“千億巨無霸”上市在即A股的阻力還是助力？

張俊鳴

融資額超500億的“巨無霸”中國電信本周在A股成功IPO，接近1%的中簽率讓許多參與打新的投資者感受到了一絲中獎的喜悅，但其龐大的體量、遠超H股價格的A股發行價，也讓一些比較保守的投資者感到不安，認為上市之后存在破發的風險，進而可能拖累大盤。“太容易中簽”的中國電信，是否還能延續“新股不敗”的神話？在需要巨量資金承接的情況下，是否會對A股形成“虹吸效應”，成為大盤新一輪調整的導火索？無論是否中簽、是否有意愿參與，中國電信上市之后的表現，都值得所有A股的投資者密切關注、審慎應對。

多重護盤，初期破發風險不大

對于在A股沉浮多年的資深投資者來說，新股中簽的難度和獲利幅度往往成反比，太容易中簽的新股不僅很難有巨額收益，反而還存在一定程度的破發風險。比如和中國電信一樣募資金額數百億的郵儲銀行，上市首日只給中簽的投資者提供了100元左右的利潤，上市一個多月之后即宣告破發，過了一年左右才再度站上發行價。這背后的原因并不復雜，這類相對容易中簽的新股，市值巨大需要大量資金承接，同時所處行業相對成熟難有爆炸性成長的空間，發行價自然也很難成為有效托底的“保護價”。從這個角度來看，中國電信以17倍左右的市盈率發行，這一估值水平在大盤指標股當中并不算低，確實也存在破發的可能。

不過，中國電信和一般的大盤新股有所不同，承銷商和上市公司也采取了一系列措施應對，在上市初期破發的風險較小。首先是釋放業績利好，通過H股在港交所發布中報，營收和凈利潤同比都實現了兩位數的增長，特別是凈利潤在剔除一次性收益之后的增速仍然達到了17%，超過了營收13.1%的增速，展現了良好的獲利能力;其次是推出“綠鞋機制”為股價護盤，采用超額配售權讓主承銷商在上市之初有充足的護盤資金，以往實施這一機制的大盤新股都在一段時間內將股價穩定在發行價上方，讓打新中簽的投資者有全身而退的機會。同時，中國電信此次IPO還引入了華為、B站等多家科技型公司作為戰略投資者，這部分股份不僅限售期較長，同時也為將來更深層次的合作埋下伏筆，成為股價的支撐。而目前A股的交投活躍，日成交金額持續維持在萬億元上方，充沛的流動性承接中國電信不成問題，這都決定了上市之初破發的風險不大，“新股不敗”的神話有望延續。

“天花板”制約，爆炒有風險

和其它一般大盤新股相比，中國電信也有其“破發不得”的壓力。作為中國大陸5G建設的主力軍，中國電信股價的高低，直接關系未來在資本市場融資的能力，也在一定程度上決定了A股對國內5G建設的支持力道。特別是今年包括中國電信在內的三大運營商，在美國發行的存托憑證ADR在紐約交易所被強制下市，回到A股之后的表現強弱，某種程度上也是A股能否展現吸引力，讓更多的海外中概股“海歸”的關鍵戰役。有了這兩層超越上市公司基本面運營的因素，中國電信的股價不僅不能破發，反而需要有一定程度的溢價，才能展現A股活力，發揮資本市場真正的“樞紐功能”。

盡管有一些超越基本面的特殊因素存在，但從長期來看，中國電信的股價也存在“天花板”的制約，大幅爆炒存在較大的風險。從估值角度來看，中國電信的發行價已經和另一電信巨頭中國聯通在A股的市盈率接近，長期來看，二者的基本面接近，估值也很難出現過大的落差。另一方面，和中國電信自身在港上市的H股對比，A股的發行價已經有了超過90%的溢價，這一溢價水平并不算低。如果和恒生AH股溢價指數目前136左右的數值（A股比H股溢價36%），以及此前已經在AH股上市的134家公司的溢價率中位數83%左右相比，中國電信的A股如果在發行價的基礎上大幅炒作，將出現一定程度的泡沫，對于吸引真正的長線投資者不利，也容易成為追高者的“世紀之頂”。筆者認為，投資者可通過中國聯通A股和中國電信H股的價格，來確定中國電信A股的“天花板”。如果上市之后對上述二者沒有產生顯著的帶動作用，那么中國電信A股的定位也應當多一分謹慎。

關注“虹吸效應”和兩大參與機會

對打新中簽的投資者來說，中國電信上市之后連續拉升、一路漲停無疑是最美妙的走勢，但對A股整體來說則不然。上市之后股價漲得越高，意味著需要更多資金承接，將不可避免對市場產生“擠出效應”。歷史上這類情況不是沒有，比如2018年上市的工業富聯、2020年上市的中芯國際，都在上市之后打開漲停的時候對市場產生了資金分流的“虹吸效應”，成為大盤調整的因素之一。筆者認為，中國電信上市之后對大盤最有利的走勢就是“穩”字當頭，如果能將漲幅控制在10%以內進行充分換手，不僅有利于A股展現融資功能，也會最大限度降低對大盤的沖擊，實現平穩著陸。

對于看好公司長期基本面的投資者來說，最好的買點或許不在上市之初，而在大部分限售股解禁完成之后。只有這些“大小非”充分釋放拋壓，真正找到股價多空均衡的中樞，中長線投資的安全系數才會大大提升。此外，如果“綠鞋機制”護盤結束之后股價出現一定程度的調整，向下擊穿發行價，也有望構成階段性博弈的“黃金坑”機會，適合短線投資者進行波段參與。

（本文提及個股僅做舉例分析，不做投資建議。）