文獻計量視角下中國期貨市場政策研究的熱點與動態

文/蔡嘉祺 楊惠閑（北京物資學院經濟學院）

一、引言

目前我國金融期貨市場政策逐步放開，符合條件的商業銀行和保險機構，獲準參與國債期貨交易，證監會取消期貨公司外資股比限制，取消境外機構投資者額度限制等政策，使得我國金融期貨市場得到了進一步的發展。但仍存在一些問題丞待解決，“一帶一路”建設背景下，期貨國際化如何定位，如何形成大宗商品定價中心，助力人民幣國際化？期貨相關立法建設的不完善，虛假信息、內幕消息等方面仍存在問題。在全面建成小康社會背景下，如何發揮期貨價格發現和套期保值功能幫助農民富裕起來？“保險+期貨”模式如何拓展等問題已成為期貨政策研究領域不可忽視的重要議題。因此研究期貨市場政策有助于我們了解期貨行業目前的發展現狀、存在的問題，以及未來的發展趨勢。

本文采用CiteSpace知識圖譜分析軟件，對中國期貨市場政策領域相關文獻進行可視化分析，梳理研究的重要議題及研究成果，并提出期貨市場政策研究的下一步趨勢和展望。希望能為我國期貨市場的良性發展、基礎制度完善、發揮金融屬性服務大眾等方面提供理論借鑒。

二、數據來源與研究方法

（一）數據來源

本文對近年來國內外有關期貨市場政策的研究文獻進行收集和分析。國內文獻方面，筆者以中國知網中國學術期刊全文數據庫中的SCI來源期刊、EI來源期刊、CSSCI來源期刊、CSCD來源期刊、其他一般期刊、會議、報紙等數據庫以及優秀碩士論文數據庫、博士論文數據庫等為檢索范圍，以“期貨、政策、監管、衍生品”為關鍵詞進行檢索。國外文獻方面，以Ebsco、Elsevier、Jstor三大外文數據庫為檢索范圍，以“futures、options、policy、supervision”為關鍵詞進行檢索。為確保文獻的時效性，上述中文文獻檢索時間范圍限定在2019年10月至2020年11月之間，英文文獻檢索時間范圍限定在2019年1月至2020年11月之間。通過上述檢索過程，共獲得中文文獻101篇、外文文獻44篇。通過對搜集的文獻進行篩選，去除與研究不相關的文獻后，有效中文文獻為79篇，有效英文文獻為44篇。

（二）研究方法

本研究擬采用文獻統計分析法和內容研究法，從定量和定性兩個層面探討期貨市場政策研究的現狀熱點和未來趨勢。通過分布性統計和主題性統計兩個方面對文獻進行定量分析，分布性統計采用知網的可視化工具分析，主題性統計采用CiteSpace5.7.R1知識圖譜可視化軟件對關鍵詞聚類進行分析。分析對象均選定為79篇有效中文文獻，受導出文獻索引可得性的限制，因此知網可視化分析以及CiteSpace5.7.R1知識圖譜分析，僅針對本文中文文獻進行展開，后文中的內容研究部分兼顧中英文文獻。文獻定量分析缺乏對于文章內容的梳理，因此除定量分析外，采用內容研究法，對文章重要成果進行綜述，總結中國期貨市場政策研究的發展路徑，并對未來研究熱點和趨勢作出研判。內容研究的文獻包含經篩選后的有效中文文獻79篇及有效英文文獻44篇。

三、文獻計量分析

（一）研究文獻分布分析

1.文獻時間分布分析

研究領域的論文數量可從側面體現出此方向的基本情況。如圖1和表1所示，2019年10月到12月發表28篇文章，2020年1月到11月發表51篇文章，同時引證文獻數量從11篇增長到32篇，可從側面證明，文獻質量正在提升，同時有更多學者開始關注前者的觀點，并進行融合拓展。

