科技金融助力戰略性產業高端化的邏輯、績效與著力點

胡吉亞

一、引言

面對宏觀環境的深刻變化，2020年5月，習近平提出加快形成以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局。促進國內國際雙循環離不開現代產業體系的建設和實體經濟的發展，十九屆五中全會公報明確提出，“堅定不移建設制造強國、質量強國，推進產業基礎高級化、產業鏈現代化，提高經濟質量效益和核心競爭力”。[1]

目前我國已經擁有全球最完整的工業供應體系，2019年，我國出口產品種類達到7932種；[2]東盟國家已經取代美國，成為我國最大的貿易伙伴；中國擁有14億人口，人均GDP達到了1萬美元。[3]可以看出，我國已經具備了國內國際雙循環的基礎條件。然而，需要指出的是，我國在高新科技產業領域，尚存在一些短板，目前共有287項核心零部件(元器件)、268項關鍵基礎原材料、81項先進基礎工藝、46項行業技術基礎亟待突破。[4]此外，由于戰略性產業低端化特征明顯，我國在國際貿易和國際分工中處于不利地位。因此，促進科技創新、推動產業高端化是我國產業發展的必由之路。

戰略性產業高端化主要指戰略性產業創新能力和核心競爭力的提升，[5]通過技術創新、制度創新推動高技術產業從“組裝加工”的低端環節向“研發設計”“核心制造”“品牌營銷”等高端環節攀升。科技金融是促進科技開發、成果轉化和高新技術產業發展的一系列金融工具、金融制度、金融政策與金融服務的系統性、創新性安排。科技金融支持戰略性產業高端化不僅能夠在很大程度上緩解戰略性產業升級和創新的資金壓力，還可以提高資金投向研發創新、成果轉化和人才激勵的精準度和績效。

二、科技金融支持戰略性產業高端化的邏輯脈絡

(一)理論邏輯

李克強指出：“要提高科技創新對經濟增長的貢獻率，推動產業向中高端升級。”[6]黨的十九大報告也明確指出：“加快建設制造強國，加快發展先進制造業，促進我國產業邁向全球價值鏈中高端。”對于產業高端化的界定，我國學者偏向于研究“結構升級”，因為結構轉型升級更加直觀，容易量化，而國外學者則更強調“價值鏈升級”，主張以內生性的視角研究產業高端化。隨著新一代科技革命的興起，我國學者也紛紛將研究重點轉向“價值鏈”和“產業鏈”，認可技術進步、創新創業和內生推動對產業升級的積極影響。

以保羅·克魯格曼為代表的新貿易理論以中觀分析為出發點，認為一國制造業的發展引發貿易擴張，而國際貿易的深度和廣度的提高將會誘發各類生產要素的國際交換，并在本國形成資本積聚，推動科技創新，進而促進全要素生產率的整體提升。[7]新貿易理論被威爾弗雷德作為生產函數引用，聚焦于中間品因素分析，認為中間品的研發突破和高端化同樣能夠提高國家的創新能力。[8]

微笑曲線理論是經典的產業發展戰略理論之一，其以一條簡單的曲線說明了產業發展的主攻領域應該在價值鏈的兩端，即技術研發和市場營銷附加值的提高(圖1)。目前，發達國家占據微笑曲線的前端，發展中國家負責微笑曲線中端的加工環節，而后端的品牌效應和售后服務等環節也大多由發達國家掌控。我國制造業大卻不強，在微笑曲線的前端并沒有明顯的優勢，研究發現，我國制造業中研發經費在500萬以上的企業僅占4.1%，進行3年以上長期研發的企業占比6.2%。[9]相比較發達國家而言，無論是資金投入還是人力投入，我國的高新產業都存在很大的提升空間。資金和技術對于產業的發展至關重要，資金與技術的投入程度與微笑曲線的位置正相關，投入越大，曲線位置越高，彎曲度也越大。[9]隨著人口紅利的減少，我國經濟增長引擎需要尋找新的動能，而積極推進戰略性產業高端化正是主要的新動能之一。

圖1 微笑曲線

(二)現實邏輯

我國戰略性產業發展目前仍存在著仿制多于研發、高端產業低端環節、產能過剩無序競爭等現象，產業發展面臨諸多技術性瓶頸和關鍵零部件缺失的掣肘。新一輪的科技革命以信息化、網絡化和智能化為主要特征，新一代信息技術產業、高端裝備產業和數字創意產業正是迎合了時代潮流，得以快速發展。有數據表明，2030年我國的AI核心產業規模將超過1萬億元，帶動相關產業10萬億元。由此可見，戰略性產業高端化對于我國未來經濟發展具有重要意義。

