措

針對結構性存款的專項監管則是2019年10月出臺的《關于進一步規范商業銀行結構性存款業務的通知》（以下簡稱“通知”）。該《通知》從三個方面對結構性存款進行了規范：其一，明確了結構性存款的性質?！锻ㄖ访鞔_將結構性存款定性為“存款+期權”，即商業銀行應當將結構性存款納入表內核算，按照存款管理，納入存款準備金和存款保險保費的繳納范圍;與結構性存款掛鉤的衍生產品交易應按照衍生產品交易的相關規定執行，例如足額計提資本，符合杠桿率、流動性覆蓋率以及凈穩定資金比例等。這是規范結構性存款的重要前提。其二規范“假結構”，引導“真結構”。一是要求銀行科學審慎設計結構性存款，不得發行收益與實際承擔風險不相匹配的結構性存款;二是衍生產品業務應具有真實的交易對手和交易行為。這充分反映出監管部門引導銀行存款和市場利率回歸合理水平的良苦用心。其三，對銀行和投資者進行了雙向限制。對于銀行而言，嚴格市場準入，即要求發行銀行同時具有普通類衍生產品交易業務資格;嚴格控制規模，例如銀行業金融機構從事非套期保值類衍生產品交易，其標準法下市場風險資本不得超過銀行業金融機構核心資本3%。對于投資者而言，則要求其投資金額不得低于1萬元人民幣。

二、嚴格監管政策對結構性存款影響的實證分析

（一）對結構性存款規模的影響

1.壓降結構性存款規模的目標曲折實現

壓降結構性存款規模，特別是“假結構”存款，是此輪嚴格監管的主要目標之一。2020年年中監管部門對部分銀行進行窗口指導，要求結構性存款規模在2020年9月30日之前壓降至年初規模9.6萬億元，并在年內逐步壓降至年初規模的三分之二（李文）。從2019年5月銀保監會《關于開展“鞏固治亂象成果促進合規建設”工作的通知 》首次提出“結構性存款不真實，通過設置“假結構”變相高息攬儲”起，結構性存款的規模一直呈現下滑的趨勢，但是壓降目標的實現并非一帆風順的。

壓降結構性存款規模目標的實現大致經歷了兩個階段。第一階段為2019年5月至2020年4月，呈現略有下降但上升為主的特點。2019年5月至2019年12月間，三類銀行機構的結構性存款總額雖主要呈現下降的趨勢，但是極為緩慢，這反映出各大銀行敏銳地感覺到了監管機構對結構性存款進行調控的意圖，但是觀望的心理十分明顯。即便是在2019年10月《通知》正式出臺以后也并未改觀，甚至自2020年1月至2020年4月間呈現明顯增長的趨勢。以增長最為明顯的中小銀行為例，在2020年4月達到峰值，結構性存款總額為7.9萬億元，這比之前的峰谷2019年12月增長了0.9萬億元，增幅達到了13.5%。出現這一變化的原因一方面與市場對政策的反映時間有關，另一方面也與2020年1～4月新冠疫情爆發后貨幣政策寬松有關。

第二階段為2020年5月至今，呈現下降為主并逐步穩定的特點。全國性大型銀行的峰谷出現在2021年6月，金額為2.5萬億元，跌幅為64.2%;全國性中小型銀行的峰谷出現在2021年6月，金額為3.4萬億元，跌幅達128%;全國性四家大型銀行的峰谷則出現在2020年12月，金額為1.8萬億元，跌幅為69.65%。這是自2017年6月以來結構性存款單月新低。但是，總結構性存款的總額來看，2020年三類銀行機構結構性存款的總額只比2019年少了3.7萬億元。2021年上半年將會比2019年少0.38萬億。這反映出我國結構性存款的存量仍然很大，市場對該類產品仍有一定的熱情。與此同時，自2021年1月以來，每月結構結構性存款的總額逐漸趨于平穩，甚至呈現小幅上漲的情況，而且大型銀行的增量首次超過中小型銀行，這可能與單位投資者以及經過近兩年的調整結構性存款開始健康有序發展有關（李連山.陳文虎）。

2.中小型銀行和單位投資者受影響較大

自2011年以來三類銀行機構的存款總額一直呈現大幅增長的趨勢，其中中小型銀行增長了5.85倍，但對于結構性存款則從2020年起呈現不同程度的下滑。再從結構性存款占三類銀行機構存款總額的比例來看，對于大型銀行和四家大型銀行而言，結構性存款比例維持在1%到4%之間，而對于中小型銀行而言，結構性存款的比例則主要維持在4%-7%之間，且在2018年達到8%以上。可見，中小型銀行對結構性存款的影響更大，依賴性也更強。

與此同時，從三類銀行機構中個人結構性存款和單位結構性存款的分布來看，對于大型銀行和四家大型銀行而言，二者的差異不明顯，多數年份前者略多于后者;但對于中小型銀行而言，單位結構性存款與個人結構性存款的差異維持在2倍左右。此外，Wind數據顯示，在2021年1月1日-7月5日期間，A股共有1013家上市公司購買了理財產品，其中812家上市公司購買了結構性存款受熱捧，認購金額總計4158.78億元，占比超過66%（黃一靈.薛瑾 ）?？梢姡诮Y構性存款整體壓降的前提下，單位投資者受影響的程度更大，尤其是中小型銀行的單位投資者。但是，結構性存款仍然受到類似上市公司之類的單位投資者的青睞。