圖1 文獻的時間分布

表1 文獻時間分布

2.核心作者統計分析

作者分布方面，如圖2所示，胡俞越發文3篇占所選文獻的4%，李銘發文2篇占所選文獻的2%，其余文獻共74篇，占所選文獻94%。發文數量偏少且作者分散，說明期貨政策研究領域還需要更多學者關注和探究并合作，促進領域發展。

圖2 作者分析

通過知網的計量可視化分析，得到如圖3所示的作者合作網絡，具有代表性的如胡俞越、劉曉雪等8位學者形成了北京工商大學合作網絡；以及高校和機構合作，如中國農業大學武拉平、王燕青和大連市商品交易所張秀青、馮凱慧合作。但大部分作者是獨立的并沒有形成合作關系。

圖3 作者合作網絡分析

3.發文機構分布分析

在機構分布方面，如圖4所示，北京工商大學發文8篇占所選文獻10%，北京物資學院發文5篇占所選文獻6.5%，華東政法大學發文5篇，占所選文獻6.5%，東北財經大學發文4篇占所選文獻的5%，中國社會科學院發文3篇，占所選文獻的4%，中國農業大學，華南理工大學、華信期貨、中國人民銀行、北京金陽礦業、北方民族大學各發文2篇，占所選文獻2.5%，其余42篇占所選文獻的53%。數據表明，北京物資學院基于期貨優勢，大力發展期貨領域研究。綜合類大學，如中國社會科學院科研實力依然強勁。農業類院校如中國農業大學基于農業優勢，對期貨政策領域進行深入研究。發文機構中也不乏政府機關，工商企業，如中國人民銀行、華信期貨等，體現出研究主體多樣，有利于期貨行業政策領域研究。

圖4 機構分析

4.發文期刊分布分析

發文期刊分布方面，如圖5所示，8篇來自《期貨日報》占比10.12%，7篇文獻來自《中國證券期貨》占比8.86%，5篇文獻來自《價格理論與實踐》占6.33%，2篇文獻來自《價格月刊》占比2.53%，2篇來自《中國保險》占2.53%。其余機構均發文1篇占比69.62%。期貨政策領域總體文獻數量偏少，學術領域應引領期貨政策領域的研究，促進我國期貨國際化，提高我國期貨價格的國際影響力。

圖5 來源分布

5.學科領域分布分析

學科領域分布方面，如圖6所示，經濟與管理科學類文獻有76篇，占比95.51%；社會科學Ⅰ輯文獻9篇，占比11.24%，社會科學Ⅱ輯文獻4篇，占比5.62%，工程科學Ⅰ輯文獻4篇，占比5.62%。從數據中看出，論文數量超過79篇，說明存在文獻中學科交叉的情況，但期貨政策相關文獻，學科交叉結合并不廣泛，還有待于其他領域比如計算機科學、信息科技、農業科技等領域融合。

圖6 學科分布

6.高影響力文獻分析

高影響力分析即分析文獻被引次數，從表2中列出了2019-2020年被引次數最多的前9篇文章，其中《“保險+期貨”:農業風險管理的策略與戰略——基于試點案例分析的對策建議》被引次數最多，并且“保險+期貨”主題論文數量也較多。可見“保險+期貨”是目前期貨政策領域的研究熱點。

（二）關鍵詞聚類分析

通過關鍵詞聚類分析，如圖7所示，網絡節點63個，連線61條，網絡密度為0.0312，從中篩選出重點關鍵詞，可得期貨市場，保險+期貨，人民幣國際化，價格發現，市場操縱等，其中保險+期貨出現9次，期貨市場出現8次，人民幣國際化出現5次，價格發現出現5次，金融衍生品出現3次，市場操縱出現2次，“一帶一路”出現2次。足以體現“保險+期貨”政策對期貨行業的影響。在關鍵詞聚類的基礎上，以期貨開放政策，期貨監管政策，期貨扶貧政策，金融科技領域等角度進行詳細闡述我國期貨市場政策前沿動態。