必須承認，我國戰略性產業的核心競爭力欠佳，數模芯片和核心元器件受到美國、德國等歐美國家的壟斷，在高速光器件領域，我國的高端市場幾乎是空白。[10]在高端裝備領域，歐美日等發達國家已經完成了全球空間基礎設施升級，并掌控世界海洋工程裝備產業的核心技術和關鍵元器件，我國只能與印度、巴西等國在產業鏈的中低端競爭。在VR領域，Oculus、微軟、三星、HTC推出的VR終端設備是市場上主流的產品，我國的VR企業規模較小，尚不能與之形成競爭。在數字創意智能硬件平臺操作系統方面，蘋果iOS系統和谷歌Android系統已經牢牢占據全球市場。[10]

2020年新冠疫情的爆發使得本就低迷的國際經濟雪上加霜，國際形勢的變化促使反華勢力抬頭，中美關系由貿易摩擦升級為全面摩擦，英國禁用華為、封鎖抖音，日本、德國等發達國家紛紛出臺系列政策，支持企業遷出中國回流本國，全球面臨消費萎縮、投資下滑和貿易逆全球化的困境。新的國內外環境讓我國重新審視經濟發展戰略和路徑，粗放型低產業鏈式發展已經不足以支撐我國經濟走得更遠，產業發展高端化是“雙循環”下的必由之路。

(三)經驗邏輯

縱觀歷史，美國、德國、日本等發達國家的崛起無一不是遵從了工業發展和產業高端化的路徑。在近幾次的科技革命中，美國一直處于領先地位，科技創新對產業高端化的貢獻率高達80%，[11]由此奠定了美國工業在全球產業鏈中的地位。美國政府部門通過稅收優惠、政府采購和基地建設等措施對產業發展進行支持，例如，免除研發機構的稅收，把GDP的3%投入研發。[12]《聯邦采購法》規定優先采購本國高新技術產業產品；[12]將大學城與產業園區統籌規劃，將產、學、研有機地結合在一起。此外，美國注重人才培養，迄今為止，美國仍是世界上教育經費投入最多的國家。在金融領域，美國的資本市場層次分明，產品種類繁多，制度健全，風險投資、信用擔保、金融租賃、信用評級以及信息化平臺等融資環境寬松，能夠為產業高端化提供充裕的資金。實體經濟的發展極大增強了美國國力，奠定了美國科技發展、經濟增長和人才培養的基礎。

德國制造業發達，近十年來，其工業在GDP中的占比接近30%。德國工業在最初就沿著高端化的思路進行布局，在電子、汽車、化學和機械等領域沉淀了雄厚的技術基礎。德國產業發展得益于貿易政策、教育模式和銀行體系。德國鼓勵國際貿易，以需求反哺創新，1950-2011年出口額占世界出口總額的比重均值為10.2%；[13]德國的教育體系與產業發展接軌，高等教育與技術職能教育并重，保障了產業高端化的人才儲備；德國復興信貸銀行(KfW)是德國專門支持產業發展的政策性銀行，該行的ERP計劃主要服務于微笑曲線的兩端，其中ERP計劃Ⅰ的資金主要支持企業的研發、專利轉化等，ERP計劃Ⅱ則主要用于支持新產品推廣。德國擔保制度健全，擔保銀行為商業銀行信貸提供80%的擔保，嚴謹的制度設置加上各級政府的扶持，發生損失的概率可以控制在1%。[14]

日本民族工業的復興主要歸功于自主創新，日本在發達國家中的研發強度是最高的，近20年的均值超過3%。[13]1985年以后，日本加大了科研投入，創建了“官產學研的流動科研體制”，[15]使得各領域統籌合力，大大提升了戰略性產業的核心競爭力，日本高端制造業也再次躋身世界前列。日本金融體系中最具特色的是“主銀行制度”，該制度加深了銀行體系與實體經濟之間的關系，有效提高了資金使用效率，降低了銀行體系的不良貸款比率。據統計，1959-1970年間，日本產業高端化所需的設備購買與更新資金超過100萬億日元，都是以銀行信貸方式獲得的。[16]

由此可見，無論是從理論邏輯、現實邏輯還是從經驗邏輯推斷，實現中華民族偉大復興，都必須堅持產業升級和產業高端化戰略。十九大報告指出，我國經濟已由高速增長階段轉向高質量發展階段，必須著力加快建設實體經濟、科技創新、現代金融、人力資源協同發展的產業體系，不斷增強我國經濟創新力和競爭力。[17]