（二）對結構性存款收益的影響

1.結構性存款產品數量增長迅速，但收益下滑明顯

正如前文所述，自2019年5月以來，結構性存款的整體規模一直呈現持續下降的趨勢，但是結構性存款產品的發行數量卻并未呈現相同的特點。從在2019年6月至2019年12月間，結構性存款的發行數量只是略有下降，而且考慮到在2019年度每月發行的數量均未超過200只這一現狀，下降的幅度也十分有限。但是自2020年1月起，結構性存款的發行數量呈現井噴式增長，并從2020年9月起持續保持在每月發行1200只到1700只之間，即便是發行最少的2020年7月也達到了563只。對比結構性存款規模整體下降的趨勢可知，雖然發行數量明顯上升，但是每只的發行規模卻不大。

雖然發行數量呈現飛速增長，但是結構性存款的平均預期最高收益率和平均實際最高收益率卻呈現明顯下降趨勢（劉銀平. 《2019年銀行存款利率年度報告》）。2020年5月是結構性存款的平均預期最高收益率的分水嶺，在此之前，結構性存款的收益率均在4.1%到5.1%之間，在此之后則下降到3.5%到3.9%之間。對比結構性存款的平均實際收益率可知降幅更為明顯。2020年7月是其分水嶺，在此之前，平均實際收益率都保持在3.5%以上，在此之后則多數維持在3.3%之下，峰谷的2021年3月和4月甚至只有3.09%。如果再把每月未披露實際收益的結構性存款統計在內，平均實際收益率還會下降。與此同時，另有研究顯示，在2019年11月之前，在到期的結構性存款中，達到預期最高收益率的產品占比平均在80%以上，但近兩個月卻大幅降至60%以下（劉銀平）。可見，結構性存款“存款+期權”的性質正在充分體現，與利率市場化改革的目標正向而行。

2.股份制銀行發行天數更長，收益率和風險呈現雙高

在2020年7月至9月間，國有大行發行的結構性存款的天數多于股份制銀行，但是自2020年9月起，國有大行發行的天數則大致維持在100.6天，最短的為92天，最長為110天;股份制銀行發行的天數則不斷增長，平均為152.8天，最短為123天，最長則為177天。與此相對應，股份制銀行的平均預期收益率也明顯高于國有大行?？傮w而言，國有大行的平均預期收益率為3.43%，而股份制銀行則為3.84%。差距最大的2020年11月，二者的收益率相差0.62%;差距最小的是2021年4月，二者的收益率基本持平。由此可見，結構性存款的收益率與發行天數有正相關關系，更長的期間，也意味著風險更高。進一步而言，這反映出在同質化的競爭下，由于網點數量、渠道與國有大行有差距，因此股份制銀行負債端的壓力更大。不過，需要注意的是，預期最高收益率與實際收益率并不能等同，關鍵因素還在于結構性存款掛鉤標的不同。通常認為，收益與風險并存。掛鉤股票指數的最高收益率通常較高，但是達到的概率偏低，因此風險也更高;相反，掛鉤利率、匯率的結構性存款預期最高收益率通常偏低，但是達到的概率較高，因此風險也更小。這也是股份制銀行結構性存款預期最高收益率差別較大，走勢波動也較大的原因。

三、后監管時代結構性存款監管政策的優化建議

我國結構性存款產品經歷了從誕生到快速增長再到理性發展三個階段，目前結構性存款監管政策的預期目標基本實現，監管的實質更在于規范、引導結構性存款的有序發展。

（一）持續推進利率市場化改革，引導結構性存款有序發展

正如前文所述，結構化存款飛速擴張的根源在于利率雙軌制：一軌為完全市場化的貨幣市場利率，另一軌則是尚未完全放開的存 款利率。由于兩種利率之間存在穩定利差，因此這就為以結構化存款為代表的產品突破存款利率限制獲取更高收益成為了可能。隨著利率市場化改革的逐步推進，利率雙軌制將逐步消失。這就意味著商業銀行在自主確定存貸款利率的空間將增大，開發多樣化結構性存款產品的可能性將增強。

（二）規范結構性存款的全流程監管體系

我國應針對結構性存款的產品設計、銷售、運營及到期兌付建立全流程的監管體系。一是完善新產品的市場準入管理。開發滿足市場多元化的結構性存款產品將是各大商業銀行未來競爭的重點。同時應要求各銀行內部按照循序漸進、合法合規、風險可控的原則建立內部審批監管體系。二是完善信息披露管理。應在產品銷售前、持續中、產品到期后全過程針對結構性存款的信息披露機制進行完善，從而切實保障投資者的知情權。三是定期對結構性存款產品進行回顧和評估，及時調整、改進或停止銷售產品，以便使得產品更加符合市場需要，有效降低風險。

（三）強化結構性存款的風險分級管理，加大違法行為處罰力度

應針對結構性存款產品的風險進行分級，并按照風險等級的不同進行差異化的管理。例如，歐洲證券和市場管理局（ESMA）于 2016年發布《復雜債務工具和結構性存款指引》，明確區分復雜和非復雜結構性存款。我國應根據具體國情以及各商業銀行開發的產品進行針對性的風險分級管理，真正遵循風險匹配原則。另外，盡管監管機構已經就無真實交易對手、貸款轉結構性存款等違法行為進行監管，但是仍有商業銀行鋌而走險，因此還應加大對違法行為的處罰力度。

（作者單位：中國人民銀行迪慶州中心支行）