圖7 關鍵詞聚類分析

表3 期貨市場政策前沿動態研究（2019-2020）

四、中國期貨市場政策前沿動態研究綜述

（一）研究對象主題研究成果

1.期貨市場開放

（1）對內開放

李揚（2020）在《商業銀行和保險機構參與國債期貨交易有助于完善金融市場體系》一文中認為，對銀行來說增加一種金融工具可以使其更好地管理風險，同時可以在期現市場進行套利消除衍生品定價不合理；增加國債的流通性。

（2）期貨國際化

①國際化

胡俞越（2020）在《中國期貨市場的發展回顧與展望》一文中提出，“一帶一路”建設加強了我國與沿線各國的資源稟賦聯系，通過對期貨市場國際化建設，有利于形成基于區域供求關系的商品價格，也有利于沿線各國企業管理大宗商品價格風險，同時為我國形成亞太地區全球定價中心創造了有利條件，提高我國商品價格國際影響力。Yves Jégourel（2020）在《The global iron ore market:From cyclical developments to potential structural changes》一文中，探討全球采礦業的未來。提出在鋼鐵制造商的采購政策中可能包括環境標準，將導致在相同條件下，對高品位的需求增加，并確認將65%的鐵（Fe）作為新品國際價格參考；中國衍生品市場的增長以及礦產市場的持續金融化，越來越多的機構主張在中國市場上進行交易，以便提供多種價格參考。

②不足和建議

張國勝、王文舉（2019）在《中國期貨業發展的階段性特征及未來展望》一文中提出，在期貨立法方面，應加強跨境監管、跨境交割等方面的法律法規完善，完善我國期貨國際化的基礎制度建設。另外以原油、鐵礦石、PTA國際化為契機，增多我國期貨國際化品種，使更多境外投資者參與我國期貨市場。米曉文（2020）在《我國證券期貨業對外開放問題研究》一文中，對比國外證券期貨行業外資進入、外資股比狀況，發現歐美國家并未對外資機構持股比例和牌照申請進行特殊限制，并提出應堅持寬進嚴管，優化市場競爭結構。

2.保險+期貨

葉潔瓊（2019）在《基于“保險+期貨”模式的農產品期貨價格保險及其定價研究》一文中，運用期權定價的思想對價格指數保險和場外看跌期權進行定價。采用 Monte Carlo 模擬進行期權定價，得到以下結論：（1）基于期貨市場的價格指數保險純費率小于基于現貨市場的價格指數保險純費率。現行模式中以農產品期貨價格的平均值作為理賠價格，存在基差風險，且期貨市場不能完全有效對沖農產品價格風險，因此以現貨價格平均值作為理賠價格更為合理。（2）保險費率存在明顯差異，保險公司應設定差異化費率，農戶可根據自身實際情況進行選擇。余方平（2020）在《“保險+期貨”模式價格保險定價研究— —以玉米為例》一文中，擬合農產品期貨價格，計算得出6種價格保險保費，結果表明:目標價格接近保險合同簽訂時點期貨價格、定價波動率偏保守的歐亞期權保險和美亞期權保險的性價比較高，更加適合農戶選擇。龍文軍（2019）在《創優農產品“保險+期貨”的實現路徑》一文中提出，一是可能出現期現價格背離的情況，也就是期貨價格不復歸于現貨價格的情況。二是存在保險公司補貼負擔較重問題，因為補貼還未納入中央財政補貼范圍。三是存在保險和期貨市場跨市協同監管問題。

3.期貨市場監管

（1）市場操縱

劉健、張晗（2020）在《中國期貨市場政策研究:現狀、熱點與前瞻——基于最新文獻的計量分析》一文中提到，在監管體制和立法上的完善刻不容緩，應盡快制定出來《期貨交易法》和《期貨業監督管理法》，使我國期貨市場在一個穩健和健康良好的環境下發展。姜德華（2020）在《期貨市場反操縱監管問題研究》一文中提出，應當加速期貨立法，對操縱期貨市場的違法行為附帶民事責任，提高對新型操縱市場行為的監督識別和防范能力。