三、科技金融支持戰略性產業高端化績效實證研究

《中國制造2025》規劃明確指出，要“推動產業邁向高端，堅持創新驅動、智能轉型，加快從制造大國向制造強國轉變”，并預計20年后制造業水平達到世界領先地位。[14]戰略性產業高端化需要大量的資金支持，科技金融則是金融與產業協同發展的契合點。本文選擇七大戰略性產業作為研究對象，以“全要素生產率”和“創新能力”作為高端化指標，研究科技金融常見的六種融資模式對于戰略性產業高端化的推動作用。

(一)樣本選擇及數據來源

首先，在戰略性新興產業中隨機選擇300家上市公司。再以下列標準進行二次篩選：①剔除已經ST和ST*的樣本；②剔除部分財務指標缺失的樣本；③平衡樣本公司的產業分布；④平衡樣本公司的區域分布。

最終選定247家上市公司作為實證研究樣本，實證所用數據全部來源于247家上市公司官網2016-2020年A股年報中的資產負債表、現金流量表、損益表以及報表附注中的數據。

(二)指標設計及變量描述

“創新能力”通常有3個指標可以來衡量：一是高新技術產品銷售額；二是專利授權量；三是研發投入。實際中，企業的研發過程會持續很長時間，并且可能失敗，或者產成品并不為市場接受。因此，“高新技術產品銷售額”并不能很好地衡量企業的創新能力。專利授權量同樣也只能代表企業創新的一部分成果，企業可能會因為技術保密或者其他原因，不申請專利。而研發投入的強度往往和企業對于創新的重視程度及企業自身的科研實力呈正比，因此，本文擬選擇企業的“研發投入”代表“創新能力”。

現實中支持產業高端化的資金主要來源于6個渠道：企業自身的研發資金、政府的科研補助以及稅收減免、銀行體系的科研信貸、資本市場股權融資、風險資本和關聯企業的商業信用融資。基于這6種渠道，本文設計了6個解釋變量，見表1所示。

表1 變量選擇與定義

將247家樣本公司連續5年的面板數據代入STATA15.計量軟件分析，可得變量分析結果見表2所示。

表2 變量描述

(三)模型構建及實證結果

實證研究選擇固定效應模型，以全要素生產率TFP變量與創新能力IA變量為被解釋變量，構建模型如下：

TFPi,y=β0+β1×RDi,y+β2×GFi,y+β3×TCi,y+β4×EFi,y+β5×VCi,y+β6×CFi,y+εi,y

(式1)

IAi,y=β0+β1×RDi,y+β2×GFi,y+β3×TCi,y+β4×EFi,y+β5×VCi,y+β6×CFi,y+εi,y

(式2)

上式中，i表示樣本公司，y表示年份，β0是常數項，εi,y表示隨機誤差。

先將247家樣本公司的面板數據代入式1，用STATA15.計量軟件進行實證分析，可以得到實證結果1，見表3所示。

表3中針對參數聯合檢驗的F值和P值分別為4.44和0.0000，表明參數整體上相當顯著。由Coef.和P>|t|值可知，自有研發資金RD變量、風險資本VC變量與被解釋變量TFP呈正相關關系。政府資金支持GF變量、科技信貸TC變量、股權融資EF變量、商業信用融資CF變量與被解釋變量TFP不相關。

表3 實證結果1

再將247家樣本公司的面板數據代入式2，用STATA15.計量軟件進行實證分析，可以得到實證結果2，見表4所示。

表4中針對參數聯合檢驗的F值和P值分別為5.69和0.0000，表明參數整體上相當顯著。由Coef.和P>|t|值可知，自有研發資金RD變量、股權融資EF變量與被解釋變量IA呈正相關關系。政府資金支持GF變量、科技信貸TC變量、風險資本VC變量、商業信用融資CF變量與被解釋變量IA不相關。

表4 實證結果2

實證結果顯示，企業自有研發資金和風險資本的增加有利于提高企業的全要素生產率，而企業自有研發資金和股權資本的增加對于企業創新能力的提升具有顯著的推動作用。

(四)穩健性檢驗

將實證研究中解釋變量的計算方式改為分子部分取對數，即：自有研發資金RD=IN(資本公積+盈余公積+未分配利潤)；政府資金支持GF=IN(政府科研補助+遞延所得稅+科研稅費減免)；科技信貸TC=IN(短期科技信貸+長期科技信貸)；股權融資EF=IN總股本；風險資本VC=IN創投資本；商業信用融資CF=IN(應付票據+應付賬款+預收款項)。再次代入模型后，所得結果與以上研究結論相同，因此，本文實證研究結論具有穩健性。