（2）期貨法律

①虛假信息

湯欣（2019）在《傳播期貨虛假信息行為認定與規則在完善》一文中提出，現行監管規則未對傳播期貨虛假信息行為進行規制，形成了監管漏洞。據此提出，應在《期貨交易管理條例》后續修訂或期貨法制定時，將傳播虛假信息的行為納入規制范圍，規定行政處罰；在《刑法》《刑事追訴標準（二）》后續修訂時，將情節嚴重的傳播行為納入，規定刑事處罰及相應的追溯標準，使編造、傳播虛假信息行為的法律監管形成完整的閉環。建議在法律制度供給暫時不足的情況下，期貨交易所通過自律監管手段完善相應的監管規則。

②保證金與擔保品

趙炳晴（2020）在《論期貨交易保證金法律制度的完善》一文，首先對質押關系中的擔保物“特定”要進行擴大理解，承認保證金浮動但“保證金賬戶特定化”符合質押擔保要求，認定期貨交易保證金規則的基礎法律關系為質押擔保，明確保證金具有擔保物權效力。其次，做好擔保法理論與破產法理論的銜接，通過質權方對保證金行使破產別除權保障期貨結算優先性。以此，質押擔保權人在破產時可就擔保品優先受償，不受破產后“個別清償無效”規則的約束。最后，應在理論上明確維護金融市場穩定優先于保護破產財產的原則，在法律層面上落實結算最終性原則。

4.金融科技

李翊君（2020）在《期貨市場大宗商品操縱行為預警與監控分析》一文中，應用神經網絡模型，對螺紋鋼期貨市場的操縱行為進行研究，建立了三大分類指標，為有效監控我國期貨市場操縱行為提供了新的思路。袁先智（2020）在《在金融科技中基于人工智能算法的風險特征因子篩選框架的建立和在期貨價格趨勢預測相關的特征因子刻畫的應用》一文中，結合OR值（Odds Ratio）作為關聯分類和驗證標準，采用吉布斯隨機抽樣算法，分析表明該方法能夠比較有效地描繪出期貨銅的價格變化走勢。

5.政策影響

巴曙松（2019）在《中美貿易戰引致全球經貿不確定性預期下的人民幣國際化——基于大宗商品推動路徑的分析》一文中提出，人民幣的國際化功能擴展、空間范圍擴展、匯率穩定上，應分別借鑒美元模式、歐元模式和吸收日本教訓。依托于“一帶一路”建設機遇，把握對大宗商品的定價權，使大宗商品成為人民幣匯率掛鉤的錨。李銘（2020）在《保險資金參與衍生品市場的境外經驗及啟示》一文中提出建議，適度拓展保險資金的投資目的，如替代交易與收益增強交易，有利于保險公司的流動性風險管理，提高資金的使用效率和收益率。監管機構可根據不同衍生品的風險水平，規定衍生品的投資限額。田清淞（2019）在《貨幣政策對中國農產品期貨價格的影響——基于泡沫期和非泡沫期的比較》一文中，利用時變參數模型對2005-2017年的相關數據，分析利率對基礎部分農產品期貨價格和泡沫部分農產品期貨價格的不同影響。結果表明，在泡沫和非泡沫期，貨幣供給量的增加都有利于農產品期貨價格的上漲，可能源于通脹預期和投資組合效應。而利率對泡沫期和非泡沫期會產生不同的影響，在非泡沫期主要是負向沖擊，在泡沫期正向沖擊，因此對于期貨價格泡沫，通過緊縮性貨幣政策未必能實現一直期貨價格的預期。

6.期貨價格預測

Bin Gao（2019）在《A futures pricing model with long-term and short-term traders》一文中，提出了一種動態的期貨定價模型，分析了不同投資者的情緒效應，研究結果表明，在平和的情況下，短期情緒對定價的影響大于長期情緒。在崩潰的情況下，監管機構出臺減少短期投資者數量的政策，從而提高了市場效率。Sebastián Cifuentes（2020）在《Expected prices,futures prices and time-varying risk premiums:The case of copper》一文中，利用彭博社商品價格預測以及COMEX和LME金屬交易所的期貨價格，發現銅風險溢價變化的主要決定因素是COMEX庫存的變化、套期保值壓力、違約溢價、芝加哥期權交易所波動率指數和納斯達克新興市場指數的回報率。Xiaohong Huang（2020）在《Identifying the comovement of price between China’s and international crude oil futures:A time-frequency perspective》一文中，利用小波（小波相干和相位）方法，從價格波動的相干強度、相干方向和價格波動的先導滯后關系角度出發，分析WTI、布倫特和中國原油期貨（INE）的日收盤價為樣本數據。結果表明，INE與國際原油期貨之間的聯動與其他國際原油期貨之間的聯動有很大的不同。中國原油期貨價格的波動也往往滯后于國際原油期貨的波動。

（二）研究方法主題研究成果

1.案例分析

史金艷（2020）在《基于“保險＋期貨”的大豆價格風險管理模式研究——以吉林云天化試點項目為例》一文中采用案例分析的方法深入探討吉林云天化“保險＋期貨”這種新模式在大豆價格風險管理中的重要作用。

2.政策分析

吳杰（2020）在《監管放開保險資金參與國債期貨交易》一文中，以《關于商業銀行、保險機構參與中國金融期貨交易所國債期貨交易的公告》為政策指引，提出可將保險資金用于對沖或者規避風險，參與國債期貨交易。蔡玉梅（2019）在《期貨交易監管加碼》一文中以《關于<期貨交易管理條例>第七十條第五項“其他操縱期貨交易價格行為”的規定》為政策指引。指出這一新規將填補監管政策一大空白，成為針對國內期貨價格操縱行為的監管新遵循、新依據。黃巖（2020）在《開放金銀期貨市場對內外投資者形成雙贏》一文中，以國務院關于《深化北京市新一輪服務業擴大開放綜合試點建設國家服務業擴大開放綜合示范區工作方案》為政策指引，提到允許符合條件的外資銀行參與境內黃金和白銀期貨交易，此舉可進一步縮小國內外金銀價差。

3.實證分析

（1）編程算法

Dan WU（2020）在《Prediction of metal futures price volatility and empirical analysis based on symbolic time series of high-frequency》一文中，依2014年7月至2018年9月上海銅期貨交易所的高頻數據，使用K-NN算法和指數平滑，建立了基于符號高頻時間序列的金屬期貨價格波動預測模型。

（三）2020年期貨政策研究與2019年的對比

1.期貨市場開放

劉健、張晗（2020）在《中國期貨市場政策研究:現狀、熱點與前瞻——基于最新文獻的計量分析》一文中提到，中國資本市場改革步伐逐漸加快，2020年將全年取消期貨公司外資股比限制，以吸引更多境外投資者參與我國期貨市場，因此我國期貨市場開放，以及期貨品種國際化也將是中國期貨市場政策研究領域的重要議題。“一帶一路”建設方面，由于2018年我國首個國際化期貨品種原油期貨，正式在上海國際能源交易中心掛牌交易，因此2019年關于原油期貨國際化助力“一帶一路”建設的相關論文較多，2020年偏少。期貨國際化方面，除了原油期貨外，由于2018年大商所鐵礦石期貨國際化，因此2019年研究鐵礦石期貨的論文較多，2019年上期所提出紙漿期貨國際化和20號膠期貨國際化，2020年港交所推出MSCl中國A股指數期貨，國務院關于《深化北京市新一輪服務業擴大開放綜合試點建設國家服務業擴大開放綜合示范區工作方案》的批復中提到允許符合條件的外資銀行參與境內黃金和白銀期貨交易。對內開放方面，由于2020年《關于商業銀行、保險機構參與中國金融期貨交易所國債期貨交易的公告》的發布，因此2020年非期貨金融機構參與期貨市場的研究開始增多。