四、科技金融支持戰略性產業高端化問題分析

實證結果折射現實狀況，下面就五種外源融資的具體問題進行解析。

(一)股權融資市場偏好明顯

我國資本市場正不斷完善，深圳證券交易所統計年鑒顯示，2019年中小板和創業板的證券成交份額都已經超過主板A、B股。資本市場的融資環境對于戰略性產業特別是中小企業愈發友好，能夠堅定中小企業的研發信心，本文的實證結果也證實了這一情況。

然而，資本市場對于七大戰略性產業的支持力度并不相同。在七大戰略性產業中，高端裝備制造產業市值均值最高，其次是新能源產業和新能源汽車產業，新材料產業和節能環保產業的市值均值最少。

此外，主板、中小板和創業板對于戰略性產業的支持各有偏好。表5統計了深圳證券交易所主板、中小板和創業板市值前10名的股票，其中，主板市場和中小板市場市值前10名中分別有4家企業屬于戰略性產業，其他6家企業屬于傳統產業，創業板市場的市值前10名中有9家企業屬于戰略性產業。

表5 資本市場各層級助力戰略性產業發展 單位：億元

上海證券交易所對于戰略性產業的支持同樣以科創板為主力。2021年1月15日，科創板市值前10名都屬于戰略性產業，分別為：金山辦公、傳音控股、中芯國際、瀾起科技、中微公司、滬硅產業、華潤微、奇安信、石頭科技和華熙生物。10家企業的總市值占科創板總市值的31.06%，其中，前4家企業的總市值均超過了1100億元。[18]可見，資本市場對于戰略性產業的支持具有選擇性和集中性。

(二)政府資金使用效率較低

政府資金對于戰略性產業發展的支持一直保持著穩中有升的態勢，總體上向新一代信息技術產業、新能源汽車產業和高端裝備產業傾斜。本文就以這3個產業為例分析政府資金在戰略性產業高端化中的作用。

政府對于戰略性產業的資金支持主要包括政府補助和撥款、遞延所得稅和其他類型的稅費減免。研究發現，新能源產業獲得的政府補助和撥款最多，2015年新能源樣本企業獲得政府補助和撥款的均值為29644萬元，2018年超過了42000萬元，而2019年均值更是達到了46039萬元。這主要是因為：首先，積極扶持新能源汽車的發展能夠為我國的節能減排、低碳科技和清潔能源等發展目標助力；其次，新能源汽車的許多技術性問題尚待繼續研發，包括動力電池維護成本、動力電池低溫衰減、配套充電設施等；最后，新能源汽車的發展前景廣闊，例如即將推出的氫發動機汽車等，都需要大量的研發資金和人力投入。

新一代信息技術獲得了最多的遞延所得稅的支持。2015年，新能源汽車樣本企業的遞延所得稅均值為28338萬元，高端裝備產業為44804萬元，而新一代信息技術產業高達89669萬元，2019年新一代信息技術樣本企業的遞延所得稅均值達21.98億元。新一代信息技術產業涵蓋通信網絡、物聯網、高性能集成電路和云計算等領域，并輻射諸多產業的不同產業鏈環節，此外，新一代信息技術的發展還關乎國家信息安全。鑒于新一代信息技術產業的“軟件”研發特點，國家財政在遞延所得稅和其他稅費減免方面均給予了大量的讓步。

高端裝備產業屬于“硬件”和“軟件”同步發展的產業，既有大宗固定資產需要更新換代，又有核心技術問題和關鍵零部件需要研發，因此，在政府補助和撥款以及遞延所得稅方面都獲得了政府的持續支持。

但是，政府支持資金的使用效率并不高。例如，2015-2019年，新能源汽車產業的遞延所得稅和政府補助/撥款都持續增長，而凈利潤卻從2016年起持續下滑，主營業務收入在2017-2019年也不算穩定。新一代信息技術產業獲得的各類政府資金支持在近五年內都是持續增長，但是凈利潤在2018年下降，主營業務收入在2019年甚至有斷崖式下降的現象。

追根究底，主要原因在于3個方面：其一，是慣性，包括領域慣性和時間慣性，領域慣性是指政府資金大多投向國有大中型企業和上市公司，對于中小企業的支持力度相對較小，時間慣性指的是政府資金的投向具有持續性，每年所支持的企業大致相同；其二，是精準度，政府資金的投向精準度欠佳，或者說，尚沒有科學權威的指標體系和指南；其三，是績效，實證研究結果顯示，政府的財政補助、撥款和稅費減免對于戰略性產業的全要素生產率和創新能力的提高并沒有推動作用。