2.保險+期貨

由于目前保費和期權權利金補貼負擔較重、保險實際賠付率低等問題，因此農產品價格保險定價研究是該領域熱點。從圖8可驗證，保險+期貨領域的研究路徑，向鄉村振興和保險費率厘定方向轉移。

圖8 保險+期貨研究路徑

3.金融科技

相對于2019年度而言，2020年金融科技在期貨領域的研究增多，主要體現在期貨監管方向，如李翊君（2020）在《期貨市場大宗商品操縱行為預警與監控分析》一文中，應用神經網絡模型，對螺紋鋼期貨市場的操縱行為進行研究，建立了三大分類指標，能有效識別市場操作行為的特征，正確率達90%以上，并且提出針對不同的期貨品種應建立不同的識別模型，為有效監控我國期貨市場操縱行為提供了新的思路。

五、結論與研究展望

（一）研究結論

綜上所述，本文通過可視化分析，發現對中國期貨市場政策的研究主要集中在期貨市場開放、期貨扶貧、期貨市場監管、金融科技、期貨價格預測以及研究方法等主題上。開放方面國債期貨對保險機構和銀行開放；“一帶一路”建設背景下，上海原油期貨可定位于亞太地區基準油價中心，逐步增加國際化期貨品種，進而形成大宗商品國際定價中心，助力人民幣國際化。期貨監管方面，相關立法建設的不完善，應在虛假信息、內幕消息、市場操縱的監管，以及保證金制度等方面進一步完善期貨立法。在全面建成小康社會背景下，我國保險+期貨模式存在保險公司保費和期權權利金補貼負擔較重、保險實際賠付率低，期貨風險管理公司沒有合適的場內期權工具，因此應適當降低期貨公司補貼水平，迭代保險費率厘定方案，加快場內期權品種上新。研究方法上，學者以案例分析、政策分析、實證分析等多種方法研究期貨政策領域相關問題，其中實證分析中應用大數據算法進行分析的方式，使得研究方法得到拓展，對大宗商品期貨市場的監測提供了參考。

（二）下一步研究展望

基于上述研究過程與研究結論，結合期貨交易策略的理論脈絡與現實情境，筆者認為，下一步有關中國期貨市場政策的研究應著重從以下幾個方面展開：期貨開放方面，由于政策剛剛放開保險和銀行參與國債期貨交易，因此該領域研究內容廣泛，如非證券期貨金融機構參與期貨市場自身行業的影響，期貨行業的影響，銀行期貨證券跨市監管問題研究。“一帶一路”期貨國際化，人民幣國際化，如何進行離岸人民幣環流建設，還有哪些期貨品種國際化可助力人民幣國際化，大宗商品國際定價中心之路該如何走，期貨國際化中存在的問題以及解決方案。保險+期貨方面，目前闡述各縣市應用情況的論文非常豐富，因此研究方向可偏向保險費率厘定，補貼水平降低后該模式的各部分的盈利模式，各部分獲益情況，加快場內期權品種上新，期貨風險管理公司如何更好地對沖該模式的風險，影響農戶參與保險+期貨模式的因素，該模式如何拓展。《期貨法》的完善，除虛假信息，內幕消息、保證金、檢舉人激勵制度之外，期貨相關領域立法還有哪些方面需要完善，該如何完善。期貨與金融科技方向，該領域文章偏少，從側面表明目前期貨與金融科技結合較少，與此同時金融與計算機人工智能結合的金融科技是目前的熱門話題，因此期貨與金融科技結合領域的研究目前仍是藍海，有待挖掘，在期貨市場逐步對內外開放的背景下，期貨金融科技研究勢必是未來的熱門領域。