(三)科技信貸結構期限錯配

我國是以銀行為主導的金融體系，為支持戰略性產業高端化，主要商業銀行均推出了創新業務，并逐漸向中小微企業聚焦。

中國工商銀行重點支持幸福產業、先進制造產業和物聯互聯產業。2019年末，工商銀行“跨境貸”為15萬進出口型小微企業提供了超1500億元的授信；[19]2020年上半年，普惠型小微企業貸款余額6399.29億元，比年初增加了1684.08億元，增長35.7%；“云閃貸”“結算貸”“商戶貸”和“聚富通”等產品不斷推出，幫助小微客戶實現了數字化轉型。[20]2019年末，建設銀行戰略性新興產業貸款余額5335.51億元，增幅為38.38%。網絡供應鏈合作平臺達2659家，累計向6.50萬家企業發放了8799.27億元網絡供應鏈融資。[21]中國農業銀行2019年與757家國企混改客戶建立了合作關系，重點扶持了309家央企和地方骨干企業成長；支持產業升級，制造業客戶數量和貸款金額較2018年分別增長了4.5萬家和710億元；2019年農行綠色信貸余額11910億元。[22]中國銀行積極推進“中小企業跨境撮合服務”，自2014年以來，累計籌辦61場次，幫助全球125個國家或地區的3萬家企業達成交易、投資和技術合作。[23]

雖然商業銀行體系對于戰略性產業的支持力度逐漸加大，但從結構上來看，仍存在產業間失衡和期限錯配的問題。數據顯示，科技信貸主要投向了新能源產業、高端裝備制造產業和新能源汽車產業，節能環保產業、新材料產業和生物醫藥產業獲得的科技信貸資金較少。究其原因，主要是因為商業銀行體系一直堅持穩健經營的原則，新能源產業、高端裝備制造產業和新能源汽車產業都屬于重工業，固定資產較多，實力雄厚。而節能環保產業、新材料產業和生物醫藥產業中中小企業占比較大，市場前景不明朗，產品更新換代頻繁，降低了商業銀行的貸款意愿。

理論上，長期貸款有利于企業發展，而短期貸款容易造成財務杠桿壓力，甚至會導致企業破產。然而，只有新能源產業的長期借款數額遠遠高于短期借款，節能環保產業的長期借款數額略高于短期借款，其他5個產業的長期借款均值均小于短期借款。總體來看，我國戰略性產業借貸期限結構不夠合理，存在著一定的財務風險。

(四)風險資本缺乏制度規范

隨著我國經濟的崛起，國內外風險投資的投資熱情也日益增長。2018年，外國風險投資向我國投了351個項目，投資總量為108億美元，同比增長50%；[24]國內風險投資交易額更甚，達705億美元。根據《2019胡潤全球獨角獸榜》，全球共有494家獨角獸企業，其中206家在中國。[25]

截至2020年6月底，中國CVC機構數量為727家，[26]投資階段逐步趨向A輪和戰略投資。從產業集中度來看，風險資本的投向呈現“扎堆”效應。2019年，風險投資主要投向了計算機領域、醫藥生物和原材料產業。2020年第一季度，全球知名風險投資支持的公司中成功上市且募資總額超過1億美元的有7家，其中6家屬于生物醫藥產業，1家屬于制造業，[27]可能風險投資風向或多或少受到新冠疫情的影響。

從區域分布來看，風險投資偏向于投資經濟實力雄厚的省市，2020年初，北京、上海、廣東、江蘇、浙江備案的風險投資基金項目占全國的80%，資本總量占全國的74%。[28]

雖然風險投資發展趨勢較好，但仍存在一些因素影響風險投資資本與產業高端化對接，主要原因有三點。

第一，高技術企業的估值很難精確。例如，華醫藥2019年9月上市，該公司的IPO估值比最近的E輪非上市股票發行高出19%；比A輪高出18倍。再如，眾安在線的P&C保險公司，上市前獲得了57.8億元的投資，上市后股價下跌55%。第二，2018年初，監管新規限制了資本的流動和退出，打亂了風險投資的戰略。第三，知識產權保護不到位，自主創新與簡單仿制界定模糊，使得風險投資對于市場前景存疑。第四，風險投資制度規范缺失導致市場盲目性凸顯。

(五)商業信用融資鏈條斷裂

嚴格意義上，商業信用融資并不能歸類為科技金融，因為商業信用融資主要是為了拓展市場而非研發。但是，應付賬款、預收賬款和應付票據的使用都能夠為企業節約資金，從而積聚資金投向研發部門。基于此，本文將商業信用融資也納入研究范圍。

由于產業間的異質性，高端裝備制造產業、新能源產業和新材料產業獲得了相對多的商業信用融資，主要是因為這3個產業在我國的發展勢頭迅猛，產業鏈較為健全。就融資方式而言，樣本企業更多采用“應付賬款”的形式進行資金融通，其次是預收賬款，應付票據的金額相對較少。

產業鏈斷裂是我國商業信用融資模式發展遲緩的主要原因。以采用商業信用融資最少的新一代信息技術產業和生物醫藥產業為例，我國新一代信息技術產業發展勢頭迅猛，但是，關鍵技術仍未達到國際水平，高端芯片、核心元器件受制于美國，功率放大器受制于歐美，高速光器件研發未果，5G、AI等核心技術水平尚有待進一步提升，產業鏈的關鍵環節缺位。生物醫藥產業的發展至今為歐美主導，美國的生物基產品部門生產了至少40000種生物基產品，歐盟則在2014-2020年投入36.75億歐元彌補了技術成果轉化空白。我國生物醫藥產業各領域發展不均衡，大宗發酵產品世界第一，但是，生物天然氣工程規模較小，核心菌種和關鍵酶受制于人，尚未形成完善的產業體系。[10]總體而言，我國戰略性產業的產業鏈尚不連貫，也未形成穩固的價值鏈和技術鏈。

五、科技金融支持戰略性產業高端化著力點設計

基于以上分析，科技金融支持戰略性產業高端化發展應當根據融資模式中的重點薄弱環節著力改進，盤活科技金融資源，提高科技金融績效，優化科技金融環境。

(一)資本市場著力于機制健全

在注冊制推廣的背景下，我國資本市場還需要各領域的機制配套，以完善監管體系，規范市場運行，主要包括完善新股發行定價機制、違規造假懲處機制、教育機制和金融中介體系。

上市公司精準的估值定價是資本市場平穩運行、資金有效配置的前提。我國科創板目前仍采用傳統的價值評估方式進行估值定價，最常用的是P/E法，雖然市盈率法簡單易行，但卻忽略了行業因素、公司成長因素、科研開發因素、市場拓展因素及市場競爭變化等因素。因此，建立科學靈活的定價機制勢在必行。科創板和創業板是支持戰略性產業高端化的中堅力量，建議在科創板和創業板建立若干種上市公司的估值模型，例如，PS法、EVA法、PE法、PB法、PS法、EV/EBITDA法等，明確價值評估方法選擇路徑。綜合考慮公司的產業屬性、科創屬性、競爭屬性、周期屬性、市場屬性和客戶黏性等，建立指標體系，根據產業的不同特性植入異質性指標和差別化權重。加強科創板和創業板發行定價的系統性研究和應用性實踐，并且不斷完善。

科創板目前已制定了“史上最嚴”的退市制度。但是，退市制度僅限于“止損”，追責制度才能“補償”。因此，資本市場需要建立懲戒機制，嚴禁違法獲利，保障投資權益。追責機制包括追責主體、追責對象、追責依據、追責程序、追責結果認定等環節，首先應保證有法可依，而后保障追責速度和效率，最后通過集體訴訟制度引入市場監管力量，最大程度地保護弱勢群體的合法權益。在嚴懲之外，更重要的是教育和科普，理論上，實行注冊制的一個重要前提就是投資者素質的普遍提高。加強現存和潛在市場主體的金融和法制教育，普及資本市場知識，能夠從根本上降低違法違規行為，肅清市場氛圍。

積極推進建設資本市場金融中介體系，特別是信用評級機構和做市商制度。在評級機構的建設方面，應著眼于人才培養與引進、評級方式改進、評級產品創新以及附加服務的推出等。我國資本市場的做市商數量并不多，有學者研究稱，我國新三板市場一半以上的掛牌企業的做市商家數僅為3家，而NASDAQ的平均做市商數量為11家。[29]做市商制度能夠穩定資本市場的價格，在一定程度上提高股票的流動性。推進做市商制度可以從適當放松做市商牌照管理、降低做市商做市的標的股限制、放寬做市價差等方面著手，例如，可以考慮在修訂2019年發布的《交易規則》時，將相對有效價差的限制由當前的5%擴大到8%或10%。

(二)政府資金著力于滴灌績效

財政資金的支持是產業高端化的“定心丸”和“強心劑”，財政資金的風向標作用還能吸引更多的社會資本，使產業高端化獲得持續的資金鏈。但是，我國財政資金的使用績效有待進一步提高。

2020年6月，《人民日報》發表文章稱“資金如水，需精準調控”。[30]財政資金的“精準滴灌”應著力于“預算”與“考核”。首先，財政預算應建立在對當前產業高端化發展評價及上一期資金使用效率考核結果的基礎上。政府相關部門應充分與國家智庫及各類財經研究院合作，充分了解戰略性產業高端化的節奏與愿景，切實考察產業高端化的資金困境和需求環節，在產業鏈核心技術領域和微笑曲線的兩端加大資金投入力度。例如，生物醫藥產業的工業菌種、催化劑、關鍵酶、基因組編輯工具CRISPR/Cas9的研發與生產環節；高端裝備制造產業的高檔數控機床主機的高端部件、空間科學衛星、先進增材制造的共性技術研發等方面；新一代信息技術產業的5G、AI、云計算、智能網聯汽車和高端芯片等領域；節能環保產業的煤炭清潔高效利用技術、能源互聯網技術、CAP1400主泵研制等項目的攻關。

其次，注重財政資金使用效率的考核，考核側重三個方面：一是考核指標的建立；二是考核部門的選定；三是考核結果的裁決。考核指標的建立可以各產業為中心，分別組建由政府部門、產業研究專家、領軍龍頭企業和上下游關聯企業組成的“指標評定小組”，根據產業的發展特點和高端化需求，設計復合式指標體系。指標體系應當同時具備定性評估和定量測算功能，包含常態化指標和動態化指標，具有國際橫向對比和時間縱向環比作用，最重要的是，該指標體系應當具有選擇優質企業和淘汰劣質企業的功能。此外，“指標評定小組”和考核結果應接受第三方獨立機構的再考核。考核部門的選擇同時又是財政資金主要投向部門的選擇，應捋順全產業鏈的脈絡，找出價值鏈和技術鏈中的關鍵環節和核心領域，作為重要的考核部門。考核結果應當充分考慮技術研發與市場拓展的聯動性，并設計財政資金的退出機制。對于考核結果不理想的部門，責令其在一定期限內給予解釋和整改，二次考核不合格的部門，則逐步減少財政資金的支持力度，直到停止對其的財政資金補貼。

(三)科技信貸著力于控制風險

科技信貸產業間失衡和期限錯配的問題，歸根結底還是源于信息不對稱。信息不對稱造成逆向選擇和道德風險，使得銀行體系惜貸或者縮短貸款期限。因而，科技信貸支持戰略性產業高端化應主要著力于風險控制。

銀行體系控制風險的著力點在于信息生產、風險分散和風險預警。信息生產不僅僅是簡單的搜集信息，還包括信息加工和輸出。信息搜集可以通過“主銀行制度”、貸款專業化和中介公司來獲得。其中，“主銀行制度”是借鑒德國和日本的經驗，將商業銀行與高新技術企業一一捆綁，相互持股，增加銀企互信度，建立長期銀企合作關系，在有利于企業獲得科技信貸的同時減少銀行的不良貸款率。貸款專業化要求不同的銀行專門貸款給特定產業的企業，例如，工行專注于新能源汽車產業和生物醫藥產業；建行專注于新材料產業；中行則主要貸款給高端裝備制造產業。貸款專業化既有利于商業銀行專攻特定產業的研究，進行信息生產，也有利于實現風險分散，降低整個銀行體系的系統性風險。此外，還可以通過與專業的研究院合作，獲得產業發展信息。

分散風險的主要形式是銀團貸款，對于國家重大研發項目和重點攻關技術領域實行國內/國際銀團貸款，分散單個銀行的風險。此外，適當的政府托底、健全的擔保體系也能夠有效分散銀行體系的風險，鼓勵銀行增加科技信貸。

有效的風險預警機制能夠快速捕捉風險點，及時止損。權威的金融、產業統計數據庫和強大的信息技術系統是建立風險預警機制的基礎。此外，風險預警機制還應包括科學的評價方法、恰當的度量模型等，對于戰略性產業貸款進行風險點實時監控、危機模擬和全面風險預控。

不僅如此，各級政府還可以從政策引導、財稅補貼、信息平臺建設和銀政企合作等方面著手，鼓勵科技信貸支持戰略性產業高端化。

(四)風險資本著力于穩定信心

目前，我國的風險投資呈現出集中于大型城市、扎堆于少數產業和投資于中后期的特征，這主要是受新冠肺炎疫情的影響，并且囿于高新企業的估值與創新難以精確衡量。隨著科技的進步，戰略性產業的創新不斷出現融合創新、迭代創新、系統創新、微創新等新形勢，大大增加了風險投資機構的辨識難度，此外，由于知識產權法律體系不健全，一些高仿常常沖擊創新技術，給企業帶來潛在的技術風險和市場風險，降低了風險投資和股權投資機構的投資熱情。因此，穩定風險資本投向戰略性產業高端化的信心是著力的關鍵點。

首先，完善《知識產權法》等法律體系，加大違法行為的懲處力度，保障技術研發成果的產品轉化收益是穩定風險資本機構信心的先決條件。2020年12月，習近平特別強調：“加快完善相關法律法規，統籌推進專利法、商標法、著作權法、反壟斷法、科學技術進步法等修訂工作。要強化知識產權全鏈條保護。要從審查授權、行政執法、司法保護、仲裁調解、行業自律、公民誠信等環節完善保護體系。”[31]

其次，建立健全戰略性產業前沿技術和核心課題交流平臺是推進創業資本投向產業高端化的基石。風險投資雖然秉承“高風險、高收益”的理念，但是，在實際操作中，風險投資是理性的選擇，而不是消極的賭博。建立信息交流平臺能夠從根本上降低信息不對稱程度，提升風險資本與產業高端化的契合度，減少資本供給雙方的搜尋成本。具體而言，信息交流平臺要以科技研發與信息交流為主要目的，以戰略性產業為中心，統籌核心技術、關鍵部件、產業鏈關鍵節點、技術鏈全景、價值鏈脈絡及國家間差距的權威信息，涵蓋專家點評、研究報告、企業家觀點和風險資本對接端口等主要版塊，組織產業專家、政府部門、企業高管、高校研究員和評估機構定期維護、更新資料和數據，設置專職機構保證信息平臺發布內容的真實、準確和完整。

再次，鼓勵地方政府設立創投基金并與風險投資和股權投資建立PPP合作關系，設計政府對于風險投資和股權投資的“放、管、服”細則，以政府資金部分兜底為基礎，增強風險資本機構的信心，引導風險資本投向二三線城市的戰略性產業，加強中小城市龍頭企業的科研投入，以加快產業升級為目的，聚焦產業高端化的關鍵突破口，以點帶面，夯實戰略性產業鏈條薄弱環節的核心競爭力。投資回報周期和分紅結構等條款的設置往往會干擾創新企業的戰略發展思路，風險投資基金投資的期限性與企業研發的持續性所造成的期限錯配時常會擾亂創新節奏，扭曲創新方向。[32-33]政府應鼓勵行業優質企業建立附屬CVC機構，多投資行業內或產業鏈上游的小微企業，以促進行業和相關產業鏈的整體發展，[34]并設計制度體系保障企業風險投資資金鏈不斷裂。

(五)商業信用著力于重塑鏈條

商業信用的發展本質上取決于上下游企業之間的信任度。穩固商業信用鏈可以從兩方面著手：重塑價值鏈和搶占創新鏈。

后疫情時代，全球生產鏈斷裂、價值鏈短化、創新鏈停擺，發達國家意識到全球分工的潛在風險和產業鏈彈性的重要性，并采取了逆全球化和阻礙產業鏈發展的多種手段。基于此，我國應以“國家安全和發展”為根本目標重塑價值鏈和科技鏈的戰略布局與發展規劃。

首先，依托當前的產業發展集群，包括京津冀、長江經濟帶、粵港澳大灣區等，打造區域價值鏈和科技鏈，梳理實體經濟發展脈絡和產業升級需求，弱化國外經濟依賴，以內循環為主要引擎，將價值鏈發展重點從“擴鏈”向“補鏈”轉化。化解低端制造業市場成本優勢的沖擊，將科技鏈的發展重點從“引鏈”向“強鏈”轉化，突破高端制造業技術封鎖的困境，著力打造上中下游產業鏈的創新制高點。

其次，依托“一帶一路”建設平臺，攜手沿線國家和地區培育新市場、打造新聯通、共建新秩序。強化新合作伙伴之間的交流與合作，拓展“一帶一路”沿線國家產業合作的廣度和深度，[35]建立科技互助平臺、專利共享平臺和項目合作平臺，整合國際資源攻克重大攻關項目，加強“微笑曲線”兩端的合作，以市場倒逼科研，以需求反哺創新，建設重塑國際價值鏈和技術鏈的分工與合作。

再次，優化價值鏈和科技鏈建設的生態環境，考察價值鏈和科技鏈的升級條件，加大基礎設施和制度建設，統籌優秀人才、資金和技術的配給與運用，建立行業商會自治自律，行業規范、行業戰略，政府扶持與市場定位相結合，打造人才鏈、信息鏈、服務鏈、供應鏈聯合一體的生態環境，為價值鏈和科技鏈的建設奠定基礎。

最后，利用互聯網、區塊鏈、大數據、云計算等拓展產業鏈，大力發展在“中國制造2025”趨勢下的各項人工智能、物流網技術[36]，盡快將數字技術融入戰略性產業發展進程中，以新一代科技革命加持戰略性產業的創新能力和核心競爭力。